資管行業現狀全梳理

資產管理行業的本質是管理資產，即「受人之託，代客理財」，而管理資產的核心是管理價值和風險。管理價值就是使資產取得收益，保值增值；管理風險就是將資產的損失可能性控制在一定範圍內，即資金所有者可以承受的範圍內。

從2012年監管放鬆開始，混業經營發展到今天，資管行業的同質性愈發彰顯。但由於資管混業依然處於初始發展階段，資管機構仍然存在明顯分級，主要存在資金來源機構、投資管理機構和通道機構的上下游關係。資金來源機構為產業上游機構，以銀行為典型代表，主要利用客戶渠道吸納資金；投資管理機構為中下游機構，以基金為典型代表，主要負責資金具體運作管理，實現收益；通道機構處於產業下游，以券商為代表，為銀行等其他機構提供交易便利。

目前來看，投資管理機構，主要為基金公司，在同質競爭中最具優勢。首先，基金公司因為建立初衷就是管理資產，所以有豐富的歷史經驗和雄厚的人才基礎；其次，在監管日趨嚴格的情況下，基金公司業務一直沒有偏離資產本質，受到監管緊縮的壓力就非常小。保險資管的競爭力雖然不如基金公司，但強於其他類型資管機構，主要因為保險資管一來依託保費收入，有穩定資金來源，這一點可以與銀行資管媲美，二來保險資管一直秉持資管初衷，除了為險資保值增值，還可以通過第三方業務拓展資金來源。

信託資管的競爭力排位第三，其資管能力良好，資管業務時間悠久。雖然信託公司常常作為通道機構，為銀行開展業務提供便利，包括貸款出表，投資非標等，但總體上信託的資管業務是沒有偏離資管實質的。券商資管競爭力弱於信託資管，主要因為券商資管對通道的依賴過於嚴重，而此輪監管開始嚴控券商通道，券商資管業務將受到較大影響。

銀行理財在資管行業中的競爭力處於末位，雖然銀行有最強大的銷售渠道和客戶資源，在上游極有優勢；但銀行資管的運營模式嚴重偏離資管本質。凈值型產品一直冷清，剛性兌付一時難以打破，通道業務佔比重，而監管又開始壓縮通道，整頓理財。因此，在這輪監管中，銀行理財首當其衝，受影響最大，競爭力與其他機構相比比較弱。

銀行理財現狀與定位：銀行理財在經歷了長時間高速增長后，2016年增速開始放緩，主要是因為監管的不斷嚴格。銀行理財偏離資產管理本質在於其預期收益型產品為主力軍，凈值型產品冷清；「通道為王」，影子銀行盛行；產品單一，風險層次不明晰。要回歸本質就要發展凈值型產品，收縮預期收益型產品；合理配置理財資金，減少期限錯配；提升投研團隊，增強資管能力。

券商現狀與定位：券商資管產品的發行規模和數量在行業內還是有較大發展空間的。券商資管偏離資管本質主要是通道業務佔比過大，券商主動管理能力弱。要回歸本質就必須壓縮通道業務佔比，積極提升主動管理能力。

保險資管現狀與定位：2016年-2017年，保險行業發展勢頭良好，保費收入保持增長，資產規模不斷擴大。保險系資管子公司的運營比較健康，偏離資管本質的成分比較少。未來保險資管應該豐富保險資管產品，發展主動投資；拓展第三方業務，參與大資管市場競爭；增加另類投資，實現多元化資產配置；穩步推進全球資產配置的競爭布局。

基金公司現狀與定位：目前基金公司的特點是先發優勢明顯；銷售渠道對基金規模貢獻大；中小基金公司收益率出色；大公司凈利潤高，權益基金對凈利潤貢獻更大。由於基金公司成立初衷就是資產管理，即價值管理和風險管理，基金行業的發展一直沒有背離資產管理的本質。

信託資管現狀與定位：近年來，信託行業在資產管理行業的管理規模僅次於銀行理財，不過依然面臨基金、券商等機構的不斷追趕。總的來說，信託業務中的資管業務並未脫離資管實質。未來信託資管應該適當收縮通道業務和委外業務，減少監管套利；轉變經營戰略，提升主動管理能力；加強自律與風險管理，規範經營管理。

前言

2012年第三季度開始，資產管理行業分業經營壁壘被逐漸打破，由於監管的不斷放開，資產管理行業進入進一步的競爭、創新、混業經營的階段。銀行、券商、信託、基金、保險等機構的資管業務不斷發展、豐富、成熟，泛資管時代正式來臨。然而五年之後，資管行業的風險與問題逐漸暴露，行業的發展又走到了十字路口。2017年3月29日到4月12日，銀監會罕見兩周連發7文，主要整治「三違」「三套利」「四不當」等銀行業市場亂象，旨在彌補監管短板，加強監管效能，督促銀行業做好風險防控與管理。銀行業監管逐步收緊正在波及整個資管行業，各個資管機構應該重新思考資產管理的本質，整頓業務架構，不斷轉型，最終回歸本質。本文將重點分析資產管理行業的本質、當今資管機構與其本質的偏離、如何回歸以及未來發展展望。

資產管理的本質就是管理資產，即「受人之託，代客理財」，而管理資產的核心是管理價值和風險。管理價值就是使資產取得收益，保值增值；管理風險就是將資產的損失可能性控制在一定範圍內，即資金所有者可以承受的範圍內。資產管理的方式可以是資金的所有者自行進行管理，也可以是資金所有者基於委託代理或者信託的法律關係，將資金託付給專業機構進行管理。這些專業機構，就是資產管理機構，機構的存在是為解決客戶與市場間的信息不對稱問題。大部分的客戶，對於貨幣市場和資本市場的了解遠不及專業資管機構，於是他們將資金委託於資管機構，幫助他們實現收益；而資管機構通過專業的研發投資團隊，幫助客戶資產實現增值，同時收取一定的管理費用或者一定比例的收益分成。所以綜合來看，資產管理有以下幾個特徵：

1. 不剛性兌付，賣者有責，買者自負

資產管理行業應該遵守「賣者有責，買者自負」的契約精神，打破剛性兌付。所謂「賣者有責」，是指資產管理的發行者應該通過合適的渠道向客戶銷售合適的產品，履行信息披露、充分告知風險、按合同約定的範圍審慎投資等義務；而「買者自負」是指購買資產管理計劃的客戶要了解產品的收益特點和風險屬性，合理投資，承擔虧損或預期收益率不達標的風險。

2. 低資本佔用，低風險水平

對於資產管理機構來說，資產管理業務一般是代客理財，用來投資的資金來源於客戶，所以一般不佔用機構的自有資本，這種低資本佔用對各機構保持監管指標達標是非常重要的。另外，由於投資的風險主要由客戶承擔，對機構來說，這種業務的風險水平是比較低的。

