【推薦】黃震：數字貨幣交易市場亟待監管介入

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作者黃震系人民大學重陽金融研究院高級研究員，本文刊於8月8日微信公眾號「黃震互聯網金融」。

在當前全球金融科技創新加速的背景下，特別是在國內「互聯網+」浪潮帶動下，在區塊鏈基礎上創生的比特幣等「虛擬貨幣」，催生了打著「數字貨幣」、「數字資產」旗號的另類理財市場。

隨著2016年數字貨幣被列為央行研究課題，國際國內匯率問題備受關注，比特幣也被投機爆炒，部分國產虛擬貨幣也跟著火熱起來。目前火熱的「數字貨幣」，大多數只不過在比特幣參數基礎上做一些修改生成的「山寨幣」，並不是央行發行的數字貨幣，更不是具有法定意義上的主權貨幣。目前在境內所謂的「數字貨幣」、「數字資產」品類多達數百種，一些「數字貨幣」或「數字資產」面市后交易價格波動幅度起伏，引來了不少投資者參與交易。

據筆者調查，市面上所謂「數字貨幣」、「數字資產」大多為圈錢工具，暗藏的風險正在積聚。由於美國總統川普當選后加大了全球金融市場的不確定性，部分地區出現了戰爭和動亂加劇了人們的危機意識，而比特幣等所謂「數字貨幣」具有規避國家外匯管理進行財產轉移的功能，被視為「避險資產」而備受追捧，最近比特幣和一些所謂數字貨幣價格不斷高漲，出離人們的想象。因此筆者呼籲監管當局儘快適當介入「數字貨幣」與「數字資產」交易市場管理，保護個人投資者利益，維護金融穩定與國家安全。

一、「數字貨幣」或「數字資產」交易市場的來歷

2008年11月，一個化名「中本聰」的神秘人物在某隱秘的密碼學討論小組中發表了一篇《比特幣：一個點對點的電子現金系統》的研究報告，論文詳細講述了如何利用密碼學製造一種虛擬貨幣的方法，接著提出了比特幣的概念，希望建立一套基於密碼學原理而不是基於信用，使得任何達成一致的雙方能夠直接進行支付，從而不需要第三方中介的參與的電子支付系統。比特幣試圖超越國家主權發行所謂虛擬貨幣，無法得到主權國家的認可，因而並非法律意義上的貨幣。

比特幣攜「虛擬貨幣」之名進入以後，擁有了更多的買賣者，被一些投資人視為「數字資產」進行投資。自從比特幣火熱之後，各種國產山寨幣「數字貨幣」與「數字資產」層出不窮，多達上百種。國產的虛擬貨幣複製起來成本低廉且相當容易，只需要對比特幣的客戶端代碼參數進行簡單修改，就能開發出一款虛擬貨幣。目前，國內虛擬貨幣在生產、交易、運營的各個環節，已經成為一個產業鏈。同時，這種國產虛擬貨幣魚龍混雜，存在著經營難以為繼、研發者圈錢跑路、非法集資等風險。然而，目前國產虛擬貨幣產業卻處於一個無人監管的「灰色地帶」，也為數字貨幣和數字資產行業的發展埋下了隱患。

一方面，虛擬貨幣的風險不在於虛擬貨幣本身，而在於各類大大小小、花樣百出的交易平台。近一段時間來，平台跑路、破產及非法交易事件連發：2013年12月，浙江警方破獲國內首例比特幣詐騙案，500餘人因比特幣交易平台GBL跑路受騙，涉及金額2000萬元；美國監管機構關閉「絲綢之路」網站，以販毒和協助洗錢查扣超過17萬個比特幣…2015年4月，曾經風光一時的世界最大比特幣交易所MT.Gox已正式啟動破產程序。作為一種新興理財產品，虛擬貨幣交易規則不透明，往往不知道誰在發行，誰在「操盤」，眾多風險已然暴露，自詡「自由貨幣」同時還頻頻捲入洗錢、毒品等非法交易。

