助力中國謀求原油定價權 原油期貨推出宜早不宜遲

原油期貨推出要審慎地快步向前，不斷完善交易交割制度，切實增強期貨市場服務實體經濟和國家戰略的能力。

（縱觀國內外，期貨市場最初建立的目的均是希望服務於實體經濟，當年芝加哥期貨交易所的建立是為了解決糧食價格波動，國內期貨市場建立是為了解決價格雙軌制。圖/視覺）

財經雜誌 胡俞越 劉志超

第五次全國金融工作會議明確了服務實體經濟、防控金融風險和深化金融改革三大任務，要求金融市場回歸本源，強化服務實體經濟能力。作為金融市場的重要組成部分，期貨市場同樣負有服務實體經濟的重要使命。

事實上，期貨市場具有服務實體經濟的天然基因。縱觀國內外，期貨市場最初建立的目的均是希望服務於實體經濟，當年芝加哥期貨交易所的建立是為了解決糧食價格波動，國內期貨市場建立是為了解決價格雙軌制。

近年來，伴隨著期貨市場品種的日益豐富、工具的不斷創新，業務模式逐步完善，期貨市場服務實體經濟能力不斷增強。但是，受限於國家戰略品種不足、期貨市場國際化不夠、市場影響力不強，期貨市場服務實體經濟和國家戰略的能力有待進一步提升。

作為商品期貨龍頭、國內首個國際品種，原油期貨擔負著期貨市場國際化、謀求大宗商品定價權的重要歷史使命，因此原油期貨推出宜早不宜遲。

原油期貨推出正當其時

當前，推出原油期貨可謂是「天時、地利、人和」。原油價格底部徘徊、原油市場處於買方市場，議價能力增強，此時推出原油期貨可謂佔據「天時」。全球原油市場已有WTI和BRENT作為期貨基準價，獨缺代表亞洲的期貨基準價，作為亞洲地區第一大經濟體，最大原油進口國，推出原油期貨佔有「地利」。上下認識高度統一，原油期貨上市配套政策逐步完善，加之能源產業鏈成熟，期貨市場人才逐步積累，推出原油期貨的軟體環境完全具備，此謂「人和」。

（一）原油價格低迷為原油期貨推出打開窗口

在原油價格上漲過程中，無力改變原有的定價規則，但在原油價格低迷、原油市場處於買方市場時，恰是推出原油期貨、謀求原油期貨定價權的窗口期。

目前，受供需形勢、美元走勢、地緣政治、全球經濟形勢等方面影響，原油價格在45美元-55美元震蕩，向上動能略顯不足。一方面，美國頁岩油不斷復產，對沖OPEC減產，全球原油庫存不斷累積，加之全球經濟復甦並不明朗，尤其是經濟存在二次見底的可能性，供需形勢決定原油價格短周期內仍將處於低迷狀態。另一方面，美國經濟持續復甦，美元進入加息周期，對原油價格具有一定的壓製作用。原油價格的低迷格局使得俄羅斯等原油出產國遭受重創，而作為全球原油需求的最大增量，在原油貿易格局中的談判能力得以提升，這恰恰為推出原油期貨、謀求原油定價權提供了戰略性機遇。當然，這種機遇的窗口伴隨著全球經濟復甦、原油價格上漲會逐漸關閉。因此，原油期貨推出宜早不宜遲。

（二）亞洲無原油基準價為原油期貨上市提供有利條件

當前國際石油貿易定價基準主要以紐約WTI原油期貨與倫敦Brent原油期貨為主。前者是美洲地區的主要基準價格，後者是歐洲地區的主要基準價格，而亞洲地區尚未有具有全球代表性的原油期貨。

原油期貨推出後有望填補這一空白。一方面，WTI、Brent原油的交割標的是輕質低硫原油，當前國際市場缺乏一個權威的中質含硫原油價格基準，而等亞太國家主要進口中質含硫原油，且中質含硫原油產量約佔全球原油產量44％，原油期貨有望彌補這個空白。另一方面，從全球時區劃分來看，上海大致處於倫敦和紐約之間，原油恰好能彌補WTI、Brent原油期貨在時區分工上的空白點，形成24小時連續交易的機制。

