鼓勵創投的專家說法

在由中關村股權投資協會主辦的2017（第五屆）國際視野下的創新與資本論壇上，科技體制改革研究會、科技金融稅收促進專業委員會會長、原國家科技部科研條件與財務司副司長鄧天佐，科技金融促進會秘書長郭戎、如山投資管理有限公司董事長王涌、人保資本投資管理有限公司副總裁杜慶鑫、東方基易投資管理有限公司董事長易基剛，全國人大代表、廣東省創業投資協會名譽會長、原廣東省政府副秘書長發改委主任李春洪等圍繞科技金融下的政策環境如何支持風險投資、股權投資行業健康發展的話題分別表達了各自的想法，他們這樣說

科技體制改革研究會、科技金融稅收促進專業委員會會長、原國家科技部科研條件與財務司副司長鄧天佐：

政府應鼓勵天使投資

關於科技金融，稅收政策環境的看法：第一，股權投資和證券投資應該分開，現在證券投資有法可依，但用證券投資法來談泛泛的股權投資會帶來一些市場行為和監管上的衝突。股權投資就是高風險高回報，不能所有的風險都讓社會和政府承擔，這涉及到市場准入和監管，應該恢復它本身的規律，所有的法規、監管都要符合投資性質、投資鏈條。當市場很熱的時候，政府就不要再插一腳。前幾年創業環境遇冷時政府呼籲創業投資，尤其是國有創業公司應起骨幹作用，大家應積極鼓勵天使投資，重心前移，市場應與時俱進，適時調節，政府也要定好自己的位置。

目前是創新時代，創新發展戰略的核心是科技創新，科技創新需要種子投資、天使投資、創業投資，包括產業和併購投資，目前最缺少的就是種子投資、天使投資、創業投資。種子投資無疑應是公共財政行為，無論是中央還是地方都應該由政府解決。天使投資應該調動多元化投資，包括社會、政府、行業。現在要求天使投資備案是違背規律的事情，天使投資不是投資股票，它是股權投資的長期投資，不應該備案，也不應該考核，入門應該低門檻。鼓勵天使投資、創業投資最主要的不是它應該有資質和身份，不應以公司制、合夥制或者個人投資來判斷，而是要看它在做什麼事，政策應該是向天使投資和創業投資傾斜，不是說備案制了就應該享受稅收優惠政策。因此，稅收應該逐漸分清，把證券投資和股權投資分開，把股權投資、天使投資、創業投資、產業投資、併購投資劃線。政府不僅應為天使投資和創業投資營造相應的政策環境，而且要以身作則去引導。初創企業往往被市場看不準，市場不樂於做的就應該公共財政去做，政府應該擔當公共財政的職責去冒風險。

目前從中央到地方有很多投資基金和政府的基金，但現在都有些變味了，出現很多母基金，大量搞產業投資、併購投資。種子投資和創業投資應該由政府率先示範，創造好的投資環境，發揮市場作用。為什麼現在民間投資積極性不高？因為政府把市場擠佔了，市場是一個生態系統，不是簡單的一項政策就能改變。股權投資、債權投資、包括保險資金，應把所有的金融工具鏈條打通，在不同的投資規律下面運用合適的工具。目前中央的表率作用不夠，很多都是保守投資，沒有引導市場。創業投資應該更往前，注重天使投資和種子投資，這點應該恢復到國家戰略層面，恢復到股權投資的規律上來，構建科技金融的財稅政策生態環境，並不能單一地講投資，講政策。

第二，今天稅收問題已經預見到了，但還沒有感受它的痛。目前科技圈、金融圈、稅收圈互相之間不太融通，要把這三個圈縱向貫通，推動建立若干個創新高地，從源頭到產業化落地。要把各種途徑打穿，踢掉玻璃門，拆掉彈簧窗，做到融合融通。把各種金融工具，股權、債權、保險產融打通。

科技金融促進會秘書長郭戎：

風險投資監管應防止逆向選擇

科技金融事關未來建設科技強國和創新型國家，我認為在科技金融里，風險投資是核心工具。風險投資能發揮支持戰略新興產業的作用，完全得益於政府為它創造了自如的制度、機制，當制度、機制的前提不存在時，即使名為風險投資但已不存在風險投資的實質了。