3. 投資者，管理人，託管方互相制衡

資產管理基於委託關係或者信託關係成立，投資者出讓資金，管理人運用資金進行投資，託管方存放資金，監督資金運作是否合規。在整個資管計劃體系中，投資人、管理人、託管人三方相互制衡，促使資金投向更合理、資金運作更透明。

1、銀行理財基本狀況

從2004年光大銀行發行第一款人民幣理財產品「陽光理財B計劃」后，銀行理財一直在蓬勃發展。到2013年，銀行理財存續規模已到達10萬億，15年突破20萬億，14、15兩年的增速在50%左右。然而2016年，理財發展速度漸緩，增速為23.83%，遠小於之前平均50%的水平。

2016年理財規模的這輪增速放緩主要是因為監管的不斷嚴格：2016年7月銀監會發布《商業銀行理財業務監督管理辦法（徵求意見稿）》，11月發布《商業銀行表外業務風險管理指引（修訂徵求意見稿）》，16年年末有表外理財業務被正式納入MPA體系的消息，整個理財業務體系都在經歷著監管風暴，法規發布集中度高、內容力度強。

到了2017年，監管收緊之勢持續：17年3月29日，銀監會辦公廳發布《關於開展銀行業「違法、違規、違章」行為專項治理工作的通知》，要求在銀行業金融機構中全面開展「違反金融法律、違反監管規則、違反內部規章」行為專項治理工作。同日，《關於開展銀行業「監管套利、空轉套利、關聯套利」專項治理的通知》下發，劍指銀行業同業業務、投資業務、理財業務等跨市場、跨行業交叉性金融業務中存在的槓桿高、嵌套多、鏈條長、套利多等問題。4月6日，銀監會下發《關於開展銀行業「不當創新、不當交易、不當激勵、不當收費」專項治理工作的通知》，瞄準銀行同業業務、理財業務、信託業務。4月7日，銀監會發布《關於提升銀行業服務實體經濟質效的指導意見》，提出24項措施，督促銀行業回歸服務實體經濟本源。同日，銀監會下發《關於集中開展銀行業市場亂象整治工作的通知》，要求組織全國銀行業集中整治市場亂象。4月10日，銀監會發布《關於銀行業風險防控工作的指導意見》，在全國範圍內進一步加強銀行業風險防控工作，切實處置一批重點風險點，消除一批風險隱患，嚴守不發生系統性風險底線。4月12日，銀監會下發《關於切實彌補監管短板提升監管效能的通知》，從強化監管制度建設、強化風險源頭遏制、強化非現場和現場監管、強化信息披露監管、強化監管處罰和責任追究6個方面，促進銀行業金融機構規範經營。在這一系列監管措施衝擊下，理財業務的諸多方面將受到影響，理財資金的通道業務很有可能進一步收縮。

目前來看，截止2016年12月31日，理財業務餘額最大的三家銀行分別是工商銀行、招商銀行和建設銀行，其中工商銀行理財餘額27029.44億，招商銀行23756.5億，建設銀行21251.09億。餘額10000億以上的銀行主要包括農業銀行、銀行、中信銀行、浦發銀行、民生銀行、興業銀行、光大銀行等。理財規模較小的銀行主要是一些城商行、農商行等中小型銀行，例如杭州銀行、貴陽銀行、吳江銀行等。

相對於2015年年末，大部分銀行的理財餘額實現了增長。浦發銀行和華夏銀行理財規模增長迅猛，漲幅超過50%。其中，華夏銀行的理財餘額從15年末的4672.12億增長到16年末的7455.21億，漲幅達59.57%。浦發銀行的理財餘額從15年末的10156.4億增長到16年末的15412億，漲幅達51.75%。建設銀行、銀行、招商銀行、中信銀行、民生銀行、光大銀行、北京銀行、南京銀行的理財餘額都實現了超過10%的增長。工商銀行、農業銀行、平安銀行理財餘額增長放緩，增速不超過5%。寧波銀行、交通銀行、興業銀行的理財餘額出現了負增長，其中寧波銀行理財餘額從1713億驟減至546億，降幅達68.13%；交通銀行理財餘額由15年年末的14600億驟減至16年末的7612.39億，降幅達47.86%；興業銀行理財餘額出現小幅下降，降幅3.85%。

將理財餘額和銀行吸收存款餘額相比，可以看到，光大銀行、招商銀行、華夏銀行、浦發銀行、興業銀行等理財餘額佔比很大，超過50%。其中，光大銀行理財-存款之比比值最高，達到64.12%，招商銀行比值62.48%，華夏銀行54.49%，浦發銀行51.34%，興業銀行51.33%。工商銀行、建設銀行、銀行、農業銀行、交通銀行、寧波銀行等比值較低，不超過20%。中信銀行、民生銀行、平安銀行、北京銀行、南京銀行等，理財-存款比值在20%-50%之間。

將理財餘額和銀行發放貸款與墊款總額相比，可以看到，南京銀行、光大銀行、招商銀行、興業銀行、華夏銀行該比值偏高。其中，南京銀行理財-貸款比值高達91%，遠高於同業水平。光大銀行、招商銀行、興業銀行、華夏銀行該比值處於60%-80%區間，高於同業平均水平。平安銀行、民生銀行、浦發銀行、北京銀行、中信銀行該比值適中，處於30%-60%區間。銀行、農業銀行、建設銀行、寧波銀行、交通銀行、工商銀行等理財-貸款比值較低，低於25%，其中銀行該比值最低，為15%。

總的來說，國有四大行的理財業務進入平穩階段，股份行繼續發展，城商行開始發力。各發行主體的理財發行數量和增速見下表。

從業務層面來看，目前銀行理財呈現出以下特點：

1. 預期收益率回暖

在剔除開放式預期收益、結構性預期收益以及凈值型產品后，2016年人民幣封閉式預期收益型產品的平均預期收益率上限先是繼續震蕩下行，進入「3%時代」，但相較於2015年，下行速度明顯放緩。四季度理財預期收益率開始回暖，逐漸回升至16年年初4%左右的水平。2017年，理財產品收益率保持在4%左右，截止到4月，平均收益率達到4.37%。

2. 「剛性兌付」廣泛存在

目前銀行的封閉式預期收益型理財產品中，雖既有保本型產品，也有非保本浮動收益型產品，但在實際兌付時，銀行基本都能按照在合同中預先設定好的收益率進行兌付。對於區間收益產品來說，也基本能按照區間上限進行兌付。因此，「非保本」、「浮動收益」等產品特性實際沒有得到體現。不論產品實際運作情況如何，銀行都對預期收益型產品進行「剛兌」，導致風險在銀行內部逐漸積累，在「低利率，資產荒」的大環境下也給銀行帶來了更大的投資壓力。

