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報告導讀房地產投資穩中走弱，基建投資後繼乏力，製造業投資或現拐點，但近期滬市線螺採購量維持高位，鋼材需求短期不悲觀，中長期或繼續走弱；鋼材鋼廠庫存回升，社會庫存降幅擴大，或顯示貿易商主動去庫存；鋼廠利潤高位回落，鋼廠復產積極性維持。供應端節奏變化是未來一段時間需求關注的核心因素，近期取締地條鋼的專項督查，第三次中央環保督查正在開展，2017「一帶一路」國際合作高峰論壇將於5月中旬在北京舉辦，關注是否有限產政策。短期需求平穩，供給有炒作題材，短多操作；待供給端收縮因素消退後，中線拋空。投資要點螺紋鋼、熱卷短期做多，中線拋空鐵礦石等待反彈拋空焦炭等待反彈拋空焦煤等待反彈拋空套利短期做多鋼廠利潤做空J/JM比值 1. 終端需求房地產拐點后移，短期內料維持一定水平；基建穩中有降，力度低於去年；製造業跟隨地產基建，穩中走弱；出口對國內需求收縮有緩衝作用。維持需求長期走弱判斷，但短期內無需過度悲觀。1.1.房地產房地產開發投資名義增速持續回升，超市場預期，雖然去年來PPI增速大幅回升，實際增速要打折扣，但新開工面積增速同樣保持穩健，結合土地購置成交良好，二季度，房地產投資有望維持一定水平。而三四線城市銷售良好、庫存去化、供地充足，是本輪投資及新開工超預期的主導驅動力。1.1.1.熱點城市樓市政策全面收緊，三四線熱度維持以317北京限貸為標誌，本輪房地產調控政策持續升級，熱點城市成交量持續萎縮；但在中央經濟工作會議定調的去庫存的任務目標下，各省市堅持分類調控，因城因地施策，三四線城市銷售熱度維持。整體銷售面積增速緩慢下降。1-3月，全國房地產銷售面積同增19.5%，銷售額同增25.1%。兩者增速收窄體現三四線城市房屋銷售佔比的上升。最新70大中城市新建住宅價格指數顯示，3月指數環比上漲0.3%，漲幅較2月擴大0.1個；其中三線城市環比漲幅最大為0.4%。圖 1：商品房銷售面積及累計同比(%) 圖 2：70大中城市房價環比(%)資料來源：wind、浙商期貨研究中心 成交面積方面，3月，30大中城市累計成交商品房面積1998.8萬平方米，較去年同期下降31.1%，環比2月上升8.5%。其中，一線城市環比下降23.1%，二線城市環比下降36.7%，三線城市環比下降26.2%。樓市政策收緊，疊加去年的高基數，使各城市成交面積均出現大幅下降，其中二線城市降幅最大。資金來源方面，受銷售走弱影響，1-3月，房地產開發資金同比增長11.5%，增速較去年同期雖有回落，但整體依然保持較快增長。圖 3：30大中城市商品房成交面積增速(%) 圖 4：房地產開發資金來源累計同比增速(%)資料來源：wind、浙商期貨研究中心 1.1.2.三四線城市去庫存3月末，商品房待售面積68810萬平方米，比2月末減少1745萬平方米。限購政策壓制下，一二線城市因銷售放緩，庫存消費比回升，但絕對庫存水平偏低，在下一輪政策放鬆之前，補庫存的需求較強。去年末以來，部分三四線城市銷售明顯放量，去庫存取得一定效果，絕對庫存水平持續下降。圖 5：十城商品房存銷比(%) 圖 6：商品房待售面積(萬平方米，月)資料來源：wind、浙商期貨研究中心 1.1.3.土地購置面積累計同比由負轉正由於房地產開發資金來源整體保持較快增長，疊加2016年的積澱，房企資金充裕，積極購地；1-3月，土地購置面積增速同比5.7%，時隔26個月後連續兩個月維持正值。圖 7：購置土地面積累計同比(%) 圖 8：待開發土地面積累計同比(%)資料來源：wind、浙商期貨研究中心 1.1.4.房地產投資及新開工超預期反彈在三四線城市銷售火爆、庫存去化的有力推動下，三線城市房屋新開工面積累計同比增速逆勢大增，帶動全國房地產投資及新開工出現超預期反彈。