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本文為任澤平在北京、上海、深圳方正首席研究框架培訓會上的演講。一、轉型宏觀：增速換擋與新5%比舊8%好二、產能周期：新周期三、房地產周期：長期看人口、中期看土地、短期看金融四、大勢研判：策略思維二、產能周期：新周期坦誠地告訴大家，在我的觀念里，宏觀研究我不傾向於抓一兩個月的波動，我們對宏觀的看法都是戰略性的看法，比如說我們在2010年判斷「增速換擋」，2014年判斷「新5%比舊8%好」，2015年提出「經濟L型」，判斷2016年到2018年經濟波動觸底。今年初提出「新周期」，不僅僅今年上半年對經濟看好，我對經濟是戰略性樂觀。2012-2015年是左側，經濟單邊下滑，2016-2018年L型觸底，2019年右側出來。新周期是什麼呢？什麼周期，新在哪裡？新周期是產能周期，新在產能出清。大家知道經濟是由各種周期疊加嵌套而成，有短期的庫存周期，中期的是產能周期，還有更長的房地產周期、創新周期。我們今天介紹的是產能周期，因為跟我們投資最相關的是兩個，一個是庫存周期，一個是產能周期，庫存周期決定了短期的波動，產能周期決定了中期的趨勢。投資在經濟結構當中的佔比高，波動性大，所以它在中期主導了經濟的波動。我們做大類資產配置，投資時鐘是一個基礎方法，核心是對周期階段的一個預判，在不同的經濟周期階段，不同的大類資產表現是不一樣的。一輪產能周期分為四個階段，第一個階段就是在經濟繁榮的時候，企業家過度樂觀，認為做出決策的能力高人一籌，這時候進行大規模的產能擴張，隨後引發產能過剩；進入第二個階段，產能過剩以後，供需格局惡化，中小企業退出，淘汰落後產能出清；進入第三個階段，產能出清的尾聲，行業集中度提升，剩者為王，企業利潤改善，銀行不良率下降，修復資產負債表，為新一輪產能擴張積蓄力量；到了第四個階段，持續的盈利改善和資產負債表修復，最終將會迎來新一輪的產能擴張。主流經濟學家，像凱恩斯、熊彼特、哈耶克、薩繆爾森等等都提出了產能周期的經典理論，在此不詳述。從實證的角度我們發現，隨著全球化深入，全球經濟周期關聯性增強。最近，美國、德國、日本啟動一輪設備投資周期，他們的資本開支在加大，因為的機電產品出口佔比大，對於的出口會有一些帶動，我們看到出口在復甦。我重點要講的是改革開放以來，的四輪產能周期：1980-1991年，1992-2000年，2001-2008年，2009-2016年。非常清楚，每7-11年一輪，2017年處於第五輪產能周期的底部和起點。第三輪產能周期上升期始於2001年前後，2001年我們加入WTO，放開了外需，此前1998年商品房改革放開了內需，啟動產能投資在2003-2007年爆髮式增長。在2007年中期見頂后開始進入下滑期，2008年國際金融危機期間本應進行過剩產能出清，但是2009年「四萬億刺激」進一步擴張了新產能，產能過剩進一步堆積，產能出清被推遲了。2004-2007年的建成產能，疊加2009年的新建產能，一直到2011年接近產能投放尾聲，在2012年前後才步入漫長的產能出清。2012年以後，我們開啟了漫長的去產能之路。2012年以後由於產能過剩，經歷了54個月的工業品通縮，是非常慘烈的，很多中小企業退出，市場自發產能出清。到了2015年12月份，中央經濟工作會議首次提出供給側改革五大任務，「三去一降一補」，即去產能、去庫存、去槓桿、降成本、補短板，其中去產能是五大任務之首。習近平總書記講要「抓鐵有痕，踏石留印，久久為功」，表達了供給側改革的決心。2012年以來的市場出清，疊加2016年以來的供給側改革去產能和環保督查，進一步使得我們的產能去化加快了、提前了。2017年前後國內這一輪產能出清周期接近尾聲。然後我們來看全球，在2014-2015年全球周期品價格崩盤，也經歷了一輪投降式的下跌。