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金融界網站3月25日訊 金麟2017第四屆量化投資與對沖基金年會3月25日在人民大學八百人大教室舉辦。量化投資學會理事長丁鵬作了主題演講《FOF組合基金體系建設》，丁鵬認為， FOF從本質上來講就是分散投資的方式，目前國內多數FOF基金經理缺乏交易經驗，這是硬傷。未來30年一帶一路是全球的大局。資產配置首選金融界智能投顧（點擊體驗） 專題：金麟2017第四屆量化投資與對沖基金年會 丁鵬：未來30年一帶一路是全球的大局 以下為演講實錄： 丁鵬：FOF從本質上來講就是分散投資的方式，通過多類的資產配置、不同策略的組合，試圖在不同風險情況下、各種市場情況下，能夠有持續穩定的方式。 FOF分為幾大類，根據底層資產不同，股權類FOF代表是黑石基金；共同基金FOF代表是先鋒基金；對沖基金FOF代表是巴克萊，混合型FOF代表是貝萊德。去年整個FOF的收益率是3.9％，還不如銀行理財，很多人把FOF理解簡單了，簡單理解為買基金。 選基金的話，很多人認為找幾個牛基就做好FOF了，如果這麼簡單的話，世界上賺錢就很容易了。我們把選股和基金做一個對比，選股是在3000家上市公司中選，而私募基金管理就兩萬多家，數量級是完全不一樣的。 第二個，從數據的完整性來看，上市公司有季報、年報、第三方的強制披露；而私募基金幾乎是沒有的。公募基金有規模數據，私募基金只有凈值走勢，而且很難知道私募很多的真實數據。第三個，從研究員的數量來看，公募基金有好幾萬高級的研究員；而私募基金的研究員連5000人都不到。 第二個問題在於，作為FOF的母基金經理，你的子基金就是你的士兵，是你的軍隊；而這個母基金經理是一個帥的概念，什麼時候用α策略、什麼時候用β策略，到底用多少，是一個帥的概念。我們看到大量的做FOF的人，據不完全統計，大多數是渠道最多，銀行信託的比較多；還有自媒體記者，還有現在大量的產業性的，礦老闆、煤老闆都在干這個事，大多數都是沒有交易經驗的人，沒有交易經驗的人做FOF會有問題。這就是一個土帥和明帥的區別，FOF是指揮千軍萬馬的，底下有多少子基金，什麼時候用什麼、配什麼、配多少，上面的帥是總司令；而我們看到太多的帥都沒有交易過，仗都沒有打過，他怎麼帶領下面的兵？ 第四個會犯的錯誤叫資產同質化，這個非常嚴重。這是一個非常好的基金，我們看到在牛市的時候沒有跑贏指數，這很正常，我跟他們的交易員做過交流，他們說他們有一個選私募基金的指標，比如說成立五年以上，規模20億以上，可追溯業績三年以上，結果選出來全是朱雀、尚雅等大型的私募基金。換句話說它底層資產全是股票，2013年量化對沖的大爆發，像海正這些優質的量化私募都沒有選中，因為它不符合五年的指標。FOF的核心是通過多資產、多策略、多周期的配置，保證整個收益的持續穩定性，這是FOF的核心。 所以目前我們太多的FOF基金經理缺乏交易經驗，這是硬傷，他們會把大量的時間用來做盡調，但是很容易落入其他陷阱。第一個是規模陷阱，前一段時間很多個產業資本基金說，我要找大佬給我管錢，要找最牛的基金給我管錢。我們通過統計發現，基金的規模跟業績並不成正比，規模小的不一定好，但是規模大的肯定不好。對私募基金而言，不管是基金還是策略，有一個最優的資金規模，當小於這個規模的時候是不行的，因為公司的人員不穩定；但大於的時候，它已經沒有動力了。 通過數據發現，在私募基金中，一般5億到30億之間，這是一個高速成長的私募，公司在高速成長，而且也非常有動力，很願意努力去幹活，還沒有到懈怠的時候，所以往往會有一個最優資金規模，跟規模並不是成正比的。