低調冷門的績優無塵室大廠-聖暉(5536)，去年至今合約負債屢創新高，可否從合約負債的變化中找到投資機會?

聖暉董事長-梁進利

聖暉知名度雖然低，客戶的名字卻一個比一個響亮：玻璃基板大廠康寧、面板雙雄奇美友達、IC封測龍頭矽品……等。
更讓人意想不到的是，聖暉成立之初，只是一家在台中住宅區巷弄裡的家用冷氣工程水電行。

民國六十八年，聖暉創辦人楊炯棠開了一間家用冷氣水電行。從安裝、維修冷氣的黑手做起，聖暉逐步擴張業務，成為外商冷氣大型空調的中部總代理。
民國八十二年，現任聖暉董事長梁進利的公司，受財務問題拖累必須結束營業；因業務往來，早已與梁進利熟識的楊炯棠，敞開大門邀請梁進利的團隊加入聖暉。這對相差十屆的「學長與學弟」合體，是聖暉轉型的重要契機。

梁進利等人轉戰聖暉後，聖暉在工業空調的成績還是零，為了開拓新客戶，梁進利說服過去的老客戶摩托羅拉開放無塵室，讓梁進利帶新客戶去參觀。這種「實績」推銷的方法，讓聖暉很快接到第一張來自業界的無塵室訂單，這個客戶，就是矽品。矽品台中廠的廠務主管吳正義說，二十幾年前，矽品的規模也還不大，而且承包商找在地的，有地利之便，因而選擇同樣位在台中的聖暉；沒想到，這一合作，就是二十幾年。

吳正義認為，聖暉的工期速度、施工品質和設計能力，是讓矽品願意埋單的關鍵。「我們的產線常常會變動，需要彈性夠強的承包商來配合。」他舉例，聖暉曾經用不到兩個月的時間，趕出原本工期需要三個月的無塵室來，且品質不打折扣；還有，「有些我們考量不到的，他們也會協助，」專業加上配合度高，讓矽品這間大廠，放心地把生財工具交給聖暉。

對一般人來說，很難把家裡或是辦公室常見的「冷氣」，和高科技廠房中的「無塵室」聯想在一起。其實，無塵室的設計原理，多半屬於流體力學領域，和冷氣空調所需要的學問相同，只是應用方法不同。
梁進利解釋，「空調系統就是無塵室的肺臟，要把新鮮乾淨的供給進來。裡面的髒空氣要非常快速的排掉。」除了透過專業級濾網阻隔落塵，空氣的流動方向，就是無塵室中最大的學問。

在聖暉做過的案子當中，難度最高的，可能就是康寧的「熔爐區」了，台灣康寧位在台中的十四個熔爐，全部都是由聖暉承包。號稱只賣「完美玻璃」的康寧，每一片玻璃都是用「垂拉法」製成的，也就是說，在玻璃凝結成片的過程當中，不可以有一點點的風吹過，否則玻璃表面就會因此產生細紋，整片玻璃就會因此報廢。
在高溫上千度的熔爐間中，要能夠讓空氣流動帶走熱氣，又不能有一丁點干擾到玻璃表面，氣流的控制，就必須經過很精密的計算，聖暉在空調機電累積了三十年的競爭力，在此展現無遺。
聖暉之所以能在過去不景氣中創出佳績，從同業之間的客戶結構來看，聖暉分散客戶群的營運模式，是最重要的關鍵。

source : 商業週刊

公司簡介

聖暉創立於1979年，總部設立於台中市，2003年開始布局中國市場，2009年合併朋億，2010年聖暉上櫃，2017年朋億上櫃，2021年由朋億合併銳澤。
目前業務為無塵室工程、機電系統整合服務、製程系統與水、氣、化整合服務工程、營建工程、化學系統設備生產及代理，其主要功能在於產業生產環境設施之工程服務，使其產品在無塵且恆溫濕環境下，保有高精密度並確保其生產良率與穩定之產品品質。
服務據點遍佈台灣、中國大陸及東南亞地區。

 

營業比重

聖暉以工程收入為主要營收，包含了無塵室工程、機電工程(機械工程、電器配管工程、暖通空調工程)、高科技製程設備整合(包含設計、施工、測試與驗證)、TURNKEY服務(消防、水電、維修保養、營造施工、廢水廢氣處理、節能)…..等等。

 

銷售地區

以台灣、中國為主要營收來源，但今年東南亞地區營收大幅成長至營收15%，往年皆不到10%；使得台灣、中國營收比重稍微下降。

 

服務據點

公司服務據點位於台灣6個據點、中國4個據點及東南亞地區5個據點。

 

展業現況及發展

根據資策會產業情報研究所(MIC)預估，因應數位經濟時代來臨，資通訊(ICT)產業將全面進入各行業，2021年資通訊產業資本支出將呈現成長，預期全球半導體產業資本支出規模約845.81億美元，較今年的717.8億美元成長17.8%，此趨勢有利聖暉之業績表現。

而根據國際半導體產業協會（SEMI）預估，2021年全球半導體市場規模將超過5,500億美元、+23%YoY，創歷史新高，2022年預估規模達6,000億美元、+10%YoY，並再創歷史新高，並預估未來5年內全球半導體規模將達1兆美元。

