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【摘要】 ●宏觀層面的固定資產投資增速下降是包括上市公司在內的眾多市場微觀主體的投資行為結果。從投資房地產情況看，一季末非金融上市公司持有投資性房地產6480.3億元，同比增加32.32%；企業平均投資房地產金額為4.55億元，同比增加16.32%。 ●宏觀層面的固定資產投資增速下降是包括上市公司在內的眾多市場微觀主體的投資行為結果。從上市公司財報相關科目分析，當前實體領域的投資擴張機會仍然比較有限，資金脫實向虛壓力還是較大，但是，隨著製造業等實體經濟開始出現好轉苗頭，未來會激勵資金更多地流向實體經濟，從而緩解資金驅動虛擬經濟持續膨脹的風險壓力。 ●通過資本市場併購重組調整產業結構進展比較順暢。併購重組是重要的資本運作手段，有利於提高產業組織效率、推進供給側結構性改革。從上市公司實施情況看，大規模的併購重組行為可能接近階段性尾聲，中小規模併購重組交易仍有所增加。 ●銀行體系資產質量開始改善，經濟運行風險有所緩釋。從上市銀行數據看，一是國有銀行為主的資產風險總體可控。二是貸款投向更為謹慎安全。 上市公司經營狀況是宏觀經濟質量的微觀基礎。2017年一季度股票市場運行基本平穩，市場槓桿風險繼續下降，上市公司總體財務狀況表現出積極變化，顯示實體經濟企業盈利能力提升，資金脫實向虛壓力有望緩解，經濟結構性調整顯現成效，銀行體系資產質量趨於改善，供給側結構性改革的五大任務還需繼續協調推進。財務基本面表現積極 截至2017年一季末，滬深A股共有上市公司3167家。其中，滬市1240家，深市1927家；主板、中小板和創業板分別有1706家、843家和618家；第一、二和三產業分別有88家、2361家和718家；非金融企業3092家，金融企業75家；國有控股企業1001家，民營企業1863家。 上市公司財務表現總體上呈現積極變化，2017年一季度經營業績明顯提升。從營業收入狀況看，上市公司實現營業總收入8.68萬億元，同比增長25.35%，增速同比增加18.61個百分點。從利潤狀況看，上市公司實現凈利潤8469億元，同比增長25.63%。從虧損面看，一季末有479家上市企業虧損，同比減少83家；虧損企業佔全部上市公司比例為15.12%，同比下降4.75個百分點。按照不同上市板塊分類看，中小板的上市企業盈利能力表現比較搶眼，一季度中小板企業實現凈利潤536.78億元，同比增長39.12%，分別比主板和創業板企業增速高出14.17和18.85個百分點。從控股產權性質分類看，民營企業活力較足，一季度實現凈利潤1168.02億元，同比增長37.74%，比國有企業增速高出了1.01個百分點。特別需要指出的是，非金融類企業經營狀況整體上有明顯好轉，一季度實現凈利潤3908.92億元，同比增長55.67%。資金脫實向虛壓力可能緩解 宏觀層面的固定資產投資增速下降是包括上市公司在內的眾多市場微觀主體的投資行為結果。從上市公司財報相關科目分析，當前實體領域的投資擴張機會仍然比較有限，資金脫實向虛壓力還是較大，但是，隨著製造業等實體經濟開始出現好轉苗頭，未來會激勵資金更多地流向實體經濟，從而緩解資金驅動虛擬經濟持續膨脹的風險壓力。 就資金向虛壓力來看，一是企業投資支出仍在下降。以在建工程科目為例，2017年一季末，非金融上市公司全部在建工程為2.22萬億元，同比下降1.33%，企業平均在建工程規模為8.15億元，同比減少12.05%。二是持幣觀望等待情緒較濃。以貨幣資金科目為例，2017年一季末，非金融上市公司共持有貨幣資金6.48萬億元，同比增加26.07%，企業平均持有現金量為20.96億元，同比增加12.79%。