[三板市場]新三板投資者注意！看公司年報要關注這些財務信息

中金網3月6日訊，投資新三板需要具備較高的財務分析能力和投研水平。

掛牌公司在披露2016年年報后，投資者不能僅關注收入和凈利潤后就冒然投資，還需要對公司歷史數據和同行業公司數據進行深入分析。同時，還應該考慮掛牌公司在年報披露后的一段時間內，受到監管部門質疑和關注的情況發生。

那麼，新三板投資者，怎樣更好地選擇公司。應該關注新三板公司年報中的哪些財務信息。筆者接下來詳細告訴你。2016年12月26日，股轉系統發布「關於做好掛牌公司，退市公公司2016年年度報告披露相關工作的通知」，該通知中明確指出註冊會計師應充分考慮由於融資，分層，IPO及對賭等可能引起修飾財務報表的情況。關注現金收支，募集資金賬戶管理，金融衍生品投資，對外抵押擔保等內控風險事項。

12月29日，財政部印發「註冊會計師審計準則第1504號——在審計報告中溝通關鍵審計事項」等12項準則，提出新三板創新層掛牌公司應視同上市公司，其財務報表審計業務應視同上市公司，2018年1月1日執行本準則。

近期，股轉系統發布了「關於舉辦全國股轉系統會計師事務所掛牌公司年審業務培訓會的通知」，通知中明確指出舉辦此次業務培訓，是為了做好掛牌公司2016年年報審計和披露工作，提高財務數據質量，預防財務造假惡性時間發生。

以上三項重要文件的發布，標誌著監管機構開始關注並著力解決廣為投資者詬病的掛牌公司報表粉飾和造假問題，從目前的監管風向來看，掛牌公司2016年年度報告財務信息披露出現較大規模的監管質疑或業績增速放緩，將會成為較大概率的事件。隨著新三板掛牌公司陸續迎來2016年年報披露日，如何識別出財務報表粉飾跡象，判斷企業成長的可持續性，投資者需要對以下財務信息予以重點關注。

1，收入確認方式：理解財務信息做出判斷和決策

收入的確認主要包括產品銷售收入的確認和勞務收入的確認，收入確認會計政策最關鍵的內容是確認時點和確認金額，由於新三板信息披露中對收入確認政策的具體方式沒有做強制要求，多數新三板掛牌公司披露的收入確認方式都是直接引用會計準則原文，內容較為籠統，沒有結合公司自身業務闡述收入確認的具體原則。

考慮到新三板掛牌企業行業眾多，存在大量商業模式較新和採用完工百分比確認收入的企業，若不對收入確認的具體方式進行披露，將不利於投資者了解公司的業務模式並判斷收入確認的真實性。但也有許多掛牌公司對具體收入確認方式進行了較為詳細的闡述，方便了投資者理解財務信息並作出判斷和決策。例如：

雖然新三板信息披露中對收入確認的具體方式沒有做強制要求，但扎古君仍然呼籲廣大掛牌公司從方便投資者理解年度報告內容的角度出發，對收入確認具體方式主動進行披露。

2，主要客戶：從客戶看公司風險

在分析掛牌公司主要用戶時，投資者關注以下幾種情況：

(1)未披露前五大客戶名稱

儘管新三板未強制要求掛牌公司披露前五大客戶，但大多數掛牌公司都披露了公司排名前列的大客戶情況，方便投資者了解公司下遊客戶以及是否存在大客戶的依賴風險，但仍有不少公司仍然選擇不披露前五大客戶信息，直接採用客戶一第一名等文字代替客戶名稱，隱匿客戶關鍵信息，詳見下表：

A公司前五名客戶的營業收入情況大客戶依賴風險的問題難以有具體量化的指標(也有較多投資者將前5大客戶給公司貢獻的銷售份額在50%或以上者，視同為大客戶依賴風險較大)，過往的IPO案例來看，即使存在客戶結構單一，前五大供應商或客戶佔比較大，也並不必然降低過會率。所以投資者更應該關注掛牌公司的行業特徵，大客戶與企業合作的持續性，客戶更換供應商的成本，是否存在關聯交易非關聯化處理風險。