（三）軟體環境良好為原油期貨上市奠定基礎

對於原油期貨上市，上下認識統一，原油期貨上市配套政策已基本完善，加之能源產業鏈成熟，期貨市場人才逐步積累，原油期貨上市基礎牢固。一方面，為配合原油期貨上市，各部委出台了相應的配套政策。2017年5月中共中央、國務院印發《關於深化石油天然氣體制改革的若干意見》。相關配套文件的出台為原油期貨上市掃清了制度障礙。另一方面，能化產業鏈不斷完善、產業機構投資者不斷成熟，為原油期貨上市奠定了良好的投資者基礎。作為獨有的期貨品種，化工品種已逐步成熟，甚至部分化工品種如PTA期貨已在東南亞等市場具有較強的定價力，國內90％的PTA企業及80％的聚酯企業均已經參與其中。另外，中石油、中石化等大型石化企業已在國際市場上參與原油衍生品交易多年，原油期貨推出具有較為深厚的投資者基礎。

服務實體經濟和國家戰略

原油的定價大致先後經歷了洛克菲勒時代、「七姐妹」時期、歐佩克時期、交易所時期，基本形成了五大現貨市場和三大期貨市場，定價機制逐步由壟斷定價過渡到市場化定價，而定價機制的演變往往伴隨著原油貿易格局以及供求雙方談判力量的變化。原油由「七姐妹」壟斷定價到歐佩克官方定價，恰是美國原油產量降低、需求上升，而中東地區回收開發權，供給端議價能力上升所致；由歐佩克定價向交易所期貨定價演變恰是兩次原油危機后，原油價格波動劇烈，市場價格要高於長期協議價格，加之美國出於能源安全考慮，將美元與原油結合，從而逐步確立了WTI作為原油貿易的定價基準。

當前，隨著美國頁岩油不斷增產、原油價格築底，原油的貿易格局、定價格局正在發生重大變化，而這正是推出原油期貨、謀求定價權的戰略機遇期。頁岩油革命使得美國由原油的需求方迅速轉變為供給方，美國對中東、非洲等國的原油依存度顯著下降，這恰好給予了介入的機會。同時烏克蘭危機引發俄歐關係緊張，中俄能源合作加強促使其原油供應重心東移，成為世界石油需求增長的主要力量。此外，新能源對於原油的替代作用在逐步增強，英國和法國計劃於2040年全面禁止汽柴油車，能源供給格局將更為多元，原油需求將面臨擠壓。在此背景下，在原油需求端的議價能力顯著提升，有能力提升原油定價權。

作為國內首個國際化戰略期貨品種，原油期貨在引進境外投資者的同時，引入了人民幣定價機制（可以美元等外匯資金作為保證金），意在藉助原油期貨交易推動人民幣國際化進程。上海期貨交易所原油期貨以人民幣交易交割，有助於境外投資者適應人民幣作為原油交易的定價貨幣，進而推動人民幣作為原油貿易的定價、結算貨幣。

此舉無疑是以「石油美元」為藍本。布雷頓森林體系破裂后，美元從掛鉤黃金切換到掛鉤石油，借原油貿易美元定價結算機制迅速完成國際化布局，奠定了美元霸權地位。要借鑒「石油美元」模式，還需重點加強「一帶一路」戰略實施，通過與「一帶一路」沿線能源國家貿易往來，藉助其投融資需求，推動原油貿易以能源中心原油期貨作為定價基準，進而實現以原油期貨推動人民幣國際化進程的目的。

在，中石油、中石化和中海油是石油行業的三大巨頭，基本建立了各自獨立的原油生產、煉製和進出口體系，而其他原油企業都不同程度地依賴於這幾家公司，油氣產品價格形成機制僵化，難以反映真實的供求關係。原油期貨市場則是一個公開、集中、統一以及近似於完全競爭的市場，能夠形成直接反映市場供求關係的原油價格，起到上市一個品種解決相關產業鏈價格、流通問題的作用，實現商品價格形成的市場化和流通的市場化。一方面，通過價格發現功能，有效解決油氣產品價格扭曲，實現國內資源的合理配置。另一方面，期貨市場還具備減緩價格波動、形成基準價格的功能，可以從一個側面解決市場秩序混亂、收入分配嚴重不合理的問題。此外，期貨價格的廣泛運用，可大大提高市場的透明度和流通效率，倒逼油氣產品等相關行業加快市場化進程。

