【澤平宏觀】經濟穩中趨緩，從再通脹到再通縮——高頻研判之四十八

文：方正宏觀任澤平 聯繫人：盧亮亮

生產暫穩，6月發電耗煤同比與5月持平；需求分化，地產銷售降幅收窄、購地下滑、家電強勁、出口復甦；通脹緩解，菜價漲，豬價降，油價跌。總的來看，經濟穩中趨緩。考慮到油價大宗價格下跌、利率超調、企業實際融資成本偏高，下半年再通脹到再通縮壓力增加。從近期央行操作和監管層釋放信號來看，去槓桿將繼續，時間拉長。銀行排查部分大企業風險對股債市場產生短期擾動。A股納入MSCI指數、周小川行長陸家嘴講話等表明資本市場將繼續推動改革開放。

下游地產銷售延續降幅收窄，購地下滑，出口向好。30城地產銷售同比降幅收窄，6月同比-27.9%，較5月同比上升了11個百分點；土地供應和成交繼續回落，6月100城土地成交同比-25.8%，低於5月同比-14.7%；6月車市回暖，第二周零售和批發均大幅走強；紡服需求走弱家電景氣度仍高；集裝箱運價延續回升而國內外干散貨指數同比回落，預示出口向好進口疲弱。

中游發電耗煤略降，高爐開工提高，庫存下降螺紋鋼價格走穩。6月發電耗煤量同比10.9%，較上周下降4.0個點，低於5月的11.0%。上周全國高爐開工率略有增加。螺紋鋼價格維持高位，庫存持續下降。水泥庫容比上升，本周水泥庫容比達到62.4%；預計油價企穩，機械銷售持續火爆。WTI原油價格受供求預期影響直線下跌，目前已跌至42美元/桶，為去年8月以來的最低點。有色區間震蕩，其中鋅價受庫存影響上行明顯。

6月鮮價升，豬價降，油價跌，利率波動。銀監會於6月中旬要求各家銀行排查數家海外投資規模較大的民營企業，部分銀行為避險而拋售相關公司的債券，引發市場關注和恐慌，導致本周四相關公司債券和股票價格的大幅下跌。本周R007利率為3.3628%，較上周下降2.58個BP；DR007利率為2.9589%，較上周上升0.76個BP；10年期國債收益率為3.5607%，較上周下降0.73個BP。人民幣匯率小幅貶值。

風險提示：美聯儲加息超預期；國內貨幣收緊和金融去槓桿超預期；房地產調控過緊；改革低於預期；債務風險。

本周30大中城市地產銷售環比下降4.3%。截至6月21日，30大中城市地產銷售同比-27.9%，較上周下降3.8個百分點，高於5月同比-38.9%；其中一二三線城市同比分別為-30.7%、-27.6%和-26.9%，均高於5月同比-38.1%、-38.5%和-40.2%。6月土地成交和供應均大幅回落。截至6月18日，100大中城市土地成交同比-25.8%，大幅低於5月同比-14.7%；一線同比由5月的31.1%回落至-39.5%；二線同比由5月的-19.8%回升至-14.8%；三線同比則由5月的-13.4%回落至-34.9%。100大中城市土地供應同比-31.8%，大幅低於5月同比4.7%；其中一二三線城市土地供應同比增速分別為-61.6%、-11.7%和-45.8%，分別低於、高於和低於5月的32.8%、-17.7%和24.1%。

6月車市回暖，第二周零售和批發均大幅走強。零售方面，第一周同比增速-2%，第二周同比增速7%；批發方面，第一周同比增速10%，第二周同比增速14%。車市當前走勢較強，此外，今年6月多一天產銷工作日，同比增速有望繼續回升。

上周電影票房收入環比下降20%，較上一周上升11.5個百分點，觀影人次和放映場次環比分別為-17.3%和2.8%。同比來看，6月份票房收入、觀影人次和放映場次分別為3.0%、5.9%和27.7%，分別低於、低於和高於5月的13.9%、11.4%和26.6%。

紡織原料價格同比增速放緩。本周紡織經濟信息指數中的紗線價格指數環比上升0.09%，6月同比13.6%，與上周持平，低於5月同比14.4%。坯布價格指數環比下降0.01%，6月同比4.9%，與上周持平，低於5月同比5.1%。

在去年同期基數偏低與終端零售良好增長帶動下，5 月空調產銷尤其是內銷延續高增長態勢。產業在線發布5月空調產銷數據：當月行業產量同比上升40%，出貨量同比上升47%，其中內銷量上升67%，出口量上升27%。

