鐵礦石 · 產業鏈交流分享會丨會議紀要

鐵礦行情展望及策略討論

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張國慶

一德期貨黑色鐵礦石資深分析師

▍「新周期」是否真的到來了？

由於目前需求端較為平穩，供給側改革導致供給收縮，以及貨幣政策的逐漸寬鬆等因素，近期商品價格大漲。我們可以從以下三方面判斷新周期是否真的到來：

• 民間投資崛起情況，是否如之前層出不窮；

• 製造業是否興旺發達；

• 新的經濟增長點是否已經出現。

根據我們的調查和跟蹤，目前以上三方面都沒有比較明確的情況，因此我們認為短期內「新周期」並沒有真的到來。

▍需求指標

從上圖中可看出，目前內需增速較為平穩；總需求增速有較為明顯的下滑；建築業增速較為平穩，製造業增速向好；內需季節性在今年下半年同樣是下行的趨勢。因此對於需求我們的理解為下半年平穩偏弱。

▍貨幣當局總資產&儲備貨幣

從貨幣當局總資產和儲備貨幣的走勢圖中可以看出，目前增速都在10%左右，處於貨幣微寬鬆狀態。

▍2017年上半年螺紋價格波動

2017年價格走強主要原因為：

1.去地條鋼導致螺紋需求較為強勁，價格高企；

2.供給側改革導致鋼材供給出現瓶頸；

3.鐵礦石的高庫存導致了鋼廠的高利潤；

4.市場對政策勢的判斷與預估？

▍高爐開工率

由於今年大部分地區高爐限產，導致開工率較往年偏低，也是正因為此，今年鋼材庫存補庫不及的主要原因。

今年唐山地區高爐開工率較為平穩，主要原因是由於利潤較高，鋼廠為求利潤最大化延後檢修。上周本鋼發生爆炸，我們認為同樣是由於為求集中生產，鋼廠沒有進行正常檢修。若鋼廠都為追求利潤犧牲檢修，導致事故發生，對價格反而有所促進。

▍粗鋼日均產量

從上圖中可以看出，雖然今年日均開工率不高，但粗鋼產量較往年卻有所增加，這主要是由於目前鋼廠為追求高產量與高利潤，儘可能選擇高品礦，導致鐵礦石結構型短缺，雖然鐵礦石港口庫存較高，但高頻礦佔比較小，使得鐵礦石價格在目前庫存較高的情況下持續上漲。

▍鋼材社會庫存的同季比較

螺紋鋼年度庫存季節性較為明顯，年初集中生產庫存較高，後期持續消耗庫存。在季節性價格走勢中，對價格的影響因素不能單看庫存的增減，應更關注庫存增速，也就是走勢的斜率。若庫存增速較往年有明顯的上漲，斜率與往年同期相比要陡峭，則對短期價格有一定的抑制作用，若增速正常或較往年更為平緩，那麼對價格衝擊沒有太大影響。

熱卷與螺紋需求的季節性錯配使得熱卷在下降。

▍三季度鋼材社會庫存增加節奏

從今年6月16日至8月11日的數據可以看出，螺紋日均庫存增加0.15%，較往年的平均水平還是一個比較低的情況。反觀熱卷庫存與往年大相徑庭，今年庫存減少0.17%，這也是近期熱卷價格強勢的最重要原因。

單從庫存角度考慮，我們就可以進行做多卷螺差的策略。

▍策略一：做多卷螺差

可以參考以下三方面進行做多卷螺差：

1.基本面驅動：庫存及庫存變化節奏；

2.安全邊際：熱捲成本高於螺紋150元左右；

3.季節性。

為改善京津冀周邊地區環境空氣質量，國家將在今年採暖季採取限產。將會在10月底前取締「小散亂污」企業，拆設備、斷水斷電；冬季清潔取暖：北京、天津、廊坊、保定10月底前「禁煤」，其他城市5-10萬戶氣代煤、電代煤，淘汰小鍋爐；工業企業取暖季錯峰生產。

主要體現在採暖季期間（11月15日至轉念3月15日）以實際用電量核算，對石家莊、唐山、邯鄲、安陽等重點城市進行鋼鐵高爐限產50%，其他城市看天氣限產，預估減產20%。