2017年一季度，全國房地產開發投資額累計人民幣1.9萬億元，同比增長9.1%，較1-2月加快0.2個百分點；房屋新開工面積累計3.16億平方米，同比增長11.6%，較1-2月加快1.2個百分點。圖 9：新開工面積增速累計同比(%) 圖 10：房地產開發投資完成額累計同比(%)資料來源：wind、浙商期貨研究中心 1.2.基建和製造業1.2.1.基建投資或後繼乏力一季度，全國基礎建設投資累計完成額23,756.69億元，同比增長18.68%，增速較1-2月下降2.6個百分點，年初的爆髮式增長難以維持。工程機械銷售增速也出現回落。圖 11：基建投資及公共財政支出累計同比增速 圖 12：挖掘機銷量當月同比資料來源：wind、浙商期貨研究中心 年初基建投資大增，主要是由於2016年年底公共財政支出大增， PPP項目加速落地以及年初項目集中上馬，另外也受到在建項目的支撐。而一季度新開工項目計劃投資累計同比增速-6.5%，雖較1-2月-8.3%的降幅有所收窄，但依然位於低位，顯示可持續性存疑。圖 13：PPP入庫項目 圖 14：本年新開工項目計劃總投資資料來源：wind、浙商期貨研究中心 從政府赤字目標看，《2017政府工作報告》發布前，市場普遍預期赤字率為3.5%，按此核算，2017年財政赤字規模將達27800億元，較16年增加6000億元。而實際赤字率與2016年持平，為3%，財政赤字絕對規模2.38萬億，相對2016年僅上升2000億元，小於去年的5600億元和前年的2700億元。在內容上繼續強調財政政策的有效性，強調降低企業稅費負擔，而向基建投資端傾斜的力度或減弱。1.2.2.財新製造業PMI與官方PMI出現背離3月官方製造業PMI好於預期，連續8個月位於榮枯線上方，為2012年4月以來新高。但隨後公布的3月財新製造業PMI 51.2，預期51.7，前值51.7。統計局PMI和財新PMI表現出較為明顯的背離，這可能與二者的樣本偏向有關。投資者需要密切關注二季度是否會有拐點的跡象。圖 15：製造業PMI 資料來源：wind、浙商期貨研究中心 1.3.鋼材出口1.3.1.價格回落，出口量環比回升2017年3月全國出口鋼鐵棒材203萬噸，同比下降51.7%；1-3月出口鋼鐵棒材563萬噸，同比下降50.7%。出口鋼鐵板材402萬噸，同比下降5.0%；1-3月出口鋼鐵板材1115萬噸，同比下降6.1%。板材和棒材內外價差的差異是兩者出口差異的核心因素。近期隨著國內鋼材價格的回落，板材價格已重新具備一定出口有所，4月出口量或有上升，但幅度有限。圖 16：鋼材出口 圖 17：國際鋼材市場價格資料來源：wind、浙商期貨研究中心 2.鋼材供給房地產投資穩中走弱，基建投資後繼乏力，製造業投資或現拐點，但近期滬市線螺採購量維持高位，鋼材需求短期不悲觀，中長期走弱；鋼材鋼廠庫存回升，社會庫存降幅擴大，或顯示貿易商主動去庫存；鋼廠利潤高位回落，鋼廠復產積極性維持。供應端節奏變化是未來一段時間需求關注的核心因素，近期取締地條鋼的專項督查，第三次中央環保督查正在開展，2017「一帶一路」國際合作高峰論壇將於5月中旬在北京舉辦，關注是否有限產政策。短期需求平穩，供給有炒作題材，短多操作；待供給端收縮因素消退後，中線拋空。2.1.供應端預估資料來源：我的鋼鐵網，浙商期貨研究中心2017年上半年，鋼材供應端的核心矛盾依然在中頻爐去產能。根據 Mysteel 調研，2016 年中頻爐產能約 1.5 億噸，產能利用率為 50%，摺合粗鋼產量 7500 萬噸，根據國家政策，這部分產能將在 2017 年 6 月底全部去除，因時間因素，今年上半年這部分產能仍將有 1000 萬噸左右產量供應，因此 2017 年將減少 6500 萬噸粗鋼供應。另據卓創資訊調研數據，全國中頻爐鋼鐵企業約有 200 多家，2016 年中頻爐粗鋼產能為 1.71 億噸，產量約7500噸。