經濟企穩向好債市重陷迷茫

回顧近期的期債走勢，我們認為核心的影響因素有三個方面：對未來宏觀經濟的預期、流動性的波動以及金融去槓桿進程。綜合來看，宏觀經濟企穩向好，流動性維穩，金融監管落實力度最值得關注。

近期對經濟未來預期的最大顧慮為下游需求，集中表現在房地產銷售的走弱。房地產銷售的下滑主要是受調控作用影響。雖然目前政府調控力度加大，但房地產銷售衝擊主要集中於一線城市，表現為結構性下滑。從政府調控的目的來看，核心在於調控房價，抑制投機性購房，並非調控房地產投資，3月房地產投資累計同比增長9.1%好於市場預期。

周一統計局數據顯示，一季度實際GDP同比增加6.9%，好於預期值6.8%，其中第二產業同比增速提高0.3%至6.4%，增速最快。三月規模以上工業增加值同比增加7.6%，大幅超過預期值6.2%；環比季調後為0.83%，是自2014年9月以來的最高值。此前供給側改革致使工業行業集中度不斷提高，產能出清推動PPI不斷上行。在改革的驅動下，自2016年二季度起工業企業主營業務收入與利潤總額增速逐步提升，企業盈利能力逐步改善。3月工業增加值的超預期增加印證了工業結構的不斷改善、經濟向好的趨勢。

4月以來，MPA考核點過去后資金面逐漸回穩，Shibor自4月6日起開始逐步下降。央行上周四重啟逆回購，本周一進行MLF操作，操作量超過上周四和本周四MLF到期量440億元。央行近期的投放模式明顯反映出維持資金面穩定的意圖。從以往的數據看，4月Shibor波動幅度並不巨大。雖然目前流動性面臨著企業繳稅帶來的壓力，但在央行的調控下，預計此後資金面波動對期債的影響相對有限。

過去的兩周銀監會連續發布7份文件規範銀行業務。文件提出對「十大風險防控」的具體要求，對「四不當」進行專項整治，要求銀行對「三套利」進行自查，金融監管繼續深化。整體來看，債券投資方面，對債券投資產品槓桿設置上限，同時產品底層槓桿穿透。同業業務方面，主要對同業存單、同業套利進行監管，對銀行同業業務進行了細化規定。同業存單由於流動性好、可以作為質押標的且利率高，相對於大多債券性價比較好，為大多機構所喜愛。今年1月以來其發行量逐步上升，3月發行量超2萬億元。若同業業務監管落實力度較大，中小銀行可能被迫縮減資產負債表、非銀機構面臨資金壓力，進而拋售債券，對期債利空。目前已發文件主要目的在於把握銀行業存在的問題並給出一定的指導意見，此後陸續出台的監管規章制度能反映出此次監管的落實力度，為期債最大的不確定因素。

就走勢而言，我們認為債市表現對近期利空消息已經有了一定消化，短期內或維持振蕩走勢。中期來看，經濟企穩向好，流動性波動可能相對有限，金融監管後續推進為債市最需關注的因素，中期仍難轉強。 (作者單位：長江期貨)