創業板市價定增無限售「特權」生變

3月27日，方直科技(300235.SZ)非公開發行新增股份在深交所上市。此次定增的亮點在於，定價基準為發行期首日，詢價后最終確定為溢價發行；按照公司此前發布的定增預案，若溢價發行，新增股份發行結束后便可交易；但兩家認購對象均自願鎖定12個月。

本月初，有市場傳言稱創業板市價發行將取消「無限售期」，監管層目前已啟動窗口指導。另據第一財經統計，近兩周以來，多起創業板定增預案進行了調整和修訂中，均增設了限售期的規定。截至目前，監管層並未予以官方回應。有投行人士對此表示，在主板市場全面啟動市價定增之後，限制力度已大幅反超，創業板市價定增規則調整亦在「情理之中」。

創業板溢價發行也鎖12個月

今年3月9日，創業板定增取消市價發行「無限售期」的市場開始發酵。第一財經就此求證於監管層，截至目前仍未獲得官方回應。市場開始在上市公司定增方案和發行中，尋找蛛絲馬跡。近日，方直科技溢價發行卻鎖定12個月，就讓規則調整的預期再次升溫。

公告顯示，方直科技本次非公開發行募集資金總額2.38億元，認購對象分別為北京嘉豪偉業投資中心、前海開源基金。方直科技此次採取了市價發行，定價基準日為發行期首日即今年2月28日，限售期的規定也遵循了創業板此前慣用的方式。

2014年，證監會發布《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》(下稱「《暫行辦法》」)，進一步完善創業板的再融資。針對創業板定增的發行價格和持股期限，《暫行辦法》規定，若發行價格低於發行期首日前一交易日或前20個交易日公司股票均價但同時不低於90%，本次發行股份自發行結束之日起12個月內不得上市交易。若發行價格不低於發行期首日前一交易日公司股票均價的，則本次發行股份自發行結束之日起可上市交易。而後一條，也是創業板「市價定增不鎖定」這一規則的來源。

查詢方直科技的股價走勢，發行期首日前20個交易日公司股票交易均價為22.32元/股、前一日股票均價為22.94元/股。而此次非公開發行經過詢價后，最終發行價定為25.30元/股，為溢價發行。按照定增方案的限售規定，新增股份發行結束后即可上市交易。

但公告顯示，北京嘉豪偉業投資中心、前海開源基金自願承諾，本次認購股票自上市之日起12個月內不轉讓。「此次非公開發行最終是溢價發行，認購股份可以不鎖定，是認購方自願承諾增加限售期。」方直科技證券事務代表向第一財經表示，但其並未回應是否接到監管層的窗口指導通知。

無獨有偶，自上述傳言發酵以來，多家創業板公司進行了非公開發行方案的修訂和調整，紛紛增設限售期的相關規定。

楚天科技3月24日晚發布公告稱，董事會通過關於調整2016年非公開發行股票限售期的議案。調整前，仍按市場慣用的依據發行價定限售期；調整后，無論發行價是否溢價，都將鎖定12個月。類似的調整，還出現在新國都(300130.SZ)、三聯虹普(300384.SZ)、東方日升(300118.SZ)、長榮股份(300195.SZ)、綠盟科技(300369.SZ)等非公開發行方案修訂中。

鼓勵措施卻成套利捷徑

創業板市價定增不限售，並非制度上的「漏洞」，而是此前鼓勵市價發行的措施。但在再融資制度全面收緊的情況下，曾經的鼓勵措施卻被部分參與方演繹為新的套利捷徑。

在去年底之前，創業板市價定增一直波瀾不驚。數據統計也顯示，2014年以來的創業板定增整體情況來看，市價甚至溢價發行的情況並未成為行業主流模式；自2016年至目前，創業板共實施了約217起非公開發行，只有30起定增採用了市價發行無限售的發行機制。

「主要考慮是風險大，可以直接從二級市場購買，為什麼需要市價甚至溢價拿這些股票呢？」 國內某基金公司定增業務負責人直言，該公司定增基金基本沒配置市價定增的創業板股票。而某大型券商投行部總監認為，對於創業板定增的參與方而言，更大的擔憂來自於市價和溢價參與認購后股票的減持壓力。

但從去年下半年以來，創業板市價定增卻突然爆火起來。

據第一財經統計，自2016年四季度以後，創業板市價發行不限售定增的數量開始明顯增多。去年10月以來實施的此類定增就有14起，包括贏合科技、長亮科技、北信源、鼎龍股份、華中數控等，佔2014年以來此類定增總數的一半。

主板市場再融資的全面收緊，是最關鍵的原因。從去年初開始，主板市場定增監管不斷加碼，包括鼓勵市價發行、以窗口指導形式增加限制條款，以及加強募集資金規模和用途的監管等。曾經以高折價率取勝的三年期定增受衝擊嚴重。而此時，創業板市價發行無限售期的「特權」優勢開始突顯。

部分投資觀點，甚至直接將創業板無限售定增視為新的投資「金礦」。東興證券在去年12月就曾發布研報稱，通過典型案例和樣本統計發現，相當一部分市價無限售定增的上市公司，之後都公布了一系列利好，包括高送轉、業績增長等，這類公司在定增完成後的股價表現相對強勢。大部分定增參與者在增發股份三個月內進行了大幅度減持，而多數市價定增完成後三個月內漲幅最為明顯。

東興證券還指出，創業板市價定增不限售的規定在2014年就明確，但2016年之前幾乎沒有上市公司採用這種方式發行，重要的原因是之前定增市場投資者大多追求折價收益率，按市價發行難有市場。但隨著這兩年市場大幅波動、定增市場新進入者不斷攤薄折價率，2016年市價發行不鎖定的公司超過了20%家，市價發行有望成為創業板一大趨勢。

最為極端的案例是，去年11月，北信源在實施無限售定增后發布高送轉預案，但認購方在公告同天進行減持，短期內獲取超高收益。但該現象隨即引發了輿論極大爭議，也被市場認為是此次創業板定增政策調整的導火索。

今年2月17日再融資新規出台，新增了對定增發行的股本限制、整個再融資間隔期的設定。同時，新規還將非公開發行的定價基準日，明確為發行期首日。這意味著，主板市場直接進入市價發行。

「定增之前備受詬病的就是價差，這個現象定價發行中更為嚴重。之前為鼓勵市價發行，創業板有市價發行無限售期這一措施。再融資政策收緊后，市場有一種討論，認為主板也會參照創業板的市價發行不鎖定。」上述投行人士稱，新規出台後，主板市場的再融資監管力度反超創業板，後者規則調整亦在情理之中。