因為在2014年、2015年當時美聯儲退出QE、引導加息，美元大幅走強，需求下滑，面臨「雙殺」，全球大宗商品價格經歷了一輪暴跌，跌到2015年底，跌得非常慘烈。很多傳統行業十分絕望，在2015年要賣殼、要轉型。除了國內市場出清，其實全球的周期品價格也經歷了一波非常慘烈的調整。所以產能周期的大底終於在2015年見到了，在絕望中重生，在爭議中上漲。2016年以來，周期品價格出現了波瀾壯闊的上漲，是庫存周期和產能周期疊加的結果。上面是宏觀的角度。我們來看分行業的中微觀角度。2012年到2017年，上游黑色、有色這些行業的產能投資持續去化，甚至部分年份出現了負20%多的增長，不僅沒有新的產能，而且很多的企業和產能退出了。大家可以看一下，化工、造紙、有色、建材、鋼鐵、煤炭這些行業，走到今天，當很多經濟學家還在說產能過剩的時候，而你從中觀、微觀發現，很多行業其實出清已經非常充分了，已經進入寡頭壟斷的格局了，甚至已經開始供不應求了。微觀世界已經發生了翻天覆地的變化，在這個時候還盯著GDP、M2等數據是沒有意義的，這些宏觀指標已經無法反映經濟結構所發生的巨大變化，而很多宏觀研究員還在閉門造車，這就是為什麼今年很多宏觀研究員犯了方向性錯誤的根本原因。所以你會發現，今年跟我PK的大部分是宏觀研究員，而行業研究員你們去交流，他們都是支持我的邏輯的。產能出清進入尾聲，行業集中度提升，開始進入剩者為王、贏者通吃、強者恆強的時代，我們看到化工、造紙、玻璃、水泥、有色、鋼鐵、煤炭等傳統行業行業集中度提升，龍頭企業受益，頭部效應非常明顯。以前大家買股票，買完老大買老二，今年發現就是老大最好，頭部效應十分明顯。而且傳統行業的龍頭企業通過規模效應、打通產業鏈上下游、節省成本、設備更新、研發投入、提高環保標準等建立壁壘和護城河。越來越多的行業從數星星的時代，進入到了數月亮的時代。水泥行業集中度不僅傳統行業開始進入強者恆強的時代，金融、新興行業也開始強者恆強。金融監管導致銀行、保險、券商等金融行業集中度提升，而且以前銀行的風險敞口大部分來自傳統行業，現在傳統行業企業利潤改善大幅降低了銀行不良率。監管加強、打擊炒殼、併購重組等導致新興行業集中度提升。前段時間我和愛奇異的副總一塊兒吃飯，他當時說了一個數據，我非常的驚訝，他說我們國內一年拍幾百上千部電影，賺錢的只有前20部。大部分的電影，一日游，或者連上映的機會都沒有，今年光《戰狼》一部電影，占國產暑期檔票房的一半。所以頭部效應非常的明顯。更重要的是什麼呢？大家知道以前周期品價格，大家炒的時候對它是又愛又恨，因為它漲的時候非常凌厲，但頂是尖的，因為它的漲價邏輯是自我破壞的，漲上去以後，邊際高成本產能就放出來了或中小企業就進入了。但是這一次你會發現，頂是平的，這些周期品的價格一直維持在高位，保持很高的利潤水平，為什麼？因為銀行仍然對「兩高一剩」的行業限貸、環保督查、供給側去產能，壓制了新的產能釋放，所以現有的這些行業正在收割這個市場，它的利潤和資產負債表修復持續的時間是超預期的。比如說有一個小企業，它找到銀行說我這個行業已經大幅盈利了，我想把原來的產能開出來，銀行會告訴你抱歉，按照現在的監管規定，你這個行業叫「兩高一剩」，沒有辦法給你貸款。如果你找到地方政府要批地，地方政府會告訴你，現在環保督查都是烏紗帽工程，地方沒有環境容量給你。你要擴張產能，而中央的政策還在去產能。所以，這些行業龍頭企業盈利的改善時間、力度是超預期的。部分行業護城河建立以後，周期屬性下降、公用事業屬性上升，這有助於提升估值水平。而且，環保成本的提高以後是新常態，不要懷疑政策的執行力，尤其在新政治周期下。當然現在有人開始批評我們的環保政策，說政府採取了計劃的手段、採取了行政化的手段，我覺得現在有些經濟學家被西方經濟學洗腦洗得太徹底、太書生，已經沒有獨立思考能力了。