3.結構性理財產品風險大

結構性理財產品投資風險開始暴露，最高預期收益率的實現程度較低且未達下限的情況開始頻發。2016年共發行5196隻結構性預期收益型理財產品，其中有3262隻產品達到預期收益率上限，佔比62.15%；有4隻產品在實際兌付時超出了區間收益上限；但未達到預期收益率下限的產品共計477隻，佔比9.18%。從掛鉤標的角度看，掛鉤利率和股票指數的較多，在未能實現預期收益下限的產品中佔比分別達到77.69%和21.47%。另外，雖然所有發行的3890隻區間收益類結構性產品的實際收益均在區間內，但21.19%的產品是以預期收益率下限進行兌付的。

2、銀行理財偏離資管本質的情況分析

銀行理財是銀行資管的主要業務，在實際操作中，理財業務背離「受人之託，代客理財，賣者有責，買者自負」的資管本質是比較嚴重的，體現在以下幾個方面：

1. 預期收益型產品為主力軍，凈值型產品冷清

從市場來看，銀行理財產品的主體還是封閉式預期收益型理財產品，凈值型產品還有較大發展空間。2016年共有59家銀行發行了829隻凈值型理財產品，市場佔比非常小，僅有0.58%，不論是在發行銀行數量上還是產品發行量上，凈值型產品和預期收益型產品都存在巨大差距。然而從資產管理的角度講，凈值型產品是更符合資管理念的，因為這種產品的風險是真正由投資者來承擔的，銀行並不進行兜底。而預期收益型產品是背離資管理念的，實際操作中，不論是保本型產品還是非保本型產品，銀行一般都會按照預期收益率上限，或者至少下限進行剛性兌付。因此不論真實投資收益如何，銀行都會替客戶承擔風險，這樣風險就會在銀行內部積累，這種模式是完全背離資產管理實質的。

2. 「通道為王」，影子銀行盛行

隨著銀監會對商業銀行信貸規模監管的嚴格化，商業銀行為尋求規模繼續擴張，逐漸形成了藉助「通道」實現放貸出表的挪騰模式。具體來講，銀行利用理財資金，通過券商、信託等機構，間接將資金貸款給需要資金的企業，於是券商、信託等機構就成為了影子銀行，也是銀行成功放貸，實現資產出表，進行監管套利的通道。這種模式體現的是帶有濃厚銀行烙印的信貸文化，而不是理財作為資管主要組成部分的資管文化。

3. 產品單一，風險層次不明晰

從理財資金的流向來講，許多產品都將投資方向集中在國債、金融債、中央銀行票據，高信用級別的企業債、公司債、短期融資券、資產支持證券、銀行存款等流動性比較高的投資產品，風險比較小，可以比較容易地評估預期收益率；也有部分產品將資金投向風險比較高的股票市場、PE、VC、境外市場QDII等；還有一類結構性產品是將高風險的資本市場投資和低風險的貨幣市場投資結合的折中產品，一部分資金投資低風險的貨幣市場，一部分本金或部分收益和外匯、指數、股票、商品掛鉤，收益率取決於掛鉤資產的表現。總的來說，理財產品的風險梯度是比較粗略的，不能滿足不同風險偏好投資者的需求；產品設計也是比較單一的，形式上看起來比較繁多，但本質上講同質性嚴重，這種單一性並不符合資產管理的要求。

4.產品設計能力有限，大規模進行委外投資

理財資金投資去向單一性也反映出銀行在資產管理能力上是比較薄弱的，許多發行理財的銀行，尤其是規模比較小的城商行，缺少出色的投資研究團隊，在產品設計、風險梯度設計等方面能力欠缺，不能達到資產管理多樣化投資的需求。委外業務就是在這樣的背景下發展起來的，銀行將大量理財資金委託給券商、基金等投資能力較強的機構，這樣就使得銀行更一步遠離了資管本質。許多銀行將整個投資環節全權交於券商、基金等機構，從項目調查、風險審查再到投后檢查，銀行完全不參與資產管理的真正環節，嚴重背離資管本質。

3、銀行理財回歸資管本質路徑探究

銀行理財作為偏離資管本質比較嚴重的業務模塊，回歸之路可以主要由以下三方面入手：

1.發展凈值型產品，收縮預期收益型產品

預期收益型產品的存在，使得銀行難以打破「剛性兌付」魔咒，也就無從談起真正的資產管理，所以收縮預期收益型產品規模已經迫在眉睫。與此同時，凈值型產品應該得到重視和扶持，發行銀行數量、發行數量和發行規模都應該大幅提高，可以先在部分銀行，比如股份制銀行進行試點，然後逐漸推廣開來。目前銀行發行凈值型產品還面臨諸多困難，從發行方角度看，凈值型產品對於產品估值、風險計量等技術能力要求較高，銀行未必具有準確評估定價的能力；其次，凈值型產品需要足夠多的標準化資產支撐，而目前標準化資產可選擇的範圍較小，理財直接融資工具目前的規模也很小，另外理財對二級市場的股票投資有限制，因此理財產品缺乏足夠的高收益標準化可投資資產。從投資者角度來看，客戶對預期收益型產品兌付模式的觀念已經根深蒂固，尤其對於四大國有銀行更是如此，因此對凈值型產品的接受難度較大。另外凈值型產品收取的管理費率更高，一般在1%-2%之間，較高的費率在一定程度上也影響了投資者投資熱情，使得發行面臨更大困難。因此銀行要想發展凈值型產品，首先要提升自身的業務團隊，做到能夠設計多樣化產品，能夠準確評估定價，並且能夠高效使用資金，提升投資能力。在此基礎上，銀行應該向客戶推廣凈值產品的概念，逐步摒除人們對銀行理財保證預期收益率的錯誤觀念，提升凈值型產品接受度。

2.合理配置理財資金，減少期限錯配

由於信貸文化在銀行業根深蒂固，許多理財資金被不合理地通過通道機構用於發放貸款。一方面，銀監會在通道業務方面加緊監管力度，銀行這種通道出表，監管套利的放貸方式將越來越沒有發展空間；另一方面，在理財期限仍以短期為主的情況下，進行長期貸款加劇了期限錯配，導致銀行面臨的風險增加。因此，合理配置理財資金，減少通道業務，減少期限錯配是銀行理財回歸資管本質的重要途徑。