另一方面，從雨後春筍一般湧現本土「數字貨幣」來看，其本身更容易變為遊資的炒作工具。眾多自發設立、無牌照無註冊的比特幣交易網站的背後邏輯，不外乎「只能漲不能跌」，交易越活躍越好，手續費收入更是多多益善。—些虛擬貨幣設計者的本意不再是開放透明，恰恰是「擊鼓傳花」的一己私利。更加值得警惕的是國內「數字貨幣」可能淪為非法集資、資金傳銷的道具，近期所謂「ICO」在地下市場盛行，亟待監管介入監測和規範。

二、比特幣交易平台和虛擬貨幣運行風險分析

(一)交易所的違規風險

1、幣和錢的管理風險。錢的管理意味著平台是否會出現圈錢跑路的風險，幣的管理意味著是否會出現惡意丟失。美國已出現此類案例。開發者大量持幣，所以他們會成為這個山寨幣種最大的莊家，一旦有足夠的資金進入其中，莊家極可能大量拋售。一旦價格狂跌，或者莊家作弊的信息傳出，那麼這款山寨幣的生命也就走到盡頭，受損的當然是大量散戶。另外，交易平台也有部分會與山寨幣發行者勾結，從中獲利。2013年10月，註冊地位於香港的GBL平台跑路，捲走超過2000萬元人民幣；自稱賬戶設在美國的「Bitfloor」宣布價值25萬美元的比特幣被盜后，也於2013年4月宣布關閉交易，表示「行情形勢已經失控」。

2、過高的金融槓桿風險。金融行業高槓桿意味著可能衍生高風險。高槓桿投資所引發的投資糾紛、企業破產、公司倒閉案例不勝枚舉，早在1995年，具有230多年歷史、在世界一千家大銀行中按核心資本排名第489位的英國巴林銀行宣布倒閉，這一消息當時在國際金融界引起了強烈震動。百年老銀行轟然倒塌原因在於巴林銀行的子公司巴林期貨新加坡公司，因持有大量未經保值的期貨和選擇權頭寸而導致巨額虧損。採用高槓桿風險投資，在期貨市場上追求投機收益，同時缺乏對倉位的限制和止損機制是巴林銀行倒閉的根本原因。在高槓桿投資面前，一旦遭遇到了風險，即使是巴林銀行這樣的百年跨國銀行，都會在頃刻間面臨崩潰，更何況普通投資者。所以，股神巴菲特有一句名言：永遠不要高槓桿投資。但是，對許多投資者來說，巴菲特的警言卻敵不過高槓桿的誘惑，尤其在市場出現順風順水的情況下，高槓桿投資令一部分人大發橫財，從而產生了巨大的刺激效應，當越來越多的投資者進入高槓桿領域時，也往往是市場風險畢露的轉折點，一旦市場逆轉，投資市場便會血流成河。

3、自己坐莊的風險。而與比特幣發行方和交易平台分離的情形不同，「山寨幣」等虛擬貨幣的發行方和交易平台往往是一家，「既當裁判員、又當運動員」，對投資者來說，風險更是有增無減。山寨幣和比特幣最大的區別就是，莊家和交易平台作弊的空間很大，平台自己坐莊容易出現風險的隱患點。莊家想賣幣就運用資金推動幣價上漲，吸引散戶接盤。想買幣就推動幣價下跌，把散戶的幣廉價收走。一般山寨幣剛面世價格猛漲，而到後期價格會大幅下降。所以能不能賺錢，全看接盤早晚。

4、違規經營風險。一些虛擬貨幣交易平台網站其備案資質多為電子商務或網路諮詢。但隨著市場規模持續放大，金融權益類交易成為其業務主體，甚至不乏涉嫌違規行為。比如，《中華人民共和國證券法》第十條規定，未經依法核准，任何單位和個人不得向不特定對象公開發行證券。但在「某寶聯交所」的網站，其以虛擬幣為交易幣種，以拆分持有、權益分紅的方式公開發行理財產品，還定期發起線上股東分紅投票，存在涉嫌違規經營的風險。