環保這個事情走到今天，不動用行政手段，已經根本不行了，如果能用市場化解決早解決了，還用等到今天嗎？還需要動用行政手段嗎？你稍微去調研就知道了。我去做過調研，大家也可以做一下調研。我給大家舉兩個例子，有一次去唐山調研，遇到了一個賣環保設備的地區銷售總監，他跟我吐槽，說他賣的環保設備，很多企業當擺設，上面檢查的時候用一用，平時不用，因為這些設備運行是有成本的、有磨損的。我就跟他說，那你為什麼不跟當地政府舉報投訴呢？賣環保設備的銷售總監就跟我講，他說現在這些地方的企業都跟地方政府鐵得很，我們都是外來戶，肯定不敢惹這些事情。我不知道大家有沒有看過航拍局拍的我們華北的夜晚，那些重化工企業晚上在幹什麼？環保設備都關了，燈火通明的在那兒濃煙滾滾的排，乾的都是斷子絕孫的事。所以今天的環保不動用行政手段根本不行，這是的國情。圖：華北地區重化工廠夜晚關掉環保設備燈火通明排放圖：航拍華北地區發現17萬平方米工業污水滲坑，地下水嚴重污染我再給大家舉一個例子，我有一次到北京南站，大家到北京南站千萬不要打出租，那排隊能排死人，設計太差，一定要打滴滴專車，這不是植入式廣告，市場經濟真的很偉大。我有一次打了一個，10分鐘就來了，我就跟司機聊天，我問他，你是哪裡人，以前幹什麼？他跟我說，他是保定人，以前在石家莊開車。我就問他，北京的空氣好還是石家莊的空氣好？他說北京的空氣好太多了。他說他在石家莊開了幾年車，實在開不下去了，在石家莊開著開著車，有時候兩邊的建築就看不到了，路標也看不到了，自己開到哪兒根本不知道，離開導航已經無法開車了。去年北京的霧霾PM2.5年均83.2（上海52.2，廣州47.4，深圳32,5，微克/立方米），石家莊的霧霾年均122.6，去年石家莊一些監測點PM2.5甚至創了全球的新高1000多，每到冬天有錢人都走了，你看醫院全是老人、小孩，呼吸道問題，的環保到了必須動用行政手段的地步，這裡面有很多對國情的理解。我們現在很多經濟學家沒有去調研，他也沒有參與過公共政策的制定。我們以為這些行業負債率很高，2014年以來這些行業的負債率都在大幅下滑，資產負債表都在修復，為什麼？2014、2015年降息，降低財務成本，2016、2017年盈利持續改善。結論就是這張圖，我們自己研發的，藍色是總需求，黃色是總供給。經過產能的持續出清，大家知道的需求每年還有增長。我給大家報一下今年上半年情況，上半年房地產投資增長8.5%，出口8.5%，基建投資約17%，消費10.4%，我們總需求是10%以上的增長，但是今年上半年我們的產能投資只有5.5%的增長，而企業還要正常的折舊和設備更新。所以你會發現，我們出現了近幾年少有的供求缺口，供求缺口必然導致周期品價格上漲和企業盈利改善。為什麼周期品價格漲，這是基本面決定的。結論就是，經過六年多市場出清，疊加供給側改革和環保督查，經濟正站在新周期的底部和起點上。新周期的核心是：產能周期的第三個階段，產能出清、行業集中度提升、剩者為王、企業盈利改善、銀行不良率下降、資產負債表修復、為新一輪產能擴張蓄積能量。我們提出新周期以後，在市場上引發了一些討論，市場目前存在一些誤解，我大致做一些回應：1）有觀點認為新周期是需求的復甦。我們強調的是產能出清新周期，產能出清引發的資產負債表修復至少有2-3年時間，所以從去年開始到明年，我們都處於這個階段。這些行業龍頭資產負債表修復，具有可持續性。2）有觀點認為產能出清主要是供給側改革所致。我們認為，新周期是供給側改革和市場自發出清的疊加。市場自發出清比供給側改革要更早，從2012年以來，經濟就已經開始依靠市場自身力量去產能，54個月的通縮。另一個可以佐證的證據是，我們看到供給側改革主要在鋼鐵、煤炭，但我們看到產能出清在化工、造紙、玻璃、水泥、有色等沒有推動供給側改革的很多行業均有積極進展，可以觀察到廣義周期品的價格上漲、企業盈利改善以及資產負債表修復。