多因素牽制A股繼續回調 堅守價值藍籌成首選

受制於季末流動性緊張的局面，A股市場的回調仍在持續。滬深兩市股指周三再度小幅回調，但成交量卻開始小幅增加，兩市熱點較為匱乏，這也使得大部分市場人士開始建議以價值為盾防禦為先，市場短期走勢或僅存結構性機會。

從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指早盤震蕩下行，但很快就受到逢低買盤支撐而出現回升，早盤收市之前股指翻紅。不過午後尾盤股指再度出現跳水，使得兩市股指均以綠盤報收，上證指數最後報收3241.31點，下跌11.64點，跌幅0.36%，成交2454億元；深成指報收10520.82點，下跌42.47點，跌幅0.40%，成交2947億元；創業板指數報收1920.20點，下跌15.16點，跌幅0.78%，成交801億元。兩市全天合計成交5401億元，較上一交易日大幅增加逾一成。

中信建投證券分析師李而實認為，3月份以來，隨著美聯儲加息及其所產生的脈衝擾動的塵埃落定，市場對於大類資產運行的審視邏輯再次轉向基本面。進入3月份以來，特別是2月PPI數據公布后，市場對於經濟短周期運行的分歧再次加劇。以其對於周期運行的理解，經濟的走向是由周期波動和結構變化所共同組成。要想理清短周期的運行節奏問題，除了透析庫存周期的內在規律外，還需要解決不同庫存周期之間的差異化問題。

通過對比危機后以來的三輪庫存周期，可以看到不同階段國內經濟所處的內外部環境存在相當大的差異。簡單來說，相對於2009年的第一輪庫存周期，雖然本輪庫存回補的起點也處於極低水平，但流動性拐點的到來和槓桿率高企對於剛性需求的抑制顯然無法促成2009年庫存重建的力度；而相對於2013年第二輪庫存周期，由於產能去化的進一步深入，本輪庫存周期的價格彈性在產能周期拐點5年後出現明顯抬升，疊加供給側改革的持續發力導致價格體系的回升幅度要遠超過2013年。

李而實認為，綜合量價維度的考量，本輪實體經濟的修復力度應介於前兩輪庫存周期之間，但以價格修復主導的共振復甦必然會產生總需求不足以及緊縮效應這一伴生現象，並且一旦面臨價格由單邊上行轉為走平或震蕩回落，市場的質疑之聲便會重新喧囂塵上。事實上，經濟在緊縮機制下的運行是朱格拉第三庫存周期的常態，緊縮機制的發酵也是拖累實體最終走弱的重要原因。

當前來看，已經持續了一年的風險資產(股票、商品)同步修復的邏輯顯然面臨終結，風險資產之間以及商品內部的結構分化是必然的趨勢，這也意味著A股市場主線進入大級別的換擋期，而在新動能未能明晰之前，場內資金選擇圍繞確定性價值、龍頭板塊展開追逐，事實上這也是近期市場表現出方向無序而結構分化明顯的根本原因。

展望後市，李而實認為，無論是價格修復機制和短周期上行的接近尾聲，還是政策掣肘下緊縮機制的發酵，都會在中期給A股施加壓力。但短期內市場尚不具備誘發大幅調整的條件，尤其是地產調控加碼產生的擠出效應有可能改善存量資金博弈的市場格局，低風險偏好風格的價值藍籌和經深度調整的成長白馬有望繼續受益。2016年以來，A股投資者結構的進化和投資理念的升級已經成為支撐價值股走強的重要力量，但價值股估值提升的本源來自於依靠長期穩定的業績推動股價，在短期擁擠交易背景下應理性匹配倉位，不宜盲目追高。從行業配置看，建議繼續關注家電、食品飲料、醫藥、電子等消費藍籌；主題方面，當前一帶一路、蘋果產業鏈主題具備一定的持續性，消費領域建議關注中藥、旅遊與其他消費升級機會。

華創證券策略分析師王君等也認為，二季度是經濟和A股市場的頂部構築階段，海外和國內風險相對可控。在風險偏好收縮的過程中後周期消費，高股息藍籌成為市場防禦的首選；此外，在市場主線不明朗情況下，政策引領將成為後續突破口。關注區域政策主題上海自貿區，京津冀；央企重組和國企混改主題。

華泰證券策略分析師戴康等則認為，2月供給側去產能進入二階導，供給側行政性收縮邊際減弱。當前「價」因素下降，「量」因素上升，A股盈利慢牛取決於需求側是否能平穩甚至改善。當前市場最大的分歧在於近期房地產調控局部加碼后三四線房地產銷售投資的變化，其判斷房地產投資可能在今年二季度進入階段性高點之後緩慢下行，而房地產投資全年繼續超預期(市場預期已經上調至3-5%)的判斷不變。需求與供給間的缺口仍存，盈利能力長周期修復仍然在全年持續。油價溫和農產品疲弱意味著短期通脹壓力減輕而非通縮壓力增強，A股繼續通脹盈利在前，貨幣政策在後的盈利慢牛。

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