集裝箱運價指數同比增速回升。上周上海出口集裝箱運價指數(SCFI)環比下降3.6%，6月同比56.4%，較上周下降2.7個百分點，高於5月同比53.3%。出口集裝箱運價指數(CCFI)環比上升0.5%，6月同比28.3%，較上周上升0.2個百分點，高於5月同比27.8%。國內外貨運價格增速上升。本周波羅的海乾散貨指數(BDI)環比降低1.3%，6月同比38.9%，較上周增加0.4個百分點，低於5月同比57.0%。上周沿海乾散貨運價指數(CCBFI)環比上升11.4%，6月同比24.4%，低於5月同比24.6%。

2 中游：發電耗煤略降，鋼價走穩水泥略降機械火爆

本周工業生產環比回落。6大發電集團日均耗煤量環比降低5.2%。截至6月22日，本月6大發電日均耗煤63.7萬噸，較上周減少1.2萬噸，高於5月的60.8萬噸。6月發電耗煤量同比增加10.9%，較上周下降4.0個百分點，基本持平5月同比11.0%。

國內鋼廠復產回暖，上周全國高爐開工率為77.3%，環比增加0.4個百分點。上周盈利比率84.1%，與之前數據持平。本周螺紋鋼價格震蕩，截至6月22日，環比增加0.2%，螺紋鋼價格6月同比65.0%，余上周持平，高於5月同比48.0%。日粗鋼產量5月同比-1.8%，低於4月的2.0%和3月的4.8%。螺紋鋼庫存環比下降0.4%，6月同比-2.8%，較5月的2.6%下降明顯。

水泥價格小幅回落。本周水泥價格環比下降0.6%，6月同比上升32.1%,較上周下降0.3個百分點，高於5月的32.2%。據數字水泥網統計，截至6月16日，全國水泥庫容比為62.4%，較前一周提高了1.1個百分點,6月均值61.6%高於5月的60.8%和4月的58.7%。考慮到水泥淡季來臨以及政策面偏緊影響，預計水泥價格將出現季節性回落。

受油價下跌影響，化工產品價格整體偏弱。截至2017年6月22日，大宗商品價格漲跌榜中環比上升的商品有42種，集中在化工板塊和農副板塊；漲幅前3的商品分別是雞蛋(2.7%)、鋅（市場）(1.4%)、二甲醚(1.2%)。環比下降的商品共有51種，集中在化工和農副板塊；跌幅前三的商品分別為Brent原油(-2.6%)、WTI原油(-2.3%)、鈦精礦 (-2.1%)。

機械市場銷售持續火爆。據汽車工業協會數據顯示，5月挖掘機銷售1.1萬輛，同比增加106.0%，較上月增加4.9個百分點，增幅已連續三個月擴大。5月重卡銷售9.8萬輛，環比下降6.4%，同比增長50.7%。此外，據工程機械商貿網數據顯示，5月裝載機銷量同比增長69.5%，與4月持平。綜合來看，5月固定投資保持較快增長，設備購置增速提高，工程機械需求旺盛。

3 上游：油價持續下跌，銅鋁價格震蕩鋅上行

本周CRB工業原材料指數環比0.2%，6月同比11.1%，與上周基本持平,高於5月同比10.9%。南華工業品指數環比0.2%，6月同比31.3%，較上周增加0.6個百分點，低於5月同比37.2%；南華農產品指數環比-0.8%，6月同比-1.4%，較上周增加0.2個百分點，低於5月同比6.3%。

受美聯儲官員鷹派發言影響，美元指數整體偏強震蕩，本周美元指數環比0.3%，6月同比2.6%，較上周增加0.2個百分點,低於5月同比3.8%。由於投資者情緒變化，黃金價格先降后升，本周倫敦現貨黃金環比降低0.4%，6月同比0.1%，較上周減少1.5個百分點，高於5月同比-1.7%。

受全球原油供應過剩預期的影響， WTI原油價格連日下跌，目前已跌至42美元/桶，為去年8月以來的最低點。本周WTI原油價格環比下降4.4%，6月同比-7.2%,較上周下降0.1個百分點，低於5月同比3.0%。作為歐佩克原油減產國，利比亞部分油田恢復產量，目前產出為過去四年最高的產量。歐佩克代表認為，歐佩克暫時不會進一步減產，除非伊朗參與減產。美國方面，美國原油庫存和汽油庫降幅超預期。6月16日當周EIA原油庫存減少245.1萬桶/日，預期減少120.0萬桶/日；汽油庫存減少57.8萬桶/日，預期減少50.0萬桶/日。綜合來看，雖然目前的原油庫存在降低，但庫存壓力仍在，加之歐佩克暫時不會進一步減產，預計短期原油低位震蕩，但中期看漲。