當前企業大量增持貨幣資產，不僅可以等待新的投資機會，更有可能在短期博取金融交易或投機性收益。三是資金繼續入虛壓力仍存。從購買理財產品情況看，一季度上市公司認購的理財產品共計2344種，同比增加12.15%；持有理財產品總額為2189.35億元，同比增加39.96%；企業平均認購金額為3.92億元，同比增加7.12%。從投資房地產情況看，一季末非金融上市公司持有投資性房地產6480.3億元，同比增加32.32%；企業平均投資房地產金額為4.55億元，同比增加16.32%。 然而，隨著供給側結構性改革的推進，有效供給得到改善，工業品出廠指數（PPI）持續正增長，實體經濟表現好轉，這將會給實體經濟投資帶來新的激勵。儘管一季度在全部上市公司實現凈利潤總額中，75家金融類企業仍然佔據一半以上，但非金融企業一季度實現凈利潤的佔比同比提高了9.75個百分點，達到46.15%；凈利潤為3908.92億元，同比增長55.67%，比金融類企業的增速快47.85個百分點。製造業的投資收益有所回暖。一季度製造業企業平均凈資產收益率為1.17%，同比增加0.77個百分點，增幅同比增加0.71個百分點。製造業投資回報率的上升，主要是得益於結構性改革政策，尤其是去產能騰挪出有效市場空間，助推企業盈利能力提升。一是工業品出廠價格指數持續正增長，改善了生產企業的成本消化能力和盈利空間。從2016年四季度開始，PPI開始扭轉連續54個月的負增長之後，2017年一季度繼續保持較大幅度的正增長。價格上漲提高了製造業上市企業的銷售利潤，一季度平均銷售凈利潤率為6.68%，同比增加3.03個百分點。二是資產周轉速度明顯改善。2017年一季度，製造業上市企業平均總資產周轉率為0.14，同比增加15.74%。三是企業槓桿優化，適度增加負債融資可以獲得財務槓桿收益。2017年一季度，製造業上市企業平均權益乘數為2.65倍，同比增加0.40倍。經濟結構調整初顯成效 上市公司經營狀況是反映經濟結構調整的「溫度計」。除了實體企業經營狀況總體上出現好轉有可能緩解資金脫實向虛的壓力之外，經濟結構調整的成效還表現在其他方面。從上市公司數據看，經濟結構的均衡性有所改善。一方面，在所有制結構上比較穩定。另一方面，城鄉產業發展比較協調。 通過資本市場併購重組調整產業結構進展比較順暢。併購重組是重要的資本運作手段，有利於提高產業組織效率、推進供給側結構性改革。從上市公司實施情況看，大規模的併購重組行為可能接近階段性尾聲，中小規模併購重組交易仍有所增加。2017年一季度，上市公司共實施併購重組925起，同比減少307起；交易規模為5594.19億元，同比減少44.18%。併購重組交易數量和金額的下降，意味著好的大規模併購重組投資機會可能被發掘殆盡。 銀行體系資產質量開始改善，經濟運行風險有所緩釋。實體經濟狀況直接反映在銀行體系的資產質量變化動態上。從上市銀行數據看，一是國有銀行為主的資產風險總體可控。從不良資產情況看，2017年一季度，上市銀行不良貸款餘額621.18億元，同比減少34.26億元，但平均不良貸款率同比增加0.11個百分點。其中，股份制銀行和城市商業銀行平均不良貸款率同比分別增加0.15個百分點和0.30個百分點，而五大國有銀行平均不良貸款率同比減少0.05個百分點。從銀行撥備情況看，上市銀行平均不良貸款撥備率為207.95%，同比增加5.42個百分點，增加值同比增加19.93個百分點。二是貸款投向更為謹慎安全。