1985年，在中共中央關於科技體制改革的決定中，第一次把風險投資引入。此後，一直致力於風險投資的環境、制度、機制、體制優化。特別是在2000年以後，包括證券法、公司法、合夥法都是為這個行業修訂的，因為風險投資是戰略性行業。那時風險投資全行業規模不到500億人民幣，大一點的信用社規模都比500億多，但哪家信用社能做到讓國家連續修訂三部大法呢？顯然是因為對行業的戰略性安排。2016年9月，頒布了《國務院關於風險投資健康發展的若干意見》，為什麼頒布這個文件呢？我覺得它能起到正本清源的作用，是對前期把風險投資視同為證券投資監管的回應，業界對這點意見非常大，因此，中央儘快出台了新制度。未來，按照國務院的規定要扎紮實實落實，且不能變味、走味、漂移。確實，各個國家都把風險投資當成私募領域，而且是股權領域，只有證券監管才是監管，其實不是這樣，在制度上我們要突破這個觀念。目前從《刑法》、《民法》和《合夥法》都有一系列的制度，世界上各個國家都把風險投資作為一種免予證券監管的制度安排。比如如果涉及到惡性欺詐，有《刑法》；涉及到因為合伙人侵害投資人利益的有《民法》；涉及到槓桿、財務方面的，有人民銀行和國家銀監會的規定。同時，要特別防止監管逆向選擇，就是對老實、遵守紀律的好孩子實行重重製度監管，反而對容易出現問題的群眾沒有有效的作為。因此，在證券領域應思考如何加強監管，因為風險投資都是合格投資者集合的投資，應該明確什麼樣的風險投資是免予證券監管的，但不是沒有人管。此外，應加強對普通投資者的保護；加強對投資者的宣傳；加強對一些欺詐事件線索舉報的獎勵力度，配合公安機關、法院把容易出現問題的領域管住，而不是讓過去風險投資做得很好的機構去備案、考試、內部設立各種機構，導致增加它的經營成本。風險投資家的時間和風險投資機構的效率是最寶貴的資源，政策一定要配置好這個資源，而不是把這個資源浪費在一些無意義的事情和環節上。

如山投資管理有限公司董事長王涌：

應降低風投企業的繳稅比例

創業投資是創業創新的推進器，也是轉型升級的助推器，特別是在當前降槓桿、降風險的情況下，創投會增加直接融資，將整個社會的槓桿風險有效結合，同時也是追趕歐美、振興科技、振興國家非常重要的途徑。但是，到現在為止，創業投資有一點憂傷，好像全社會都認為創投行業很賺錢，其實創投行業遠不如房地產行業收益高，美國創投行業能夠有20%的回報就非常高了。目前國內有大量機構在宣傳、募資，宣傳公司的成績，哪個項目增長了多少倍等等，讓大家知道這個機構做了這麼多倍數，但其實該機構內大部分的項目都是失敗的。如果一個VC機構，只有一億規模的基金，成功投到一個典型項目上增值10~20倍就已經非常了不起了。但通常的情況是，一個億的基金規模會投10個項目，其中約有七個項目失敗，兩個失敗持平，一個項目成功，可能這個成功項目從本金上就能覆蓋整個公司的資本金了。但是，現在要分兩種場景來看，第一種是有限責任公司，一個億的基金去投10個項目，大部分都失敗的情況下稅收會如何呢？失敗的項目不用納稅，成功的項目在資本市場退出時，會有6%的增值稅，然後退出時成本抵扣，假如退出來一個億，成本是一千萬，九千萬里納稅25%，餘下的分紅給股東，如果是自然人有20%的利得稅，一路下來基金沒有賺到多少錢，如果能增值到20倍還好一點。創投行業的稅收極其高，稅收負擔遠遠高於現在國家限制的房地產行業，房地產行業是在每個項目清算以後，所有的材料抵扣以後，再按房子賣出去的部分比例分擔稅率。創投業的稅率太高是的嚴重問題，做機構投資的還不如個人去投，沒有個人所得稅，沒有增值稅，只有20%的稅收，股票拋了以後，賬面上的稅就自動被證券公司扣走。