3）有觀點認為新周期一定要有新內容，新經濟結構。我們認為經濟周期和結構轉型是兩回事，並不意味著每一次周期輪迴都要有經濟結構的翻天覆地。周期是從復甦、繁榮、衰退到蕭條自身的循環。在產能出清、行業集中度提升、剩者為王的過程，也提升行業平均效率和規模經濟，促進大企業加大研發投入和設備更新，有轉型升級的內涵。4）有觀點認為新周期是設備擴張周期。產能出清新周期，處在產能周期的第三個階段。目前並沒有進展到第四個階段設備擴張周期，鋼鐵、煤炭、電解鋁等行業甚至仍在去產能去設備的過程，當前商品價格和周期股的大漲主要是產能出清而不是產能擴張。5）2011年、2013年市場多次有分析師預測新周期啟動，結果均被證偽，有觀點認為這一次新周期也會被證偽。2011年處在產能擴張的尾聲、2013年剛剛開啟去產能，被證偽符合周期自身的運行邏輯。但是經過長達54個月的通縮和市場自發出清，疊加供給側改革，產能出清周期已經接近尾聲。當新周期真的來臨時，人們已經不敢去確認了。6）有觀點認為，市場自發的供給出清和供給側改革導致商品價格上漲，利潤在產業鏈上下游重新分配，擠壓力中下游，提升了成本。我要說的是，市場是很公平的，不要忘了，過去這幾年，這些上中游傳統行業有多慘，大家還記得2015年韶鋼要賣殼嗎，多少傳統行業要轉型，人家虧了這麼多年，今年賺一點點錢，很正常。過去漫長通縮，難道不是上游補貼下游嗎？要尊重市場有自身的周期運行規律和事實。7）有觀點認為新周期意味著改革任務完成，不需要再改革了。這也是一種誤解，產能出清新周期僅就部分行業的產能過剩而言完成了階段性的任務，改革仍任重道遠，比如通過減稅和打破「玻璃門」放活新興產業，通過長效機制促進房地產持續健康發展，通過財政整頓建立健全財經紀律，在金融穩槓桿的過程中完善金融監管，為了平滑改革帶來的結構性失業陣痛需要完善社會保障體系，等等。近期關於新周期的討論，出現了宏觀研究員普遍反對，行業研究員普遍舉證的現象，宏觀研究應多做調研、少閉門造車。 新周期具有十分重要的政策含義，因為只有認清經濟形勢，政策才能採取正確的操作，才能避免誤判引發經濟大起大落。新周期的政策含義十分重要：市場已經靠自身力量企穩，經濟L型，保持貨幣政策中性穩健，防止再度通過刺激房地產穩增長；供給側改革「三去一降一補」和環保標準提高是新常態，大方向是對的，對公共政策的批評不能帶有「潔癖」，不應該再回到過去粗放式發展道路，新周期意味著未來創新發展、綠色發展、集約式發展的大方向和道路；市場自發出清證明了市場機制的偉大，要堅持市場化改革的方向；未來更多地要依靠市場化和法治化的方式推動供給側改革，同時去產能過程中公平對待國企和民企，提高資源配置效率。三、房地產周期：長期看人口、中期看土地、短期看金融我研究了十年房地產，2015年我就跟大家推薦過「一線房價翻一倍」，今年我跟夏磊、熊柴在人民出版社聯合出了一本書，《房地產周期》。我想大約用10分鐘的時間講一個問題，什麼決定房價。這個問題很重要，決定了每個人的大類資產配置。更重要的是什麼？可以實戰！我們要判斷哪個地方房價會漲，哪個地方房價會跌，什麼時候會漲，什麼時候會跌，這是我今天要跟大家講的最核心的問題。那我來問大家，什麼決定房價？你會發現，在這個社會上過去十多年一直在討論這個問題，有幾十種答案，這就是房地產這個話題爭議這麼大的原因。我研究了10年房地產，把它總結為一句話，「長期看人口、中期看土地、短期看金融」，大家記住這句話就行了。我們判斷一個地方未來房價是漲還是跌，第一個要判斷未來這個地方人口是流入的還是流出的，人口流入的地方，未來房價長期來說怎麼走？漲。人口流出的呢？肯定漲不動。這就是為什麼過去一二線城市房價大漲，東北的房價不漲的原因。