【興證固收。轉債】光大銀行轉債發行猜想

投資要點

市場等待供給落地已久，但第一個獲得核准的是最大盤的光大銀行 （601818行情資料評論搜索）還是多少讓人有些意外，那麼光大銀行轉債發行的情況會如何呢？本篇報告做個展望。

光大銀行轉債三月啟動發行的概率很高。趕在3月31日年報披露前發行，既能避免利潤分配因素推遲發行時間，同時也能壓低轉股價格，有利於促轉股。當然，從時間來看，也是足夠安排的，而且資金解凍的時間可以趕在季末之前。

發行凍結多少資金？需要根據時點和發行安排確定。資金解凍時間是否跨季將直接影響投資的認購熱情；網下打新上限和槓桿率的不同也影響凍結資金規模，不同情景下，凍結資金規模差別可能較大，可以是5000億上下，也可能1000億左右便足夠。

上市定價及影響。如何發行價貼著一倍PB來定。相比當前股價，平價溢價率大約10%，這樣在當前市場，上市首日大概率能達到104元附近。而隨著大盤轉債上市，市場新的錨也會產生。

策略上，供給靴子雖脫，但尚未落地，股債均有波動，不妨繼續觀望。儘管光大銀行和駱駝股份 （601311行情資料評論搜索）已經拿到核准，但並不意味著供給因素已經落地。還需要看，1)何時發行，特別是光大何時發行，以及屆時市場的反應；2)後續審批和核准的節奏如何，是不是會明顯加快；3)企業發行意願是否會明顯增強。待這些信息落地逐步落地后，供給的情況才會預期充分。對短期市場來說，除了供給因素外，美國加息在即，國內兩會閉幕，MPA考核逐步臨近，短期股、債均仍面臨波動壓力，這樣對轉債來說，不妨觀望為主。

報告正文

股市分化，債市調整。

上周屬於數據密集期，國內CPI數據明顯低於預期，但PPI創新高；信貸和社融數據指向融資需求仍相對平穩；2月外儲小幅回升，重返30000億美元以上；進口強出口弱，出現逆差。從數據來看，信號並非完全一致，經濟仍處於補庫存的階段，但此輪反彈顯然弱於2011和2013年，目前結構的問題仍然嚴重。海外ADP就業數據和非農數據均好於預期，3月加息板上釘釘，市場的分歧轉到全年的加息次數和節奏上。

對市場來說，受到數據本身的影響相對有限，主板波動較弱，創業板開始兩個交易日繼續上漲，而後出現調整。從板塊表現看，近期消費股和成長股表現較強，周期股出現調整，股市投資者對於後期經濟的反彈顯然也有信心不足的跡象。

債市方面，招標一般、美國加息預期強化、國內監管加強(部分MPA沒達標銀行受到影響)等利空導致市場出現明顯調整。

轉債供給落地在即，調整為主，表現弱於正股。

轉債方面，轉債指數調整，個券上僅廣汽、三一上漲，但漲幅均遠不及正股，逆正股下跌的情況非常普遍。而周四晚上公告稱光大銀行和駱駝股份同時拿到核准文件，周五市場受到一定的影響。

光大銀行轉債發行猜想。3月10日同時有兩個轉債獲得核准，供給落地預期進一步強化，這點市場早有預期，是以周五市場調整幅度其實也不明顯。讓人相對意外的是光大銀行率先拿到批文，不是批准接近10個月的寧波銀行 （

）。在公告后，市場關心的問題轉到什麼時候會啟動發行，如何定位等問題，這裡我們根據實際情況進行一下展望。

光大銀行轉債三月啟動發行的概率很高。

首先，從時間窗口來看，拿到核准文件到發行，2009年以來是18天(剔除2015年年中拿到批文，但到2016年年初才發行的三隻轉債)。也就是說時間來說是足夠的。

其次，從上市公司的角度來看，趕在3月底發轉債有如下兩個好處，1)公司年報是在3月31日，銀行股一般有利潤分配，如果拖到年報以後才發行，那麼需要做完分紅派息。這樣，發轉債的時間會被大幅推后，如果這樣，也就沒必要此時去獲人准文件，大可以等到年報后；2)轉債轉股價需要高於每股凈資產，而光大銀行股價當前不到0.9倍PB，這樣，當前按照最低轉股價要求，相比當前股價溢價10%多，市場也可以接受，而隨著後期PB不斷抬高，股價下限抬升，這樣的安排也更有利於促轉股。

最後，市場期待供給落地已久，潛在需求者眾多，作為過去半年多以來的第一隻傳統轉債，承接上也不會有大的問題。

至於發行的時間，如果上周承銷商已經開始準備材料，那麼下周的時間基本可以完成前期準備工作，20號那個周便可順利發行，季末前資金解凍，對資金面的影響也降到較低的水平。

發行凍結多少資金？需要根據時點和發行安排確定。

如果3月確實要發行一個300億的大轉債，那麼疊加季末和MPA考核的因素，對資金面是個考驗，至於凍結資金的規模則需要關注兩點：

第一發行時點，如果資金解凍時間早於3月31日，或者再早一兩個交易日，那麼不影響跨季的安排，打新參與率會上升，而一旦凍結時間出現跨季的情況，那麼實際打新的參與率可能下降。

第二是發行的設計，網下打新的上限和槓桿率如何設定，如何按照上限限可以較高(比如平安 （601318行情資料評論搜索）為50%，130億)，定金按照20%繳納，根據以往大盤轉債的中籤率(最高3.4%，最低0.38%，中行為1.9%)，那麼光大銀行轉債凍結資金的規模應該5000億左右的級別。但如果採用最近一隻轉債，洪濤轉債的發行模式，對單賬號打新的上限做出規定，同時僅需要交納10%的定金，比如上限不超過5億，那麼對於2000多戶參與機構來說，凍結資金的規模可能在1000億上下。

上市定價及影響？

考慮到銀行發轉債最終目標是補充核心資本，而為了促轉股的順利，轉股價不宜定的偏高，特別是光大銀行本身股價破凈，且銀行板塊彈性不足。這樣發行價貼著一倍PB來定似乎是合理的。相比當前股價，平價溢價率大約10%，這樣在當前市場，上市首日大概率能達到104元附近。儘管是大盤轉債，但其實不必悲觀，當前銀行股整體估值並不高，這樣隨著PB的推升，銀行股轉股的機會也是存在的。

而光大銀行轉債上市后，講成為市場新的基準，如果整體表現略好，那麼不排除市場由擔憂供給轉向樂觀，屆時市場反而有機會迎來上漲的可能。

供給靴子雖脫，但尚未落地，股債均有波動，不妨繼續觀望。儘管光大銀行和駱駝股份已經拿到核准，但並不意味著供給因素已經落地。還需要看，1)何時發行，特別是光大何時發行，以及屆時市場的反應；2)後續審批和核准的節奏如何，是不是會明顯加快；3)企業發行意願是否會明顯增強。待這些信息落地逐步落地后，供給的情況才會預期充分。

除了供給因素外，而美國加息在即，國內兩會閉幕，MPA考核逐步臨近，短期股、債均仍面臨波動壓力，這樣對轉債來說，不妨觀望為主。倉位低的投資者，持有較優質標的可以繼續持有。