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是金子總會發光么?——淺談金沙中國的未來

去澳門的朋友們一定會對威尼斯人的奢華雄偉印象深刻,對博彩業有所了解的朋友也一定對美國賭王阿德爾森的傳奇經歷有所耳聞。我們今天就結合剛剛公布的2016年業績,對這隻博彩業大麥克的估值及相關因素稍作討論,關於這個公司基本情況這裡不多做介紹,感興趣的朋友可自行查閱公司年報,簡單說這個公司就是在澳門經營澳門威尼斯人、金沙城中心、澳門巴黎人、澳門百利宮、澳門金沙等五個賭場(如下圖)。

我們先來談談影響這隻股票2017年乃至未來三年之內業績最重要的一個變數:巴黎人,上面表中只有這個新的賭場是2016年9月中旬新開業的,其餘的幾個賭場都有過往的經營業績可以查詢參考。而這個耗資29億美金的賭場幾乎是在本輪博彩業周期的最低谷開業的,從上面的賭桌分配以及設施數量可以看出公司基本上是比照著澳門威尼斯人和金沙城中心來安排的,希望打造一個能拉動公司增長的第三級引擎,雖然巴黎人的酒店房間數量、賭桌數量、零售面積等指標都沒有金沙城中心高。但是我們根據現在的情況就幾乎可以預計到,巴黎人在可見的幾年內(甚至不排除2017年)的業績一定可以超越金沙城中心。為何?原因很簡單,就目前的情況來看,金沙已經成功的將巴黎人打造成繼威尼斯人之後的一個超級IP,根據澳門各入境點的調查,最多人到訪的澳門娛樂度假村仍是威尼斯人,第二位的則為巴黎人。同期投資額都超過巴黎人的永利皇宮、新濠影匯都沒有產生這樣的效果(引用天風海外數據),去過巴黎人的朋友也可看到,在巴黎人外面對著巨大的埃菲爾鐵塔拍照跟在大三巴前面拍照一樣成為自拍族們的一件必做之事。你也能想象得到有多少人會在朋友圈裡幫巴黎人免費做廣告。

去過巴黎人的朋友也可看到,在巴黎人外面對著巨大的埃菲爾鐵塔拍照跟在大三巴前面拍照一樣成為自拍族們的一件必做之事。以前一直遊盪在威尼斯人外面馬路上拉客的站街女也將陣地轉移到了埃菲爾鐵塔下的人群中。

具體到數字來看,經營了四個多月的巴黎人業績如何?從下圖可以看到,巴黎人2016年在實際只經營了三個半月的情況下(可以大致將其業績簡單乘以4與其它幾個賭場比較),創造了3.5億的賭收,創造了1.1億美金的經調整EBITDA(在負債率不高的情況下,賭場的EBITDA是公司可分紅現金的一個合理參考);簡單乘以4之後,可以看到這個剛開業三個多月的賭場的經營數據不論是轉碼金額還是非轉碼入箱數都已經接近了金沙城中心。而金沙城中心的2016年的EBITDA為6.15億美金,整個金沙的2016年的EBITDA是22億美金(金沙2016年分紅為20.7億美金,美資公司基本上能分的都分掉)。其中威尼斯人一個賭場就貢獻了10.9億美金,接近金沙一半的EBITDA,由此可見一個超級IP的吸金能力。

所以可以合理預計至少巴黎人能貢獻4-5億美金的EBITDA(即使按照2016年四季度數據不增長即可達此目標),2017年金沙就能實現20%的增長(前提是不出台更嚴厲的限制政策,2017年澳門的總體市況應不至於比2016年差)。說至少4-5億美金,是因為巴黎人的經營數據還在增長,2016年四季度巴黎人平均每天營收374萬美元,遠高於Q3的105.6萬美元/天,而排第一的威尼斯人是791萬美元/天。

再談一談估值,很多人對於金沙的第一印象是:貴。單從市值上來看,金沙市值高達2600億港幣,是澳門市值最高的公司。近三年以來的分紅都在20億美金以上(高時達到了26億美金)。如果未來經營現金流增加,基本沒有大的資本開支的情況下,可以合理預期公司能夠維持這樣的一個分紅數額,也就是按照目前市值的股息率達到約6%左右。考慮到公司在博彩業內的地位,即使公司的業績在今年沒有增長(實際可能會有20%左右的增長),也可以將其當成一個6%利息的債券。所以投資人是否購買這家公司取決於他是否對這樣的一個收益率有興趣,以及對澳門博彩業的長遠發展和金沙在澳門的市場地位是否抱有信心。

一定程度上,路氹扎堆的這幾個公司經營水平的高低可以從他們新開業賭場的經營業績做一個比對:同樣的2016年四季度,我們看到投資32億美金的新濠影匯(2015年10月27日開業)只做到了2.46億美金的賭收,5670萬美金的EBITDA;而投資41億美金的永利皇宮(2016年8月22日開業)四季度的賭收為4.2億美金,EBITDA為7750萬美元(永利皇宮定位高端,成本較高)。而巴黎人的這幾個數字分別是29億、3.5億、1.1億美金(定位中場客戶、中場客戶無中介傭金,盈利能力較高)。而且從長遠來看,個人依然認為巴黎人的潛力遠大於永利皇宮(即使永利皇宮將來會佔到捷運站的地利),最近一堆外資的分析員狂砍金沙的目標價,盈利數字沒有預期的高,導致股價有所下跌,但是幾年之內,金沙的競爭力依然是冠絕澳門的。另外值得注意的一點是1933年出生的老賭王謝爾登·阿德爾森的年齡可能確實不小了。

另外,從數據上看,一個趨勢也越來越明顯,澳門的博彩市場的分佈也在向著拉斯維加斯的方向發展,分為金光大道和老城區,主要的客流和大賭場都集中在金光大道;澳門半島的老賭場在即使今年下半年澳門整體博彩復甦的背景下,不少公司經營數據都是下降的,氹仔(澳門金光大道)新賭場的分流作用也越來越明顯。

利益披露:本人管理的基金$私募工場(禿鷲一期)(P000312)$持有極少量的金沙,未來72小時內不會進行買入和賣出操作



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