如果你去找大佬的話，你往往會發現當你投給他的話，他的收益就不行了。 第二個是歷史收益率陷阱，這是美國共同基金的一個業績圖，2002年到2006年，前五年中業績最好的是20％；而前面最差的20個居然也有40％的概率能夠往上游，也就是說基金的業績也出現非常明顯的收益陷阱。我們一定要明白基金經理的投資業績到底是在哪裡，因為它是一個運氣加上努力的結果。 我們人類的很多活動都是運氣加努力的結果，比如象棋跑步網球，50％是靠能力，50％靠運氣，博爾特一條腿跳估計也比我們跳得快。籃球、足球、橄欖球70％是能力，30％是運氣；股票、期貨，70％是運氣，只有30％才是能力。2015年有很多大佬業績很好，一旦風險爆發之後，也都顯露原形，當浪潮退去你才知道誰在裸泳。所以做FOF最關鍵的是資產配置，你要知道哪一個資產未來是有機會的。 所以為什麼我們不能只看收益率？因為有一個很重要的經濟學原理，叫投資不可能三角。一個策略的核心因子有三項，收益率、風險度、規模，收益率很高、風險很低、容量很高，這是不存在的。如果一旦有這樣的策略存在，大量的資金一定會湧入該策略，從而造成收益率大幅度降低，或者就是市場容量大幅度降低。2016年初最早的時候年化30％妥妥的，風險幾乎沒有，而且幾乎沒有門檻；現在做到7％-8％都已經很難了。這個世界上有太多的人跟你一樣聰明，所以你不要指望輕鬆做到無風險、高收益，還沒有門檻。 高收益率的策略要麼犧牲了風險，要麼犧牲了規模，二者必具其一，這也就解釋了為什麼很多人買入了高收益率的策略之後，不能持續。所以在外面市場上大量賣的策略，賣的高收益策略，一定是以犧牲風險為代價的，這是一個很常規的現實。所以你追求高收益一定是有問題的。 我們看下面一個圖，這是一個非常牛的基金，在過去四年時間做到年化30％多，規模1400億美金，相當於現在1萬億美金，但是在一個月時間內損失殆盡。所以說市場上充斥著大量的高收益策略，我們有一個名詞叫做火雞策略。所以很多策略都是這樣的，你看到一個策略很好，只是風險也很高。這也是為什麼2015年、2016年很多大佬折戟沉沙，原因就是這個。 所以我們不能只看收益率，還要評判另一個指標，叫夏普比率，比如說一個國債的回報是3％，投資組合預期回報是15％，標準差是6％，那麼用15％-3％，可以得出12％，再用12％÷6％=2，也就是說風險每增加1％，獲得2倍的收益。資產管理的行業是賺規模的錢，我做一張彩票2塊錢、中10塊錢，這是5倍的收益率，這是沒有意義的。 我們看一個案例，我們假定有一個策略，一個億的資金規模可以做到30％的收益率，無風險利率為5％，標準差為10％；另外一個策略，5個億的資金規模可以做到15％的收益率，無風險利率為5％，標準差為5％。如果說你只看到收益率的話，一個是30％，一個是15％，完全是不好比的；但是當你看D-Ratio的時候，我們在乎的不僅僅是這一點收益率，我們在乎的是風險下的收益率，所以我們不能只看收益率。 太多的FOF做盡調的時候，喜歡做更紙面的文章，往往在公司層面做盡調。但是私募基金核心的不是這家公司，而是投資經理，投資經理的價值更大，我們一直說人才很重要。比如說阿里巴巴，馬雲對阿里巴巴很重要，如果今天馬雲離開了阿里巴巴，阿里巴巴會不會倒閉？不會倒閉，它可能不再偉大，但它依然是一個優秀的公司。所以說喬布斯離開以後，蘋果不再是一個偉大的公司，但它依然是一個優秀的公司。 對沖基金經理有沒有辦法進行量化呢？