對於主要客戶為電信，石油，軍工等壟斷央企的掛牌公司，客戶結構單一，前五大客戶佔比較大屬於正常的現象。若掛牌公司的主要客戶屬於行業巨頭或翹楚，掛牌公司自身也具有相當實力，使客戶也需要依賴與同掛牌公司的緊密合作，才能維持其原料採購的安全和持續性，則這類情況屬於客戶與掛牌公司業務相互依賴，這種合作關係就會十分穩固。

(3)單個自然人客戶為收入貢獻較多

對於商業模式主要為B2C的掛牌公司(如教育，旅遊，餐飲等)，即便客戶大多數為自然人並用現金結算，也不能因此否定掛牌公司收入的真實性和內控管控。但若掛牌公司存在對單個自然人收入客戶且該客戶對公司收入貢獻較多的情況，便可能導致投資者對掛牌公司收入真實性和商業邏輯的質疑。

詳見下表：B公司2015年營業收入同比增長500%，其收入增長的原因是其b產品取得了良好的市場反響，許多客戶要求成為公司代理商。該公司前五大客戶貢獻了50%的銷售收入，僅看該數據判斷公司大客戶依賴風險並不明顯，但前五大客戶全部是自然人且單個自然人採購金額達到了1100萬以上。個人名義採購1100萬元商品其商業邏輯缺少合理性，且由於不是公司客戶，個人要對欠下B的貨款負擔無限連帶責任，這都將導致市場參與者對公司收入的真實性產生疑慮。

PS:對於採取發展代理商方式迅速做大收入規模的企業，投資者應分析其收入高成長的可持續性。

(4)主要客戶也是公司應收賬款排名前列的債務人

繼續以B公司為例，詳見下表：通過分析B公司2015年度前五大客戶情況和B公司2015 年度應收款項前五名情況，B公司當年排名前5的客戶，同時也是應收賬款前5名的債務人，且所欠B的應收賬款金額巨大，結合B公司當年的收入成長性，可以基本判斷出B公司當年取得的收入，主要來源於前5大客戶(全部為自然人)的賒銷，5大客戶只支付了極少金額的貨款后，B公司便確認了收入，這都足以讓投資者對B公司收入的真實性和謹慎性產生疑慮。

(5)主要客戶信用狀況不佳

投資者應分析掛牌公司客戶的信用狀況和付款周期，不能以主要客戶是否為上市公司，政府部門或國有企業，就對客戶的信用狀況一概而論，投資者還應通過掛牌公司年度報告以外的信息，分析主要客戶的行業地位和口碑，所在地經濟水平，行業景氣度，宏觀政策導向和財政支持力度等因素。

對主要客戶是經濟下滑地區的政府部門，城市建設投資公司，產能過剩企業，或應收賬款賬齡較長的掛牌公司，投資者一定要對應收賬款能否收回給予高度關注。

(6)主要客戶與公司業務不存在業務相關性

投資者還可以通過全國企業信用信息公示系統查詢公司主要客戶的經營範圍，註冊資本和經營異常等信息，分析公司主要客戶是否與公司業務和規模匹配。

3，毛利潤率情況：存在較大波動或遠高於同行業應注意

毛利率指標反映的是一個商品從原材料到售出的增值部分，是商品盈利能力的體現，也是IPO審核重點關注的指標。在分析毛利率時，應該首先收集掛牌公司往期的毛利率和同行業毛利率，對毛利率存在較大波動或遠高於同行業毛利率的情況都應該予以警覺。

對於毛利潤遠高於行業平均水平的企業，若該企業在技術水平，管理水平，行業地位，營銷水平，相比同行業其他公司並無過人之處，其毛利潤率超高的原因可能包括：①收入和成本環節存在舞弊，虛增或提前確認收入，隱藏或延遲確認成本。②大客戶依賴性或者銷售地域性太強(可能存在利益輸送或該盈利水平在企業擴張后難以延續的風險)。③以犧牲經營活動現金流量為代價換取的紙面利潤。④壓榨員工，壓縮人力成本取得的高毛利。

