機構自救 A股恢復性上漲

紅刊財經 特約作者 玄鐵

編者按：上周指數終於突破壓制長達八個月之久的3300點，牛市真的來了？張波認為未來兩周才是關鍵，本輪突破的隱憂顯而易見，不得到有效性確認，一切都還需淡定。本刊特約作者玄鐵表示，市場技術面仍未擺脫熊市陰霾。另外，強監管+大擴容的制度熊市，以及全流通堰塞湖般高懸，兩者堪稱A股市場長期利空。股市大牛行情出現的幾率因此降低。

上證50指數最近連跌三天，收出「三隻烏鴉」的空頭形態，預示中報行情炒作漸入尾聲。再加上A股素有逢重大政治會議必跌的傳統，9月份雖有一波搶收行情，但是沖高回落幾率較大。

盈利改善支撐藍籌牛市

經歷7個月的結構性行情之後，A股在8月迎來全面開花的格局，創業板指以6.51%的月度漲幅，領漲全球股市。滬綜指和深綜指分別上漲2.68%和3.5%，二者年內漲幅則分別為8.49%和-0.65%，技術面仍未擺脫熊市陰霾，目前仍是恢復性上漲行情，基礎不牢易有反覆。

從年內表現看，滬強深弱的走勢，正是估值回歸的縮影。上半年，滬市和深市公司分別實現凈利潤1.34萬億和1.63萬億元，同比分別增長14.6%和25.25%。滬市盈利增速約為深市的一半，但滬市整體漲幅卻遠強於深市，這是因為滬市靜態市盈率18倍，遠低於深市的36.8倍。

最明顯的例子是，銀行板塊年內漲幅達23.43%，動態市盈率僅6.51倍，成為機構增持的主要品種。招商證券研究員仍看漲四大行股價，稱其「當前正處於至少五年級別業績持續向上的起點上，屬於長期必有持倉」。

相比之下，創業板指年內跌幅達4.93%，根本原因仍是業績增速難以支撐高估值——整體近60倍的市盈率，上半年凈利潤同比僅增長6.02%。這也驗證本輪行情主基調仍是強監管和大擴容下的估值回歸。近期績差題材炒作捲土重來，為機構短期自救行情，可持續性待觀察。

政策驅動利好將有變數

滬市和深市的盈利分別創5年和3年來上半年的最好水平，增量資金仍在場外旁觀。場內資金以拆東牆補西牆的方式左右騰挪，板塊行情多數是一日游。

這恰恰是式慢牛行情的特色所在。牛短熊長是A股的歷史格局，瘋牛慘熊更令監管層如坐火山口。證監會不再以助長人造牛市為已任，回歸依法全面從嚴的監管重心。在股指管理上，維持「穩中有進」才是最大的政治意圖。

按照官方表述的主要政績是「主要股指穩中有漲，市場波幅明顯收窄，估值結構趨於合理，運行內在穩定性增強」。A股的學習榜樣是美股。標普500指數過去8年來多數時間都是沿著60天均線緩慢上漲，回頭看，較2009年3月的低位大漲逾2.7倍，年內漲幅仍是10.4%。催生如此慢漲長牛格局方為監管王道。

讓A股從大漲大跌的嬰兒期，步入慢漲小跌的成熟期，需監管層的逆周期調控。這也意味著一旦A股加速上行，必將迎來政策做空動能。也就是說，從6月份以來滬綜指連續三個月上漲，不過是制度熊市的暫停而非終結。特殊因素是10月份將有「十九大」召開等重大事件發生，短期內股市政策偏向真空期，「無利空就是最大的利好」。

謹慎來看，以銀行股為首的周期股業績持續改善，令市場的抗擊力增強，亦為改革贏得了時間和空間。四季度監管層促改革應有謀划，以加快適應「A股加入MSCI」的新格局，在A股國際化和市場化上或落重子。

結構性牛市仍是主基調

截至本周四，A股流通市值指數年內漲幅達12.27%，收於43834點，回到2015年6月29日的盤中點位。當日，滬綜指收於4053點，兩市融資融券餘額為20885億元。可是，當下9400億元的融資融券餘額，對應滬綜指3367點，這驗證了A股長胖不長高的必然路徑——IPO擴容和大小非解禁讓存量資金捉襟見肘。

強監管+大擴容的制度熊市，以及全流通堰塞湖般高懸，兩者堪稱A股市場長期利空。這一因素甚至可以沖淡A股市場盈利拐點帶來的誘惑力，令中長期資金不敢入場。類似情形在2001至2005年的大熊市中亦曾出現。本周五，滬市成交額達3137億元，這或許是短期調整壓力的信號。滬市單日逾3000億在年內僅出現三次，峰值是4月11日的3266億元，其後滬指最大跌幅達8.3%。

自本周三起，銀行板塊指數連跌三天，全周跌幅分別為3.05%，這與證金公司增持銀行股多數接近5%的上限有關。同時，股票型基金8月份四周的持股倉位分別為90.03%、88.7%、89.19%和88.97%。基於對股基的「八八魔咒」的擔憂，獲利機構有套現籌碼做差價的衝動。

相比之下，創業板指本周上漲2.89%，顯示機構自救演繹出風格輪動特徵，超跌股的恢復性上漲行情仍在深化。不過，投資者需密切關注IPO發行節奏，一旦擴容提速，預示監管基調收緊，對題材股炒作有震懾作用。

從貨幣層面看，央行宣布，自9月1日起，金融機構不得新發行期限超過1年的同業存單。這預示新一輪貨幣緊縮或已啟動，激進的中小金融機構同業存單滾動續發將成無米之炊，「錢荒」現象或重現。由於股份制商業銀行和城市商業銀行凈息差分別由一季度1.85%、1.97%，降至二季度1.83%、1.95%，貸款利率重構成為趨勢，包括房貸在內的貸款加息已在進行中，這將擠壓實體經濟本來就微薄的利潤。因此，宏觀經濟下半年逐季減速是主流預期，股市大牛行情出現的幾率因此降低。

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