▍採暖季限產影響

從上圖數據中可以看出，四個重點城市高爐容積情況，以及限產後對產量和需求的影響情況。以限產50%為例，預估鐵礦石需求量將會減少4123萬噸，均攤四個月，平均每月減產1000萬噸左右。屆時，將會有大量高品鐵礦石積壓，將對市場形成較大影響。但部分鋼廠表示，若縮減下游鋼廠用電量，整體用電量挪至高爐端，限產水平或只能達到30%水平。若此，將會影響鐵礦石2400萬噸左右，對價格衝擊將會有所減小。

因此我們可以從基本面、安全邊際、季節性角度在6.8左右進行做多螺礦比。

▍策略二： 做螺礦比擴大

▍策略三：做多鋼廠利潤

今年利潤較往年明顯升高

從季節性角度，往年同期鋼廠利潤較為平穩，

▍策略四：買現貨空期貨

目前螺紋及熱卷處於歷史的低庫存位置，現貨較為搶手，但鋼貿團隊由於恐高以及不願意接盤，並不敢囤積現貨。但當採暖季限產開始，現貨將會更加緊俏，因此我們可以根據庫存增速以及變化趨勢做買現貨空期貨策略。

▍粗鋼的表觀消費量

▍進口鐵礦石指數走勢圖

上圖為進口鐵礦石歷年指數走勢圖，可以看出現階段價格處於中等偏低水平。

▍TSI指數走勢圖

上圖為進口鐵礦石歷年指數走勢圖，可以看出現階段價格處於中等偏低水平。

▍鐵礦石進口情況

▍鐵礦石港口庫存

塊礦溢價達到0.3元以上，主要由於目前塊礦庫存較粉礦低很多，因此建議貿易商以進塊礦代替粉礦。

▍澳洲鐵礦石發貨量

▍巴西鐵礦石發貨量

以澳洲和巴西的鐵礦石發貨量來預估四季度鐵礦石到港量，目前看來澳洲發貨量將處在歷史高位，後期鐵礦石到貨量較大。相比之下巴西發貨量好一些，但淡水河谷今年上半年發貨量較其他三大礦山遠遠落後5%，因此或將於四季度增加發貨量。

礦石進口主要來自於巴西和澳大利亞，若未來巴西和澳大利亞未來發貨量增加，則未來國內鐵礦石到港量將會增加，後期預計進口礦價格偏弱，但2+26使得國內成材價格較高，根據鐵礦石上游壟斷性，即便鐵礦石價格偏弱，但也不會與成材價格形成反向走勢。

▍國產礦山庫存

▍國產礦產能利用率

▍國產礦山產量

由於礦石價格較低，國內礦山產能利用率均並非處在高位。
目前國產礦山產量由於鐵礦石價格以及礦山利潤共同作用使得國內國產礦產量平穩。

▍策略五：買賣掉期近月合約價差

▍2017年近月價差走勢圖

結合上述數據的分析，我們提供第五套策略，買賣掉期近月合約價差

根據我們所做的近月合約價差概率分布圖，大概率價格在[0,2] 區間波動。

我們建議當價差回歸一元以下位置，可以進行該策略的交易。

▍策略六：做多掉期合約做空連鐵

根據掉期指數均價結算的結算及時，礦山會人為控制指數均價，使得數據盡量偏強，因此我們盡量選擇做多掉期。

掉期與連鐵套利總結：

掉期更接近於現貨波動率小於連鐵；

此策略主要靠連鐵的大幅波動盈利；

多數情況下，掉期虧損，連鐵盈利；

通常情況，通過連鐵下跌盈利。

上圖為鋼廠資產負債率表，鋼廠目前資產6.4萬億，負債4.2萬億，資產負債率打到70%。對此中鋼協制定了目標，將鋼廠資產負債率由70%降至60%。以此標準計算，將減少負債6千億，按每年產量8億噸計算，噸鋼利潤500元，需要兩年才能達成中鋼協的目標。因此我們預估，鋼廠高利潤將維持1—2年，因此我們不建議大家在短時間內做空鋼廠利潤。