以某從事工業廢水治理的C公司為例：C公司工業廢水處理業務2015年收入為4169萬元，主營業務成本為1460 萬元，毛利潤率達到65%，而與該公司類似的上市公司年收入達數億元，包括xx環保和xx發展的工業廢液工業污水處理業務毛利潤率僅為39%-42%。造成C公司與類比上市公司毛利率差異的主要原因，就是C公司業務主要集中在C公司所在城市，地域性較強，C公司業務現有利潤空間也僅限於C公司所在地，若未來C公司需要向其他城市擴展，現有的毛利率可能存在不可持續性。

4，員工薪酬：看是否和公司盈利情況，所在地經濟水平和行業正常水平有差異

與同行業對比，人均薪酬指標主要用以分析公司對人才的吸引力，同時也能判斷部分毛利潤率和凈利潤率較高的公司，是否通過壓縮，隱匿用人成本，或者將當年年終獎金延遲到第二年確認的方式提高利潤率。人均薪酬的分析可以採用以下方式計算：

①員工平均人數=(期末員工數+期初員工數)÷2。②公司薪酬總額取現金流量表中支付給職工以及為職工支付的現金。③公司人均薪酬=支付給職工以及為職工支付的現金÷員工平均人數。對於人均薪酬與公司盈利情況，公司所在地經濟水平，以及行業正常水平差異明顯的公司，都容易導致投資者對公司成本費用真實性產生疑慮。

5，研發支出的處理：判斷掛牌公司是否存在濫用資本化以達到操縱利潤的動機

企業的研發支出包括了研究與開發過程中所使用資產的折舊，消耗的原材料，直接參与開發人員的工資及福利費，開發過程中發生的租金等。根據會計準則的規定，研發活動又被界定為研究活動和開發活動，只有開發活動階段且同時滿足以下5個條件才能進行資本化，分別為：

①完成該無形資產以使其能夠使用或出售在技術上具有可行性。②具有完成該無形資產並使用或出售的意圖。③無形資產產生經濟利益的方式，包括能夠證明運用該無形資產生產的產品存在市場或無形資產自身存在市場，無形資產將在內部使用的，應當證明其有用性。

④有足夠的技術，財務資源和其他資源支持，以完成該無形資產的開發，並有能力使用或出售該無形資產。⑤歸屬於該無形資產開發階段的支出能夠可靠地計量。儘管會計準則允許開發支出進行資本化，但在實際操作中，企業將會面臨研究和開發階段的界定，研發的產品能否帶來經濟利益，資本化后如何進行減值測試等難題，絕大多數申報企業都會選擇將公司的研發支出全部費用化。但也有一些企業選擇對開發支出資本化，這裡面既有滿足資本化條件的公司，也有為粉飾報表而濫用資本化條件的公司。 雖然投資者難以通過公開資料界定掛牌公司資本化會計處理是否滿足會計準則的要求，但投資者可以通過分析掛牌公司費用化和資本化會計處理對利潤的影響，來判斷掛牌公司是否存在濫用資本化以達到操縱利潤的動機。投資應警惕研發支出採取費用化后，公司盈利能力將會被嚴重削弱的公司。

6，銷售費用：應關注4方面問題

銷售費用包括了企業負擔的包裝費，運輸費，廣告費，裝卸費，保險費，委託代銷手續費，展覽費，租賃費(不含融資租賃費)和銷售服務費，銷售部門人員工資，職工福利費，差旅費等。與管理費用不同的是，銷售費用中的諸如運輸費，包裝費，保險費，銷售傭金等與收入都存在線性關係，若公司產品和銷售模式沒有發生重大變化，銷售費用中的許多科目都會與銷售收入保持穩定的關係。

在分析銷售費用時，投資者應關注諸如以下問題： ①結合公司銷售人員情況，分析公司銷售人員工資總額是否與收入增長和銷售模式匹配。②銷售人員人均工資是否與公司盈利狀況匹配，其待遇在行業中是否具有競爭力。

③銷售費用中的運輸費，裝卸費是否與公司收入增長匹配，運輸費，裝卸費佔收入的比例是否與同行業其他類比公司接近，若大幅度低於同行業類比公司水平是否具有合理理由。④銷售費用中的辦公費，差旅費的變化情況是否與公絡的擴張相匹配。

