一帶一路融資 | 央行副行長殷勇：發揮開發性金融的槓桿作用，撬動私人資本參與【走出去智庫】

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走出去智庫觀察

根據人民銀行副行長殷勇的預測，「一帶一路」建設可覆蓋全球接近70%的人口，基礎設施投資缺口每年將會超過6000億美元，資金缺口巨大。與此同時，亦如殷勇副行長指出的，「一帶一路」沿線約一半國家的主權信用評級都在投資級以下，央行在支持「一帶一路」建設的同時，必須思考如何防範融資風險。

走出去智庫（CGGT）認為，基礎設施建設離不開金融機構的支持。在2014年就提出建立亞洲基礎設施投資銀行、絲路基金等開發性金融機構，正是對「一帶一路」倡議的有力承諾。然而，傳統開發性金融的弊端在於只服務於少數大項目，不僅存在道德風險，還仿若杯水車薪，不能夠解決廣泛的「一帶一路」項目建設需求。因此，如何更好的發揮開發性金融機構的政策支持作用，需要在思路上有創新之舉。

殷勇副行長近期在首屆金融四十人伊春論壇上發表演講，闡述其對開發性金融如何發揮槓桿作用，撬動更多私人資本參與「一帶一路」建設的思考。走出去智庫（CGGT）轉發此文，供企業制定海外投資融資方案時參考。

要 點

1、「一帶一路」全部覆蓋區域中的基礎設施投資缺口將會超過每年6000億美元。

2、開發性金融的傳統模式很難滿足「一帶一路」的巨大資金需求。我們要儘可能發揮開發性金融的槓桿作用，提升開發性金融的效力。

3、發展家和新興市場整體經濟增長率一直都是大大超過全球平均水平和發達國家水平。也就是說，只要開發性金融投資足夠分散，在較長時間內，總體上能夠資金安全，同時會有不錯的盈利前景。

正 文

「一帶一路」建設可覆蓋全球範圍內接近70%的人口，這意味著，「一帶一路」建設的資金需求量較為巨大。依據亞洲開發銀行所做測算，從2016年至2020年的五年時期中，除外，亞太地區國家僅在基礎設施投資方面的需求大約為每年5030億美元，但公共部門和私人部門的資金供給量總額僅為每年1960億美元，由此可見，供給量和需求量之間的差額將達到每年3070億美元，約佔所涉及地區GDP的5%。按照這一比例進行推算可知，「一帶一路」全部覆蓋區域中的基礎設施投資缺口將會超過每年6000億美元，這一巨大缺口的背後含義不言而喻。

另一方面，由對覆蓋亞太地區主要國際金融機構資本金規模的所做統計可知，以開發性為主的主要國際金融機構的資本金總規模不過5134億美元，換言之，即便將上述所有開發性金融機構的資本金全部用於投資「一帶一路」基礎設施建設，也還不能彌補這一項目一年所需的資金量。所以，資金是「一帶一路」建設的關鍵。毫無疑問，對於「一帶一路」建設資金需求的滿足，開發性金融應發揮主要作用。

在傳統的開發性金融中，我們通常對選定的項目直接開展貸款融資，但開發性金融資金有限，可用資源往往被少數項目全部佔用，很難發揮槓桿效應以滿足更多項目的資金需求。

與商業性金融不同，開發性金融採用保本、微利的基本模式，這一模式隱含一定程度的暗中補貼，主要體現為利息補貼。由於補貼沒有顯性化，我們在進行談判和做出決策時往往意識不到這種補貼的程度。同時，由於開發性金融看上去還可以微利，受益國家對這種暗補往往並不買賬。

此外，開發性金融的資金成本相對較低，導致不同國家或不同項目之間存在攀比情況。由於開發性金融往往對少數項目提供大量的資金支持，項目集中度比較高，其在項目建成后存在比較大的道德風險，比如選擇性違約，也就是「賴賬」風險。因此，開發性金融的傳統模式很難滿足「一帶一路」的巨大資金需求。

放眼國際，在動用政府資金髮揮資金效益方面，過去幾年中的確出現過一些有益做法，值得我們在「一帶一路」建設中進行參考和借鑒。比如，在次貸危機期間，美國為了應對危機，推出了7000億美元的不良資產處置計劃。美國為了設計好這一救助計劃，進行了不少思考。以一家問題銀行為例，這家銀行有一萬億美元左右的總資產，卻只有250億美元的資本金，這意味著其具有40：1的槓桿，風險較高。為了化解這家銀行的風險，美國政府出資5000億美元收購其資產，使銀行的總資產由一萬億降至5000億。對應同樣的250億美元資本金，這家銀行的槓桿被降到20：1這一安全邊界。

但是，這種方法存在缺點：為了救助這一家銀行，政府要動用5000億美元進行收購，幾乎用光了7000億的救助資金。還有另一種解決問題的思路，政府向這家銀行注入250億美元的新資本金，使這家銀行的資本金達到500億美元，槓桿率變成20：1。這樣，政府僅僅出資250億美元，數額較小，政府可將其他救助資金用於更多金融機構。最終，美國政府採用了注資等更好的形式來發揮資金的槓桿效用，例如，向出現風險的金融機構注入股本金，通過聯邦存款保險公司對銀行的新發行債務提供擔保。「注資+擔保」的模式成為政策設計的關鍵。