建設銀行公布的最新數據顯示，建築業和房地產業等政策限制性行業的貸款餘額同比分別下降了4.79%和14.22%，公共服務業和租賃商務服務業等受政策支持性行業的貸款餘額同比分別增加8.20%和25.54%。「三去一降一補」需繼續協調推進 上市公司的數據顯示，供給側結構性改革在總體上取得了較好成效，但就「三去一降一補」五大任務來看，還需要進一步協調推進。 首先，去產能難度較大，企業增產動力猶在。隨著大宗商品價格反彈，一些產能嚴重過剩行業去產能阻力增加，政策執行效果不佳，部分停產企業重新開工，有的甚至加大投資新建產能。從產出情況看，2017年一季末，全國原煤產量和水泥產量有所減少。但是，全國粗鋼產量，鋁材產量， 平板玻璃產量都在增長。從投資情況看，固定資產不同行業在建工程有所差異。一季度煤炭行業上市公司、鋼鐵行業上市公司、鋁材行業上市公司同比都有所減少。平板玻璃行業上市、水泥行業上市公司等同比則有所增長。 其次，房地產企業的存貨佔比有所下降。從企業待售庫存看，一季度房地產行業上市公司產成品存貨佔總資產比例為2.18%，同比減少0.58個百分點。潛在庫存方面，一季度房地產行業上市公司原材料和在產品存貨合計佔總資產比例為3.87%，同比減少2.71個百分點。另外，主要由於各大中城市紛紛推出各種限購、限售政策，可能直接導致中心城市庫存增加。按面積計算，2017年一季度，一、二線城市商品房存銷比分別上升0.81個月和1.06個月。按套數計算，2017年一季度，一、二線城市商品房存銷比分別上升0.83個月和0.60個月。 再次，總體槓桿水平下降，償債能力趨於改善。一是企業總體槓桿水平不高，且仍在明顯下降，破產違約風險較低。一季度非金融上市公司平均資產負債率僅為40.33%，同比減少1.74個百分點；房地產行業上市公司相對較高，平均資產負債率為63.67%，同比也減少了0.94個百分點。二是償債能力繼續改善。從長期償債指標看，一季度非金融類上市公司平均已獲利息倍數為10.28倍，同比增加1.91個百分點。就短期償債能力指標看，非金融類上市公司的流動比率均值為2.84，速動比率均值為2.29，分別比上年同期提高0.13和0.14。 最後，薄弱領域投資有所增加，但企業創新績效表現還有待提升。一是文化、體育和娛樂業短板得到加強。從投資力度看，2017年一季末，行業上市公司固定資產投資為316.21億元，同比增加15.61%；無形資產投資為130.12億元，同比增加30.96%。從業績產出看，2017年一季末，行業上市公司凈利潤為60.62億元，同比增加31.35%。二是水利、環境和公共設施管理短板加強。從投資力度看，2017年一季末，行業上市公司固定資產投資為416.27億元，同比增加12.45%；無形資產投資為286.28億元，同比增加41.71%。從業績產出看，2017年一季末，行業上市凈利潤為17.70億元，同比增加42.93%。三是衛生和社會工作管理短板得到加強。從投資力度看，2017年一季末，行業上市公司固定資產投資為39.90億元，同比減少64.15%；無形資產投資為7.19億元，同比增加51.38%。從業績產出看，2017年一季末，行業上市公司凈利潤為0.78億元，同比減少7.57%。 但是，需要注意的是，從上市公司數據看，企業創新狀況仍然有待提升。一是總體研發投入不高。一季度上市公司平均研發費用占營業收入比例為7.13%，同比減少0.39個百分點。二是新興產業財務表現不力。以戰略新興產業成分指數為例，一季度100家成分股上市公司凈利潤合計為363.34億元，同比減少0.87%。創新發展是指導供給側結構性改革的重要理念，創新能力決定著經濟體成長性和競爭力，上市公司提升創新能力無疑將更受市場青睞。