卓創調研覆蓋 184 家，調研覆蓋率 90%，截止至3月16日，其中中頻爐全部關停的鋼企有 175 家，佔比為95%，正常生產的鋼企暫時沒有(鋼鐵業協會允許的符合要求的中頻爐企業不在調研範圍之內)，時開時關的鋼企有9 家，佔比為5%。供應端節奏變化是未來一段時間需求關注的核心因素，近期取締地條鋼的專項督查，第三次中央環保督查正在開展，2017「一帶一路」國際合作高峰論壇將於5月中旬在北京舉辦，關注是否有限產政策。2.2.利潤與開工最新Mysteel調研163家鋼廠產能利用率84.71%環比降1.35%，剔除淘汰產能的利用率為89.58%同比增1.86%。鋼廠盈利率74.23%增1.84%。分品種看，熱卷小幅虧損，螺紋利潤依然維持較高水平。近期華北地區檢修情況較多，同時有鋼廠因供給側改革停產，原有部分小高爐計劃月底復產，推遲至5月上旬復產。圖 18：噸鋼毛利估算 圖 19：全國163家鋼廠開工檢修調查(%)料來源：wind，浙商期貨研究中心 2.3.產量Mysteel預估4月中旬粗鋼產量繼續上升，全國粗鋼預估產量2283.80萬噸，日均產量228.38萬噸，環比4月上旬上升1.53%。預計4月全國日均粗鋼產量環比3月將有明顯增幅。圖 20：全國日均粗鋼產量 圖 21：重點鋼廠日均粗鋼產量資料來源：wind，浙商期貨研究中心 2.4.庫存鋼廠鋼材庫存出現累積。鋼材社會庫存回落速度重新加快，下降60.8萬噸至1297.6萬噸，連續九周季節性下降。其中螺紋庫存下降速度依然最快，一方面，是由於貿易商主動降庫存，另一方面也顯示當前不錯的需求；板材庫存基本持平。圖 22：重點鋼廠鋼材庫存 圖 23：鋼材社會庫存資料來源：wind，浙商期貨研究中心 3.鐵礦石供給鋼廠利潤高位回落，檢修高爐復產放緩，礦石需求邊際走弱；鋼廠補庫熱情下降，鋼廠庫存高位回落，疏港量維持偏低水平；到港壓力較大，港口庫存再創新高，高品位礦問題持續緩解；內礦開工率明顯回升，成交良好，庫存也出現低位反彈。供需關係邊際轉弱，等待炒作熱情消退後，逢高拋空為主。3.1.海外礦山增產延續年報中的預估，2017 年全球鐵礦石新增產能主要來自羅伊山、淡水河谷、英美資源的Minas Rio礦區、力拓和印度等，預計全面新增產能在6000 至7000 萬噸，主要中高品位礦(約5000 萬噸)。圖 24：2017年海外礦山產能(百萬噸) 資料來源：彭博3.2.國內礦山復產受礦價上漲影響，國內鐵礦石產量有望增長1000萬噸(折62%)以上，高品位鐵精粉可改善高品位礦供給情況。據 Mysteel調研，今年河北省新投產量 550 萬噸，復產 910 萬噸，停產 600 萬噸，凈增 860 萬噸，產量將達到7430 萬噸。今年有新產能投放的礦山主要是鋼廠附屬的國營礦山和有經濟實力的大的民營礦山；復產礦山主要以民營礦山為主，且均為手續齊全礦山，規模以中型(精粉年產量 30-100 萬噸)為主。國內礦山開工率繼續上升，庫存開始繼續回升，後市供應壓力穩步釋放。圖 25：國內礦山產量 圖 26：國內礦山庫存資料來源：wind，浙商期貨研究中心 3.3.鋼廠需求國內大中型鋼廠庫存可用天數為歷史同期最低，高品位礦結構性矛盾緩解后，鋼廠重新維持低庫存策略。圖 27：鋼廠進口礦石庫存可用天數 圖 28：鐵礦石港口疏港量資料來源：wind，浙商期貨研究中心 3.4.發貨量、到港量和庫存最新全國45個主要港口鐵礦石庫存為13333萬噸，較上周五統計數據增加198萬噸，幅度較大。供應方面，Mysteel當季運力變化情況截止4月23日，巴西2017年鐵礦石二季度至今日均發運量89.8萬噸。去年二季度巴西日均發運量為91.3萬噸。今年一季度巴西日均發運量為97.2萬噸。2017年二季度至今巴西發運量同比增加下降1.6%，2017年二季度至今巴西發運環比降低7.7%。澳洲2017年鐵礦石二季度日均發運量220.6萬噸，發往日均發運量177.5萬噸。去年二季度澳洲日均發運量211.8萬噸，發往日均發運量172.9萬噸。