高收益債周報：3月PPI環比大概率負增長 PPI同比下行趨勢確認

總體結論

1、根據黑色金屬、有色金屬、化工產品、石油天然氣、煤炭、非金屬建材、大宗農產品、農業生產資料、林產品這9大行業的高頻產品價格，構建得到可高頻跟蹤的流通領域生產資料價格環比指數。從歷史數據來看，2014年1月至2017年2月，我們構建的流通領域生產資料價格環比與統計局公布的PPI環比走勢基本保持一致，二者的相關係數高達0.91.

2、3月整體流通領域生產資料價格環比為-1.1%，2016年7月以來首次由正轉負，根據二者的歷史相關性總結，3月PPI環比大概率由正轉負。考慮到去年3月PPI環比為0.5%，基數很高，因此預計3月PPI同比將明顯回落至7%以下。

3、2016年以來PPI同比快速上揚主要源於國內黑色系商品價格暴漲，其中除了供給因素，需求的支撐也非常重要。而進入2017年，供給端和需求端均出現轉折。供給方面，供給端對產品價格的支撐力已經弱化，甚至對於部分產品而言，已經成為負擔(庫存大量堆積)。需求方面，進入3月旺季，經濟旺季不旺。同時，隨著房地產調控升級，財政赤字持平后基建投資增速下滑，需求端的拐點會越發明晰。根據我們的估算，進入2017年二季度，去年的高基數疊加今年環比下跌，PPI同比將快速回落，到年底預計將回落至1%以下。

4、PPI與工業企業利潤同比走勢基本一致，PPI同比快速回落，工業企業利潤增速大概率隨之下降，整體工業企業信用風險隨之提升，其中高收益債發行人的信用風險提升程度將更明顯一些。目前高收益債利差處於歷史低位，或面臨調整壓力。

以下為正文：

上周市場行情回顧

1、美國高收益債市場行情

(1)美銀美林高收益債指數

上周美銀美林高收益債指數再次上漲。指數從上上周五的1194.95上漲至上周五的1206.12，漲幅約為0.9%。

(2)美國巴倫信心指數

上周巴倫信心指數值為77.4，較上上周的76.6上行約0.8。從巴倫信心指數樣本中的低評級債與高評級債收益率走勢來看，上周低評級債收益率下行約4BP，高評級債收益率基本持平，低評級債收益率下行幅度超過高評級債，因此巴倫信心指數有所上行。投資者風險偏好有所提升。

2、國內高收益債市場行情

上周國信高收益債收益率指數繼續下行，從上上周的7.34%下行7BP至7.27%。而上周5年期國債收益率下行約3BP，因此整體高收益債利差收窄，投資者的風險偏好增強。

小專題：3月PPI環比大概率負增長，PPI同比下行趨勢確認

1、根據黑色金屬、有色金屬、化工產品、石油天然氣、煤炭、非金屬建材、大宗農產品、農業生產資料、林產品這9大行業的高頻產品價格，構建得到可高頻跟蹤的流通領域生產資料價格環比指數。從歷史數據來看，2014年1月至2017年2月，我們構建的流通領域生產資料價格環比與統計局公布的PPI環比走勢基本保持一致，二者的相關係數高達0.91.

我們根據各產品的高頻價格指標，構建了黑色金屬、有色金屬、化工產品、石油天然氣、煤炭、非金屬建材、大宗農產品、農業生產資料、林產品這9大行業的月平均價格環比指數。

其中黑色金屬行業採用螺紋鋼、線材等產品；有色金屬行業採用電解銅、鋁錠等產品；化工產品行業採用硫酸、液鹼等產品；石油天然氣採用液化天然氣、汽油等產品；煤炭採用無煙煤(2號洗中塊)、普通混煤(Q4500)、二級冶金焦等產品；非金屬建材行業採用複合硅酸鹽水泥、浮法平板玻璃等產品；大宗農產品採用棉花、大豆等產品；農業生產資料採用尿素、硫酸鉀複合肥等產品；林產品採用人造板、紙漿等產品。

將各行業所屬產品的全國市場價格環比取均值，即得到對應行業的月平均價格環比。

9個行業的平均價格環比再取平均，即得到整體流通領域生產資料價格環比。

從歷史數據來看，2014年1月至2017年2月，我們構建的流通領域生產資料價格環比與統計局公布的PPI環比走勢基本保持一致，二者的相關係數高達0.91.