7，經營性流動資產，經營性流動負債與收入：判斷公司財務報表是否存在操縱的跡象

經營性資產是指用於日常經營並能產生經營性收益的流動資產，主要包括：貨幣資金(承兌匯票等融資保證金除外)，應收賬款，預付賬款，其他應收款(企業間拆藉資金除外)，存貨。經營性負債是指企業因經營活動而發生的負債，如應付票據，應付賬款，預收賬款，應交稅費，應付職工薪酬等。 假定企業在不發行股票，資本結構和經營效率指標穩定的情況下，經營性流動資產和經營性流動負債與銷售收入都存在穩定的百分比關係，經營性流動資產，經營性流動負債的同比增長率也會基本與收入增長率一致。

針對經營性資產(如應收賬款，預付賬款，存貨等)增速大幅領先於收入增速，經營性負債(如應付賬款，應付職工薪酬，預收賬款等)增速大幅度落後於收入增速的，存貨增長速度大幅度領先於成本增速的，其原因可能是公司經營效率，回款能力，上下游談判等能力下降，也可能是公司財務報表存在操縱的跡象。

以D公司為例：D公司是一家高新技術服務業公司，主要客戶為政府部門，採用完工百分比法確認銷售收入，2016年掛牌後進行了兩輪融資，共計8000萬元。2015年收入相比2014年增長了162.14%，成長性十分可觀，但公司應收賬款，預付賬款，應付賬款的增速相比收入增速卻出現了巨大的背離。在供應商類型不變的前提下，應付賬款增速卻落後於收入增速。在企業收入和訂單規模開始壯大，行業影響力增加的背景下，預收賬款卻大幅下降。公司的應收賬款增速大幅度領先於主營業務收入。

我們再關注D公司一年內應收賬款占銷售收入的比例變動情況，分析D公司收入確認和信用政策的變動趨勢。通過上表可以得出，D公司從2013年-2015年，每年的銷售收入中，應收賬款的比例越來越高，銷售商品，提供勞務收到的現金越來越少。D公司的收益質量呈現快速下降的趨勢。結合D公司經營流動資產，流動負債增速與收入增速不匹配，每年收入中應收賬款比例迅速增加，這些信息都會導致投資者對公司高速增長的真實性產生質疑。

8，營運能力：應同公司以往年度和行業同類型公司進行類比

營運能力指標包括：存貨周轉率，應收賬款周轉率，流動資產周轉率等，該類指標企業資金運營周轉的情況，反映了企業對經濟資源管理，運用的效率高低。企業資產周轉越快，流動性越高，企業的償債能力越強，資產獲取利潤的速度就越快。

在分析營運能力時，應同公司以往年度和行業同類型公司進行類比，其中：

(1)應收賬款周轉率

應收賬款周轉率=應收賬款÷營業收入應收賬款平均餘額=(期初應收賬款+期末應收賬款)應收賬款大幅增長，且增長幅度超過同期收入增長，應收賬款周轉率低於同行業水平，或者呈現下降趨勢。以上信息往往預示著兩種操縱可能：①公司可能臨時放寬了信用政策，短期內促進了收入增加。②公司可能存在提前確認收入或虛增收入的情況。

(2)存貨周轉率

存貨周轉率=營業成本÷存貨平均餘額 存貨平均餘額=(期初存貨+期末存貨)對於存貨周轉率低於同行業水平，或呈現快速下滑趨勢的。數量和價值難以確定的存貨大幅增長，且增速大大領先於營業成本增長的掛牌公司，投資者都應該引起警覺，造成以上變動的原因可能為：①存在存貨積壓，應計提但未計提跌價準備。②虛減生產中的單位消耗，降低成品單位成本，實現利潤虛增。

9，現金流量：判斷盈利質量和收入，凈利潤真實性

現金流量是企業的血液，現金流量中，經營活動現金流又是企業盈利質量分析的核心指標和識別報表粉飾，造假的重要突破口。與收入，凈利潤背離較大的經營活動現金流都會引發對盈利質量和收入，凈利潤真實性的質疑。