(二)虛擬貨幣的違規風險

1、比特幣的風險

關於比特幣的風險隱患，早在2013年12月5日，央行等五部委發布《關於防範比特幣風險的通知》后，央行在答記者問時對目前比特幣的風險進行過解答，認為：目前，社會公眾對比特幣還缺乏足夠了解，一些個人出於跟風或者投機的心理持有、使用和交易比特幣。如果將比特幣定性為特定虛擬商品，法律上並沒有明令禁止其交易，可能存在以下幾種突出的風險：

一是較高的投機風險。比特幣交易市場容量較小，交易24小時連續開放，沒有漲跌幅限制，價格容易被投機分子控制，產生劇烈波動，風險極大。普通投資者盲目跟風容易遭受重大損失。同時，比特幣的相關交易市場仍處於自髮狀態，可能存在交易對手方風險、資金安全風險和清算結算環節的風險等，投資者合法權益難以得到有效保障。

二是較高的洗錢風險。由於比特幣交易具有匿名性和不受地域限制的特點，其資金流向難以監測，為洗錢和恐怖融資活動提供了便利。

三是被違法犯罪分子或組織利用的風險。目前，國際上已經出現了利用比特幣進行的毒品、槍支交易等犯罪活動，相關案件已經被查處。同時，各比特幣交易網站的狀況參差不齊，一些網站沒有經過合法註冊，涉嫌非法經營；一些網站安全防範和抗風險能力差，容易發生黑客攻擊或網站經營者捲款潛逃等事件。

2、其他虛擬幣的風險

比特幣的飛速發展引發了一大批模仿者，開發出一系列類似比特幣的新型虛擬貨幣。目前，各大虛擬貨幣交易平台上已有幾十種不同的新型虛擬貨幣可以交易。這些新型虛擬貨幣與比特幣的原理基本相同，都是由不同的虛擬貨幣演算法進行支撐，如Ripple幣、萊特幣等。它們除了具有比特幣相同的風險外，還存在以下幾類更加突出的風險：

第一，信用風險。新型虛擬貨幣基於「演算法」和圈內人互相的信用，如果得不到認可，本身沒有什麼價值，甚至會被市場淘汰。而法定貨幣以國家信用和國家綜合實力特別是黃金儲備為基礎和後盾，無論政府債務危機多麼沉重，仍可天然地為市場所接受。傳統虛擬貨幣雖然沒有國家信用基礎，但都有作為發行機構的企業進行信用擔保。而新型虛擬貨幣既無國家信用基礎，又無企業信用擔保，卻具有支付功能和信用功能，一旦遇到償付危機，就可能一文不值。

第二，市場操縱風險。因為虛擬貨幣可以通過組建「礦機」挖取，若大資金在某虛擬貨幣尚未紅火之時，投入大量資金開採虛擬貨幣並在市場上逢低吸納，當其在市場上佔有一定比重時，如15%以上，便可能操縱整個市場。相對於股票市場中的小盤股而言，操縱一個新興的非比特幣的虛擬貨幣市場更為容易。普通投資者在這樣的市場中想要賺錢難度極大。

第三，流動性風險。虛擬貨幣目前還只是一種約定貨幣，如果發行人非主觀性的不能滿足消費者的回贖需要，就會形成流動性風險。虛擬貨幣的發行規模越大，這種風險發生的可能性越大，同時商務活動虛擬網路化進程的不斷加快更有進一步放大這種風險的趨勢。在虛擬網路中，所有的商務活動都表現為貨幣信息的傳遞和調配。在網路內流動的不再只是貨幣現金，其代表的貨幣量遠遠超過了實際的貨幣擁有量，這很容易引起經濟泡沫。此外，一些突發事件，諸如重大的安全事故、市場的不利傳聞等也會使消費者拒絕使用虛擬貨幣，要求回贖，從而導致流動性風險的發生。

