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第1704期文化產業評論：如今，資產證券化已成為許多產業領域最主流的金融操作模式。文化產業具有高資本密集特性，資本融通的有效性已成為其發展的瓶頸，資產證券化可以成為文化產業發展的重要金融工具。基於對金融創新的理解，本文作者重點探討了文化企業（或文化項目）資產證券化。供朋友們參考。2016》（專題報告部分）略有刪減 現代經濟發展中，金融和國民經濟的關係越來越大，金融在產品市場和貨幣市場之間的橋樑作用越來越不可替代，並逐漸在經濟發展中佔據主導地位。目前已出現了許多新的金融工具，新的融資方式，新的金融市場，新的金融支付手段以及管理方法。在「十三五」規劃時期，文化產業的一個重要目標，就是如何通過金融創新研究來優化自身的產業金融體系結構和運作效率，最終實現和達到文化金融預期目標。資產證券化是近30年來世界金融領域最重大和發展最快的金融創新工具，是衍生證券技術和金融工程技術相結合的產物。通俗地講，資產證券化就是把缺乏流動性，但具有預期穩定現金流的資產彙集起來，形成一個資產池，通過結構性重組技術，使之成為可以在金融市場上出售和流通的證券。從某種意義上說，任何資產都可能轉化為結構金融證券。 資產證券化是現代金融學領域最重要的金融技術創新之一。資產證券化技術使得資產從存量狀態轉變為流量狀態，從而激活資產內在價值和流動性，並通過金融化設計和金融市場交易最終轉換為可投資形態的資本。目前，資產證券化已成為許多產業領域最主流的金融操作模式。文化產業具有高資本密集特性，資本融通的有效性已成為其發展的瓶頸，資產證券化可以成為文化產業又一條有效的融資路徑。一、文化產業資產證券化發展歷程 2013年8月28日，國務院常務會議，決定進一步擴大資產證券化試點工作，這為文化產業開展知識產權證券化提供了良好的外部宏觀環境。從當前文化產業的實際情況來看，已初步具備實施知識產權證券化的關鍵性條件。1、在基礎資產上形成了一批優秀的知識產權作品經過十多年的文化體制改革，無論是電影界，音樂界，還是的出版界，都已經湧現出了一批在國際上有較高知名度、具有較好市場表現的文化產品和文化製作人。這些著名電影人、音樂人、作家所擁有的電影版權、音樂版權和作品版權等，都是具有比較好的市場估值和商業價值的基礎資產，而且他們的個人創作、演出、製作都還處於比較穩定的上升期。因此，基於這些名人版權衍生出來的資產收益完全可以作為知識產權證券化的基礎資產，建成一個有效的資產池。2、在資本市場環境上具有了設立獨立SPV運作的基礎條件 已形成了一個包括主板市場、中小板市場、創業板市場、新三板市場、以及地方股權交易中心在內的多層次、開放性的資本市場，逐漸形成了一套日趨健全的股票和債券交易制度。高盛、摩根斯坦利、摩根大通等一批國際著名投行紛紛在成功開展了一系列證券交易業務，中金公司、中信證券等一批具有較強市場運作能力和國際化水平的本土投行日漸崛起。3、在投資者結構上形成了一批比較獨立成熟的專業投資者文化產業是經濟轉型的重要產業引擎，正逐漸成為國民經濟的支柱產業。北京市文化產業的增加值每年都以10%以上的速度遞增。全國數十家文化傳媒企業在境內外上市，不僅實現了市場估值的整體提升，還培育了一大批具有強烈投資意願和較強投資能力的機構投資者和獨立投資者。文化產業具有逆經濟周期增長的「口紅效應」，不受宏觀經濟下行的影響而下滑，還在「精神取暖」等心理誘因作用下逆勢上揚，較大程度地減少了投資風險。2013年在全國股市總體低迷的大背景下，26家在上海和深圳上市的出版發行和印刷公司中有22家股價上漲，整體總市值增長48.6%；其中4家股價翻番，最高漲幅超過1.5倍。這反映了文化產業的投資價值已越來越受到投資者的青睞與追捧，為知識產權證券化創造了比較好的投資環境。4、文化資產證券化模式得到更多投資者青睞 儘管目前，技術知識產權轉化率不到10%，主要原因是傳統融資方式的局限性，尤其是文化產業賴以為生的信貸融資。而資產證券化是一種資產收入導向型的融資方式，其信用基礎是知識產權，即核心資產而非企業的全部資產。這事實上突出了文化企業核心競爭力的價值，即使是品牌聲譽等難以計量的無形資產，通過資產證券化即能使其獲得市場投資機構的青睞。隨著金融市場的快速發展，使文化資產被開發為證券化標的物成為可能。