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本期嘉賓：弘則研究 章左昊我們對於今年黃金價格的判斷是比較看好的。從年度尺度上來說，我的建議是可以一直拿著一點黃金做配置的。為什麼我們對於黃金價格這麼看好呢？到底什麼決定了黃金的價格？我們知道股神巴菲特是非常不喜歡黃金的，他認為黃金不創造價值，也沒什麼實際作用。那既然黃金不創造價值，為什麼還有那麼多人對黃金趨之若鶩呢？很重要的核心其實在於黃金已經不單單是一個商品，它的作用更像是一種貨幣，一種可以在全球任何地方都得到承認的通用貨幣。這個世界上還有一個貨幣也是有類似的功能的，就是美元。所以黃金的價格很大程度上是跟美元相關的。考慮一種情景，一個人手中有一筆錢，他這個時候可以選擇持有美元也可以持有黃金，那麼什麼因素決定了他更願意持有美元還是更願意持有黃金呢？其實就是持有兩者到底哪個對他的收益更大，他就會持有哪一個。我們知道黃金是不創造價值的，所以持有黃金的收益始終是0，也就是說你拿著黃金，既不創造價值，也不會因為時間的推移而損失價值。而持有美元呢？持有美元的收益實際上是來自於利率的，也就是說相當於你把美元存到銀行裡面，然後銀行給你的利息，這部分錢就是你持有美元所獲得的收益。那麼持有美元會不會有什麼壞處呢？實際上通脹就是持有美元的敵人。假設你持有100美元1年，美國的通脹水平是2%，這就意味著1年之後你100美元的購買力下降了，因為物價漲了，過去100美元的東西現在你需要102美元才能買得到，也就意味著實際上你1年前的100美元現在的價值只有大約98美元了。所以說，持有美元的實際收益是什麼呢？其實是你存在銀行裡面的利息減去通脹所帶來的購買力下降的損失。那麼在經濟學中，我們通常用10年期國債收益率來表徵無風險利率，也就相當於存在銀行裡面的利息。那麼在黃金和美元之間，如果美國的通脹上升的比利率快，就意味著持有美元的收益下降，那麼相對而言持有黃金就更划算；而如果美國的利率上升的比通脹快，持有黃金的價值就下降了。所以我們會看到：美國的10年期國債收益率與黃金價格是成負相關關係的，而通脹與黃金是成正相關關係的。我們現在明確了決定黃金價格的真正因素，其實是美國的實際利率，也即名義利率減去通脹。現在我們來分析實際利率中的兩個變數，17年會怎樣演變。首先對於通脹這一端，我們判斷17年美國的通脹會非常明確的上行。第一川普上台後，他的政策主張中有一項是加大基礎設施建設，而基礎設施建設需要大量的工業品，那麼對於工業品的需求上升將會推高商品的價格，帶來通脹。第二，美聯儲所關注的通脹指標核心PCE同比在16年年初的時候跳升至了1.7%，之後幾個月一直維持在1.7%左右的水平。而我們看到歷史上美國的每小時工資增速這個指標領先核心PCE同比大約9個月左右的時間。15年以來這個指標在持續的回升，並且12月該指標達到了2.9%，已經創下來08年金融危機以來的新高，這意味著核心PCE同比未來是大概率會繼續回升的。第三，以油價為首的大宗商品價格的回升，將會帶來通脹的回升。所以從這些方面來看，美國通脹的回升是非常確定性的事件。另一方面看利率這一端。首先我們看到15年和16年美聯儲分別進行了一次加息，而17年目前美聯儲給出的預期是加息3次。事實上，美聯儲在15年底對於16年的加息預期也是4次，但最後其實只加了1次息，這說明了美聯儲其實也往往是令人失望的。而從市場的預期來看，已經從之前預期加息2.5次弱化到了2次，這說明市場對於加息的預期也是在逐漸減弱的。所以我們判斷17年美聯儲的加息節奏還是比較緩和的，第一次加息至少要等到6月份，而有沒有第二次加息還得兩說。第二點，我們知道有很多人把川普和里根在一起進行比較，因為從政策主張上來說，兩人確實有很多相似之處。但是實際上細節方面兩者有很大的區別，尤其是經濟環境上兩者是大相徑庭的。目前美國政府的負債率已經超過了100%，處於歷史最高水平，里根上台時美國政府的負債率僅為30%。另一方面，里根上台前的美國經濟環境是非常惡劣的，處於嚴重的滯脹環境中，GDP增速為負，通脹率高於10，失業率也高於10。所以當時的美聯儲主席沃克爾將聯邦基準利率提升至了20%的歷史最高水平，而里根上台後的利率水平其實是一直向下走的，也就是說邊際上利率是寬鬆的，再結合寬鬆的財政政策，使得美國經濟走出了泥潭。而當下的美國實際上處於一個加息周期中，也就是說如果川普實施他的經濟政策，一方面減稅，一方面擴大基建支出的話，財政政策一定是擴大的，那麼如果利率大幅上行的話美國政府的負債壓力是非常大的。所以我們認為在目前的經濟環境下，川普想要實施他的財政寬鬆政策，那麼利率是不可能大幅上行的。所以從實際利率的兩個角度來看，我們認為美國的通脹上行是非常確定性的事件，而名義利率上行的速度和幅度將會非常受限，所以我們認為美國的實際利率是傾向於下行的，這就意味著持有美元的收益是下降的，所以我們判斷17年黃金價格是上漲的。再說一點，我們知道黃金具有一定的避險屬性，也就是發生一些風險事件時黃金價格是受益的。比如說16年6月23日英國退歐公投時，黃金價格暴漲，當天就暴漲了100美元/盎司。而展望17年，我們看到歐洲的政治風險還在繼續發酵，義大利、德國、法國都有公投將進行，按照目前的情況來看，義大利公投有可能會讓支持退歐的五星運動黨上台，導致義大利也退歐，法國方面的候選人勒龐也是支持退歐的，所以這兩個國家有可能在英國之後也發起退歐公投。而英國也將正式進入退歐程序，德國默克爾的支持率下滑等等因素使得歐洲的政治格局撲朔迷離。美國方面，川普本身就具有非常大的不確定性，所以17年的風險事件是非常的多的，整個金融市場的波動性將大幅增加，這對於黃金價格來說也是一大利好。