今年一季度澳洲日均發運量210.9萬噸，發往日均發運量170.5萬噸。圖 29：進口礦港口庫存 資料來源：wind，浙商期貨研究中心 圖 30：澳洲巴西鐵礦石海運發貨量 圖 31：北方港口鐵礦石到港量資料來源：wind，浙商期貨研究中心 4.煤炭4.1.焦炭4.1.1.鋼廠庫存四月鋼廠高爐開工持續回升，粗鋼產量繼續增加。鋼廠焦炭庫存並未明顯回升，焦炭需求平穩。截至4月28日，鋼廠焦炭平均庫存可用天數9天，較4月初回升0.5天。當前庫存可用天數較2016年同期持平，為近五年同期最低水平。但四月下旬開始，隨著鋼材市場大幅走弱，鋼廠對原料多持觀望態度，採購放緩。分地區看，華北地區樣本鋼廠4月焦炭平均庫存可用天數平穩回升，焦炭庫存開始回補，目前焦炭庫存同往年比已處中位；東北地區樣本鋼廠4月焦炭庫存可用天數開始回升，接近16年水平，但仍處於較低水平；華東地區樣本鋼廠焦炭平均庫存可用天數小幅回升，庫存可用天數已與15年相當。4月鋼廠利潤大幅走低，高爐開工已處高位，焦炭需求階段性見頂，需求邊際走弱。圖 31：大中型鋼廠焦炭平均庫存可用天數(天) 圖 32：華北地區樣本鋼廠焦炭平均庫存可用天數資料來源：wind，浙商期貨研究中心 圖 33：東北地區樣本鋼廠焦炭平均庫存可用天數圖 34：華東地區樣本鋼廠焦炭平均庫存可用天數資料來源：wind，浙商期貨研究中心 4.1.2.焦企4月上中旬，焦炭市場繼續升溫，焦企利潤繼續改善。下游需求良好，而焦化企業受制於環保壓力開工回升緩慢，焦化企業庫存持續處於低位，焦炭供需緊平衡。截至4月21日，主流地區焦炭市場已經進行了6輪漲價，本輪焦炭累計上漲280~320元/噸。但四月下旬開始，隨著鋼材市場大幅走弱，鋼廠對原料採購多持觀望態度，需求放緩，下游對高價焦炭開始出現抵制情緒，焦炭價格階段性見頂並進入下跌通道，下旬主流地區焦炭市場紛紛出現調價，幅度在30~80元/噸不等。2017年1-3月全國焦炭累計產量1.07億噸，累計同比增4.7%。一季度焦炭累計產量同比增速快速上升，3月同比增速與粗鋼產量累計同比增速相當。按噸鋼消耗0.5噸焦炭計算，一季度焦炭需求同比增量為450萬噸，而實際產量同比增量為510萬噸。這意味著焦炭逐漸向供大於求的方向轉變。圖 35：煉焦利潤率(%) 圖 36：焦化企業產能利用率(%)資料來源：wind，浙商期貨研究中心 圖 37：焦化企業焦炭庫存(萬噸) 圖 38：焦炭產量累計值(萬噸；%)資料來源：wind，浙商期貨研究中心4.1.3.出口據海關總署最新數據顯示，3月份出口焦炭40萬噸，環比下降50.6%，同比下降64.3%。價格方面，據海關總署數據顯示，3月山西產一級冶金焦焦離岸價均價約為266美元，與2月份均價持平，主要出口市場為日本、巴西和南非。3月焦價重回上漲通道，國內焦炭市場需求良好，是焦炭出口量大幅下滑的主要原因。4月焦炭離岸均價為310.6美元，環比漲16.7%，預計4月焦炭出口量數據更為慘淡。港口方面，由於出口不順，焦炭庫存小幅下滑。圖 39：焦炭出口(萬噸) 圖 40：港口焦炭庫存(萬噸)資料來源：wind，浙商期貨研究中心 4.2.焦煤4.2.1.鋼廠及焦企庫存4月國內大中型鋼廠煉焦煤庫存可用天數維持平穩，截至4月28日，大眾型鋼廠煉焦煤庫存可用天數13.5天，與3月末持平，比2016年同期平均庫存可用天數低0.5天；高爐開工高位，鋼廠焦煤需求較好。獨立焦化廠盈利狀況改善，產能利用率逐漸回升，但大中型焦化企業與小型焦化企業庫存策略出現分化。大中型焦化企業利潤好於小型焦企，焦爐爐料採購積極，而小型焦企則維持低庫存策略。鋼廠、焦化廠開工將繼續走高，4月焦煤需求仍將維持於較高水平，但由於焦價進入下行通道，需求邊際開始走弱。圖 41：大中型鋼廠煉焦煤平均庫存可用天數(天) 圖 42：鋼廠及焦化廠煉焦煤庫存(萬噸)資料來源：wind，浙商期貨研究中心 圖 43：國內獨立焦化廠煉焦煤庫存可用天數(天) 資料來源：wind，浙商期貨研究中心 4.2.2.