2、3月整體流通領域生產資料價格環比為-1.1%，2016年7月以來首次由正轉負，根據二者的歷史相關性總結，3月PPI環比大概率由正轉負。考慮到去年3月PPI環比為0.5%，基數很高，因此預計3月PPI同比將明顯回落至7%以下。

9個行業月平均價格環比指數顯示，3月有色金屬、化工產品、石油天然氣、大宗農產品、化肥等農業生產資料、造紙等林產品這6個行業的產品價格均環比下跌，其中化工產品跌幅最大，達到-8.1%；黑色金屬價格3月環比漲3.3%，仍維持正增長，但環比漲幅較2月5.6%明顯收窄；煤炭、非金屬建材價格3月環比漲幅較2月擴大，但幅度較為有限。

整體來看，3月流通領域生產資料價格環比為-1.1%，2016年7月以來首次由正轉負，根據二者的歷史相關性總結，3月PPI環比大概率由正轉負。考慮到去年3月PPI環比為0.5%，基數很高，因此預計3月PPI同比將明顯回落至7%以下。

3、2016年以來PPI同比快速上揚主要源於國內黑色系商品價格暴漲，其中除了供給因素，需求的支撐也非常重要。而進入2017年，供給端和需求端均出現轉折。供給方面，供給端對產品價格的支撐力已經弱化，甚至對於部分產品而言，已經成為負擔(庫存大量堆積)。需求方面，進入3月旺季，經濟旺季不旺。同時，隨著房地產調控升級，財政赤字持平后基建投資增速下滑，需求端的拐點會越發明晰。根據我們的估算，進入2017年二季度，去年的高基數疊加今年環比下跌，PPI同比將快速回落，到年底預計將回落至1%以下。

2016年以來PPI同比快速上揚主要源於國內黑色系商品價格暴漲，其中除了供給因素，需求的支撐也非常重要。而進入2017年，供給端和需求端均出現轉折。供給方面，供給端對產品價格的支撐力已經弱化，甚至對於部分產品而言，已經成為負擔(庫存大量堆積)。需求方面，進入3月旺季，經濟旺季不旺。同時，隨著房地產調控升級，財政赤字持平后基建投資增速下滑，需求端的拐點會越發明晰(具體見報告《從原油大跌引發的思索：供給收縮不敵需求低迷，周期失色》、《2017年，國內大宗商品折翼》-170123).

期貨價格走勢某種程度上也印證了上述觀點。3月下旬，黑色系期貨價格大幅下跌，特別是鋼鐵相關產品期貨價格，下跌幅度均超10%。截止3月31日，螺紋鋼、熱軋卷板、鐵礦石活躍期貨合約結算價格較3月1日分別下跌10%、11%、20%。

根據我們的估算，進入2017年二季度，去年的高基數疊加今年環比下跌，PPI同比將快速回落，到年底預計將回落至1%以下，2月7.8%應為此輪PPI同比周期最高點。

我們的高頻指標跟蹤顯示，2017年3月PPI環比約為-0.5%，考慮到去年3月PPI環比為0.5%，因此3月PPI同比預計較2月的7.8%將收窄1.0個百分點至6.8%。

2017年3月往後的月份，假設PPI環比在零附近，則到年底PPI同比亦將快速回落至1%以下。

4、PPI與工業企業利潤同比走勢基本一致，PPI同比快速回落，工業企業利潤增速大概率隨之下降，整體工業企業信用風險隨之提升，其中高收益債發行人的信用風險提升程度將更明顯一些。目前高收益債利差處於歷史低位，或面臨調整壓力。