在半導體前景看好之下，2021~2022年全球預估新建29座晶圓廠，其中2021年預估19座、2022年預估10座，而以這29座晶圓廠來看，分別為中國8座、台灣8座、北美6座、歐洲及中東3座、日本2座、韓國2座，而聖暉包含台灣、中國營收合計占比約85%，在這波半導體建廠潮中受惠程度相對較大，且一般來說，半導體從開始建設到設備安裝約需2年時間，因此預期工案在2021~2023年間陸續完工並認列的可能性較大，中長線展望樂觀。

系統整合工程的技術與研發不同於其他產業，是將工法及材料設備重組後提高其運用效能，且依據業主產業特性個別需求，量身定做整合建築、機電、空調、消防、儀控、配管線及工程管理等各類不同領域之專業知識，製造與提供充分符合客戶生產需求之作業系統與環境。由於涵蓋範圍相當複雜與廣泛，故大多分由不同平行廠商獨立作業，整合不易。另由於受到專業分工的影響，造成工程分包程度高，且各小包之間業務差異大且為數眾多，對於工程品質與進度掌握不易，又工程於不同之施工階段皆須投入不同人員與設備，以確保施工品質及進度，對具備專業技術與實務經驗之人才需求十分殷切，加上承攬期間較一般行業生產時程長，涉及技術領域廣，故施工技術與經驗累積相當重要，整體而言，公司所屬業務屬專業分工程度高且技術密集之產業。

無塵室與機電系統整合工程服務業介於工程業主與工程材料、設備、及工程分包商間，針對業主需求，結合各類不同專業領域之工程技術，提供客戶整廠機電、無塵室統包工程承攬服務等工程服務，其上、中、下游之關係如下圖所示：

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獲利分析

EPS

1. 聖暉2017年後受惠於中國政策積極扶植半導體及面板產業，帶動主要客戶新建廠房之資本支出需求增加所致，獲利突飛猛進。

2. 而現在半導體、光電、面板產業的蓬勃發展，使得無塵室訂單仍舊維持高檔，今年累積至Q3獲利已年增14%了。

 

月營收

1. 聖暉今年度營收表現非常良好，每個月皆有年增的表現。

 

三率

1. 聖暉2017~2020年的三率還算平穩，但是今年則是受到原物料大漲影響，毛利率為近5年最低。

2. 從營業費用來看，則是近5年來的新低，使得淨利率受到的影響小了一些，之後原物料價格回穩後，相信毛利率也會隨之上升。

 

ROE杜邦分析

1. ROE可以反映公司賺錢的效率，也是巴菲特非常看重的一個指標。

2. 2017年之後ROE皆有20%以上，獲利效率良好；雖然今年淨利率相較去年減少了一些，但今年總資產週轉率應該可以稍微上升，ROE要維持20%以上應該不是難事。

 

財務分析

資產與負債

1. 「現金」、「應收帳款及票據」、「存貨」、「不動產、廠房及設備」、「使用權資產」再加上「合約資產」及「預付款項」共87%，代表公司大部分的資金都用於本業上。



1. 公司的流動負債遠低於流動資產，公司財務狀況非常健全。

2. 流動負債中又有24%是合約負債，這並非真正的負債，所以實際上的負債又更遠低於流動資產了。

 

什麼是合約負債、合約資產?
合約負債又可稱為預收貨款，是客戶已經預付的貨款，而公司還沒有提供等價的服務或是產品，等到公司提供等價的服務或是產品時，才會認列於營收上，所以合約負債又被稱為公司未來的營收，是不少人認為是營收的先行指標。在特定行業比較會有合約負債:工程業、資訊服務業…等

合約資產則是已經認列的營收，而後面還有部分服務或產品還沒有認列，貨款則是全部完成後才可以一併請款，舉例 : K大開了一家流口水工作室，提供滿週歲小孩的整套抓週服務，分成兩部分:一是場地的租借及布置，費用1萬元、二是照片的拍攝及精修5千元，由於第一部分於活動當天即完成了服務，因此認列營收1萬元，但是第二部分的照片需要花費較多的時間，而我必須等到第二部分都完成我才能夠跟客戶一併請款1萬5千元及認列5千元的營收。

當我認列1萬元的合約資產，代表說我後面還有一筆營收還沒有認列，但是後面那筆尚未可認列的營收從財報中是無法得知的，所以相較合約負債是比較不明確。
簡單來說，服務分成兩段，第一段完成時，認列第一段1萬元營收及合約資產，等到第二段服務完成時才能夠一倂請款及再認列第二段營收。

 

存貨

1. 存貨比去年同期增加了足足快一倍，再去細看存貨的種類是什麼。

2. 增加最多的是原物料，足足增加了超過2倍的金額，當公司原物料存貨大幅上升時，可代表公司非常看好日後的市場，所以事先備好原物料以防缺料。

 

經營能力

1. 聖暉是工程公司，因此存貨週轉天數參考價值不大，要看的是應收、應付帳款週轉天數。

2. 應收帳款週轉天數有逐漸下降的跡象，代表公司收款能力上升，比較不用擔心現金流的問題。

3. 應付帳款週轉天數則是穩定維持過往的天數，這樣子公司資金週轉壓力相對小了點。

 

償債能力

1. 負債比在50~60%徘徊，不算特別高，但聖暉負債中有1/4屬於合約負債，所以實際上負債比是更低的。

2. 流動比跟速動比都可以穩定>100%，償債能力還算安全。

 

自由現金流

1. 近5年自由現金流皆為正值，因為工程公司並不需要大量的資本支出，自由現金流量自然就不太會有負值的情況，要是真的出現了負值，就代表公司營運現金流出了很大的問題。

 

股利