我們做了一個研究發現，我們看到王亞偉離開華夏基金之後，華夏基金的天壤之別，這充分說明了在對沖基金中，平台的價值遠遠沒有想象的那麼大。第一個是學歷因子，學歷越高的收入越穩定；第二個是資歷因子，年限越長的收益越好，買基金我們一定要找這些老基金，巴菲特、索沃斯這些人都是年紀很大的，所以買股票要找小鮮肉，買基金還得老司機。最終我們提出一個D-三因子模型。 下一步要考察策略短板，但是比它更重要的是，我們一定要找到魚在哪裡。2014年底藍籌股暴漲，業內阿爾法的產品平均虧損8％；2015年的股災，業內股票型產品平均虧損45％。所以最重要的是戰略資產配置，然後是戰術資產配置，最後才是找基金經理。 未來的戰略資產配置，剛才說了幾大配置，第一個是房子，很多人問我能不能炒，我說房子絕對可以炒，炒一帶一路的房子，未來30年一帶一路是全球的大局，亞洲、歐洲、非洲，將通過基礎設施連為一體，公路、橋樑、機場、高鐵、油氣管道、智能電網連為一體。第二是大宗商品，一帶一路用通俗的話講，就是把地球再修一遍，會帶來大宗商品的需求；2016年狂飆之後，2017年、2018年是一個整頓的時期。 至於固定收益很簡單，風險剛剛開始爆發，沒有三五年固定收益的風險不會出清的。未來兩三年最大的機會在哪裡？權益類、股票類，一定要加配股票類的東西，這是大的配置。 下面是資金管理，很多人感覺虧損是重倉。凱利公式，凱利公式的問題在於它要求是單次博弈，而且是獨立博弈，任何兩次博弈之間是沒有任何關係的。我們經常說盈虧同源，左邊是贏，右邊是虧，下面的根部是風險。傳統資產的配置是這樣的，債券、股票、期貨，它的風險和收益不一樣的，我們配置的不應該是資產，而是風險。 FOF成功的關鍵，首先母基金經理的經驗是非常重要的，虧過錢也沒用，最怕的是沒虧過錢的；第二個是要立體化、全面的評估指標，不能只看收益。更重要的是第三個，自上而下的戰略資產配置；還有一個很重要的就是客戶的定位，為什麼公募基金髮展了20年，規模還這麼小？就是因為定位不清晰。我們一定要向P2P學習，它能賣那麼火一定有它的道理，的投資者是通過教育是教育不好的，只能通過血和淚才能讓他們得到教訓。 所以的公募基金找了一個九宮格的排序，一般人都不明白；信託很簡單，年化15％，老百姓全買。所以一定要向P2P學習銷售手段，但是我們的東西是好的。我們的行業最大的問題在於很清高，覺得自己的技術很牛，但是沒有辦法向客戶解釋。 最後是團隊建設，團隊建設有兩種模式，一種是雇傭軍模式，一種是子弟兵模式。雇傭軍模式是沒權、沒錢，被人趕著走；子弟兵模式是建立自己的子弟兵，都是自己做，不需要去買，只有α是值錢的，β是不值錢的，有三輪驅動體系，交易團隊、FOF基金經理團隊、資管團隊。 最後總結一下，FOF的風口很大，其實很擁擠，現在扔一塊磚頭，砸中十個人九個人都是做FOF的。但是FOF是巨頭的遊戲，馬太效應很嚴重；未來三年95％的FOF都會死掉，這是一個很殘酷的遊戲。30億規模是FOF的生命線，留給大多數FOF的時間窗口只有一年。最後總結一句話，FOF得體系者得天下，謝謝大家！ 李勇：非常感謝丁鵬博士的分享，丁鵬博士剛剛把FOF的專業背景給大家做了一個介紹，其實我個人也非常贊同，因為我做資產配置也好多年了，我自己的學生也在國內很多機構。很多人都里跟我聊，很多資金方、保險，特別是房地產老闆特別多，但是FOF絕不像大家想象的這麼簡單，就是撒錢，它有一套嚴格的邏輯體系和投資體系，將來想做得好，必須要有一套體系。 但是這個也不重要，再多的困難也不怕，的足球都能贏，我們還有什麼可怕的呢？我們今天上半場的分享就到此結束，謝謝大家！