原油期貨遵循「國際平台、人民幣計價、凈價交易、保稅交割」的基本思路，重點引進境外投資者。原油期貨推出有助於推動期貨市場實現雙向開放，加速期貨公司海外布局。

目前，期貨公司開展境外業務主要有兩種模式，一種是獲得監管許可，獲得境外業務試點資格，設立香港子公司；另一種是通過監管以外渠道開展境外期貨業務，如由期貨公司母公司在香港設立期貨子公司，再由國內期貨公司負責經營。前者大約有13家期貨公司，後者約有20多家期貨公司。伴隨著原油期貨業務開展，期貨公司會愈發重視境外布局，期貨市場雙向開放的時代正式來臨，投資者將直接與境外投資者競爭，期貨市場開放將拉開新的帷幕。

此外，如果能夠利用原油期貨等國際化品種的金融平台，實現期貨市場國際化和人民幣國際化緊密結合，在國際市場為人民幣「走出去」又打開一個通道，將對金融市場與國際市場接軌，產生重要的助推作用。

（五）增強期貨市場對現貨市場的預期管理

能源中心的原油期貨的合約月份是1月-12月及隨後的8個季月，換言之，原油期貨的合約長度為3年，是國內首個長周期商品期貨品種，這有助於完善商品期貨期限結構，拓展商品期貨市場長度，強化預期管理，增強能源儲備安全，優化套期保值效果，加強原油市場調控。

一方面，長周期的價格曲線，有助於國家、企業更好地明晰原油價格的走勢情況，進而建立適當的庫存，並通過庫存調整改善市場供需，增強能源儲備安全係數。另一方面，長周期價格曲線給予了國家更為市場化的調節原油、油氣產品供需的手段。通過原油期貨，國家對原油的宏觀調控可以通過改變原油的期限結構以及價格曲線的陡峭程度來管理市場預期，增強調控效率，降低調控成本。此外，長周期的價格有助於企業根據升水或貼水結構綜合考慮經營實際情況，靈活建立套期保值方案，降低展期成本，優化套期保值效果。

原油期貨推出對於人民幣國際化、「一帶一路」等戰略的實施以及期貨市場國際化和提升能化產業鏈競爭力具有十分重要的意義。因此，原油期貨推出宜早不宜遲。但需要注意的是，原油期貨作為國內首個國際化品種，其品種建設經驗將使國內其他品種的國際化形成路徑依賴。更為重要的是，由於國內油氣市場的市場化程度不強、國內地煉企業處於天然多頭、期貨市場制度有待進一步完善，諸多能化企業對於國內原油期貨上市存觀望態度。因此，原油期貨推出要審慎地快步向前，不斷完善交易交割制度，切實增強期貨市場服務實體經濟和國家戰略的能力。

(胡俞越為北京工商大學證券期貨研究所所長、教授，劉志超為宏源期貨有限公司戰略專員，編輯：王東)

周二(9月12日)歐洲時段，原油價格由跌轉升，美國原油主力合約刷新兩個交易日高點48.44美元/盎司；彭博援引知情人士消息，OPEC及與其合作的產油國正在討論把減產延長逾3個月，延長減產的預期或為油價走強背後動因；此外，近日美國颶風對原油產業的衝擊明顯減弱，原油需求復甦的預期可能也是油價上漲的重要原因。

據彭博報道，知情人士透露，石油輸出國組織(OPEC)及與其合作的產油國在討論把於3月份到期的石油減產協議延長逾三個月，可能會促使減產持續至2018年下半年。

知情人士透露，依據現在各國部長考慮的最壞情形，減產協議將需要延長三個月以上；由於討論未公開，知情人士要求匿名。

如果OPEC依然維持當前產量水平，那麼就有必要延長減產協議；由於利比亞和奈及利亞原油產量恢復，OPEC產量得到提振；其中一名知情人士表示，討論的選擇方案包括延長六個月。

