國信證券：美元加息倒逼金融去槓桿 影響幾何？

根據美國勞工部3月10日公布的非農就業數據顯示，美國2月季調后就業人數增加23.5萬，高於預期值20萬，失業率為4.7%，好於去年同期的4.9%，美國ADP民間就業崗位增加29.8萬個，創下2014年4月以來最大增幅。在美國主要經濟數據向好支撐下，3月份美聯儲加息已成定局。美國東部時間2017年3月15日下午，美聯儲宣布加息25bp，符合市場預期。隨著隔夜美聯儲加息靴子落地，美元指數快速下跌至100.7的水平，當日跌幅約為1%；10年期美債收益率迅速下跌至2.50%，當日跌幅達到3.5%；黃金大幅反彈，短時間內漲幅超過1.6%；美股漲幅擴大，標普500指數當天累計上漲近1%。

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美元加息勢必通過匯率和資金流動性影響國內資本市場走向。在美元指數走強的背景下，時隔兩個多月離岸人民幣匯率再次跌破6.93關口，刷新1月5日以來的高點；在岸人民幣匯率也一度跌破6.92關口至6.9207。

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與此同時，國家統計局公布的數據顯示，2月份工業生產者出廠價格指數(PPI)同比漲幅7.8%，連續第六個月上漲且漲幅進一步擴大，創八年以來的新高。在美元加息和國內物價上漲雙重壓力背景下，央行在《2016年第四季度貨幣政策執行報告》中指出，2017年貨幣政策將從穩健向穩健中性轉變，「去槓桿」將成為2017年金融市場的主要趨勢。央行在2017年1月底、2月國中期借貸便利（MLF）和央行逆回購操作中標利率上行10BP之後，3月16日央行逆回購和MLF中標利率再次上行10BP，銀行間回購定盤利率全線上漲。FR001報2.40%，漲4個基點，FR007報3.80%，漲80個基點，FR014報3.70%，漲10個基點。

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美元加息對債券市場的影響

受美元加息金融去槓桿影響最大的是的債券市場。債券市場本身受利率影響較大，在央行貨幣政策邊際收緊的背景下，將給的債券市場帶來資金面衝擊或流動性衝擊。自2013年年底貨幣政策走向寬鬆以來，一直到2016年上半年，債券市場走出了前所未有的兩年多大牛市。結果靠加槓桿獲利的債券產品在利率風險衝擊下，引發了2016年4季度債券市場的集中拋售，利率收緊導致債券價格下跌引發贖回，進一步加劇市場下跌。債券市場成為邊際貨幣政策調整以及金融去加槓桿影響最直接的市場。2017年在美元加息以及國內貨幣政策轉向穩健中性背景下，投資債券市場的黃金期已經結束。由於過去兩年債券市場投資者降低了對風險的警惕，習慣了穩定收益。在金融去槓桿的過程中，債券市場利率風險要明顯大於信用風險，要警惕槓桿率過高的債券經營機構。

美元加息對股票市場的影響

美元加息引發的金融去槓桿對股票市場影響較為顯著。美聯儲2015年12月17日一致通過決議將上調利率0.25%至0.25%-0.5%區間，在美元加息的前後兩周內，股票市場出現了18%的回調；在2016年12月15日美聯儲宣布，將基準利率調升25個基點，從0.25%-0.5%上調至0.5%-0.75%，A股繼續出現了一波較大的規模的調整。可見美元加息對股票市場衝擊較為顯著，尤其是在美元加息前的15個交易日內，風險不容小覷。雖然2015年股票市場在去槓桿的背景下，已經經歷了一次較大的調整，但是目前中小板以及創業板市盈率與港股以及美國納斯達克相比估值依然較高，在金融去槓桿邊際貨幣政策收緊的背景下，恐難獨善其身，尤其是在供給側改革推動下，上市公司的業績還未實現明顯的改善，在美元加息，資本加速外流的背景下，A股將會在波動之後，迎來一輪新的投資機會。

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美元加息對房地產市場的影響

美元加息對房地產市場的影響具有極大的不確定性。這主要原因在於2016年10月以來，一線20多城市已經先後採取了較為嚴厲的限購政策，主要城市房價環比漲幅收窄，全國商品房銷售量維持高位但增速出現顯著下降，房地產投資總體保持平穩，但房地產貸款增長勢頭趨緩。2017年在金融去槓桿背景下，貨幣政策再次收緊，房貸利率由85折逐步上調為9折，房地產市場逐步回歸居住屬性，房地產市場的槓桿率水平將會得到有效控制，央行將會運用貸款價值比（LTV）、債務收入比（DTI）等工具對房地產信貸市場進行逆周期調節，房地產市場將會迎來新一輪去槓桿的調整。

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美元加息對外匯市場的影響

美元加息對影響較為顯著的還有匯率市場。2016年，人民幣對美元匯率中間價最高為6.4565元，最低為6.9508元，244 個交易日中114 個交易日升值、130 個交易日貶值，最大單日升值幅度為 0.57%（365 點），最大單日貶值幅度為 0.90%，人民幣兌美元匯率在美元加息周期內進入了貶值區間。為了進一步完善人民幣匯率市場化形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，2017年央行明確了「收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化」的人民幣兌美元匯率中間價形成機制。這一機製為了兼顧市場供求、保持對一籃子貨幣基本穩定和穩定市場預期三者之間的關係，增強了匯率形成機制的規則性、透明度和市場化水平，未來人民幣對美元雙邊匯率彈性將進一步增強，雙向浮動的特徵更加顯著，匯率預期總體平穩但波動性進一步增強，防止因為匯率波動出現人民幣國際化倒退的現象，積極開放人民幣匯率衍生產品，對沖人民幣匯率產生的波動。

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2017年美國經濟呈現復甦態勢，但全球經濟依然具有不確定性，經濟增長率在兩會期間進一步下調，但是增長潛力依然巨大。隨著供給側結構性改革、簡政放權和創新驅動戰略不斷深化背景下，貨幣政策在保持適度流動性的同時，也更加註重抑制資產泡沫和防範經濟金融風險，在穩定增長與防範風險之間的平衡面臨較多挑戰，結構性矛盾仍較為突出。要防止因為美元加息引發的金融去槓桿導致個別市場振蕩，通過貨幣市場和信貸市場將風險傳染至整個金融市場，引發新的風險。因此，當前必須高度重視不同市場的跨界風險，並採取有效措施防範系統性金融風險的爆發。