遷址貧困縣 上陵牧業IPO走綠色通道

3月13日，新三板企業寧夏上陵牧業股份有限公司 （430505行情資料評論搜索）(下文稱「上陵牧業」)發布公告表示，公司目前已進入IPO的輔導階段，而這離它將公司註冊地址改到國家級貧困縣寧夏鹽池縣馮記溝鄉平台村不到一個月。

公開資料顯示，上陵牧業的主要業務為牛場運營、奶牛集約化養殖、生鮮乳供應等，目前轄信旺牧場、翔達牧場等九家現代化奶牛養殖場。

2013-2015年間，上陵牧業營業收入的平均增長率可以達到74.75%，尤其在2015年，公司的凈利潤增速為177.20%，而同年，同行業的現代牧業(01117)營業收入同比下降3.99%，凈利潤下降56.31%；西部牧業 （300106行情資料評論搜索）的營業收入下降22.23%，凈利潤增長2.77%。

急速的擴張自然對公司的資金鏈產生一定的壓力，在掛牌的三年內，上陵牧業先後通過三次定向增發股票融資，但這似乎並不能滿足上陵牧業對於資金的渴求。在原奶價格呈現上升趨勢以及行業集中度加深的背景下，上陵牧業的上市似乎正當時。

渴求資金

2017年2月，上陵牧業將公司註冊地變更為國家級貧困縣寧夏鹽池縣，有分析認為上陵牧業此舉是為了快速上市，因為按照證監會「扶貧政策」，最近一年在貧困地區繳納所得稅不低於2000萬元，且承諾上市后三年內不變更註冊地的企業，申請首次公開發行股票並上市的，適用「即報即審、審過即發」政策。

不過，北大縱橫IPO事業部合伙人蔡春華對時代周報記者分析稱，由於證監會已加快了對IPO審核的速度，因此實際上「綠色通道」對上市速度的影響並不大。

按照有關規定，當企業向證監會遞交的IPO申請文件獲得受理后，公司股票將暫停在新三板上進行轉讓。就在發表上市聲明的前幾天，上陵牧業發布了股票發行認購公告，按照規劃，在本次募得的4億元資金中，將有2億元用於擴大牛養殖規模和進口規模，剩下的資金將被用於補充營運資金及歸還銀行貸款。然而按照上陵牧業的測算，上述資金僅能在一定程度上滿足補充2017年的流動資金缺口以及2017年、2018年兩年的擴大牛養殖規模的需要。

上陵牧業對缺口資金的計算基於銷售百分比法以及2016年58%的預測增長率，但在2016年，公司的實際增長率僅為5.43%(年化)，這種差異也得到了證監會的問詢。實際上近兩年來，國際原奶價格下行對原奶產業造成了較大的打擊，奶業協會的定點監測數據顯示，截至2016年3月，國內奶牛養殖虧損面已達到51%，西部牧業、現代牧業等原奶龍頭在2015年及2016年的業績也均不太理想。

上陵牧業在回復中表示，公司在2013-2015年泌乳牛存欄量平均增長率為74.67%，此外公司於2016年上半年因併購天津津澳而增加的產能在下半年開始逐漸釋放；同時農業部於2016年上半年出台新規，禁止在未作出特別標註的情況下用奶粉替代生鮮乳，這使得用進口奶粉代替生鮮乳的現象得到緩解。自2016年下半年以來，奶價下行趨勢已逐漸反轉，在種種因素作用下，公司認為58%的增速是合理的。

自掛牌以來，上陵牧業一直都保持著較快的增長速度。2014年營業收入增長95.62%，凈利潤增長90.94%；2015年更是在營收增幅68.56%的基礎上實現了177%的凈利潤增幅。

對於2015年度凈利潤波動較大的原因，上陵牧業如是向證監會解釋：規模效應及加強的成本控制力度提升了銷售毛利率，同時公司管理團隊經營能力的提高也降低了期間費用的支出。據時代周報記者的觀察，與2014年相比，上陵牧業的毛利率僅從30.68%增長至31.26%，但財務費用占營業收入的比重則從2014年的10.95%下降至1.48%。