可能延長減產的消息其實並非今天才放出；周一，沙烏地能源部就曾在一份聲明中表示，沙烏地阿拉伯能源部長Khalid Al-Falih與阿聯酋能源部長Suhail al-Mazrouei達成共識，根據市場基本面情況，可能會考慮延長減產協議至2018年3月以後。

而沙烏地能源部長法利赫周一還稱，已與委內瑞拉及哈薩克能源部長商談原油減產計劃延長至2018年3月之後的可能性，委哈兩國均已同意需要作出更多努力來平衡原油市場的供需平衡；OPEC內部早在半年前就開始探討減產計劃延長3個月至明年6月的可行性，並相信此舉會在2018年令原油市場的基本面展望趨於樂觀。

此外，美國國家颶風中心周二宣布：颶風艾爾瑪已經減弱為熱帶風暴，但美國東南部依舊持續降雨；颶風Jose將在未來48小時內略微減弱。

OPEC月報：颶風哈維的餘波對美國石油需求影響微乎其微，美國能源工業似乎正在迅速反彈。匯金網指出，隨著美國煉油廠的復甦，其對原油的需求也將回升，進而利多油價。（匯金網）

當前宏觀經濟環境為期貨新品種上市創造了條件。經濟呈現穩中向好態勢，四季度有望繼續保持平穩。同時，對外開放呈現新格局，「一帶一路」倡議為期貨市場開放提供重大機遇。即將上市的原油期貨正是期貨市場全面對外開放的起點和試點。

推動期貨新品種上市能填補在大宗商品領域的空白，為增強大宗商品定價權奠定基礎。要切實提升在大宗商品上的定價權、話語權，還需多方合力、多管齊下。

首先，加大期貨市場建設力度，改革完善以市場需求為導向的期貨產品上市機制，完善相關制度流程，開發上市更多符合實體經濟需要、市場條件具備的期貨新品種，同時加快構建多層次大宗商品市場體系。經濟正處於重要的轉型期，必須依賴與現貨市場相配套的風險管理市場來保障經濟轉型平穩推進，僅靠現有的期貨市場難以滿足龐大的現貨市場對風險管理的多樣需求，構建多層次大宗商品市場體系是未來一段時間亟待解決的問題。

其次，提高期貨市場對外開放水平。當前國際上主要的大宗商品已從傳統的生產商或貿易商主導定價，逐漸轉變為由相關多元各方參與的期貨市場主導定價。在國際貿易定價體系中，的聲音還較弱。雖然商品期貨成交量已連續多年位居全球第一位，但由於沒有足夠數量的境外產業企業和機構投資者參與，期貨價格的話語權還不足。要從根本上提高話語權，需要將過去影響全球大宗商品價格的「因素」，轉化為參與全球大宗商品價格制定的「力量」。因此，發展更高水平的開放型經濟，對期貨市場對外開放提出了新的要求。

第三，提升交易所影響力，探索與國際交易所合作新途徑。在新一輪全球化浪潮下，全球範圍內交易平台兼并整合、交易終端全球設點、合約互掛已經成為一些國際交易所輸出交易規則、爭奪國際話語權的重要方式。發達國家期貨市場發展經驗表明，一個國家要掌握商品的定價權，必須有一個有國際影響力的期貨交易所。因此，探索與國際交易所合作的新途徑，提升交易所影響力，有利於提高在全球大宗商品貿易中的話語權。

期貨市場在服務實體經濟、促進產業轉型升級等方面的作用與影響力正逐步得到各方認可。未來幾年，隨著經濟各領域改革的不斷深入，期貨市場將迎來新一輪發展機遇，交易品種將進一步增加，交易方式將更加豐富，交易規模將繼續提升，國際化程度將進一步增強。在這一過程中，做強做優期貨市場，提升期市定價權和影響力任重道遠。（證券報）