• 宏觀需求整體平穩偏弱；

• 供給側改革將會持續相當長的一段時間，環保、安監等因素疊加限制鋼材產量；

• 鐵礦石年內供應不減，庫存增加，結構性短缺將得到一定緩解；

• 國家政策將維持鋼廠高利潤局面至少1—2年；

• 2017年鐵礦石均價將在70美元左右。

鐵礦供給過剩遇上鋼材供給不足

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王英武

北京奧瀚投資有限公司研發總監

▍鋼材消費擾動著鐵礦石價格的大開大合

過去幾年鐵礦石價格變化，2014點邊下跌，2015逐步探底，近兩年由於鋼材消費價格攪動鐵礦石價格的大開大合。同時供給側及消費政策的干擾使得價格不斷的進行調整。

▍鋼鐵行業進入新的發展階段

鋼鐵行業四個發展階段

• 2008年之前，鋼材消費大幅增漲，但面臨鋼鐵產能和鐵礦石供應的嚴重不足，導致礦價和鋼價的大幅上漲。

• 2009—2013年，雖鋼鐵消費仍舊處於大幅增長階段，但由於鋼鐵產能由不足轉為過剩而鐵礦石供應嚴重不足，導致礦價大漲、鋼價小張，鋼企利潤為大幅壓縮。

• 2014—2016年，鋼鐵消費出現下滑，鋼鐵產能與鐵礦石供應出現嚴重過剩，致使礦價與鋼價連續下跌，鋼廠出現虧損。

• 2017年開始，鋼鐵消費還將出現下降，政策勢對去產能力度較大，鋼鐵過剩程度有所緩解，但鐵礦石供應依舊過剩，因此或將出現礦價漲幅趕不上鋼價漲幅，使得鋼廠利潤擴大。

▍材/礦比價到了新的歷史水平

▍2017鋼鐵行業新特點

1.鋼材供需出現了多年未見的反失衡狀態

2016年之前，鋼鐵行業長期面臨供給過剩；

2016年，鋼鐵行業供需切換反覆，價格大開大合；

2017年，鋼鐵供不應求，鋼鐵利潤大幅擴大。

2. 鋼材消費旺季不旺、淡季不淡

歷史上，年度鋼材消費高點大多出現在3-4月份，和下半年9-10月份

2017年打破歷史，5-7月份消費高於3-4月份，是近些年歷史上未出現的，2017給我們一個新的歷史參考標準 。

目前看來由於環保與安全檢查，限制鋼廠的供給和消費使得9-10月份鋼廠旺季不旺。

▍鋼消費連續三個月維持在15%以上的高速增長

▍消費是2017年黑色商品價格走勢的核心驅動力

根據統計局數據2016年鋼材消費增速僅為2.5%左右，但根據我們所推導出的真是數據為8.5%，產量增速分別為1.6%和8.9%。我們很難以統計局數據計算出真是情況，但我們可以根據價格反應出真實市場。

我們在預測鋼材消費時，會向下游延伸。鋼材75%用於房地產，因此抓准房地產消費將對預測鋼材消費起到重要的意義。

▍房地產是鋼材消費的「最核心」決定因素

一般來講房地產鋼材消費的預測最主要關注房地產行業當期投資增速，影響當期增長。其次關注房地產新開工增速，新開工是地產行業鋼消費的前置指標，從新開工角度看10月份后，會有明顯回落。

▍供給決定企業利潤，消費決定價格方向

▍鐵礦石供給的高確定性已得到充分印證

2017年上半年市場新增6000萬噸，全球新增近9000萬噸，從下半年鐵礦石生產與五大礦山發貨看來，下半年鐵礦石還將增長，預計共計增長1.6億噸，消費增長1億噸，中間或出現0.6億噸缺口 。