3.提升投研團隊，增強資管能力

銀行業要想回歸資管本質，必須自身擁有強大的投研團隊，使得銀行能夠自行設計風險層次明晰、定價合理的產品，並且能夠合理地進行投資，實現收益最大化。這樣，銀行可以減少對通道機構的依賴，減少委外業務，真正做到「受人委託，代客理財」。通過投研團隊的分析和運作，將客戶的資金合理配置到貨幣市場和資本市場等，為客戶實現資產保值增值，這才是資產管理的核心和本質。

1、券商資管基本狀況

目前來看，券商資管產品的發行規模和數量在行業內還是有較大發展空間的。2016年，券商全年累計成立集合理財產品3202隻，其中上市券商共成立集合產品1681隻，占行業53%，資產凈值合計1.2萬億元，占行業總資產凈值的68.4%。

從券商資產管理的業務類型來看，通道業務是券商資管重頭戲。自2012年證監會放開券商通道類資管業務，券商資管規模在2013年末受託資管規模就達到5.20萬億元，同比增長175%。2016年《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》正式頒布，全面加強了針對資管產品槓桿倍數的限制，明確各類資管計劃的最高槓桿倍數，也一定程度上倒逼券商縮緊通道類資管業務。

而後，管理層又出台《財政部、國家稅務總局關於明確金融、房地產開發教育輔助服務等增值稅政策的通知》，非保本資管產品投資收益無需繳納增值稅，而保本資管產品（即銀行理財等通道類資管產品）需要繳納增值稅。當前行業通道費率在萬分之四左右，而增值稅率在6%，這將大幅提高券商通道類資管產品的成本，進而繼續倒逼券商縮窄通道類資管規模。

2、券商資管業務偏離資管本質的情況分析

2016年，《證券期貨經營機構落實資產管理業務「八條底線」禁止行為細則》出台，明確規定券商資管不得開展資金池業務，資產管理計劃投資非標資產時不得存在下述情形：不同資產管理計劃進行混同運作，資金與資產無法明確對應；資產管理計劃未單獨建賬、獨立核算，多個資管計劃合併編製一張資產負債表或估值表；資產管理計劃在開放申購、贖回或滾動發行時未進行合理估值，脫離對應資產的實際收益率進行分離定價。

《細則》對槓桿率也進行了詳細規定，其中分級資產管理計劃的槓桿倍數不得超過10倍；權益類產品的槓桿倍數不超過3倍（權益類產品是指投資於股票或股票型基金的資產比例高於80%）；固定收益類產品的槓桿倍數不超過10倍（固定收益類產品是指投資於銀行存款、標準化債券、債券型基金的資產比例高於80%）；非標類產品的槓桿倍數不超過10倍（非標類產品指的是投資於未在公開證券交易場所轉讓的股權、債權及其他資產權利的資產比例高於80%）；混合類產品槓桿倍數不超過5倍（混合類產品指的是不能歸屬於上述任何一類的產品）。

2017年5月19日，證監會發言人張曉軍在新聞發布會上首提全面禁止通道業務，強調不得讓渡管理責任，上述表述實際針對的是整個資管行業，包括券商資管、基金公司及基金子公司的通道業務。在一系列監管措施的倒逼之下，2017年券商資管將面臨洗牌。目前來看，券商資管偏離資管本質主要體現在以下方面：

1.通道業務仍是券商資管重頭戲

雖然2016年券商資管規模擴張明顯，但其中一大半來源於通道業務。2016年12月的數據顯示，券商資管業務受到「八條底線」規定限制，發行產品規模有所降低。12月券商資管新成立524隻理財產品，發行規模176.21億份，環比下降13.7%。其中，以債券型理財產品為主，新發行產品386隻；股票型產品54隻；混合型產品45隻。這意味著未來券商資管通道價值降低。另外，截止2016年12月31日，證券公司資產管理業務共發行2.4萬隻產品，總規模17.58萬億元。其中定向資管計劃2.02萬隻，規模為14.69萬億元，佔比達84%；集合計劃和專項資管計劃分別發行產品3643隻和442隻，規模為2.19萬億和0.43萬億；2016年首次納入統計的直投子公司直投基金共發行501隻，規模為0.27萬億元。由此可見，目前通道類業務在券商資管的存量規模中仍佔據較高比重。

對比前幾年，雖然通道業務規模龐大，對收入的貢獻卻不盡人意。2016年通道業務在整體業務收入結構中的佔比有所下降。和行業內主要競爭對手公募基金公司、信託公司、銀行、私募基金公司等相比，證券公司在對資本市場的研究深度方面有一定的優勢，但在客戶的開發與服務、對項目的包裝挖掘能力和監管方面，並不佔絕對優勢。

2.主動管理能力薄弱

由於通道業務規模佔比較大，券商資管主動管理的能力比較薄弱。從最初的「全通道」，即通道方完全按照資金方指令操作，風險全部由資金方承擔；到後來的「半通道」，即向資金方提供適當建議，券商資管始終沒有站在資產管理的前沿上，而是僅僅充當中介機構，這就導致一直以來券商資管子公司的投研團隊沒有發展的契機，整體實力薄弱，對客戶的了解、產品的開發、業務線的設計也不夠完善。另外，整個資管子公司的組織架構也還沒有成熟，這些都影響著券商資管業務的健康發展。

3、券商資管回歸資管本質路徑探究

面對日漸嚴格的監管體系，券商資管或將在2017年全面洗牌，如何使得券商資管回歸資產管理本質成為熱點。目前來看，提升主動管理能力已成為多家券商的共識。首先，在大資管時代，銀行、信託、券商、公募、私募等機構同質性很強，主動管理能力將成為機構核心競爭力。另外，主動管理業務靠業績報酬加管理費，是收入更高的業務，應該積極發展。提升主動管理水平要從多個方面入手：

1. 設計研發合適的產品，滿足不同客戶的需求；

2. 理清業務線思路，不混雜，防風險；

3. 完善的組織架構，擁有合適比例的業務部門和中後台人員；

4. 培養優秀團隊，為團隊發展提供高效的平台服務；

5. 積極依託母公司研究資源，利用好專業能力優勢。

除了積極提升主動管理能力外，券商資產管理子公司還應該主動去槓桿、去通道。根據上文，目前券商資管業務中很大比例是通道業務，也就是說，一些金融機構如銀行不能做的業務可以通過券商資管通道開展，往往能夠規避監管，某種意義上都是政策套利，壓縮通道業務就是要堵上不同金融機構之間的政策套利，這種趨勢勢在必行。