上陵牧業絲毫沒有掩飾自己對規模的追求，掛牌之初，公司只擁有4座大型牧場，6000多頭荷斯坦母牛；等到2016年6月底，公司已擁有9個牛場，牛存欄數已達到1.90萬頭，據披露，公司在2013-2015年間奶牛養殖的平均增長量為4290頭。

急速擴大的規模也使公司資金鏈承擔著不小的壓力。自2014年1月掛牌以來，上陵牧業曾分別於2014年12月、2015年9月先後兩次通過發行股票的方式募集資金，募集資金總額達2.795億元，從資金的使用情況來看，大約有1.53億元用於償還各種借款。

行業調整

目前上陵牧業生產的原奶主要銷售給蒙牛、伊利等知名乳品企業，用於生產特侖蘇等高端液態奶，其中信旺牧場等四個牧場已於2014年與蒙牛乳業簽訂《生鮮乳購銷合同》；俊佑牧場與青松乳業也分別與伊利公司確立了合作關係。

時代周報記者向上陵牧業發送採訪函，詢問蒙牛、伊利等乳企是否在公司最新一輪的定向發股中認購股票，但截至發稿，並未得到回應。

實際上，在與下游乳企的合作中，原奶企業通常都處於弱勢地位，與此同時原奶價格存在周期性波動的特點也為企業經營業績帶來一定不確定性，在過去幾年中，現代牧業、西部牧業等企業均選擇向下游擴張的戰略。

相比之下，上陵牧業選擇了不一樣的道路。2016年，上陵牧業在控股天津津澳牧業有限公司后，逐漸加大牛貿易業務，並表示該項業務將成為公司未來的另一主要利潤增長點，但值得注意的是，該業務在2016年的毛利率僅為13.04%，遠低於鮮奶業務。至於公司是否也會向下游擴張，截至發稿，時代周報記者並未得到回復。

越來越多的信號表明新一輪原奶價格上升周期已然開始。最近幾年國家也出台各種政策鼓勵規模化養殖，在農業部印發的《全國奶業發展規劃2016-2020年》中，行業將「100頭以上規模化養殖比例」在2020年不小於70%作為一個發展目標，時代周報記者通過乳業專家王丁棉了解到，在資本的介入下，未來將會有越來越多的奶農退出養殖行業，原奶市場將會越來越集中。

大股東借款

上陵牧業的大股東為上陵集團，公開資料顯示，上陵集團的股東為史信四兄弟，目前公司旗下擁有房地產開發、汽車銷售、酒店、養老服務等多個業務，截至2017年2月底，上陵集團的持股比例達53.50%。除此之外，上陵集團內部的員工持股平台思瑞投資也持有上陵牧業22.24%股份並為上陵牧業的第二大股東。

在融資渠道單一的情況下，上陵牧業在一定程度上依賴大股東上陵集團的借款，在第二次募集資金后，上陵牧業將其中的1813.84萬元用來償還上陵集團的借款，但該項並不屬於募資項目，而在剛完成的募資中，有1億元用來償還上陵集團的借款。

隨後在2015年10月，上陵牧業以收購保證金為名向上陵集團划轉1.1億元，該事項發生時，上陵牧業並未履行董事會、股東大會的決策程序，發生后也未及時披露關聯交易公告。也因此，根據相關規定，上陵牧業及其董事長史仁、董秘沈致君需提交書面承諾的自律監管措施。

時代周報記者注意到，在今年1月份，上陵牧業擬以部分奶牛為上陵集團的8500萬元債務提供抵押擔保，而上陵集團旗下的上陵房地產則為上陵牧業提供反擔保。同月，上陵集團質押其持有的12.63%上陵牧業股份為1.55億元及重組寬限補償金擔保。