因此，目前政策不是在引導機構投資，而是在引導個人投資，但只有機構才是專業的投資力量。政策要適應差別化政策，股權投資里也得分創業投資、VC、直接投資，應與一般的併購基金和定增基金區別對待，政策不能一刀切，把國家需要培育的增長點切掉了。對於創投業的稅收問題，我覺得凡是投資高科技企業或中小型高新技術的行業，應執行優惠政策，從原來25%的所得稅下降到與高新技術企業一樣15%的所得稅，其他的政策稅免掉。此外，應實行差別化的監管政策，包括其他部門的政策，比如工商，現在工商竟然不能登記投資高科技行業的機構，註冊不了，北京不能，上海也不能，這個政策應該放開。

人保資本投資管理有限公司副總裁杜慶鑫：

政府兜底會降低險資投入創投業門檻

保險資金作為機構投資者可能比較關注二級市場，上市公司，包括監管部門都對保險資金提出了很多監管要求。保險資金體量比較大，資產配置會更多投向固定收益類產品。諸如：債券、國債、銀行的協議存款。明股實債的產品在保險資金配置里佔到80%的比例，剩下的20%里有公開市場的股票，股票型基金約佔10%，還有一些另類投資，包括不動產和境外投資。總體上，保險資金配置做PE、VC相對投得較少，這是整個行業的資金特點。但是，國家保監會對保險公司進入創業投資採取支持態度，早在2007年，國家保監會和科技部關於保險資金怎樣進入創業資金聯合發過文件，不僅關乎資金進入創投業，更多是從保險產品的角度考慮怎樣能夠支持新興行業以及戰略性行業在種子、初創期的發展。

保險現在發揮了兩方面的作用，一方面，保險產品能夠支持類似VC、PE的新興企業、行業的發展，這一塊主要牽扯到財產險公司開發設計的一些保險產品，包括重大裝備首台套機組保險；運營過程中的信用保證保險，保證營業中斷的損失保險。這一類保險目前已經在一些地區做得非常有特色，地方政府也會給予補貼以及一些相關政策。除了在基金里投入一部分引導基金，同時對保險產品將來出現賠付時，政府會在超過保險公司賠付線以上的部分提供一定的兜底責任，這就減輕了保險公司承擔承保的風險。保險公司有一個底線，但政府兜底就意味著降低了保險參與投入到初創企業的門檻，使得商業性保險公司能夠參與到風投行業中，全國已有不少地方政府採取了類似做法。另一方面，現在保險資管公司在投資上也在和一些地方政府合作，設立一些股貸聯動，包括夾層基金的方式投入到前期行業中，開發一些產品可以同時起到保險、投資和貸款三項功能，投、貸、保相互打通。利用保險機制和地方政府的兜底責任以及專業的投資判斷，使產業鏈在投資領域裡能夠打通，最終能夠支持類似企業的發展。

保險機構在風險投資和創業投資領域裡，保險資金是最保險、穩健的資金，國家保監會的監管也非常穩健。但保險業有一個指標，險資涉及創業投資的規模不超過保險公司上季末總資產的2%，目前來看還遠沒達到2%，主要原因來自保險公司自身的專業投資能力以及投資偏好，同時也和政策環境有關係。但是，當前各方面都在關注創投領域，相信2%的佔比會早日實現。

東方基易投資管理有限公司董事長易基剛：

要動態，系統性地看待退出

在做風險投資，退出是多年來一直擺在所有從業者面前揮之不去的大問題。退出的渠道不暢，導致募、投、管三個環節都受到巨大影響。要把退出環節做好，實際在早期募資和投資環節就要做好結構性安排。目前絕大部分投資機構都是通過IPO實現投資退出，但的IPO政策經常不穩定，政策上變化很大，很難預測，臨時性調節措施太多，沒有辦法做精確預測。而基金又是有年限的，到了一定年限又面臨巨大的投資者贖回和解散壓力。據我的實踐經驗來看，做好退出應集中關注以下七個方面：

