矚望固定資產投資發揮「穩定器」效應

在守住「穩增長」、不發生系統性風險兩條底線的原則下，控制資產泡沫以降低風險自然是首選，但此時也特別需要發揮投資的「穩定器」作用。而今年利好製造業投資的因素很多。去年供給端產能出清，加上房地產和基建的需求端刺激，給製造業龍頭企業的業績改善、產能擴張提供了機會；PPP大規模落地、三四線城市樓市復甦、小城鎮大規模開發建設等，也將帶動此前疲弱的民間投資復甦。歐、美、日三大經濟體均處於復甦之中，這對藉助外需維持製造業景氣非常有利。

看各地陸續公布的「兩會」政府工作報告，部分中西部地區2017年的GDP增長目標或固定資產投資目標較2016年有所提高。在23個已公布目標增速的省份，2017年固定資產投資的規模已超過45萬億，這相當於去年全國投資規模的75.4%。中金公司依據已公布固定資產投資目標增速的20個省份的數據估算，今年全國固定資產投資增速在10%左右，高於2016年8.1%的增速(59萬億)。照此測算，2017年全國固定資產投資將輕鬆超過60萬億。

只是，在當前的市場環境下，各界對今年固定資產投資還存在兩方面的擔憂：一是在今年的宏觀調控框架中，「防風險、抑泡沫」佔據了重要權重，貨幣政策轉向穩健中性。控制貨幣閥門，房貸利率連續三個月小幅攀升，樓市交易和投資下滑已確定無疑。截至2月20日，今年30個熱點城市新房銷售同比下滑23.5%，剛剛轉正的新開工、個位數增長的開發投資將會受到衝擊。二是若房地產下滑，加上購置稅減半徵收政策到期，2016年汽車銷量同比增長13.6%(增速提高9個百分點)不可持續，製造業投資將受到拖累，被寄予厚望的基建投資能否支撐住固定資產投資？

眼下一種流行的觀點是，2016年以來由房地產、汽車、基建投資驅動的下游需求側暴發，拉動上游原材料、中游製造業景氣度大幅回升、盈利改善，最終實現經濟企穩向好的局面或難以持續。但是，筆者認為，實現了2016年的經濟增長目標后，國內外對經濟系統性風險擔憂已明顯緩解。2017年政策導向的總原則是「穩中求進」的「底線思維」，即守住「穩增長」、不發生系統性風險兩條底線。在「雙底線」下，控制資產泡沫以降低風險自然是首選，但此時也特別需要發揮投資的「穩定器」作用，對沖房地產投資下滑而衝擊「穩增長」。

2017年，「穩字當頭」，以PPP為抓手的基建投資是「重頭戲」，財政政策也會「更加積極」，以發揮穩定投資的關鍵作用。事實上，這考慮到了對沖樓市和汽車需求下滑對上下游產業的衝擊，對固定資產投資的拖累。同時，引入民間資本也有利於降低政府債務率。截至2016年12月末，全國PPP入庫項目已達11260個，民營企業發起的佔39%，已簽約落地項目1351個，落地率由2016年初的20%上升至31.6%。近日，滬深兩大證券交易所發布《關於推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作(PPP)項目資產證券化的通知》，一方面為吸引民間資本，另一方面也為了提高PPP的投融資效率。

經過兩年準備期，PPP正陸續進入落地「高頻期」，這對基建投資是巨大的支持。有媒體統計，今年全國有23個省份的固定資產投資累計超過40萬億，其中16個省份固定資產投資超過了GDP。就財政發揮PPP引導基金而言，目前政府的槓桿率(寬口徑)在45%左右，距離60%的警戒線還有一定的提升空間，這也是財政政策更加積極的底氣所在。同時，2014年財政赤字率(1.8%)低於預期，因此，預算調節基金和政府結餘資金還有動用的空間，關鍵在於引導的效率。

仔細觀察和分析，房地產投資其實也沒有那麼悲觀。雖然今年的樓市成交量會比創歷史新高的2016年回落，但由於新開工在2014年至2015年負增長，土地購置近5年來負增長，熱點城市庫存消化周期降至8個月左右。同時，在熱點城市房價上漲和需求限制的溢出效應下，三四線樓市春節前後顯著反彈，「返鄉置業」火爆。因此，今年開發商的「補庫存」動力強勁。

今年以來，土地市場在降溫，但主要表現在三高「地王」全面退出上，而開發商的拿地熱情依舊。去年以來，熱點城市紛紛出台「限地價、競自持或配建」的拍地新規，但近期出讓的很多地塊紛紛觸及「高限」，最後以自持或配置保障房的面積被開發商搶走。

與此同時，許多小鎮正在成為開發「熱土」。2016年7月，三部委發布文件，提出在全國範圍內培育特色小鎮，計劃到2020年培育1000個左右的特色小鎮。截至目前，已有26個省份發布了地方特色小鎮的建設推進方案，而小城鎮建設也在各地農村轟轟烈烈地展開。2月20日，國務院發布《關於創新農村基礎設施投融資體制機制的指導意見》，要求加快農村基礎設施建設步伐。目前，萬科、綠地和碧桂園等十幾家龍頭房企已把特色小鎮作為今年發展的重要方向。綜合上述分析可知，今年房地產開發投資、新開工項目不會明顯下滑，處於高位的開發投資有望保持在5%左右的增幅。

最後再來看製造業投資。從歷史規律看，屬於中游的製造業投資因受下游房地產、汽車和基建投資的滯后拉動，所以在一定程度上會對衝下游投資放緩的影響。去年，房地產交投兩旺，銷售和土地出讓金額均創歷史新高，基建投資增速達17.4%，高於固定資產投資增速近10個百分點，延續了近年來20%左右的高增長。因此，房地產和基建投資的滯后拉動，至少會讓製造業景氣的態勢維持到今年二、三季度。同時，今年樓市開發投資在高位運行，PPP進入落地「高頻期」，去年12月和今年1月信貸高增長，大部分投向了基建和製造業，這也將對製造業投資形成有力支撐。

當然，2017年利好製造業投資的因素還有很多。比如，2016年供給端產能出清，商品價格上漲了一年，加上房地產和基建的需求端刺激，這給製造業龍頭企業的業績改善、產能擴張提供了機會；再比如，PPP大規模落地、三四線城市樓市復甦、小城鎮大規模開發建設等，也將帶動此前疲弱的民間投資復甦，事實上民間投資增速自2016年9月起已經連續4個月回升。此外，2017年歐、美、日三大經濟體均處於復甦之中，最大貿易夥伴美國會是最大看點。國際貨幣基金組織(IMF)預測，今年美國GDP增速將達到2.3%，較2016年的1.6%有明顯提升，這對藉助外需維持製造業景氣非常有利。