在分析現金流量狀況時，應重點關注以下指標：

(1)銷售商品，提供勞務收到的現金

在分析銷售商品，提供勞務收到的現金時，應關註銷售商品，提供勞務收到的現金增速與收入確定增速是否匹配並關註銷售商品，提供勞務收到的現金占銷售收入的比例。銷售商品，提供勞務收到的現金增速低於收入增速的企業，而收入增速較大的公司，其原因可能是信用政策開始放寬，回款能力開始下滑，也可能是收入確認開始越發激進。

銷售商品，提供勞務收到的現金占銷售收入的比例越大，說明公司收入中含金量約大，以往的賒銷款開始逐漸收回，現有產品賒銷比例越少，甚至還能有較多的預收賬款款，公司資金狀況較為寬裕。我們繼續以D公司為例：

D公司在銷售商品提供勞務收到的現金增速均落後於收入增速，銷售商品，提供勞務收到的現金占銷售收入比始終在呈下滑趨勢，這導致了D公司的應收賬款增速大幅領先於收入增速，同時D公司的經營活動現金流量凈額與D公司的凈利潤也出現了巨大的背離。

(2)經營活動現金流量凈額

經營活動現金流凈額為正數且數值越大，說明企業自我造血能力越強，資金鏈斷裂的風險越小。但對於經營活動現金流凈額為負數的公司也不能完全否定，諸如：初創型的公司前期需要大量投入會導致經營活動現金流凈額為負數。高速發展的公司經營活動現金流入和銷售回款都較大，為了市場份額，經營活動現金流出又超過經營活動現金流入導致經營活動現金流凈額為負數。所以對於每家公司的經營活動現金流凈額狀況不能僅從數字進行判斷，還要從行業和公司所在的發展階段進行分析。

在分析掛牌公司利潤質量時，可將經營凈收益與經營活動現金流凈額進行比較，即經營活動現金流凈額占經營凈收益比，若該指標越接近於100%，利潤中收到的真金白銀越多。經營凈收益和經營凈收益占經營活動現金流凈額比計算公式如下：

經營凈收益=凈利潤-非經營性收益(1-所得稅稅率)。非經營性收益包括：公允價值變動損益，投資收益，處置資產產生的營業外收入，資產損壞/報廢產生的營業外支出，財務費用。經營活動現金流凈額占經營凈收益比=經營活動現金流凈額÷經營凈收益

針對凈利潤和經營活動現金流凈額存在巨大差異的企業，投資者都應該保持警覺，例如某公司2015年凈利潤為8000萬元，公司利潤表中沒有公允性變動損益和投資收益，處置固定資產的營業外收入/支出和財務費用占凈利潤的比例很小，但該公司經營活動現金流凈額僅為1200萬元，其差異主要就來自於該公司確認的收入中應收賬款比例太高，同時公司現金支出也十分龐大，該公司的收入真實性和可持續性都可能存在巨大的不確定性。

在分析經營活動現金流凈額時，要結合關聯交易公告，籌資活動現金流分析掛牌公司是否將從關聯方獲取無利息的借款計入了收到的其他與經營活動有關的現金，從而使得公司經營活動現金流凈額變大的情形。從關聯方的借款形式上可能沒有利息，但也可能是關聯方從其他渠道獲得的有成本的資金再無息借給公司。對於從關聯方獲得有息或者無息的借款，應劃歸為籌資活動現金流更為合理。

10，非經常性損益和投資收益：一定程度上反映了公司的盈利水平

(1)非經常性損益

非經常性損益是指與公司正常經營業務無直接關係，以及雖與正常經營業務相關，但由於其性質特殊和偶發性，影響報表使用人對公司經營業績和盈利能力做出正常判斷的各項交易和事項產生的損益。主要包括：①處置長期股權投資，固定資產，在建工程，無形資產產生的損益。

②各種形式的政府補貼。③因不可抗力因素，如遭受自然災害而計提的各項資產減值準備。④以前年度已經計提各項減值準備的轉回。⑤債務重組損益。⑥資產置換損益。⑦證監會認定的符合定義規定的其他非經常性損益項目