鐵礦新增四個渠道：澳洲增量最大，巴西其次，第三、印度第四

從礦山來看，Vale第一，羅伊山第二 。

全年鐵礦供應過剩無懸念，只是需要解答過剩程度的問題。全年全球預計新增1.3億噸左右 。

預計消費增量在5000-7000萬噸，全球合計消費增量在1億噸以內 鐵礦石后四個月難以出現持續的主動降庫，年底鐵礦庫存預計累積在1.6-1.7億噸左右。

▍高價格依然將刺激全球鐵礦的供給釋放

國產礦成本高，但品位也高；

曲線尾端主要是海外投資礦山；

50美金是全球鐵礦供應的關鍵點位。

▍礦山發貨，下半年普遍大幅高於上半年

下半年發貨量增幅在4000-5000萬噸；

上半年，Vale和Rio的鐵礦產量大於鐵礦銷量，Vale的差值達到了2000萬噸；

Vale全年3000萬噸增量確定；

2017年的鐵礦核心增量不在四大礦山。

▍羅伊山鐵礦年化產量接近5500萬噸

7月份，羅伊山鐵礦（Roy Hill）生產了445萬噸的鐵礦石。這意味著如果按年化計算，該公司將接近實現其5500萬噸的年度產量目標。

據悉，這個鐵礦石項目由澳大利亞漢考克勘探公司控制，其他合作夥伴還有韓國的浦項制鐵、台灣的中鋼公司和日本的丸紅商事（Marubeni）。自2015年12月份投產以來，該礦山已經生產了4500萬噸鐵礦石，但由於一直受困於運營問題，產能無法完全釋放。

預計RoyHill全年增量在2000萬噸左右，合計其他澳洲小礦山以及BHP的產量增量，預計全年澳洲鐵礦增量在4500-5000萬噸左右。

▍中&印全年鐵礦增量在4000-5000萬噸的水平

根據中聯鋼和礦山協會的統計，上半年鐵礦產量增量1500，年化近3000萬噸。

上半年印度出口鐵礦石1894萬噸，超過去年全年1560萬噸的出口量。預計印度全年鐵礦石出口增量在1500-2000萬噸的水平。

▍鐵礦石供給端增長確定性高

除了以上幾個國家，其他國家的鐵礦供給增減相抵，基本保持了2016年的供給水平 。上半年伊朗出口鐵礦增長57%，烏克蘭出口鐵礦下降39%，獅子山山鋼鐵礦進口增加了115%，加拿大、委內瑞拉、俄羅斯等地出口鐵礦出現了下降 。

▍高爐成為當前鋼材供給的真正產能瓶頸

原國家統計局局長李德水指出目前公布的廢鋼消耗量1.6億噸遠低於實際水平，全國廢鋼消耗量保守估計應不小於2億噸。

廢鋼鐵應用協會常務副會長李樹斌表示：今年上半年廢鋼鐵消耗總量6224萬噸，較去年同期增長46.1%，廢鋼鐵應用比例達到14.8%，同比增長3.7個百分點。今年上半年廢鋼鐵產生量6635萬噸，較去年同期增長53.9%。

▍中頻爐關停，不是價格上漲的核心因素，鋼價上漲核心因素使消費大幅增長

▍廢鋼與生鐵的成本差異能直觀的觀測出廢鋼的消費狀況

2016年之前，由於缺乏廢鋼供應，電爐吃不飽，轉爐廢鋼比低至6%，廢鋼價格居高不下 。從16年10月份開始，特別是11月國家開始治理中頻爐，廢鋼價格開始滯漲，並與生鐵拉開差距，價差維持在500左右 ，從3月份開始，隨著廢鋼在轉爐中消費比例的提高，廢鋼與生鐵的價差開始縮小，直至目前基本平水 。

