存量資金博弈 股市上下兩難

短期出現量價背離現象

上周五，滬指報收3192.43點，上漲0.14%。滬指上周累計上漲1.1%，6月累計上漲2.4%，上半年累計上漲2.8%。筆者認為，6月末資金面意外好轉，股市下跌驅動並不強，但由於監管趨嚴、去槓桿持續、題材接續性偏差，市場整體處於高位振蕩階段。

上漲氛圍初步形成

6月末，資金面意外好轉減輕了市場的憂慮情緒。今年6月，受MPA（宏觀審慎評估）考核、財政繳稅、美聯儲加息預期等因素影響，市場流動性面臨不小壓力。但是之前監管升級，壓力集中釋放，大盤4、5月的大幅下跌，已經提前釋放了大部分壓力，真正到了6月，資金面反而出現偏寬鬆的跡象。Shibor隔夜拆借利率在6月21日升至最高點2.8890%之後，出現持續大幅回落，截至6月30日報2.6180%。Shibor隔夜拆借利率持續下跌意味著銀行資金充足，市場憂慮情緒減弱。此時市場資金較多，現金保值能力不強，投資者進入股市，從而拉動主要股指上漲。

圖為Shibor隔夜拆借利率走勢

圖為在岸市場美元兌人民幣匯率走勢

此外，上周以來，歐洲央行、英國央行和加拿大央行收緊貨幣政策預期意外升溫，歐元、英鎊、加元狂飆，再加上一系列疲弱的美國經濟數據，令投資者質疑美聯儲是否能夠在今年再次加息以及川普能否落實促增長計劃，美元指數持續下挫，上周下跌1.6%。美元指數在今年1月3日升至近14年的新高103.82，在6月30日觸及2016年10月4日以來的最低水平95.47，低於川普勝選當日（11月8日）低點95.88。與此相應的是，眾多企業、投資機構紛紛將美元兌換成人民幣，引發上周人民幣匯率大漲。截至6月30日19時，境內在岸市場美元兌人民幣匯率（CNY）觸及6.7796，盤中創下去年11月以來最低點6.7594，即在岸市場人民幣創下過去7個月的新高。人民幣升值從貿易角度看，不利於出口的進一步改善。但是，人民幣升值會對虛擬經濟有利，會有大量國際熱錢因人民幣升值預期湧入，股市作為虛擬財產會受到追捧。

以上證50為代表的結構性牛市特徵已十分明顯，但值得注意的是，從反彈周期來看，目前最強的指數上證50、滬深300已經反彈了八周，處在斐波那契數列的變盤窗口之上。

金融監管仍有加強空間

上半年宏觀經濟延續了2016年下半年以來企穩向好的態勢，多項宏觀經濟指標有所改善，名義GDP增速由上年底的8%攀升至11.8%，比上年同期高出4.8個百分點，為2012年上半年以來的最高水平，並持續高於實際GDP增速。然而，二季度，A股與境外上市公司股價走勢迥異，反映出A股的下跌並非是基本面推動的，更多是源於金融監管、流動性和交易層面因素。

今年以來，包括「一行三會」在內的監管層均在加碼金融監管，金融安全上升至國家戰略。為了保證金融做減法，中央銀行在信貸額度上面也保持適當的彈性，M2（貨幣和準貨幣）的同比增速在5月已經下降到9.6%，按目前的節奏，未來M2增速仍可能保持較低增速，全年水平或無法達到12%的預設目標。

證券市場對監管的敏感度非常高，一旦監管風聲再起，市場可能迅速做出反應。6月以來，證監會先後多次減少IPO核發數量，市場監管升級，新股發審否決率由去年的7%上升至今年上半年的14%。伴隨新股「稀缺性」降低，新股上市后平均「一字板」天數由1月和2月的10天和13天降至6月的6天。6月23日的統計顯示，新股平均回報為153%，較上年同期大幅下降。但是，證監會在上市公司的退市制度、財務造假的懲戒制度和投資者權益的保護制度等方面幾乎沒有明顯的進展，筆者預計下半年金融監管仍有加強空間，政策風險繼續存在。也就是說，在監管趨嚴、去槓桿持續、題材接續性偏差情況下，投資者持股難度較大。

場外資金謹慎觀望

成交量依然是限制大盤反彈高度的重要因素，6月最後兩個交易日量能持續萎縮。上周四、周五滬市成交額分別為1472億元和1432億元，量能持續萎縮，且絕對量能低於1500億元，顯示市場對當前行情依然迷茫、謹慎。在連續反彈后，增量資金遲遲不能介入，市場趨勢性行情難以形成，還有反覆的可能。從周線看，大盤迴調測試3050一線支撐，反彈也在情理之中，現在的市場狀態是橫盤整理，且是縮量的。從另一個角度來看，不放量甚至縮量說明換手率低，主力資金不論有無主觀套現意願，客觀上都沒有套現機會，從而限制了大盤的下跌空間。

圖為最近5日主力資金凈流入行業（單位：億元）

與滬指相比，創業板指數表現令人失望，上半年跌幅7.34%。創業板從最高點4037點跌到目前的1800點附近，跌幅達到55%。從創業板內部公司估值水平看，市盈率100倍以上的股票依然大量存在，直觀看有投資價值的股票依然鳳毛麟角。本周初創業板指數可能拖累市場走勢，因為該指數還沒有消化60日均線壓力。

從股市主力資金流向數據來看， 6月30日，A股凈流出57.18億元，當周累計凈流出368.67億元。過去的一周，在全部61個行業中，僅有7個行業獲得主力資金凈流入，其中，木業傢具凈流入5.03億元，鋼鐵行業凈流入2.26億元，其餘5個行業凈流入均不足1億元。而凈流出行業排名前三名的是，房地產凈流出7.72億元，水泥建材凈流出5.58億元，軟體服務凈流出5.13億元。由此可見，凈流出的行業遠遠多於凈流入的行業，並且凈流出的資金也遠遠大於凈流入的資金。

圖為上證指數周線走勢

從上證指數的周線看，上周陽線基本吃掉前周的上影線，這種形態叫做反推上影，顯示出本周還有沖高要求。不過，上周成交量太小，明顯小於五周平均成交量，成交量有背離的跡象。綜上所述，筆者認為，當前股市多空因素交織，就短期而言，爆發突破性大漲的概率不大，本周大盤沖高回落的概率相對較大，但回落空間也是較為有限的。（紫雲起研究所）