通常，新三板掛牌公司，申報IPO公司發生的員工股權激勵形成的股份支付，都按照非經常性損益進行處理。非經常性損益雖然也是公司利潤總額的一個組成部分，但由於它不具備長期性和穩定性，因而對利潤的影響是暫時的，在IPO審查中，申報企業對政府補助和稅收優惠的依賴太大，也是導致被否的重要原因之一。

在非經常性損益中，各類政府補助會誇大公司的盈利能力，處置固定非流動資產等發生損失雖然具有偶發性，但也一定程度上反映了公司的管理水平，而非經常性損益中，股份支付並不代表公司經營水平和盈利能力的下降，但卻會極大削弱公司凈利潤。

有部分股票軟體抓取的凈利潤都是未扣除非經常性損益的凈利潤，若投資者不仔細查閱財務報告中的扣除非經常性損益的凈利潤，便可能出現以下狀況：某公司2015年收入為35,653.98萬元，凈利潤1,746.91萬元，凈利潤率為4.90%，若關注扣非前凈利潤數值，投資者勢必認為該公司儘管收入較大，但盈利能力卻十分薄弱。但如果仔細閱讀該公司年報，便可以發現該公司當年扣除非經常性損益卻高達5,088.54萬元，公司盈利能力實際相當可觀，造成扣非前後凈利潤巨大差異的原因便是該公司2015年進行了股權激勵，共發生了股份支付3,650.00 萬元。

如果不關注公司當年發生的非經常性損益，投資者對該公司的價值判斷將會出現巨大扭曲。再如：某公司2015年收入為28.05億元，凈利潤為6.64億元，但扣除非經常性損益后的凈利潤為4.14億元，造成扣除非經常性損益前後金額巨大差異的原因便是該公司當年獲得的政府補助便高達2.47億元，且該公司在2014年，2015年和2016年上半年獲得的政府補助都佔到公司利潤總額的25%以上。儘管該公司盈利能力尚可，相關政府補助也有政策明文規定，但是如果政府相關補助停止，公司的盈利凈利潤狀況也將受到巨大影響。

(2)投資收益

利潤表中的投資收益包括：①出售金融資產時，如交易性金融資產，可供出售金融資產，長期股權投資，持有至到期投資等，售價高於成本價的金額。②按權責發生制應收取的利息和按成本法核算的長期股權投資等被投資單位已宣告發放的股利。

③按權益法核算的長期股權投資，被投資單位損益的變動投資單位占的份額。 非金融類企業的上述3類投資收益中，除②以外，其餘都來自於公司理財，證券投資和參股公司，並不能反映公司自身主營業務和經營活動帶來的收益，投資者在閱讀報表時，應關注投資收益占利潤總額的比重。

以F公司為例：F公司儘管2015年和2014年凈利潤均達到1000萬元以上，但F公司2015年和2014年投資收益便高達1410萬和684萬元，投資收益由主要來自於銀行理財和金融資產，若將投資收益扣除，F公司2015年和2014年依靠主營業務產生的稅前利潤僅為76.34萬和384.93萬元。F公司的利潤對投資收益存在重大依賴，現有凈利潤並不能證明F公司主營業務和經營活動帶來的盈利能力，同時也說明F公司的資金利用效率不足。

11，其他表外信息：變更會計師事務所，年報披露前董秘和財務總監離職

除了掛牌公司的公告外，投資者還能通過這類報表以外信息分析公司真實的財務狀況，包括並不限於：

(1)公司報表中經營業績和現金狀況寬裕，交易活躍，銀行貸款極低，但公司卻要頻繁進行大規模的股權融資，並不在意參與對象。若公司經營狀況良好，自我造血能力可以滿足公司發展需求，而實際控制人卻不介意外來投資者稀釋自己對公司的控制權，這本來就缺乏合理理由。

(2)變更會計師事務所，尤其是在年報前變更會計師事務所(瑞華會計師事務所除外)，且更換后的會計師事務所相比前任會計師事務所綜合排名更加靠後。

(3)年報披露前期董秘和財務總監離職。

(4)各類微信群中看到掛牌公司的定增需求，最低認購金額很少且做出較高的業績承諾。

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