文化產業的快速發展又對融資創新提出了更高要求。文化產業引入ABS資產證券化模式，可以有效解決高速發展過程的融資瓶頸。目前銀行、信託、證券公司都在不約而同地開始文化資產證券化的產品設計和項目運作。 二、文化產業資產證券化案例 1、大地影院集團--院線資產證券化案例2016年2月1日，大地影院集團母公司南海控股(香港聯合交易所股票代碼：00680)公告稱，其兩家間接全資附屬公司大地影院發展有限公司及廣東大地影院建設有限公司(以下統稱大地影院集團)，以旗下80家影院未來部分票房收入作為質押發行資產證券化產品，於2月1日在深圳證券交易所掛牌，融資總額11.3億元人民幣用於發展其影院建設相關業務。 2015年，大地影院集團觀影人次達7100萬，票房收入22億元人民幣，同比增長47%，穩居全國影院投資管理公司第二位。截止2015年底，大地影院集團已在全國擁有286家影院，共1481塊銀幕，其終端覆蓋全國28個省，140個城市，已簽約未開業的影院數量超過300個。此次融資將進一步加速其終端的擴張速度，對此大地影院集團表示，將計劃每年以不低於100家新開影院的增長速度，致力成為影院投資管理公司領導者。目前，電影產業仍處於突破性增長階段，從2015年票房數據上可見一斑。2015年全國電影總票房440.69億元，同比增長48.7%。全年影院新增8035塊銀幕，銀幕總數達31627塊，城市院線觀影人次12.6億人次，同比增長51.08%。2、電影票房「資產證券化」案例越來越多的資本覬覦正在崛起的電影產業，如春節檔票房突破三十億大關的《美人魚》，還有票房大賣的《港囧》，都在為上映前就獲得了不菲的保底資金，也使得其背後的資本運作手段付出水面。在《美人魚》上映初期，三家出品公司共同為周星馳開出16-18億的天價保底金額，主保底方為禾和影業，其他公司通過認購其發行的基金產品的方式參與。禾和影業的背後則是基金公司，以私募基金的形式融資，顏秉倫掌舵的和和基金投資速度快，擅長資本運作。從結果來看，這是一筆「多贏」的買賣。周星馳獲得不菲的保底資金，其權益提前得到了保障。作為《美人魚》發行商之一的光線傳媒於2月14日晚間公告稱，截至2月14日12時，《美人魚》在大陸地區的不完全統計票房已超過16億元，超過公司最近一個會計年度經審計營業收入的50%。此前，21控股向股東之一、兼《港囧》導演及演員徐崢購入該片未來6年於中外影院票房、扣除發行成本后凈收入的47.5%，收購作價為1.5億元。徐崢本人又是21控股的股東和非執行董事，這樣他在電影還未上映時便獲得1.5億收入，上映后更是身價一路飆升。3、華僑城歡樂谷主題公園入園憑證資產證券化案例華僑城與控股子公司設立歡樂谷主題公園入園憑證專項資產管理計劃的進程受到市場的強烈關注，該項工作現已成功發行。此次專項資產管理計劃以自該計劃成立之次日起五年內特定期間華僑城A及其兩家子公司擁有的歡樂谷主題公園入園憑證為基礎資產，合計募集資金18.5億元，設優先順序受益憑證和次級受益憑證兩種受益憑證。在具體安排上，其中優先順序受益憑證分為華僑城1至華僑城5共5檔，期限分別為1年至5年，募集資金17.5億元，由符合資格的機構投資者認購；次級受益憑證規模為1億元，由原始權益人之一的華僑城A全額認購。基礎資產：歡樂谷是第一個主題公園連鎖品牌，用「動感、時尚、激情」的品牌個性，在創建出一個又一個「繁華都市開心地」。隨著深圳、北京、成都、上海、武漢5個歡樂谷的相繼建成，歡樂谷連鎖品牌成功實現了「東西南北中」的跨區域開發和運營，截至目前累計接待遊客量已達6500萬人次。尤為值得關注的是，歡樂谷主題公園入園憑證專項資產管理計劃是專項計劃重啟以來，發行規模最大的項目，是第一單基於入園憑證現金流的專項計劃項目，也是第一單由央企牽頭髮行的項目。 三、文化產業資產證券化存在的主要問題 1、基礎資產質量問題文化資產證券化存在的最主要問題之一就是基礎資產問題。目前國內大部分文化企業的基礎資產均存在不成熟的情況，如權屬不確認、現金流不穩定等。理論上講，基於文化企業基礎資產未來收益的一些產品如電影院票房、公園門票收入等是可以證券化，但大多存在收益增長不確定，現金流不穩定的問題，這就需要在產品結構設計上下功夫，即如何使基礎資產的收益性更確定、融資保障性更強。