3、山寨幣的風險隱患

界定比特幣和其他山寨幣等虛擬貨幣的要素有三個：

第一，發行方式。比特幣等虛擬貨幣不依靠特定貨幣機構發行，它依據特定演算法，通過大量的計算產生，是去中心化的發行方式。每個不同的終端節點負責維護同一個賬本，而這個維護過程主要是演算法對交易信息進行打包和加密。而有一些山寨幣是採取拉人頭的傳銷方式，用戶每介紹一個人進入，如果這個人投資購買該山寨幣后，上游介紹者則會獲得一些山寨幣作為獎勵。

第二，交易方式。比特幣等虛擬貨幣是市場自發形成的零散交易，形成規模后逐漸由第三方建立交易所來完成交易。而一些山寨幣是自己發行，並自建平台來進行交易。

第三，實現方式。比特幣等虛擬貨幣本身是開源程序，在Github社區維護。其總量限制的參數和方式，均顯示在開源代碼中。但一些山寨幣本身所謂的開源是完全抄襲了別人的開源代碼，且沒有使用開源代碼來搭建程序，所以其本質跟Q幣一樣是可受網站控制的。

經過調研，我們認為山寨幣存在以下方面比較突出的潛在風險：

(1)非法營銷手段。山寨幣的營銷需要遵循相關的商品營銷法律，有法律依據的要嚴格依照法律規定，特別是在營銷中違反《廣告法》作虛假宣傳的必須要禁止，防止惡意炒作。

(2)傳銷模式風險。有些山寨幣通過拉人頭的傳銷方式進行擴散，這是應當禁止的，山寨幣可以做的有流通、交易、投資產業，但不能做傳銷。山寨幣在推廣過程中，大量利用了普通網友的力量，首先是免費將提前挖出的山寨幣免費送一部分給網友。得到免費贈予的網友們希望自己手上的山寨幣增值，所以會不遺餘力地在QQ群、微信群、論壇上發布消息，吸引更多人參與，一旦有足夠的資金進入，開發者很有可能會套現。

(3)非法集資風險。有些不是運用區塊鏈技術的山寨幣，類似Q幣，是有中心機構發行的，而且有的幣種由自建平台進行交易，資金並未實行銀行存管或第三方託管，在自己的平台上形成資金池，一旦出現信用違約，則出現投資者損失，這其中蘊藏了較大的非法集資風險。

(4)非實名制風險。一些山寨幣理財在賬戶管理中並未接入實名制，落實賬戶實名制是應該重視的問題。匿名或弱實名在賬戶出現盜竊、抵賴付款、冒充身份時，容易發生投資者與平台的糾紛，實名制則可以更好地保證交易安全、準確、可靠。

(5)操縱市場風險。一些設計山寨幣的團隊，在山寨幣推向市場之前，自己先組織將山寨幣發行總量一部分據為己有，行業內叫預挖。這個比例一般是百分之五到百分之十，極個別者甚至達到百分之九十。在山寨幣營銷推廣后，如果山寨幣在交易市場上市，就逐步拋售預挖的山寨幣，造成價格波動，違規操縱市場。

三、數字貨幣與數字資產行業規範管理建議

現代市場及金融體系中，貨幣均是運作的基礎，而投資者是組成市場的主體。如果交易平台不能保護投資者的權益，監管約束風險就是必然之舉。當前所謂「數字貨幣」已超出網路遊戲幣範疇，又不適用金融牌照，這一過程資金存在無監管的風險。而針對數字貨幣、數字資產行業近年發展態勢，建立、完善統一的虛擬貨幣監管體系已成為市場新需求。

(一)嚴格依照法律規定，清理虛假宣傳

在新《廣告法》已出台的背景下，各類交易平台應當嚴格依照法律進行宣傳推廣，對於打著「數字貨幣」或「數字資產「名義進行違法宣傳行為，在發現后應當及時進行勸導、整治、規範，整治不合格的依法予以清理。