第一，在基金早期設計時就要根據基金髮起所針對的主攻方向、它所承載的周期、以及國家大的經濟周期做一個精準預判，退出周期最好能夠跟國家的經濟繁榮期產生一些關聯。

第二，要與擁有最廣泛退出通道的眾多上市公司做互動，目前絕大部分項目退出的最有效手段是併購和資產重組，可以先投，投到一定階段再找誰是最合格的退出通道，在投資時對行業、對細分的主流做好預判，與掌握退出通道的上市公司做好相互聯動、價值鏈互補、戰術上的相互回應，這樣在退出時會比較有把握。

第三，拓寬退出通道，最好以產業鏈的集中度整合做好關聯。早期投資結構中最好拿到該行業主要的專業上市公司，假如投入可以拿到一定的份額，給已經擁有上市公司的股東以及上市公司的人，退出通道就會相對容易一點。

第四，國家要給予拓寬退出通道的大力支持。併購過程涉及到複雜的審批，以及金融槓桿的支持。國際上的併購基金已經是完善的鏈條體系，但的併購專項基金髮展嚴重不足，相對的法律法規也非常薄弱。此外，目前的風險投資領域，政府的手管了很多不該管的東西，真正該管的又沒有管住，該管的就是非法集資，這條幾乎覆蓋所有該管的內容。

第五，財稅政策上應算大賬，不要算小賬，因為要改變目前整體融資結構中，間接融資比例過高，直接融資嚴重不足的局面。一個直接融資帶來的是資金背後的各種管理、市場、品牌、人才等創新要素全方位的配置，這種工作應該放到主要位置。直接融資是和管理層的直接利益相關聯。而間接融資是大量的銀行或者借債給管理層，這與項目的主導方發展利益不一致，項目哪怕再好，但出資方不能沒有任何回報。因此，在整個風險投資體系里應該加大直接投資比例，而直接投資的比例應該在財稅、金融等一系列的退出渠道里得到支持。

第六，有大量的國有企業、各種平台公司、地方政府公司都一窩蜂進入風險投資領域，這些公司的決策效益和對企業微觀管理的微觀干預，讓企業效率受到了極大影響。跟政府或太過強勢的非專業性投資機構合作時要小心，效率決定一切。很多創新公司，不在於他有多優秀，而在於投得有多快，只有足夠快才有對行業優勢的把握能力。

第七，應加強對政府機關評價體系的建設，好比原來那麼多黑車，就因加了一個用戶評價功能，整個市場一下就規範起來了。政府的過度作為會讓市場化的從業人員感覺到非常恐慌。常常一個官方背景的基金一跳出來就是幾百億、幾千億，而市場化的很多優秀機構，哪怕是從摩根、高盛出來的管理團隊募集十億都感覺嚴重不到位。資源嚴重錯配，而後很多資源就都會配置到無效的重複建設中，導致的風險投資和天使投資面臨結構性的產能過剩，獲取不了融資能力。目前各級政府湧現出的上千億規模的基金有好幾個，但投資需要市場性的專業預判，把大量資金交給沒有判斷能力的人手裡，能管好嗎？

總之，要動態，系統性地看待退出，這樣在未來的退出通道過程中才會有確定性。我同意給予風投行業特殊的政策，高新技術企業很多都是創投和天使投資孵化出來的，所以產業政策的發展來自於全行業的共同評判。

全國人大代表、廣東省創業投資協會名譽會長、原廣東省政府副秘書長，原省發改委主任李春洪：

經濟目前進入新常態，要轉型升級，要創新驅動發展戰略，歸根結底就是要做好兩件事，一是科技創新，二是資本創新。這兩個翅膀或兩個輪子要配合好，不然起不到任何作用。在資本創新里，我認為創投行業非常重要，國際上美國有矽谷，以色列、加拿大在創投方面做得非常好，應該好好借鑒這些成功經驗，鼓勵創業投資行業的發展。在這個過程中，政府提供良好的制度空間非常重要，政府的監管應作為推手鼓勵各種各樣的投資進來，這需要整個行業共同努力，來呼籲政府進一步的完善關於創業投資領域裡的相關政策，共同推動創投行業的發展，推動經濟轉型升級，推動中華民族的偉大復興。（攝影 謝雲）

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