其次，壓縮通道可以規避底層資產不透明的風險，目前一部分的銀行理財資產，對應的是怎樣的底層資產，風險程度如何，銀行並不了解。另外，隨著《證券公司風險控制指標管理辦法》的頒布，定向資管通道業務所需計提的風險資本準備比例全面攀升。與目前根據各檔券商分類評級結果執行的風險準備金計算表相比，連續三年A類券商通道業務所需計提的風險資本準備比例從0.2%提高至0.63%，A類券商從0.3%提高至0.72%，B類券商從0.4%提高至0.81%，這些監管政策都在倒逼券商資管壓縮通道，回歸本質。

1、保險資管基本狀況

2016年-2017年，保險行業發展勢頭良好，保費收入保持增長，資產規模不斷擴大。據統計，2016年全年，行業原保險保費收入30959.10億元，同比增長27.50%，其中產險公司原保險保費收入9266.17億元，同比增長10.01%；壽險公司原保險保費收入21692.81億元，同比增長36.78%。16年賠款和給付支出10512.89億元，同比增長21.20%，其中產險業務賠款4726.18億元，同比增長12.68%；壽險業務給付4602.95億元，同比增長29.11%；健康險業務賠款和給付1000.75億元，同比增長31.17%；意外險業務賠款183.01億元，同比增長20.53%。資金運用方面，資金運用餘額133910.67億元，較年初增長19.78%，其中銀行存款24844.21億元，佔比18.55%；債券43050.33億元，佔比32.15%；股票和證券投資基金17788.05億元，佔比13.28%；其他投資（長期股權投資、投資性不動產投資、基礎設施投資計劃等）48228.08億元，佔比36.02%。行業總資產151169.16億元，較年初增長22.31%，其中產險公司總資產23744.14億元，較年初增長28.48%；壽險公司總資產124369.88億元，較年初增長25.22%；再保險公司總資產2761.29億元，較年初減少46.77%；資產管理公司總資產426.29億元，較年初增長20.97%。行業凈資產17240.61億元，較年初增長7.15%。

2017年一季度，行業發展勢頭持續，原保險保費收入15866.02億元，同比增長32.45%，其中產險公司原保險保費收入2635.20億元，同比增長12.69%；壽險公司原保險保費收入13230.80億元，同比增長37.24%。賠款和給付支出3305.01億元，同比增長14.31%，其中產險業務賠款1135.30億元，同比增長5.52%；壽險業務給付1836.53億元，同比增長18.97%；健康險業務賠款和給付284.00億元，同比增長24.87%；意外險業務賠款49.18億元，同比增長11.16%。從資金運用方面看，截止2017年3月底，資金運用餘額140735.96億元，較年初增長5.10%，其中銀行存款23604.99億元，佔比16.77%；債券46433.27億元，佔比32.99%；股票和證券投資基金17921.84億元，佔比12.73%；其他投資52775.86億元，佔比37.51%。行業總資產161815.12億元，較年初增長7.04%，其中產險公司總資產24724.61億元，較年初增長4.13%；壽險公司總資產126644.41億元，較年初增長1.83%；再保險公司總資產3601.25億元，較年初增長30.42%；資產管理公司總資產431.20億元，較年初增長1.15%。凈資產17210.18億元，較年初減少0.18%。

可以看到，保險行業資產配置的去向主要是債券、其他投資和銀行存款，風險比較大的股票和證券投資基金配置較少，這也符合險資的風險偏好，以穩健投資為主，高風險投資為輔，保證居民「養老錢」等資金的安全。即使在養老金入市的背景下，養老金也是按批次、控制規模地逐步入市，總體來講，險資的投資偏好穩健性產品。2017年一季度相對於16年，資產配置狀況沒有發生重大改變，銀行存款稍有收縮。

2014年-2017年1季度，險資固定收益類投資（銀行存款、債券）的主導地位出現弱化現象，銀行存款佔比從27.1%跌落到16.8%，債券佔比從的絕對主導地位38.2%下降至33.0%，低於其他投資（長期股權投資、投資性不動產投資、基礎設施投資計劃等）的37.5%；權益類投資（股票、證券投資基金）比重不斷波動，基本維持在12%-13%的低位平均水平；值得注意的是，其他投資的比重一路上漲，從23.7%上漲到37.5%，已經成為險資最大的投資渠道。

從險資收益率來看，2016年險資投資收益率5.66%，相對2015年有所下降。投資收益率下滑一是因為低利率環境下固定收益產品收益下降，而債券又是險資的主要投資方向之一；二是因為資本市場與2015年相比整體呈現低迷震蕩格局，險資的其他投資方向收益率也受到影響。

2、保險資管業務偏離資管本質的情況分析

保險系資管子公司的運營相對於銀行理財、券商資管來說比較健康，偏離資管本質的成分比較少。總的來看，在長期的險資運作過程中，保險系資管公司逐漸培養起較強的大類資產配置和投資能力、信用風險評價能力、市場創新活力和內生髮展動力，業務條線齊全，專業團隊精良，這些都促使保險資管健康持續發展。

但是另一方面，保險資管機構也面臨著「同市場競爭，非市場待遇」的尷尬局面。保險資管機構在其發展的過程中存在著法律地位、政策、市場化競爭、經營環境方面的障礙，在一定程度上阻礙了保險資管機構正常業務的開展，迫切需要給予更多體制與機制的創新空間，打破瓶頸。具體來說，保險資管機構與基金公司、證券公司、信託公司等資管機構具有同樣或者類似的業務，但其資產管理機構的身份並不被廣泛認知，特別是交易所、登記公司、銀行間市場等相關業務資格、開立賬戶、業務信息系統等對保險資管機構仍有一些限制或尚未開放。面臨這些政策性制約，保險資管在競爭中處於不利地位。

另外，由於保險系子公司始終堅持「保險姓保」的發展理念，其投資方向的約束要大於其他資管機構。保險資金具有負債驅動的性質，其成本不同於銀行、基金、證券，這導致了保險資產管理不同於其他資產管理行業的特殊性。保險資金面臨固定的資金成本和資金收取、支付的流動性要求，這決定了保險資產管理更強調風險管理和防範，更追求絕對和相對收益、長期和短期收益的均衡投資策略，需要更擅長在大類資產配置過程中實現長期投資和價值投資。具體來講，從監管層面看，保險資產管理面臨監管政策的很大約束，主要包括以風險為基礎的償付能力監管體系、資產配置的比例限制、公允價值計價的會計準則，這與其他機構投資者相比區別很大。保險資金特殊性要求保險資產管理必須遵循保險資金運營的自身規律，審慎、理性進行投資，有效全面地管理風險、覆蓋成本。保險資金尤其是壽險資金，具有長期性、規模巨大，安全性和收益性的特點和特殊要求。