中期看土地，如果這個地方人口是流入的，政府還不供地，這個地方房價會怎麼走？大漲。短期看金融，如果一個地方人口是流入的，政府還不怎麼供地，最近貨幣又開始刺激了，這個地方房價會怎麼走？暴漲。非常簡單，就堅持這個邏輯，剩下的都是信仰問題了。貌似是一個很簡單的問題，我來問大家，未來人往哪裡流動呢？人流入的地方，房價持續看漲，你買入並持有就好了，那麼未來人往哪裡流入呢？有人說往大城市流動，有人說往小城市流動。我跟大家說，過去十多年，我們城市規劃指導思想一直沒變，「控制大城市規模，積極發展中小城市和小城鎮，區域均衡發展」，這就是我們城市化的思路。未來人口往哪裡流動呢？我們研究了十幾個經濟體，美國、歐洲、日本、韓國等等。時間原因，我就給大家介紹日本和美國，一個是人地關係緊張，一個是人地關係不緊張。這是過去100年日本大的都市圈佔日本人口的比重，大家看是什麼趨勢？不斷上升，日本大的都市圈在過去一百年人口佔比是不斷上升的。日本1.3億人、3700萬在東京，韓國5000萬人、2500萬在首爾，所以你看它的大都市圈是不斷擴大的，人不斷往大都市圈流入。有人會說，日本、韓國人地關係緊張，所以人去了大都市。看美國，這是過去將近一百年，美國人口流動的趨勢，美國大都市區佔美國人口的比重是什麼趨勢？也是不斷上升的，有沒有逆轉過？回到小城鎮去？沒有。美國人地關係不緊張，國土面積跟差不多，美國有3.2億人，13.8億人，人不斷往大的都市圈流入。你看無論是美國、日本、巴西、義大利、菲律賓、英國、印度無一例外，不管什麼樣的經濟體，人不斷往大的都市圈流入，是最基本的規律和趨勢。為什麼？因為大都市更節約土地，更節約資源，更有活力，更有效率，更能為年輕人帶來夢想，這是幾百年來城市文明的勝利，這是一種文明。控制大城市規模、發展小城鎮是逆城鎮化的，是不符合規律的。過去也是這樣的趨勢，人口從東北、西北、小城鎮往大的都市圈遷移，不僅過去十年，未來二十年仍然如此。下面這張圖就是我預測房價最核心的一張圖，在2015年預測一線房價翻一倍做的。什麼地方房價會漲，答案很簡單，人口流入的，庫存低的，政府不供地的。什麼地方房價漲不動？人都跑了，政府還在拚命的供地，房價能漲得起來嗎？又有人會問，任博士，你2015年預測一線房價翻一倍，為什麼北京、上海這樣的城市一年就翻了一倍。下面這張圖回答了這個問題，貨幣的超發。藍色的線是廣義貨幣供應增速，綠色的線是居民收入增速，紅色的線是名義GDP增速。2014年以來，貨幣供應是向上的，GDP增速是向下的，什麼概念？貨幣超發，引發了廣義資產價格輪番的上漲。拉長來看，不僅過去這一兩年貨幣超發，過去這幾十年，貨幣一直在超發，M2、廣義貨幣供應量年均增長20%，沒有什麼東西能夠跑贏這台印鈔機的。大家還記得北京上海十年前的房價嗎？一萬，十年十倍。什麼叫有錢人，80年代叫萬元戶。80年代北京的一套四合院賣5000塊錢，萬元戶在北京可以買兩套四合院。放在歷史的長河中，貨幣的貶值是驚人的。很多人動不動講賣房炒股、現金為王，所以我說現金為王是個坑，而且這個坑很大。1998年到2016年，全國房價漲了不到四倍，貨幣供應量漲了將近15倍，究竟是房價漲多了還是貨幣發多了？又有人會說，房價什麼時候見頂，你能告訴我什麼時候貨幣不超發嗎？又有人跟我講，任博士，現在北京、上海要控制人口了，北京、上海的房價是不是就不漲了？我們來看，東京圈3700萬人，基本同樣的面積，比北京2200萬人多。首爾圈只是北京面積的一半多，首爾圈2500萬人，人家的人口密度比我們大，人比我們多，為什麼人家的大城市病沒我們嚴重？我們的大城市究竟出了什麼問題？我來給大家看兩張圖，這是北京的軌道交通，大家都很熟悉，稀稀拉拉的，看不出來稀稀拉拉的？這是東京的，東京圈3700萬人，人均軌道交通里程是北京的4倍，我們的城市規劃太簡單粗暴了，車多了限號，人多了控制人，問題的關鍵是完善城市規劃。