【國君宏觀】進出口增速高位回落，不改向好趨勢——4月進出口數據點評

文：國君宏觀團隊 聯繫人：羅志恆、花長春

導讀：

進出口增速回落，但同比增速仍然較好，不必過於擔憂，貿易向好是大趨勢。

核心觀點

• 出口增速有所回落，不及預期，但不必過於擔憂，8%的增速仍然較快。出口增速回落可能受美國消費、製造業PMI下行影響，但美國的庫存周期和資本支出周期仍在，回落可能是短期影響。

• 進口回落反映了大宗商品價格大幅下行以及內需邊際轉弱。一般貿易進口和大宗商品進口都有所回落，意味著投資需求或在4月份有所回落。

• 受進口增速高位下滑影響而順差擴大，外儲回升，利於人民幣匯率穩定，但需警惕美國加息及縮表。

• 展望未來，在全球經濟一致性復甦背景及全球化仍是主流的背景下，驅動出口趨勢性改善。出口先導指數總體上持續上升，由於領先於出口1-2月，出口向好回升概率較大。內需方面有地產周期和設備支出周期的支撐，進口也將較好，但短期內可能受大宗商品價格拖累。

正文

事件：按美元計，4月出口同比8%，預期11.3%，前值16.4%。4月進口同比11.9%，預期18%，前值20.3%。順差380億美元，前值239億美元。

點評：

1、出口增速有所回落，不及預期，但不必過於擔憂，8%的增速仍然較快。

（1）出口增速當月回落，與全球經濟復甦的總體勢頭有所背離，也與韓國等周邊地區的加快不一致。出口增速回落可能受美國消費、製造業PMI下行影響，但美國的庫存周期和資本支出周期仍在，回落可能是短期影響。

按主要市場來看，除對日本出口增速上行外（從3.5%到13.3%），對東盟（從11.9%到5.3%）、歐盟（從16.6%到4%）和美國（從19.7%到11.7%）出口均有所下滑。由於對香港出口增速下降幅度較大（-4.8%到-15.3%），剔除對港出口后（12.06%）略高於一季度出口增速（圖1和圖2）。

（2）分商品類別看，基本全面回落。機電產品、高新技術產品增速均回落，分別為2%和1.5%，但回落幅度小於勞動密集型產業。勞動密集型產品大幅反彈（如服裝增速從22%降至5.4%，鞋類從23.4%下降至6.4%）。

圖1：進出口增速回落，順差擴大

資料來源：Wind，國泰君安證券研究。

圖2：對香港出口回落，扣除香港后出口高於一季度

資料來源：Wind，國泰君安證券研究。

2、進口回落主要反映了大宗商品價格大幅下行以及內需邊際轉弱。

（1）大宗商品價格普遍調整與去年同期價格高漲形成鮮明對比，價格因素拖累進口額。主要大宗商品整體進口增速41.3%，較3月大幅回落40個百分點。

（2）投資需求邊際轉弱。一般貿易進口增速下滑10.6個百分點至16.3%，剔除大宗商品的一般貿易進口增速9.6%，下滑4.9個百分點。大宗商品進口量也出現下滑，鐵礦砂、銅材、原油進口增速為今年內最低，鐵礦砂和銅材絕對量進口為半年新低。（圖3和圖4）。

（3）工作日同比減少1天，使得進口額也相對偏少。

圖3：4月進口回落，主要是大宗商品進口高位回落

資料來源：Wind，國泰君安證券研究。

圖4：鐵礦砂、原油和銅材進口量增速大幅下降

3、受進口增速高位下滑影響而順差擴大，外儲回升，利於人民幣匯率穩定，但需警惕美國加息及縮表。歐元區經濟反彈及法國大選風險解除、川普政策仍具不確定性，壓制美元。但後期需要警惕美國持續加息以及縮表超預期帶來的壓力。4月新增非農就業人數遠超市場預期，失業率創10年新低，再次驗證美國就業市場接近或處於充分就業，強力支持加息進程穩步推進。維持年內剩餘2次加息、下一次加息為6月、未來三年加息6-10次判斷，不排除前三季度加息、四季度暫停加息開始縮表。

4、展望未來，出口先導指數持續回升預示向好出口回升概率較大，進口在地產和設備周期支撐下也將增速較高。在全球經濟一致性復甦背景及全球化仍是主流的背景下，驅動出口趨勢性改善。海關公布的外貿出口先導指數4月環比繼續回升，較上月上升0.5個點（圖5）。根據出口先導指數領先出口1-2月的情況，出口向好回升的概率較大。但是要關注出口企業的成本上行壓力（圖6）。

維持經濟1季度反彈后平穩增長的判斷，預計2季度GDP增速略有回落至6.8%。國內經濟動能雖然邊際轉弱，但地產投資在長效機制加快建立及城鎮化進程、市民化程度加深的情況下年內增速大概率在5%。設備支出周期啟動，彌補了庫存周期尾聲的不足。中美設備支出周期同步復甦，美歐繼續加庫存，外需繼續復甦可期。

圖5 ：出口先導指數領先出口增速1-2月

資料來源：Wind，國泰君安證券研究。

圖6：需要關注出口企業的成本上行壓力

國泰君安證券宏觀研究團隊

花長春

研究所全球首席經濟學家/宏觀團隊負責人/日本一橋大學公共政策（公共經濟學）博士

長期從事經濟與金融的研究工作，曾就職於野村證券國際（香港）擔任經濟學家，以及香港金融管理局（HKMA）、國際貨幣基金組織（IMF，香港代表處）和亞洲開發銀行研究所（ADBI）從事宏觀經濟的研究工作。曾經發表過諸多關於經濟與金融的研究成果，包括房地產市場、地方融資平台、過剩產能出路、貨幣政策的轉型框架、人民幣國際化路徑等方面的宏觀、金融研究報告。2016 年9月回到內地工作，正式入職國泰君安證券股份有限公司，進入研究所工作。

解運亮

宏觀分析師/人民大學經濟學博士

曾供職於人民銀行貨幣政策司，從事宏觀經濟和貨幣政策監測分析工作，參與完成中財辦、人民銀行、商務部等多項重點研究課題，曾獲人民銀行重點課題一等獎。作品見載於《新華文摘》、《人大複印報刊資料》、《華爾街見聞》等知名期刊媒體。

羅志恆

宏觀分析師/財政科學研究院博士研究所

註冊會計師，著有專著、散文、詩詞及長篇小說約250萬文字，於核心期刊發表文章若干，擅長財稅分析。

魏鳳

宏觀分析師/南開大學世界經濟碩士研究所

CFA，經濟學背景，三年宏觀經濟研究經驗，邏輯清晰，在實體經濟、宏觀流動性等方面有紮實積累。