3、保險資管回歸資管本質路徑探究

保險資管一直處在健康、良性發展的通道中，要進一步提高資管競爭力，保險系資管子公司可以從以下方面著手：

1. 豐富保險資管產品，發展主動投資

保險資產管理產品對提升保險資管機構的管理費收入、市場競爭力以及客戶積累起到至關重要的作用。從客觀因素來看，混業競爭壓力要求保險資管機構以產品化為依託，提升資產管理能力、擴大資產管理規模；從主觀因素來看，保險資管機構經過十多年的演化發展，自身能力不斷增強、專業人才逐步積累，形成了產品化發展的必要條件。

2. 拓展第三方業務，參與大資管市場競爭

從國際成熟市場的歷史經驗來看，保險資管機構的第三方業務在總受託管理資產中的佔比較高，國際上通行佔比約為70%~80%。隨著近年來保險資金投資能力、風險管理能力的提升，保險資管機構已具備由保險公司的附屬投資機構向獨立的資產管理機構轉變的動力和能力，隨著保險資產管理產品發行的諸多限制進一步解除，國內保險資管業的第三方資產規模也將進一步增加。

3. 增加另類投資，實現多元化資產配置

隨著固定收益類資產收益率持續走低，權益類資產的波動性加大，在經濟結構調整的大背景下，「資產荒」問題將會持續蔓延，另類投資配置已經成為保險資金投資的必然選擇。在另類投資業務的具體領域上，保險資金將圍繞金融、地產、醫療、現代農業、養老社區、互聯網等產業開展投資。為此，政策層面仍需進一步放開另類資產投資範圍和投資方式，才能使得保險資管機構與信託、銀行等金融主體處於同等競爭地位。

4. 穩步推進全球資產配置的競爭布局

「資產荒」背景之下，保險資金應該開啟全球化配置進程，但應注意：保險資金境外投資要掌握國際經濟周期變化規律，精準研判，適時出擊，避免盲目投資、一哄而上。要做好多元化資產配置，從保險資金特點和投資需求出發，注重選擇具有穩定現金流和較高投資收益的優質項目，有效分散國內市場投資風險，要全面考慮境外投資的各類複雜風險。

1、基金公司基本狀況

截止2016年底，獲批具有公募管理資格的基金公司共有108家。在2013年以前，市場上公募基金的管理人的控股股東以券商係為主，以信託系和銀行係為輔，而隨著基金公司設立門檻的降低，目前新成立的基金公司中控股股東背景更加多元化。從股東方來看，現成立的108家公募基金公司中銀行系15家，信託系25家，券商系50家，保險系4家，私募系、互聯網系、個人系、地產系各1家，剩餘為其他派系的。隨著時間推移，銀行系、保險系以及其他派系成立的基金公司的佔比抬升。公募基金中規模超過1000億的有24家，500-1000億的有21家，100億以下的有35家，最小的規模不足1億。

目前來看，基金公司呈現以下幾個特點：

1. 先發優勢明顯

整體規模大的基金公司均成立較早。截止2016年年底，規模前15大的基金公司全部成立於2005年之前。事實上，由於固定收益的規模差異相較權益規模差異明顯更大，因而固收規模靠前的基金公司往往整體規模也靠前。固收規模前11大的公司與整體規模前11大的公司名單一致，只是排名略有出入。從權益規模排名來看，雖然與整體規模排名差異較大，但權益規模排名前20的公司同樣全部成立於2005年之前。整體來看，無論是固收還是權益，先發優勢對於規模的貢獻都非常大。

2. 銷售渠道對基金規模貢獻大

基金公司作為專業投資機構，投資實力固然重要，但是在面對眾多投資者時，銷售渠道往往制約著規模。目前國內規模最大的公募基金為天弘基金，依賴於阿里巴巴這一互聯網巨頭，天弘的餘額寶產品觸及到了千家萬戶，也成就了天弘規模逆襲的神話。類似的，銀行系基金公司依靠股東方良好的客戶資源，其規模往往也不容小覷。15家銀行系基金公司中有4家總規模位於同業前十，在固收中規模前20家中更是有6家銀行系基金公司，其中興業基金成立不足4年，固收規模已經排名同業第14，整體規模躋身前20強，與股東方的大力支持密不可分。

3. 中小基金公司收益率出色

相比大公司的百花齊放，中小基金公司由於受制於銷售渠道等壓力，往往產品個數較少，對於業績的關注度也更高。根據2014年-2016年每年基金公司絕對收益排名靠前的公司名單，可以看到任一年份，中小基金公司出現在前十的概率顯著高於大公司，這主要與中小基金公司產品較少，當旗下規模較大的產品表現較好時更容易提升公司整體業績有關。整體來看，相比大型基金公司，中小基金公司整體業績更容易出彩。

4. 大公司凈利潤高，權益基金對凈利潤貢獻更大

從凈利潤來看，大公司絕對壟斷，其中易方達和華夏基金受益於權益基金規模較大，凈利潤長期位於同業前三。整體來看，披露凈利潤靠前的公司權益類規模均較大，顯示權益基金對於利潤貢獻大，這也與權益基金較高的管理費密不可分。

2、基金公司業務偏離資管本質的情況分析

基金行業發展已經歷經19個年頭，由於成立初衷就是資產管理，即價值管理和風險管理，基金行業的發展一直沒有背離資產管理的本質。基金管理公司是最早合法主營資產管理業務的金融機構，因而也是資產管理業務運作模式最為成熟、專業性較強、運作透明度最高的資產管理機構。基金資產管理業務包括公募基金業務和特定客戶資產管理業務。其中，特定客戶資產管理業務（又稱「專戶理財業務」）既包括向單一客戶（「一對一」）和特定多個客戶（「一對多」）設立資產管理計劃，還包括通過設立子公司的形式幵展專項資產管理計劃，而且目前還可受託管理保險資金。

從投資方向來看，公募基金的投資方向主要是股票、債券等場內交易品種；特定客戶資管主要投向現金、銀行存款、股票、債券、基金、央行票據、非金融企業債務融資工具、資產支持證券等；專項資管計劃主要投向證券資產、未通過證券交易所轉讓的股權、債權及其他財產權利。

除了最基本的運作模式，在「資產荒」的背景下，銀行、保險等機構的大量委外資金開始轉投債券基金，使得債券基金搭上委外東風，因而該類產品無論從數量還是資產凈值規模上都增長迅猛。2016年在資產荒、整體業績欠佳等背景下，公募基金資產規模卻仍然創出新高，也不得不歸功於債基的功勞，更確切的說是委外資金。全年來看，共有12隻基金的首發規模額超過100億份，排名前十的基金有8隻為純債型基金、1隻為指數型股基、1隻為貨幣市場基金。