文化基礎資產要嘗試證券化障礙較多，比如藝術品字畫，雖然也有轉讓、買賣甚至升值的空間，但一幅字畫只靠一次性處置產生現金，並不會帶來持續現金流，這樣的基礎資產是不能夠用來做證券化的。債券是要有每份面值和回報利息的，而一件藝術品是不能份額化的。2、知識產權資本化問題 知識產權嘗試證券化較為困難，因為知識產權是否適用善意取得制度，在還存在爭議，這會給交易結構中SPV取得基礎資產環節帶來非常大的法律風險。SPV是指接受發起人的資產組合，併發行以此為支持的證券的特殊實體。它是整個資產證券化的核心，各參與者都圍繞它展開工作。因為一旦發生盜版，權益將立刻回歸版主。對知識產權首先要解決抵押、確權、銷售等問題，因此資產證券化產品設計者在沒有能力確定權屬情況下，不會輕易嘗試。四、文化產業資產證券化未來發展趨勢1、數字資產證券化數字資產是文化產業的創新藍海，是互聯網+文化產業的新業態，是「文化互聯網+」的文化大產業下的商業模式創新。域名在未來會更加的受到傳統企業的關注，商標、數字貨幣、遊戲裝備周邊、賬戶號碼無一例外均是文化創意產業不容忽視的一個部分，這些無形資產均是寶貴的資源，目前挖掘到的仍只是冰山一角，市場如何去規範，如何去定義價值，都亟需一個平台把政府、行業協會、業內相關人士、公眾視野聚集在一起，重視數字資產的市場規模，提高數字資產在文化創意產業中的地位。2、文化企業融資租賃模式 設備金融資產的證券化未來將快速發展。2015年，以融資租賃公司的租賃債權為基礎資產的資產證券化產品發行規模大幅上升。融資租賃公司本身的商業模式使其具有大量標準化的租賃債權。融資租賃也是文化公司可以利用的基礎資產之一，適用面較廣。一家影視公司花大價錢採購了昂貴的影視設備、建設了一批設施，但佔用了資本金，限制了公司的現金流動，可以進行售後回租，賣給租賃公司，自身則支付租金繼續租用這些設備。而租賃公司擁有租金收入這個穩定現金流，就可以嘗試證券化。3、文化消費信貸資產證券化在互聯網+的趨勢下，互聯網金融是一個發展迅猛的領域，以京東金融、阿里小貸為代表的消費金融公司迅速發展起來。消費信貸作為資產證券化的基礎資產，其風險溢價相對於其他產品來說較低，市場前景廣闊。利用文交所和合作金融機構的信用基礎，把文化消費品進行預售或融資，這是符合國家普惠金融和培育文化消費市場方向的。例如北京東方雍和國際版權交易中心曾聯合百發有戲推了一款舞台劇《戰馬》消費券的眾籌產品，創造了1分鐘銷售300萬元門票的紀錄，參與人數超1萬人，真正購買者約幾百人。這批參與人數，也讓劇目出品方看到了消費基群的存在，對附加的宣傳效果也非常滿意，為他們繼續合作推出其他文化消費眾籌項目奠定了信心。對於購買了消費權而最終沒有成行的消費者，劇目出品方也會在後期某個節點返還其票款，同時對占款進行一種補償。4、版權資產託管模式 文化產業最核心的版權產業。在文化要素資源配置上，版權交易是個重要環節。但由於版權交易不能強制入場，且目前難以形成大的規模，交易活躍度很低，但發展空間巨大。民間積存的大量微型版權，缺少版權認證、代理機構、變現渠道，需要有機構為其做一系列中介工作。五、結語與建議國內外諸多案例已充分證明，資產證券化模式可有效地使文化產業金融化。對文化企業而言，它可增強文化資產的流動性和解決文化企業融資難問題。對文化產業投資者而言，它是新型的金融投資方式，並為投資者提供了更多的投資文化產業機會。對於文化企業而言，能夠在未來產生穩定現金流的資產有很多，比如專利、商標、版權以及相應的各項權益，這些都可以通過證券化的方式幫助企業實現融資。除資產證券化外，企業還可根據自身條件和情況選擇最適合自己的其他融資模式。對於規模大、效益好的大型文化企業，應積極申請在資本市場上市融資；對於中小文化企業，可通過產權交易所或OTC市場融資；對於暫不具備上市條件的文化企業，可通過與上市公司的合作，採用收購、兼并、託管、資產置換等資本運作方式，達到「間接上市」的目的；對於符合發債條件的中小文化企業，可運用中小企業私募債券、可轉換公司債券、短期融資券等債務工具進行低成本融資。各級政府應更多在制度層面上為文化產業提供支持。應更多地制定減免稅、融資擔保等優惠政策，吸引國內外企業積极參与文化產業投資。應側重於進行引導性、示範性投資，進而帶動各類資本進入文化產業，推動文化產業全面發展。玩轉文娛行業與金融資本的跨界聯動，提供前沿的行業資訊，用獨特角度從宏觀政策、法律財務以及創業實踐來解讀新文娛資本。.