王劍輝：「海歸」中概股可能並沒有想象的那樣美

作者 王劍輝(首創證券研發部總經理、中新經緯特約專家)

近日，以360為代表的一批中概股公司回歸A股申請IPO，引發了極大關注，美股和A股中概股概念板塊也集體飄紅。我們看到，一些人就像當年崇拜學成歸國的留學生一樣熱捧「海歸」中概股，那麼到底「海歸」股是否值得全情投入、重倉擁有呢？

新千年以來，赴海外上市成為少數企業推動現代企業治理、試水國際金融市場、樹立企業品牌和參與全球化進程的重要手段；這些穿上「西服」的本土企業多年來一直是A股投資者可望而不可即的投資目標，大家甚至抱怨好企業都到境外讓洋人分享增長成果了。雖然不少H股和N股公司也登陸A股，但它們多屬於傳統行業的藍籌公司，在炒作方面的想象空間有限。隨著巨人網路、分眾傳媒、完美世界等科技傳媒公司通過私有化離開海外市場、在A股市場上借殼上市，奇虎360、葯明康德、易居等在完成私有化后直接申請A股IPO，我們終於看到了中概股「連人帶馬」、成群結隊地回歸本土市場，成為觸手可及的投資品種。不過，在海外渡過金的並不一定就是個績優股。作為普通投資者，我們到底該如何甄別呢？

筆者以為，首先，要看企業基本面和市場表現是否有「過人之處」。整體來看，中概股至少在業績方面優勢不顯著。據統計，目前約有324支中概股在美國、英國、加拿大、新加坡、法國、澳大利亞和韓國等地正常掛牌，它們在2012-2016年的攤薄凈資產收益率(ROE)中值一直保持在4.08%至4.97%之間。這種盈利水平似乎沒能體現出的經濟增速和上述企業的先發優勢，也不如海外企業的同期表現(紐交所上市公司的ROE中值在8.93%-9.30%之間，納斯達克公司在4.48-5.09%)。觀察更早的數據就會發現，中概股的表現似乎呈現下滑趨勢。在中概股密集上市的2006年和2007年(每年上市31家)，ROE中值分別高達19.64%和14.50%；在金融危機的2008-2009年間，ROE回落至7.64%至9.65%，2011年繼續下滑至6.08%。相比之下，A股企業表現略勝一籌，已經公布2016年年報的1383家公司攤薄后ROE中值7.42%，此前的四個年度ROE在7.73%和9.38%之間。2007-2011年間，部分上述公司的ROE中值在8.4%至10.67%。

在各自的市場表現方面，中概股與當地市場和A股市場相比也顯得底氣不足。從2010年4月至今，全部中概股的累計漲幅中值僅為-30.4%；約62%的個股累計下跌，其中140家累計跌幅超過50%；僅有17%的股票漲幅超過100%。同期美國紐約交易所2065隻股票中，漲幅中值為63.8%；約27%的股票累計下跌，239家跌幅超過50%；漲幅超過100%的股票佔比39%。納斯達克 2607隻股票中，累計漲幅中值33.6%；38%的股票下跌，570隻股票跌幅超過50%；34%的股票漲幅在一倍以上。A股3100家非ST公司的同期漲幅中值為83.3%，15%的股票累計下跌，其中37家公司跌幅在一半以上；45%的股票漲幅超過一倍。雖然股票漲幅受到市場資金、投資者偏好、監管政策等多方面條件影響，但核心決定因素仍然是企業自身的素質與能力。

其次，要再進一步觀察已經私有化退市、即將或正在成為「海歸」的中概股，看看它們是否與眾不同。目前這類股票共有57隻，大多集中在互聯網應用與社交、傳媒娛樂、健康醫療、商業服務等A股市場上的熱門領域。在它們集中上市的2007-2009年間，ROE曾一度達到10.08%-13.51%的較高水平；2010-2011年即放慢至7.89-9.07%，2012-2015年繼續下滑至4.47-6.95%；雖然好於中概股和納斯達克公司的整體水平，但與A股相比優勢仍然不明顯。

有意思的是，2016年就已有不少企業開始了回歸之旅，有幾家已經大功告成，這一年的年報忽然顯得亮麗喜人，ROE中值達到10.93%，這種改善未能在國內經濟狀況和行業發展格局上找到充分解釋。在股價方面，上述股票的表現略好於其它中概股。儘管這些企業所在行業屬於朝陽產業，盈利模式也最先得到肯定，經營也相對規範穩健，但當地市場對於它們的新鮮感和預期卻在逐年淡化，持有意願相應弱化。其表現之一就是估值水平的下降。2006年，這些公司的市盈率中值16倍，到了2010年降低至12.1倍，2014年時還有7.6倍，最新的統計僅為1.96倍(所有估值和行情的數據未經調整，數據來源：wind)。更換上市地點、增加融資是否可以徹底改變企業的發展前景值得商榷。

從實現「回歸」的幾家公司看，A股市場給予它們的定價還是很「慷慨」的。靜態市盈率最低為24倍，最高為68倍。多數投資者似乎沒有在意這些企業實際上已經不算「年輕」，它們的高成長期在海外上市期間已經基本結束，回歸之後是否能夠迎來「第二春」還是個未知數。從股東的角度考慮，回歸A股獲得高估值顯然符合自身利益；但作為A股投資者則要考慮一下跟風的代價與回報。部分機構投資者已經在喧鬧聲中悄然套現離場，比如在「分眾傳媒」的機構投資者中，一般法人的持倉由2015年底的155.63萬股降至2016年的零股。同期，紫光學大的基金持倉由567.8萬股降至163.0萬股。多數「海歸」公司的股東戶數經過數月之後均有不同程度回落，股價也在震蕩下行。(中新經緯APP)

【專家簡介】王劍輝，首創證券研發部總經理。主要研究方向包括宏觀行業趨勢和市場策略，研究成果曾多次獲得證券業協會和深交所獎項。

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