火電行業春意可期 重點關注10股

2015-2016年：火電遭遇寒冬，行業面臨供需、價格、成本三重壓力，資本市場利空預期釋放充分。電力消費換檔減速趨勢明顯，2015年全社會用電量同比僅增長0.5%；第三產業及居民用電快速增長，2016年增速分別達到11.21%和10.84%，而第二產業用電增速放緩，同比僅增長2.88%。電力供應能力總體寬鬆，2014-2016年火電裝機容量增長14.8%，而發電量僅增長4.4%，導致火電利用小時自2014年起持續下降，2016年較2013年下降847小時，年均降幅達282小時。電價方面，自2013年起，國家共下調火電標杆上網電價4次，累計下調幅度達7.13分/千瓦時；同時電力市場改革的逐步推進，短期內市場交易電量價格較標杆價格還有較大程度的下降。環渤海動力煤價格指數經歷了2015年以來長達一年多的低位運行后，在堅決的「去產能」政策推進下，供需出現失衡，動力煤價格自2016年三季度起急劇飆升，年內增幅超過60%。重壓之下，上市公司業績承壓，2016年前三季度板塊營收同比下降1%，ROE自2014年起連續下降，2016年前三季度降至8.92%，板塊估值位於底部。

2017年：需求、供給、成本均帶來邊際改善。2017年基建+PPP發力，中遊行業有望復甦，電力需求有望回升。根據經濟增速及主要機構預測情況，我們預計2017年全社會用電量增速在3%-4%。此外，電力供給側「去產能」力度將有所加大，電力發展「十三五」規劃中明確提出，到2020年的煤電裝機總規模將控制在11億千瓦以內，能效及環保指標有望成為加速「去產能」的「硬約束」，更多有關「去產能」的相關政策有望出台，供給增速將明顯放緩，我們預計2017年火電裝機容量增幅將控制在5%以內，同時疊加水電預計來水偏枯為火電騰出發電空間，以及電改以量換價帶來的新增利用小時，保守估計2017年利用小時在4000-4100小時之間，降幅將進一步收窄；若「去產能」政策實施力度與目前煤炭、鋼鐵、水泥等行業相當，則利用小時數還會有回升可能。成本與價格方面，2017年煤炭去產能目標大幅縮減，由2016年的2.8億噸下降到2017年的5000萬噸，意味著煤炭總產量將實現同比增長5.8%，煤炭供需失衡局面將得到有效控制，市場價格回歸理性，2017年煤炭價格將大概率呈現震蕩下行趨勢，火電煤炭成本壓力有望得到緩解；而電力市場改革帶來的電價降幅有望隨著交易規則的完善及參與方的經驗積累而逐漸趨穩。行業混改與整合有望獲得實質性進展。電力為混改七大行業之首，2017年混改將迎實質性進展。目前五大發電央企資產證券化水平普遍偏低，華能、大唐、華電、國電、國電投五大發電集團的資產證券化率分別為42%、56%、48%、57%、28%，旗下上市公司將成為資本運作平台。同時國資委2017年重點工作為電力央企整合與上下游央企合作帶來一定預期。

給予行業「推薦」評級：我們認為2015-2016年是電力數據最差且預期最差的時期，業績預期利空情緒已釋放較為充分。2017年，需求、供給、成本均有望帶來行業邊際改善；隨著電力運行數據的逐步釋放，情緒預期有望好轉。目前板塊處於估值底部，下跌空間有限，同時考慮邊際改善與情緒反轉，給予行業「推薦」評級。觀測發現，板塊走勢與火電發電量、利用小時增幅相關度較高，其中板塊漲跌幅對利用小時累計同比增幅的反應約滯后3個月，建議開始加配。

重點推薦個股：按照區域及個股兩個維度進行投資標的篩選，主要考慮位於電力市場環境良好、國企改革積極推進區域，同時業績穩健、估值相對較低、國有資本實力雄厚的公司，分區域電力公司與電力央企旗下上市公司兩個模塊進行篩選。區域電力公司中，建議重點關注建投能源、皖能電力、樂山電力、湖北能源、聯美控股、韶能股份、豫能控股、申能股份；央企電力公司中，建議重點關注東方能源、文山電力。

風險提示：宏觀經濟風險；政策推進進度不達預期風險；電力市場改革進度不達預期風險；煤炭價格的不確定性影響；大盤系統性風險。