日本東京人均GDP高達4萬多美元，以坐軌道交通出行為主，我們呢？小汽車、計程車比例太高。為什麼過去我們一線房價漲幅這麼高？就是因為我們在「控制大城市人口，積極發展小城市，區域均衡發展」的城市化指導思想下，土地向三四線、中西部傾斜，人口向大的都市圈集聚，導致了人口城市化和和土地城鎮化明顯背離，從而導致了人地分離，供需錯配，一二線房價過高，三四線庫存過高，這是根本的原因。最近我們出了一本書，《房地產周期》，把過去10年對房地產研究的心得，採用國際上百年的歷史，對一個一個問題澄清誤解。 四、大勢研判：策略思維前面介紹了宏觀框架，最後講一下策略思維。投資最終是要落地的，比如股票。在股票市場上，有兩種策略思維，一種是總量思維，一種是邊際思維。總量思維反映一致預期，羊群效應，烏合之眾。邊際思維反映超預期，與眾不同。股價是由哪種思維決定的？邊際超預期決定的。股價是大家都不知道的邏輯或信息，而你發現了與眾不同的邏輯，這個信息逐漸體現在股價上。這就回到了分析師的價值究竟是什麼？研究的價值究竟是什麼？市場上有兩類分析師，一類隨波逐流，一開始廣受追捧，到最後被市場證偽，因為他代表了總量思維和一致預期。還有一類分析師，一開始廣受爭議，被懟，後來大家漸漸覺得他說的有道理，在絕望中重生，在爭議中上漲，他代表了邊際思維和超預期。就像2014年我們提出「5000點不是夢」，當時很多看空的觀點廣受追捧，到了2015年，前面看空的人變得比我們更激進，市場開始流傳「1萬點不是夢」，我說「一年前市場認為我瘋了，一年後我理性了市場瘋了」。今年新周期也是這樣，2015年大家對傳統行業都絕望了，2016年周期、金融、消費在絕望中重生，今年在爭議中上漲。我認為，「新周期必將經歷四個階段：看不見、看不起、看不懂，最後來不及」。這就是分析師的價值，研究的價值。以獨立、客觀的研究立場提出邊際超預期的邏輯或觀點，不隨波逐流，這是對投資者最大的貢獻。這來自修鍊內心的清凈，知行合一，事上磨鍊，致良知。放下執念，無我不執。任澤平，方正證券首席經濟學家、研究所聯席所長。曾先後擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任，國泰君安證券研究所董事總經理、首席宏觀分析師，首都金融智庫專家，科技部國家高新區升級評審專家，新供給50人論壇成員，人民大學兼職研究員，對外經貿大學兼職教授。人民大學經濟學博士，清華大學經濟管理學院博士后。曾參與重大文件和改革方案起草，在國務院發展研究中心量化績效考核常年名列前茅。在《人民日報》、《經濟研究》等報刊發表文章百篇，專著《宏觀經濟結構研究》入選「當代經濟學文庫」，出版譯著《從奇迹到成熟：韓國轉型經驗》（艾肯格林、鉑金斯等著，人民出版社），出版專著《大勢研判：經濟、政策與資本市場》（中信出版社）。先後提出「新5%比舊8%好」、「5000點不是夢」、 「改革牛」、「一線房價翻一倍」、「經濟L型」、「新周期」等重要判斷，2015年大滿貫冠軍分析師，獲得新財富四項大獎。‍本文依據如下方正宏觀研究報告：《新常態 新周期 新牛市——2017年宏觀經濟和大類資產展望》，20170228。《新周期——2017年春季宏觀展望》，20170328。《站在新周期的起點上：來自產能周期的多維證據》，20170331。《產能周期的基礎理論和規律特徵——正解新周期之一》，20170817。《產能周期的規律特徵與未來展望——正解新周期之二》，20170827。《軟著陸 業績牛——2017年宏觀經濟展望》，20161128。《房地產調控二十年：回顧、反思與抉擇》，20170212。《人地分離，供需錯配：一線高房價、三四線高庫存的根源》，20170105。《控不住的人口：從國際經驗看北京上海等 超大城市人口發展趨勢》，20161011。