央行釋放兩大重磅信號 揭示此輪去槓桿特徵

昨日央行釋放兩大信號，一為去槓桿取得成效，二為公開市場重啟操作。

信號一：銀行同業和表外業務規模收縮，金融去槓桿效果顯現

金融時報刊文稱，央行去年推出宏觀審慎評估體系，從今年一季度起開始按季度考核金融機構。由於宏觀審慎考核對銀行的資產負債管理和流動性管理都提出了更嚴格要求，使得銀行開始主動調整同業資產和負債結構，銀行的同業業務和表外業務出現了明顯收縮，從目前來看，金融去槓桿效果已經顯現。

監管政策趨嚴及MPA考核是銀行同業及表外業務收縮主因。自今年一季度起，受銀監會「三違反」「三套利」「四不當」專項治理等政策以及央行宏觀審慎考核（MPA）的影響，銀行業開展同業及表外業務更為審慎，以滿足相關監管要求。2017年以來，監管部門對銀行同業業務以及表外業務的監管思路依然是去槓桿、去通道、防風險，其目的是縮短融資鏈條、鼓勵資金脫虛向實。

在此背景下，銀行同業業務及表外業務出現明顯收縮。

銀行同業業務是指商業銀行之間及其與其他金融機構之間的資金往來行為，主要包括同業拆借、同業存放、買入返售（賣出回購）、同業借款等。

從理論上看，同業業務的開展勢必造成存款類公司（商業銀行）對其他存款類公司或其他金融性公司負債的增加。因此我們根據可獲得的Wind統計數據，測算了2016年1月至2017年5月期間，存款類公司對其他存款類公司負債、對其他金融性公司負債兩項負債之和，與存款類公司所有負債的比值，來大致表徵同業存款與所有存款存量間關係，並以此作為衡量銀行同業業務規模的指標。此指標中包括中資全國性大型銀行以及中小型銀行。

從圖中可以看出，在此衡量銀行同業業務的標準下，自今年2月起銀行同業業務規模逐步下降，由圖中峰值點的2016年12月的20%回落至2017年5月的18.7%，處於去年以來較低位置，由於基數較大，同業業務規模的總量絕對值下降依然較多。從同業理財規模的角度來看，根據上海證券報7月7日的報道，自上月底以來，銀行理財收益率開始逐步升高，但銀行理財規模總體呈下降態勢，尤其是同業理財，2017年4月，銀行理財規模為30萬億元，而5月僅為28.4萬億元，下降1.6萬億元，其中同業理財收縮明顯。在MPA嚴格考核以及相關專項治理政策的約束下，銀行同業業務自今年2月份起出現明顯收縮。

但值得注意的是，同業存單作為同業資金的重要來源，從圖中可以發現雖然截至5月銀行同業業務出現明顯收縮，但6月同業存單發行量繼4月、5月國內商業銀行同業存單凈融資短暫下降后，6月發行量重新走高。截至6月30日，商業銀行6月同業存單合計發行20054億元，較5月環比大增62.82%，同時發行利率依然高企，出現6月量價齊升現象。究其原因，一是6月雖然同業存單發行量環比大增，但根據Wind數據顯示，6月同業存單到期量同樣較大，約有16314.8億元；二是年中銀行負債端壓力較大，可通過發行同業存單彌補資金缺口應對半年考核，集中發行同業存單攬儲；三是同業存單投資不納入廣義信貸，商業銀行可在LCR（流動性覆蓋比率）指標承受範圍內壓縮債券投資，適當配置同業存單。

銀行表外業務是指商業銀行從事的不列入資產負債表，但能影響銀行當期損益的經營活動。監管壓力下，銀行的資產負債表開始調整，將表外騰挪至表內進行「表外瘦身」。在探究金融去槓桿的問題上，表外業務亦是不可忽視的因素。在測算表外業務時，由於數據缺乏（一般只在年報中披露表外理財數據以及在《金融穩定報告》中披露銀行業年末表外業務餘額），我們無法估算其規模，對於表外理財來說，即使是理財手續費收入，也僅有招商銀行在2017年一季度報表中披露，受託理財收入29.65億元，同比下降約41%，反映出「表外理財納入廣義信貸MPA考核」等監管措施切實起到控制表外業務飛速增長的目的。同時，其他上市銀行2017年一季度較去年同期「手續費及傭金收入」大多亦出現負增長，五大行、股份行分別同比下降3.69%、0.19%，一定程度上印證了表外業務出現明顯收縮的推論。對於二季度來說，監管政策方向未變，將表外理財納入廣義信貸MPA考核逐漸步入正軌，且5月理財創十年最大降幅，表外理財收縮亦是原因，以此來看錶外業務很大可能繼續收縮。

由前文敘述可知，在宏觀審慎考核以及相關專項治理政策實施的背景下，銀行開始主動調整同業資產和負債結構，銀行的同業業務和表外業務出現了明顯收縮，金融去槓桿效果已經顯現。

央行時隔十二日重啟公開市場操作，完全對沖當日到期量。央行周二進行300億7天、100億14天逆回購操作，當日有400億逆回購到期。公開市場操作公告的措辭變化，顯示貨幣市場流動性處於較高水平的狀態或已近尾聲。央行周一公告稱，目前銀行體系流動性在對沖政府債券發行繳款和央行逆回購到期等因素后處於適中水平，7月10日不開展公開市場操作，為連續十二日暫停。當日有300億逆回購到期，凈回籠300億。值得注意的是，央行上周五對銀行體系流動性的描述為「處於較高水平」，周一則轉為「適中」。

央行貨幣政策或將依舊保持溫和，重啟公開市場操作維穩資金面。正如我們之前的分析指出，央行六月釋放流動性是為了緩和前期監管壓力帶來的銀行間市場恐慌情緒，保證跨季資金穩定；而六月份公布的實體數據顯示，雖然我們仍處在庫存周期和地產周期的尾聲，但是央行「不松不緊」的貨幣政策並不會發生轉變，隨著流動性的逐漸回籠，銀行的資金壓力將會逐漸提升，七月前兩周到期資金量為7095億元，包括400億元14天逆回購到期，4900億元28天逆回購到期，1230億元6個月MLF到期和565億元一年期MLF到期，並且疊加稅期的擾動，市場承受流動性壓力。稅期和貨幣政策到期峰值過後，監管政策或仍保持緩和，利率可能緩步回落。央行時隔12天重啟逆回購，緩和市場承受的流動性壓力，維穩資金面，這也與我們認為的七月債市將會「前緊后松」觀點一致。

二者結合來說，此輪去槓桿的特徵是階段性漸進去槓桿，在去槓桿效果顯現的情況下，央行貨幣政策或將依舊保持溫和，旨在維穩資金市場，有利於長期利率平穩。