貨幣政策收緊+樓市調控升級 A股會否向下調整？

本文作者為廣發證券策略分析師陳傑、孫瑜、陳偉斌，來源於「 廣發策略研究」，授權華爾街見聞轉載。

本周的主要變化有：1、年初以來30個城市地產累計同比銷售增速下跌27.7%，相比上周降幅擴大；2、本周國內動力煤、水泥、螺紋鋼價格上漲，而海外大宗品價格普遍下跌；3、本周兩融餘額較上周上升1.3%至9212億元，大小非凈增持2.3億元。

本周同時發生了央行貨幣政策進一步收緊和地產調控政策進一步加碼，A股市場也在周五遭遇了今年最大的日度跌幅，投資者擔心接下來市場會不會出現明顯的向下調整？

就此問題，我們的看法是：

1、對於央行的貨幣政策收緊和地產調控加碼，我們認為對股市的影響在於會不會真正造成「流動性收緊跑贏基本面改善」——目前來看還未到逆轉的時刻。我們在3月5日的周報中提出，當前影響市場的核心驅動因素是「基本面和流動性的賽跑」——只有當流動性收緊的速度快於基本面改善的速度時，市場才會真正面臨向下調整的壓力。央行在本周四再次上調了逆回購利率和MLF利率，客觀來看這當然屬於流動性收緊的信號。但另一方面我們要看到，代表市場利率的十年期國債收益率在今年兩次央行上調逆回購利率之後，卻都沒有跟隨上行——因為雖然逆回購利率已累計上調了20個BP，但從去年11月到今年1月，十年期國債收益率已經大幅上行了70個BP，這說明當前的貨幣政策調整早已被市場提前反應，還沒有出現超預期的流動性收緊；而對於地產調控政策的再次加碼，目前來看仍然局限於行政調控的手段，而沒有觸及貨幣政策的變化（比如對抵押貸款額度的限制以及對房貸利率的調整），因此暫時也還沒有對流動性環境帶來直接衝擊。

2、年初以來的反彈相比去年最大的不同是——始終沒有一條「看長做短」的投資主線吸引資金，市場在快速的「熱點輪動」中猶猶豫豫地上漲，而不是脈衝式反彈。回顧去年的四次市場反彈，每次反彈都會有一條「看長做短」的投資主線（3月的VR和半導體、6月的新能源汽車、8月的PPP、10月的保險舉牌）。但是反觀今年以來的市場特徵，雖然市場也在反彈，但大家始終找不到一條「看長做短」的主線，結果大部分投資者的操作便是「快進快出」——大家先嘗試著買入那些還沒怎麼表現的板塊去「試盤」，如果不賺錢馬上就撤出來；如果賺錢，那賺最多5個點也要撤出來，然後再去尋找下一個潛在的熱點，市場便在這種快速的「熱點輪動」中猶猶豫豫地上漲。

3、「快進快出」的操作思路雖然很難賺錢，但卻能最大程度保障本金的安全，也使得市場現在很難出現明顯向下調整。去年市場四次反彈都有「投資主線」，這種「投資主線」的正面效果在於能夠集聚人氣和提振市場情緒，但是負面效果是在一個「存量資金博弈」的環境中，當資金都「奮不顧身」地衝進這些板塊之後，後續便沒有增量資金，造成A股市場每次在短暫的「脈衝式上漲」之後便會向下調整；而在當前普遍都是「快進快出」的行為模式下，雖然快速的「熱點輪動」讓大家很難賺到錢，但是投資者這種「賺一點就跑」、「打一槍換一個地方」的操作思路本身就說明大家的心態非常防禦、對可能出現的市場下跌高度戒備，市場要在這種環境下發生大幅調整的難度是很大的。

4、總結：從「基本面和流動性賽跑」的角度來看，A股市場大幅調整的條件是債市的先行調整；從「存量資金博弈」的角度來看，A股市場大幅調整的前提條件反而是先在一條「投資主線」的帶領下出現脈衝式反彈。由於債市對於流動性環境的變化最為敏感，因此接下來如果債券市場再次出現大幅調整，可能才表明流動性出現了超市場預期的收緊，我們接下來可以密切關注債市變化，將其作為股市變化的先行指標；另一方面，在「存量資金博弈」的環境下，只有出現一條「看長做短」的投資主線吸引資金持續流入，才會使A股市場面臨後續資金的壓力，因此未來如果我們觀察到A股在某條「投資主線」的帶領下出現脈衝式反彈的時候，反而才應該真正拉響撤退的警報。