價格平水，基本說明了：廢鋼已被充分消費。

▍高爐成為當前鋼材供給的核心產能瓶頸

▍鋼鐵行業供需平衡方程式

▍鐵礦石消費或者說鐵礦石價格影響因素，最大的變數來自於鋼材消費

• 鐵礦供給不斷增加的情況下，形成了鐵礦價格的三個高點

• 2016年無產能瓶頸，所以材礦一起漲

• 2017年生鐵產能瓶頸，消費不斷增長的情況下，礦石明顯弱於成材

• 5%，8%兩個閾值

▍礦石的弱勢創造了高利潤，利潤的變化影響著礦價的節奏

• 鋼材利潤是礦石價格最靈敏的指標之一

• 用利潤拐點來判斷礦石價格拐點，具有較高的吻合度

• 2017年，除了利潤這一判斷條件之外，需綜合考慮礦石消費結構的變化，將更能準確把握礦價的漲跌節奏

▍生鐵產能瓶頸之後，高品溢價連續增加

▍入爐品位的提升，可較大程度提高高爐利用係數

• 高爐可通過調整入爐品位，以及調整燃料比來調整高爐利用係數，生鐵產量最大可調整的範圍在±15%左右

• 2016年下半年開始，隨著生鐵需求的快速增加，企業普遍通過提高入爐品位的方式來提產，全國高爐入爐品位快速提升

• 為了達到較高的入爐品位，高品礦高配比就成為最為關鍵的選擇

高利潤，確保了高入爐品位的可行性

• 高品礦高溢價兩個條件

• 高爐產能瓶頸

• 高利潤

• 單一條件難以確保高品的高溢價，比如2014年

• 半年後幾個月是否同時具備這兩個條件？

八大港口鐵礦石品種庫存變化

鐵礦石品種庫存變化

受發運端事故影響，近一個月港口庫存出現明顯下降

對於後期鐵礦庫存的走勢，有幾種可能：

• 消費好，供給平，主動降庫

• 消費好，供給增，庫存維持

• 消費差，被動降庫

近兩周發運量恢復明顯，預計9月份將見到庫存的再度上升

鋼廠補庫需求仍在，但需求明顯減弱

2+26涉及到的城市，合計煉鐵產能31175萬噸

供暖季減產4.8%，將造成異常的供應缺口

過去兩周，利潤成了盤面爭奪的焦點。

▍鐵礦供給過剩，鋼材供給不足

綜上所述，若限產被正規執行，限產將導致10月之後的鋼材供給嚴重不足；

全系統的環保限產，勢必造成鋼材下游消費的減弱，因此四季度鋼材消費將出現明顯回落。因為供給決定鋼廠利潤，消費決定價格方向，當四季度消費出現下滑，四季度黑色系價格將出現下滑，但是鋼廠利潤將會大幅擴開；

若四季度鋼材消費出現巨幅下滑，限產政策被正規執行，鋼材利潤1500元以上可見，國家對鋼鐵行業去槓桿決心很大，為實現此目標需要給鋼廠較大利潤。

對於鐵礦石後期價格走勢不抱有樂觀態度，在鐵礦價格與鋼材價格同方向變動的情況下，鐵礦石價格相對其他黑色系品種將會是最弱的。

如果鋼材利潤在500元以上，高品礦溢價將一直存在，若鋼材利潤在500元一下，高品礦溢價將瞬間消失。

鐵礦石指數的波浪演繹

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虎爺

資深交易者

▍ 從技術面看鐵礦石

從I1801日線圖可看出明顯五浪上升行情，現在問題在於5浪上升是否結束。

根據個人對整個工業品指數及螺紋、熱卷、焦煤、焦炭等品種行情的判斷，認為5浪並沒有結束，且後期將會走出5-1浪、5-2浪、5-3浪行情。但歷史上鐵礦品種從未走出過5-5行情，以5-3見頂為主。

因此，我認為後期鐵礦依舊會走出5-3浪，大概頂部在640附近。

從形態上考慮，若近期行情未能突破前期高點609.5，且跌破前期低點543，則認為鐵礦石見頂。

任何基於基本面分析得出的策略如果沒有技術面的支撐，效果往往不盡如人意。

套利走勢的本質是基本面，推動套利曲線的根本動力是各路資金博易的結果。

根據套利曲線走勢可以看出，當螺紋--焦炭套利曲線跌破頂部形態，預示單品種行情出現單邊勢頭。因此我們可以通過套利曲線在市場還未見頂的時候找出強勢品種。市場在頂部或底部震蕩階段是做對沖很好的時機。

▍ 從年初工業品調整以來，焦炭較螺紋屬於弱勢調整

市場具有客觀性原則，不能單靠主觀臆想。

我們憑高一級周期得出的策略要在第一級的周期中找入市點。

▍ 工業品指數

每當10ma岌岌可危之時，多頭髮力，因此通過多次測試本輪工業品上漲有效支撐線為10ma。

▍ 焦炭

▍ 焦煤

較焦炭偏強，上升趨勢沒邊，未來依舊看漲。

▍ 動力煤

5-5浪行情繼續延長，漲就看他漲，頂住右上角看漲行情。

▍ 熱卷

黑色系最強品種，目標4450—4500，但接下來熱卷會有一波回調行情，2浪很強則4浪回調幅度較深，這是根據波浪理論的交替遠離。5浪或有5-5浪延長浪。

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▽ 近期黑色產業線下活動

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