【興業研究】宏觀報告：外需改善，鋼價回落 ——評2017年1月PMI數據

外需改善，鋼價回落

——評2017年1月PMI數據

摘要：

• 2017年1月官方製造業PMI小幅回落。但從分項指標來看，經濟增長動能暫無明顯的衰弱跡象。新出口訂單指數和進口指數齊升，反映外需有所好轉。新訂單指數下降，但仍處於兩年以來的高位。新公布的調整后的生產經營活動預期指數反彈。此外，非製造業PMI受服務業拉動，小幅反彈。

• 本月PMI原材料購進價格指數回落，主要是受到鋼價回落的影響。但是鋼價回落並不必然意味著PPI回落。2017年1月油價繼續加速上漲，而油價增速與PPI走勢更相關，且領先後者約1個月。由此推測，PPI的回升可能至少延續到2017年2月。

關鍵字：PMI

事件：

2017年1月官方製造業PMI為51.3，前者51.4，市場和我們的預期均為51.2。官方非製造業PMI為54.7，前值54.5。

評論：

1、進出口改善，內需亦無憂

儘管2017年1月的官方製造業PMI指數較上月回落0.1，從分項指標來看，經濟增長動能暫無明顯的衰弱跡象。

一方面，官方製造業PMI新出口訂單指數和進口指數走勢高度一致，兩者齊升意味著外需可能有所改善。新出口訂單指數反彈至50.3，與2016年11月的高點持平（當時創下2014年8月以來新高）。進口指數反彈至50.7，這是2012年4月以來的最高值。從歷史經驗看，PMI新出口訂單指數與出口金額同比走勢基本一致。2016年以來，美國製造業PMI趨勢回升，亦是佐證。

另一方面，生產經營預期指數反彈，新訂單指數仍處於兩年以來的高位，意味著總需求依然穩健。

首先，儘管新訂單的下降和出口新訂單的上升似乎意味著內需轉弱，但是PMI指數高頻波動，從歷史經驗看，這一現象的偶爾出現並不必然表明內需轉弱。從2008年1月至2016年12月，新訂單下降伴隨新出口訂單上升的情況共發生過12次。不妨以固定資產投資作為內需的代理變數。在上述12個月份中，固定資產投資增速較上月上升的月份有6個，較上月下降的月份有5個；固定資產投資增速在未來3個月內上升的月份有5個，下降的月份有6個（2010年1月的固定資產投資數據不公布）。

其次，截至2016年12月，製造業投資增速和工業企業產成品庫存增速均持續回升。根據我們的研究報告《製造業投資支撐2017年第一季度投資平穩》（2017年1月10日）和《補庫存支撐2017年第一季度前經濟平穩運行》（2016年12月1日），製造業投資增速的回升和工業企業補庫存周期大概率能在2017年第一季度延續。2016年全年，製造業投資完成額佔全部固定資產投資完成額的31%；而工業企業產成品庫存增速與工業增加值增速顯著地正相關。因而，製造業投資和工業企業補庫存可能有效支撐第一季度內需。

最後，生產經營預期指數反彈0.3，接近2016年11月的高點。統計局此前發布的生產經營活動預期指數具有強季節性，因而不常引起市場關注。而本次統計局新聞稿的附註中指出：「2017年1月起改進了生產經營活動預期指數的季節調整方法，並對歷史數據進行修訂。」歷史經驗顯示，調整后的生產經營活動預期指數在趨勢上領先新訂單指數約2個月，因此，未來兩個月，新訂單指數上升的概率應大於下降的概率。

此外，2017年1月的非製造業PMI小幅反彈至54.6。其中，建築業PMI回落，但仍處於高景氣區間。服務業反彈，可能與旅遊業景氣有關。根據國家旅遊局消息，春節假日前三天(1月27-29日)全國旅遊接待總人數同比增長13.9%，旅遊收入同比增長15.3%。

2、鋼價拖累原材料購進價格指數，但PPI仍有上行空間

2017年1月，PMI原材料購進價格指數回落，主要是受到鋼價的拖累。2016年以來，PMI主要原材料購進價格指數與螺紋鋼價格同比增速的相關性強於前者與原油價格同比增速的相關性，說明本輪PMI主要原材料購進價格指數的上升主要由鋼價上漲驅動。然而，2017年1月，螺紋鋼價格同比增速出現了明顯的回落。

不過，鋼價回落並不必然意味著2017年1月的PPI也將回落。2016年鋼價同比增速出現過多次回落（5月、6月和8月），但均未阻止PPI的回升。事實上，油價同比增速與PPI走勢更相關，且領先後者約1個月。截至2017年1月，油價繼續加速上漲。由此推測，PPI的回升可能至少延續到2017年2月。

（完）

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