歐元區為了應對歐洲主權債務危機，推出一項稱為「容克計劃」的歐洲投資計劃。這個計劃在2014年推出，2016年進行擴容，時間延長到2020年，這個計劃的主要要義，是歐盟出資260億歐元，加上歐洲投資銀行出資75億歐元，兩者相加共335億歐元的種子資金，通過採取擔保、劣后級股權的方式，力求撬動總共5000億歐元的投資規模，服務歐洲基礎設施投資、中小企業融資、教育、科研創新等融資需求，槓桿率大概是15倍。到2016年底，項目簽約金額達到1266億歐元。實際取得槓桿率達到15.2，用少量資金撬動了大額資金，對於歐洲應對主權危機和復甦經濟起到了很好的作用。

國際貨幣基金組織對受援國進行資助的時候，在機制設計上有兩個重要的理念。一個是撬動私人的資本，國際貨幣基金的資金從來不是用來滿足受援國所有融資需求，而是通過產生帶動催化作用，使得私人資本跟進對救援國的融資。另一方面，受援國家與國際貨幣基金組織一起制訂改革計劃，促進經濟結構改進完善，從而增加市場信心，產生相應的政策槓桿效應。雖然國際貨幣基金救助有不少爭議，但是我們看到，在絕大多數情況下，國際貨幣基金出手之後，絕大部分危機能夠比較快得到穩定。

了解國際上動用政府類資金產生更大效益的這些方式，對於我們更好解決一帶一路建設中的巨大資金需求，以及更好完善開發性金融機構融資模式，有一定的啟發作用。

我們要儘可能發揮開發性金融的槓桿作用，提升開發性金融的效力。有四個方面值得探討。

第一，開發性金融有限的資金應當儘可能用於股本投資，從而撬動更多的債務融資。

第二，開發性金融資金應當儘可能用作劣后級資本，承擔更多風險，從而撬動更多的股權投資跟進。

第三，儘可能採取公私合營模式，更多撬動私人部門投資。

第四，開發性金融資金應當儘可能投資基礎設施、國家安全相關的正外部效應強的項目，給市場、給一帶一路沿線國家提供更多的公共品，從而撬動其他更多項目的投資，使得其他項目在商業上更具有吸引力和可持續性。

一帶一路建設面臨比較多的風險，約一半國家的主權信用評級都在投資級以下。發揮資金的槓桿效用以後，就可以運用分散化的手段完善一帶一路開發性融資的風險管理，有限的開發性金融資金，就可以避免集中在少數大型項目上。否則一旦出現風險，損失會比較大。這樣就為我們提供了一個新的防範開發性金融風險的思路。

一帶一路建設覆蓋100多個國家，基本都是發展家和新興市場。根據過去多年的統計，發展家和新興市場整體經濟增長率一直都是大大超過全球平均水平和發達國家水平。也就是說，只要開發性金融投資足夠分散，在較長時間內，總體上能夠資金安全，同時會有不錯的盈利前景。如果我們遵循保本微利的模式，進一步把盈利作適當讓步，還能撬動更多的資金。

同時，按照這樣的模式，開發性金融不是單刀直入、單打獨鬥，而是和其他資金一起進行項目融資，這樣可以避免道德風險以及攀比，儘可能發揮市場性機制的作用。

最後，在開發性金融過程中，不可避免會有幣種選擇的問題。具有吸引力的項目，經常會面對不少的國際競爭。我們經常遇到這種情況，美國、日本、歐洲實行零利率、負利率政策，日本10年期國債利率僅為0.05%，美元10年期利率也在2.2%左右，在國際上融資絕對成本相對較低，而人民幣10年期國債利率則達到3.5%左右的水平，因此給人形成的印象是我們的資金沒有競爭力。這種認識可能不準確。

對上面的這個問題，我們可以從兩個方面理解。第一，如果金融市場足夠發達，兩種幣種可以通過貨幣掉期操作進行轉化。第二，我們也能提供多個幣種的融資選擇。外匯儲備包含全球所有發達國家和新興市場國家的貨幣。如果融資需求中有其他幣種需要，是能夠滿足需求的。

由於我們的人民幣池子相對而言更大，所以我們在提供人民幣資金方面更有相對競爭優勢，人民幣應該能夠在一帶一路建設中發揮更大作用。

演講人簡介

殷勇

清華大學自動控制和企業管理雙學士、系統工程博士，哈佛大學公共管理碩士。長期在外匯管理局系統工作，2016年12月，任人民銀行黨委委員、副行長。

機構簡介

金融40人論壇（China Finance 40 Forum,CF40）成立於2008年4月，是最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平台，專註於經濟金融領域的政策研究與交流。論壇正式成員由40位40歲上下的金融精銳組成，即「40×40俱樂部」。論壇以前瞻視野和探索精神，致力於夯實金融學術基礎，探究金融界前沿課題，推動金融業改革實踐，為民族金融振興與繁榮竭盡所能。

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