總的來看，基金公司資管業務始終沒有背離資管本質，在監管收緊中受到的衝擊比較小。

3、基金公司回歸資管本質路徑探究

由於基金公司的資管業務一直處於正軌，發展時間久，監管套利少，操作規範，投研能力強，因此在此輪監管收緊中，轉型壓力小，未來基金公司的發展可以從以下幾方面著手：

1. 多元資產配置，提升收益能力

2016年，受股市震蕩行情影響，股基收益墊底，股票型和混合型基金2016年平均虧損11.87%和9.08%，偏股型基金虧損最多的為大成消費，全年虧損42.87%，平安新鑫先鋒虧損42.49%緊隨其後，國聯安主題、北信無限互聯、中海紅利和平安智慧的虧損幅度也均在40%以上。債券型基金2016年收益縮水嚴重，債券基金平均小幅虧損0.4%，受到四季度行情的拖累，去年全年債券基金的虧損比例達到了33%，而儘管還有六成多的產品實現了盈利，但幅度已經不可同日而語了。全年商品基金平均漲幅最大，8隻黃金ETF及其聯接基金平均年度凈值增長率高達18.40%，不過由於其產品數量和規模相對有限，因此對公募整體業績影響較小。2017年，投資依然面臨資產荒困局，大類資產輪動速度加快，多元資產配置已然成為最佳選擇，投資者應該適當增配股票基金，低配債券型基金，並且利用貨幣基金作為等候市場機會時的資金棲息地。

2. 重視QDII，審慎投資境外市場

2016年，QDII業績喜人。截至2016年12月31日，全市場132隻QDII基金年內算術平均凈值增長率為6.54%，更有40隻QDII基金凈值增長率超過10%，在近幾年裡表現較好。由於標的市場表現分化，QDII基金業績也顯著分化。按照類型來分，QDII股票型基金、QDII混合型基金、QDII商品基金、QDII債券基金平均收益率分別達到6.65%、3.22%、7.26%、9.81%。而從區域上看，布局全球、美國、香港、亞太(包括大中華區)的權益類QDII產品收益率分別為5.35%、11.09%、3.4%、0.6%。具體來看，2016年表現最好的要數跟蹤能源、石油類QDII指數型基金。數據顯示，2016年業績前七位的均是此類QDII基金，收益率全都超過25%。另外，黃金類QDII基金2016年也表現不錯，諾安全球黃金、嘉實黃金、易方達黃金主題、匯添富黃金及貴金屬2016年凈值增長率均超過13%。而從債券QDII基金看，也有一批產品獲得較好收益，國泰境外高收益、鵬華全球高收益、博時亞洲票息、華夏海外收益、廣發亞太中高收益、嘉實新興市場A1、富國全球等產品收益率均超過10%。因此未來基金髮展應該重視QDII，在國內市場低迷震蕩格局之時，審慎投資境外市場，拉動整體收益率，提升業績。

3. 增強自身銷售宣傳渠道，減少依賴委外資金

基金公司雖然擁有強大投研能力，核心業務能力出色，但其銷售和宣傳渠道在同業競爭中處於劣勢。未來基金公司要進一步提升行業競爭力，必須積極提升自身的銷售渠道和宣傳渠道，在資金來源上避免依賴其他機構。根據目前管理層監管思路，未來委外業務的發展前景不明，因此基金公司應當減少依賴委外資金，將自身渠道做強做大。

1、信託資管基本狀況

近年來，信託行業在資產管理行業的管理規模僅次於銀行理財，不過依然面臨基金、券商等機構的不斷追趕。實際上，截止2016年三季度末，資產管理行業規模已達到108萬億元，信託行業資產規模達到18.2萬億元，佔比為16.9%，目前已被基金公司及子公司整體管理的資產規模所超越，市場地位逐步受到威脅。這表明信託行業的影響力、競爭力還有待進一步提升和夯實，從而促進整個行業在資產管理市場地位的鞏固。

目前，信託行業市場競爭格局尚未形成，業務技術和行業發展不如保險、券商、基金、銀行等其他金融子行業規範，信託行業仍有較大的成長空間。從金融機構牌照數量看，信託牌照無疑也具有一定的稀缺性，信託公司在分業經營、分業監管的金融體制下，仍有一定製度紅利。

信託資產規模增長一直是很多信託公司的經營發展目標之一，這不僅是信託行業也是其他行業企業所共同關注的經營目標。在信用評級方法中，規模要素也是重要的評級變數。但是，信託業規模增長正在經歷持續放緩的趨勢，由2009年至2013年的50%左右的高速增長階段逐步過渡到20%左右的中高速增長階段。預計「十三五」期間信託業資產規模增速可能基本維持在10%左右。這其中既有周期因素引發的增速下滑，也伴隨了中長期行業增長潛力的階段性釋放完結。具體來講，宏觀經濟正在發生增速換擋，由之前的高速增長轉換為中速增長，以經濟增長過程中投融資需求為增長驅動力的信託業也將伴隨這種趨勢，行業增速放緩。另外，伴隨金融行業的自由化趨勢，資產管理行業競爭加劇，信託業所特有的全能業務在分業經營體制下佔有凸顯的優勢，這種優勢正在逐步受到衝擊，不過混業經營短期依然難以全面實現，因此信託行業的這種制度優勢仍有一定支撐作用，但支撐作用會越來越小。最後，隨著行業資產規模的不斷壯大，基數越大，保持高速增長所需的增量要求越大，而且在長期快節奏的增長背後，結構性調整需求逐步提升，需要通過增速放緩、結構調整等方式化解行業中存在的各種矛盾。

從信託資金投放的行業來看，工商企業佔比逐年提高，2016年9月達到23.79%，「實業投行」角色越來越明顯。由於信託資金成本原因，大多數尋求信託融資的企業還是產能過剩的周期性行業。此輪國家「供給側改革+去槓桿」，帶動商品價格上漲，很多行業受益，盈利能力帶動償付能力好轉，信託行業風險大大降低。

2、信託資管業務偏離本質的現狀分析

信託行業和其他金融子行業的聯繫是非常密切的。總的來說，信託業務中的資管業務並未脫離資管實質。信託公司的業務可以大致分為固有業務和信託業務，其中固有業務包括貸款、金融投資等；信託業務，也稱本源業務，包括資產管理、融資類業務、高端產品等。雖然信託公司常常作為通道機構，為銀行開展業務提供便利，包括貸款出表，投資非標等，但總體上信託的資管業務是沒有偏離資管實質的。信託公司一方面廣泛運用債券、股權、物權三大投資方式實現「多樣化運用方式」，另一方面在貨幣市場、資本市場、金融衍生品市場等多個市場進行資產配置實現「跨市場配置」，真正實現「受人之託，代客理財」。