有色庫存降低，價格偏強震蕩。LME銅本周環比0.2%，6月同比21.9%，較上周增加0.1個百分點,高於5月同比18.6%。LME鋁價格周環比0.1%，6月同比18.7%，較上周減少0.7個百分點，低於5月同比22.7%。由於LME鋅庫存觸及九年來低位，加之精鍊鋅進口增加，倫鋅周三漲幅達到3.4%。LME鋅價格周環比3.4%，6月同比23.5%，較上周降低1.0個百分點，低於5月同比38.3%。

4 價格：菜價升豬價降，燃油價格增速回落

本周農業部28種重點監測蔬菜平均批發價環比上漲0.9%，前海蔬菜批發價格指數環比上漲3.0%，山東地區的蔬菜批發價格指數環比上漲10.9%。農業部28種重點監測蔬菜平均批發價、前海蔬菜批發價格指數和山東地區的蔬菜批發價格指數6月同比分別為1.4%、-0.5%和2.8%，分別較上周上升1.0、0.7和6.2個百分點，分別高於、低於和高於5月的-6.6%、-0.3%和-17.6%。

本周農業部豬肉平均批發價環比下跌1.1%，6月同比下跌25.4%，較上周下降0.3個百分點，低於5月的-21.4%。36個城市豬肉平均零售價環比上漲0.1%，6月同比下跌11.4%，較上周下降0.2個百分點，低於5月的-7.3%。36個城市牛肉和羊肉平均零售價6月同比分別為-1.6%和-2.5%，分別低於和高於5月的-1.4%和-2.9%。36個城市草魚和鰱魚平均零售價6月同比分別為11.4%和4.0%，均高於5月的11.1%和3.1%。

全國成品油價格增速繼續回落。本周全國成品油價格指數環比下跌0.7%，6月同比上漲6.3%，較上周下降1.8個百分點，低於5月的12.2%。

5 貨幣：銀監會排查海外併購明星企業，相關公司債券股票價格大跌

本周央行公開市場共有2500億逆回購到期，周一至周五分別到期100億、100億、800億、1000億和500億。本周一到周四，央行公開市場分別進行1200億、100億、400億和200億逆回購操作。

銀監會於6月中旬要求各家銀行排查包括萬達、海航集團、復星、浙江羅森內里在內數家企業的授信及風險分析，排查對象多是近年來海外投資比較兇猛、在銀行業敞口較大的民營企業集團。這些海外投資項目累計金額越來越大，引發了國內當局關注，並開始擔心激進的海外投資最後是否會演變為金融層面的風險，因此，逐層啟動了風險排查的監管行動。在此背景下，部分銀行先後自主採取了避險措施，拋售行為逐漸引發了市場異動，並蔓延到交易所市場，引發市場關注和恐慌，導致本周四相關公司債券和股票價格的大幅下跌。

截至6月23日，1天期銀行間回購加權利率為2.9111%，較上周下降3.93個BP；7天期銀行間回購加權利率為3.3628%，較上周下降2.58個BP。1天期存款類機構回購加權利率為2.8311%，較上周下降2.94個BP；7天期存款類機構回購加權利率為2.9589%，較上周上升0.76個BP。1年期國債收益率為3.5489%，較上周下降4.90個BP；10年期國債收益率為3.5607%，較上周下降0.73個BP。

珠三角票據直貼利率（月息）和長三角票據直貼利率（月息）均較上周下降0.5個BP，票據轉貼利率（月息）亦下降1.0個BP。本周不同期限的信用利差分化，1年期AAA企業債的信用利差擴大1.60個BP，10年期AAA企業債的信用利差縮窄3.82個BP。

人民幣匯率小幅貶值，遠期貶值壓力減小。本周美元兌人民幣中間價貶值0.30%，美元兌人民幣即期匯率貶值0.25%，離岸人民幣貶值0.25%。在岸和離岸人民幣匯率價差由上周的-0.0005擴大至-0.0024,美元兌人民幣1年期外匯遠期買報價下降15個BP。