最大的危險是養成了投機習慣

作者：姚斌

大多數基金經理往往擁有優秀的教育背景、多年的從業經歷、嫻熟的操作技巧甚至投資花招，為普通投資者所望塵莫及。按理說他們經營的業績，即使不是上游的，至少也應該是中游的，絕不至於下游。但是，現實情況就是如此：他們常常進行著失敗的投資，確確實實處於下游。過去的不提了，就在前不久，跟據天相的數據統計表明，今年上半年，有7隻基金公司的資產凈值管理規模逆市下跌，其中，工銀瑞信基金公司規模縮水高達265.34億元，縮水幅度高達35.27%。 這樣的報道屢屢見於報端。不僅國內的如此，國外也同樣如此；過去如此，現在也如此，估計將來也差不多。

夜讀《博格投資——聰明投資者的最初50年》，我才知道，約翰·博格一生都與那些採取複雜的投資策略並進行高成本投資的共同基金做永不妥協的鬥爭。成功的投資一般都採取類似於沃倫·巴菲特所遵循的簡單原則：購買少數公司的股份並長期持有，卻不去理會「市場先生」所製造的噪音。但是許多狡猾的基金經理則剛好相反：他們以每年50%-200%的周轉率迅速地交易其投資組合中不同公司的股票。他們很少關注一個公司的內在價值，卻對「市場先生」每一瞬間設定的價格作出快速的回應。正如哥倫比亞大學教授路易斯·洛文斯坦所說的，基金經理們「表現出對瞬間股價的持續關注，卻使值得關注的商業的細微精妙之處錯過了他們的視線。」

因此，我們確實有必要重溫本傑明·格雷厄姆的最後一次演講。1976年3月，82歲的格雷厄姆應邀在出席一個研討會，這大概是格雷厄姆最後一次出席的會議，因為6個月後，他就去世了。當時股市剛從熊市的陰影中走出來，基金經理與股票經紀人迫切需要從他的身上學習將來如何避免類似的錯誤。

這個研討會使用問答的形式。格雷厄姆與主持人查理·埃利斯談了許多話題，但留給聽眾印象最深刻的是格雷厄姆對市場的看法。格雷厄姆指出，1973-1974年股災的部分原因是：證券交易所成了「精神病院」，大多數投資專家儘管擁有過人的智慧，但卻缺乏「對於普通股的整體認識」。格雷厄姆堅持認為，投資行業出現的問題不是因為它本身的投機性；投機現在是，而且永遠將是市場的一部分。作為專業人員的最大失敗在於他們無法區分投機和投資。如果連專家都不能區分，那麼個人投資者又怎麼能做到呢？格雷厄姆警告大家，投資者面臨最大的危險是已經養成了投機習慣，而自己卻沒有意識到這一點。

其實在《證券分析》中，格雷厄姆就已經十分清楚地指出了兩者之間的區別：「投資行為建立在透徹分析的基礎上，以安全性為主，並能得到令人滿意的回報。不滿足這些條件的行為就是投機行為。」這就是說，如果你是投資者，那麼你是依據持有股票的潛在經濟價值來做出買賣決定的。如果你是投機者，那麼你是依據自己對短期價格走向的判斷來做出買賣決定的。這與約翰·梅納德·凱恩斯的說法是一致的。凱恩斯說，「投資是預測資產長期收益的行為，……投機是預測市場心理的行為。」

格雷厄姆是很有預見性的，在《聰明的投資者》中，他早就這樣說，「我們常說華爾街應該將投資和投機區分清楚，並且利用所有的機會向公眾表明這種區別。否則，總有一天，證券交易所會因巨額投機損失而被指責，因為那些遭受損失的人沒有得到適當的提醒。」果然，在1973-1974年就發生了這樣的事情。格雷厄姆批評那些基金經理和股票經紀人，就是因為他們一直無視他的教導，現在卻要問他怎樣走出混亂的困境。

格雷厄姆一直致力於讓人明白投資和投機的區別。他說，普通股有投資性質，也有投機性質。這就是說，股價的走勢最終是由潛在經濟價值決定的，但也要認識到「大多數情況下普通股面臨著非理性的、過度的價格雙向波動，因為絕大多數人根深蒂固的投機，或者說賭博行為讓位於希望、恐懼和貪婪。為了使敘述更生動，格雷厄姆創造了耳熟能詳的「市場先生」，作為一個諷喻的角色，市場先生象徵著所有投資者某些時候的非理性行為。格雷厄姆解釋道，市場先生是你的商業夥伴。每天市場先生都會按照某個價格購買你的股票或者向你出售他的股票。但是他的報價範圍很大，因為他的感情不穩定。如果心情好，他願意出高價；但如果心情不好，則出價可能很低。投資者的主要任務時注意他的錢包，而不是他的行為。如果市場先生來一個愚蠢的報價，你有權不去理他或利用他，但是如果你受到這個報價的影響就會釀成災難。

查理·芒格對格雷厄姆提出的「市場先生」系統讚不絕口，他說：將市場剝離出來，作為一個每天都可能給你機會的人，這一點對巴菲特建立自己的體系太重要了。

當格雷厄姆堅持認為投資者沒有理解投資和投機的區別時，實際上他是在談論投資者認知上的一個重大錯誤。而他給我們描述的「市場先生」，其實是在提醒我們遠離由於情緒化而做出錯誤投資決策的危險。不能清楚地認識到這一點，我們就會參與到像某些基金經理人那樣進行著狐狸——貌似機靈、狡猾、精明卻常常被獵人捕獲的動物——一樣的行動：一切都只是為了瘋狂的交易，由這個「賭場」到那個「賭場」，那麼其前景就令人堪憂了。約翰·梅納德·凱恩斯勛爵說得對：「當一個國家的資本發展變成賭場的副產品時，工作很可能會病態地進行。」

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