3、信託資管回歸資管本質路徑探究

雖然信託資管沒有很大程度上偏離資管本質，但從目前管理層對通道業務、委外業務的監管思路來看，未來信託公司發展應該考慮如下方面：

1. 適當收縮通道業務和委外業務，減少監管套利

雖然目前來看，銀監會指定銀行通過通道機構投資非標資產必須選擇信託機構，也就是說，銀證合作又開始向銀信合作轉型，但這並不是信託業務長遠的增長點。按照當前監管思路，審慎收縮通道業務和委外業務，可以減少將來遭遇監管衝擊的可能性。

2. 轉變經營戰略，提升主動管理能力

伴隨著「泛資產管理時代」而來的激烈競爭意味著消極被動的經營策略是難以為繼的。信託公司面對來之其他金融行業的競爭，必須提升主動管理能力，在市場定位、經營模式和發展戰略上進行重大調整。在運作傳統的項目融資業務經驗基礎上，信託公司應該採用基金產品的設計原理和運作、管理流程，加速從項目開發到產品開發的轉型。為了在競爭激烈的「資管」市場持續發展，信託公司必須提高資產管理水平和自主理財能力，通過向主動理財機構轉型提高信託收益水平的能力，通過管理跟進和市場跟進實現信託公司業務轉型、管理轉型。

3. 加強自律與風險管理，規範經營管理

信託公司的內控和風險管理水平的提升相對滯后，雖然經歷了多次的清理整頓，但是從整體上規範和保障信託行業持續有序發展的制度和機制並未建立起來。信託公司要獲得穩健的發展，並且要在公眾中樹立高水平、專業化、負責任的企業形象，必須儘快建立健全經營與管理過程中的風險識別、評價和管理制度、組織體系和控制措施，從制度和機制上保障信託公司的規範健康發展。

從資產管理行業資金流向看，整個資金流可以分為三個方向，一是銀行到其他各資管機構，二是銀行券商定向到信託，三是各資管機構到基金。從資管機構分級和資金流向來看，各類型資管機構的定位目前偏向於：銀行理財、保險重在資金獲取，基金、保險重在投資管理，信託、券商重在通道業務。未來各類型機構的定位發展，大致會趨向於以下幾個方面：

1. 銀行理財：穩定資金來源，提升管理能力

銀行理財作為產業上游的優勢機構，將繼續成為整個資管行業的重要資金來源，並且要充分利用自身的渠道優勢和宣傳優勢吸引資金。與此同時，銀行要減少對委外和通道的依賴，提升自身資金管理能力，打造資管團隊，完善產品和業務條線，嚴格根據一線銷售人員、客戶經理和專業理財師各自的素質要求，確定商業銀行理財業務從業人員進入和退出機制。另外，銀行也要逐漸打破客戶對「預期收益率」的錯誤認識，打破剛性兌付，實現銀行理財產品價格公允化，實現充分的風險揭示和滿足投資者的知情權，讓業務信息得到披露，解決銀行與投資者之間的信息不對稱問題。銀行要真正做到理財產品「賣者有責，買者自負」，避免風險在銀行內部積累，在組織、技術、稽核、人員素質、客戶理財意識培養等方面加強內部控制系統建設和維護，實現風險管理控制的一體化。

2. 券商資管：收縮通道業務，避免監管套利

在新一輪密集監管態勢下，券商資管必須著手降槓桿、去通道，過去存量的通道業務要逐步消化，減少新的通道業務。另外，券商資管需要提升自身資金管理能力，提高產品設計和服務能力，利用自身專業服務能力和專業優勢，打造財富管理核心競爭力，實現由簡單低級的「通道」業務向真正的全面財富管理業務的升級，化被動管理為主動管理，利用營業部渠道優勢和宣傳優勢，爭取做到資金可獲得、收益水平高。

3. 保險資管：恪守風險底線，積極發展第三方業務

保險資管應繼續保持自身在行業內的發展勢頭，可以利用自身渠道優勢，或者藉助銀行代銷，擴大資金獲取規模；同時，保險資管應積極發展第三方業務，努力從保險母公司的資管公司轉型成獨立的資管公司。在發展過程中，保險資管要恪守風險底線，一定程度上保證資金安全。

4. 基金公司：保持核心競爭力，彌補渠道短板

基金公司的定位應該是資管公司中的資管公司，也就是說，許多同業資管機構也會投資於各類基金，因而基金公司必須繼續提升資產管理核心能力，保持或者提升收益率，成為資管能力最強的行業王牌。另外，基金公司應積極尋求銷售渠道和宣傳渠道的拓寬，彌補目前短板。

具體來說，基金公司母體可以專註於一些主流、常規、傳統的業務，而把一些相對比較獨立的業務，分離為一個獨立的法人實體——基金子公司，實現風險隔離和專營化，減少或杜絕公募基金與專戶理財業務之間可能的關聯交易、利益衝突等問題。社保基金受託管理企業年金，就其投資管理和運營模式來說，也屬於相對比較傳統的，可以放在基金公司母體，也可放在子公司。特定客戶資產管理子公司（簡稱專戶子公司）目前從事著一些影子銀行業務，均不屬於嚴格的資產管理業務範疇，應該逐步穩妥地減少和清理。

5. 信託公司：去槓桿減通道，提升核心資管能力

信託公司的定位應該是「代人理財」，可以通過發放貸款的方式，也可以通過投資金融市場的方式等。信託資管的定位與券商資管基本相同，減通道，去槓桿，提升核心資管能力，在資金來源上做到少依賴銀行等機構，在資金投資過程中減少依賴其他同業機構。

我們對下半年銀行板塊觀點：資產轉換，風險變檔。下半年，銀行低風險資產增加，而高風險資產減少，表外業務規模和風險下降，從而帶來銀行股的估值提升。從節奏上，我們更加看好3季度銀行股的相對收益，4季度銀行股將出現小幅回調。主要原因是：三季度，銀行業NIM將回升，而4季度NIM將小幅回落。

1、因為金融去杠杠推進，銀行中收增長受到負面影響；同時在MPA監管下，規模擴張受限；銀行業績增長主要看，NIM變化，從而股價對NIM更加敏感。

2、NIM3季度回升的主要原因是：前期資金價格回升傳導到資產端而且銀行貸款議價能力回升，貸款利率回升，但是由於資金面處於緊平衡的狀態，負債端利率高位穩定，從而帶來存貸利差擴大，帶來NIM回升。

3、NIM4季度回落的主要原因是：4季度，為了消除金融去槓桿對實體經濟的負面衝擊，資金面會更加寬鬆， 資金利率下行，帶來NIM小幅下降。

4、重點推薦：招行（1.5倍PB，第二目標價27元）、寧波、光大、建行、工行，次新股中推：上海、常熟。

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