(二)取締傳銷、非法集資等犯罪行為

根據刑法規定，傳銷和非法集資都是刑事犯罪案件，打著「數字貨幣」或「數字資產」名義，採取傳銷形式擴散、圈錢進行非法集資活動都是應當禁止、及時取締的，應當利用刑法嚴厲打擊利用數字貨幣名義進行的金融欺詐行為。

(三)建立賬戶管理實名制和資金託管辦法

不論是在數字貨幣依託的交易平台，還是數字資產交易平台，都應當建立賬戶管理實名制和資金託管辦法，保證資金流動透明清楚、能夠監測追蹤，防範捲款跑路和洗錢事件發生無處可尋。

(四)加強媒介公開宣傳引導

對於數字貨幣需要媒體加強公開宣傳，可將數字貨幣的運作原理製作成動畫宣傳片等形式向普通大眾形象生動地闡釋清楚，將一些炒作、牟利的方法和相關案例通俗地告知普通民眾、大眾投資者，提高他們的風險意識和辨別能力。

(五)節點管理和介面管理

由於高度的網路化，很多經營所謂「數字貨幣」的公司其註冊地址與交易發生地、終端伺服器並不一致。因此，對於數字貨幣與數字資產的管理不能僅以公司註冊地進行管理，應將交易發生地、終端所在地視為管理規範的節點、入口。

(六)引入舉證責任倒置原則

當前「數字貨幣」交易引發的糾紛越來越多，欺詐、跑路案件屢見不鮮，當投資者與交易平台或理財平台發生糾紛后，錢、幣、文件等大部分掌握在平台之手，投資者往往處在一個較為弱勢的地位，很難獲取證據資料，因此有必要引入舉證責任倒置原則，在投資者或消費者無法舉證的情況下，由平台來舉證。

(七)構建行業自律機制

數字貨幣和數字資產行業要得到健康發展，不僅需要政府的監管，還需要構建自律機制。特別是要逐步形成行業的公約、標準，能夠開發出交易信息集中和分析系統，能夠檢測大額不合規交易。通過這種自律機制，能夠增加數字貨幣或數字資產從交易者到管理者的合法性和信賴度，防止數字貨幣數字資產利用者和交易者通過虛擬交易平台洗錢和支持其他違法犯罪行為。

(八)加強投資者教育和保護

目前個人投資者急需加強金融常識和風險管理方面的教育。數字貨幣與數字資產的投資者也需要冷靜的頭腦。不盲目跟風、充分了解、量力而行，充分認識目前打著數字資產或數字貨幣交易市場中的風險。因此，投資者需要警惕披著數字貨幣或數字資產創新「外衣」的風險和騙局。

總之，雖然境外已有一些國家和地區將比特幣列為「數字資產」或「數字商品」，但目前「山寨幣」「數字貨幣」交易市場上的混亂狀態不是投資，而更多是投機成分，這些都需要投資者、監管者保持足夠的警惕。真正的數字貨幣應該是由央行統一進行發行和管理的主權貨幣。真正的交易平台，是靠公開、公平、透明來支持，而不是靠虛假宣傳、坑蒙拐騙來吸引投資者。在國際貨幣市場動蕩之際，所謂超國家主權的「虛擬貨幣」進一步加劇了其中的風險，盲目無序發展有可能摧毀數字貨幣和數字資產這一類新生產物。及時制止非理性的炒作和傳銷，客觀上將挽救數字資產與數字貨幣本身的發展前景。對投資者而言，假如市場變成高度投機的炒作市場，恐怕才是真正的災難。根據全球數字資產與數字貨幣發展的進展，由國家央行主導發行數字貨幣並進行有關監督管理已成大概率趨勢，逐步建立及完善數字資產和數字貨幣的准入制度和經營規範勢在必行。（歡迎關注人大重陽新浪微博：@人大重陽，）

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