進口據海關總署數據顯示，3月從主要國家進口焦煤約637萬噸，同比上漲20%。4月初，由於澳洲颶風影響進口澳煤發運，澳洲進口焦煤供給受影響，澳洲焦煤價格快速抬升，進口焦煤價格再次高於主流國產焦煤。由於進口煤價格過高，港口成交萎縮，焦煤庫存大幅增加。圖 44：分國別焦煤進口數量(萬噸) 圖 45：港口煉焦煤庫存(萬噸)資料來源：wind，浙商期貨研究中心 4.2.3.國內生產1-3月原煤產量8.09億噸，同比下滑0.3%。隨著煤炭「276工作日」政策退出終成定局，但煤礦安全體檢、禁止超采等相關政策的出台仍將在一定程度上影響煤炭供應。圖 46：累計原煤產量 資料來源：wind，浙商期貨研究中心 5.基差與價差分析5.1.螺紋鋼基差、價差需求平穩，供給收縮預期提振期價，5月合約臨近交割，基差縮窄至2%，10月合約基差縮窄至12%。基於2017年黑色終端需求前高后低的邏輯， 5- 10價差在280元/噸附近震蕩；10-1價差在100元/噸附近震蕩，供給收縮預期或使價差擴大。圖 47：RB1710基差 圖 48：RB1710-1705價差資料來源：wind，浙商期貨研究中心 圖 49：RB1801-1710價差 資料來源：wind，浙商期貨研究中心 5.2.鐵礦石基差、價差4月，礦石1705合約基差，先大幅擴大至80元/噸，后重新縮小至32元/噸；1709基差大幅縮小至35元/噸。9-1價差大幅縮小至25元/噸以下，顯示近月礦石供需矛盾緩和，遠期大幅增產預期也出現減弱。圖 50：I1709基差 圖 51：I1709-1710價差資料來源：wind，浙商期貨研究中心 5.3.焦炭基差、價差4月焦炭09合約在遠期悲觀預期影響下大幅走弱，基差大幅走強。1-9價差均值為89，隨著近期焦炭供需關係開始走弱，適合1賣9的套利組合。圖 52：焦炭主力合約基差 圖 53：J01-J09資料來源：wind，浙商期貨研究中心 5.4.焦煤基差、價差4月，焦煤09期貨合約在遠期悲觀預期下大幅走弱，基差大幅走強，期價近期或有反彈修復貼水動能。進口焦煤供應增加，需求邊際走弱。圖 54：焦煤主力合約基差 圖 55：JM01-JM09資料來源：wind，浙商期貨研究中心 6.盤面利潤和虛擬利潤分析需求平穩，供給有炒作題材；鋼廠利潤和鋼材價格同步大幅回升，短期有繼續回升空間，但料幅度有限。圖 56：鋼材盤面利潤 圖 57：鋼材虛擬利潤資料來源：wind，浙商期貨研究中心 7.總結鋼材，房地產投資穩中走弱，基建投資後繼乏力，製造業投資或現拐點，但近期滬市線螺採購量維持高位，鋼材需求短期不悲觀，中長期走弱；鋼材鋼廠庫存回升，社會庫存降幅擴大，或顯示貿易商主動去庫存；鋼廠利潤高位回落，鋼廠復產積極性維持。供應端節奏變化是未來一段時間需求關注的核心因素，近期取締地條鋼的專項督查，第三次中央環保督查正在開展，2017「一帶一路」國際合作高峰論壇將於5月中旬在北京舉辦，關注是否有限產政策。短期需求平穩，供給有炒作題材，短多操作；待供給端收縮因素消退後，中線拋空。礦石，鋼廠利潤高位回落，檢修高爐復產放緩，礦石需求邊際走弱；鋼廠補庫熱情下降，鋼廠庫存高位回落，疏港量維持中位水平；到港壓力較大，港口庫存再創新高，高品位礦問題持續緩解；內礦開工率明顯回升，成交良好，庫存也出現低位反彈。供需關係邊際轉弱，等待炒作熱情消退後，逢高拋空為主。焦炭，利多：焦鋼企業庫存低位，高爐開工高位，環保政策壓力較大；利空：鋼廠利潤回落原料採購放緩，利潤改善後供應漸增。焦炭供需關係轉弱，整體以逢高做空為主，把握階段性回調時的做多機會，下跌趨勢中做空J/JM。焦煤，利多：煤礦躍層開採整治、安全檢查長期影響煤炭供應，焦企利潤改善焦煤需求較好；利空：焦企庫存回升較快，進口煤數量增加，276政策淡出，新增產能投產。焦煤供應壓力漸增，維持反彈拋空的思路。浙商期貨 徐濤