機構點評5月數據：房地產銷售略有反彈 前三季增長無憂

  6月14日，國家統計局公布1-5月國民經濟運行數據，其中，1-5月固定資產投 資同比增長8.6%，規模以上工業增加值同比增長6.5%，社會消費品零售總額同比增長10.7%，1-5月房地產開發投 資同比增8.8%，商品房銷售面積同比增14.3%。市場人士對此作出評論。

  --國信宏觀固收：

  經濟回暖的周期性因素動能繼續衰減，5月工業生產與4月持平，3月的名義增速高點鞏固。5月工業增加值同比6.5%，和4月相同。分產品看，5月發電量、鋼材、水泥及有色金屬產量同比下行，汽車產量和原油加工量低位回升。展望6月，房地產調控下需求降溫，預計工業增速進一步向6%靠攏。

  5月固定資產投 資依然快速回落，其中基建和房地產投 資大幅下滑。房地產銷售方面，低基數使得5月同比小幅回升。5月商品房銷售面積單月增速10.2%，較4月回升2.5%。考慮到房地產調控依然較嚴厲，多地上調房貸利率，估計下個季度房地產銷售仍將下滑。

  5月消費增速也持平於4月，各品類商品增速漲跌互現。整體來看，5月經濟增長仍然延續了4月的下滑，伴隨著房地產投 資與銷售的回落，本輪經濟回暖的周期性因素動能繼續衰減。

  --國際經濟交流中心研究員 王軍：

  5月工業增加值增長超過預期，需求方面消費保持平穩，而出口則是超過預期，對經濟的正面拉動作用明顯增加，都支持了上半年經濟的平穩。估計上半年整體經濟都會保持平穩態勢。

  但投 資仍在持續下降，前五個月新開工項目總投 資-5.6%，雖然製造業投 資相對平穩，但房地產開發投 資和銷售額增幅一直在持續下降，對經濟的後續影響會逐漸顯現，從PMI的先行指標看亦是向下的趨勢，估計下半年經濟會呈放緩回落態勢。

  --國家信息中心宏觀經濟研究室主任 牛犁：

  應該說5月份工業增加值能穩定在6.5%是相當不錯的，較4月份明顯回落的態勢5月份工業增速穩定，加之前兩日公布的貿易數據好於預期，均支撐5月份經濟整體走勢重歸平穩。

  5月份的消費也保持平穩，而前五個月投 資增速雖小幅回落，但仍保持在8.6%，整體經濟數據都不錯，二季度GDP增幅可保持在6.8%左右，只是房地產開發投 資增速持續放緩，金融，服務業的增速亦呈放緩態勢，估計下半年經濟會呈增速放緩的態勢。

  ----申萬宏源(5.670, 0.01, 0.18%)首席宏觀分析師 李慧勇：

  總體上延續穩勢，工業增長6.5%略有回升，可能和工作日、前期異常衝擊減緩有關。結構上值得關注，房地產從銷售面積、投 資來講還是保持較強的態勢。假如這種格局能延續的話，二季度經濟在6.7%問題不大。全年可能也會保持在6.7%的水平。前三季度增長無憂。

  政策上還是要靜觀其變，當前要妥善處理好嚴監管、防風險、穩增長的關係，現在增長沒問題，但要未雨綢繆，假如將來增長有問題，要有政策應對。

  ----海通宏觀分析師 姜超、顧瀟嘯：

  ①工業增速持平。5月工業增加值同比增速6.5%，較4月持平，印證5月全國製造業PMI走平、發電量增速略降。需求、價格均見頂回落，而庫存周期步入尾聲，企業盈利增速放緩而庫存堆積，令工業生產緩慢下滑。

  ②投 資增速回落。5月固定資產投 資增速7.9%，較4月繼續小幅回落。三大類投 資中，製造業投 資增速因低基數略反彈，但獨木難支；基建投 資增速創年內新低，財政收支矛盾仍是掣肘；房地產投 資增速17年以來首現回落，前期地產銷量回升對地產投 資帶動漸弱。

  ③地產需求降溫。5月地產銷量同比增速10.2%，較4月略反彈，但仍遠低於1季度的19.5%。新一輪樓市調控政策，尤其房貸利率回升，令地產需求持續低迷。金融去槓桿背景下地產融資受限，令5月土地購置面積增速大跌轉負，並拖累新開工面積增速小幅下滑。

  ④消費緩中趨降。5月社消零售名義、實際、限額以上零售同比增速分別為10.7%、9.5%和9.2%，較4月有平有降。必需消費品增速依然漲跌互現，可選消費品漲少跌多，其中汽車、家電反彈，但石油及製品、通訊器材、傢具和建材均回落。

  ⑤經濟走勢分化。5月經濟走勢分化，外需改善內需走弱，生產整體持平，仍處減速中的盤整。而6月上旬主要城市地產銷量降幅收窄，發電耗煤增速回升至15%，指向6月經濟起步尚穩健。

  ----中金固收 陳健恆、唐薇、但堂華

  從5月份經濟數據來看，工業增加值和消費都持平於上個月，相對穩定，但投 資增速出現明顯下滑，尤其是房地產和基建投 資增速下滑相對明顯。

  我們在前期報告中也提到過，儘管房地產開發商和城投平台的投 資意願較強，但真正的制約因素在於資金來源，在金融去槓桿導致債券市場和非標市場融資減弱的情況下，加上財預50和87號文對PPP項目融資的影響，房地產開放商和城投平台的融資和投 資會相應放緩。儘管工業增加值和製造業投 資尚可，但房地產和基建投 資的放緩最終也會傳導過去。

  如同2014年，經濟的下行壓力增加的情況下，貨幣政策和金融監管政策可能在未來會有所鬆動，債券收益率也將從高位逐步回落。

  具體來看：

  1、工業增加值保持平穩，企業盈利尚可以及工程機械銷量較高支撐工業生產

  5月工業增加值同比增長6.5%，與4月持平，其中上游黑色金屬業同比增速下滑較為明顯，下游保持平穩。

  分行業來看，中上遊方面，黑色金屬工業增加值從4月的0.2%回落至-1.9%，有色金屬從4月的1.4%升至2.2%。下遊方面，通用設備製造業繼續小幅回升至11.5%；專用設備製造業小幅降至11.1%；受商用車銷售較好影響，汽車製造業小幅回升至10.3%。下游製造業工業增加值表現較好也一定程度上支撐製造業投 資。

  從主要產品產量來看，除原煤和原油外，其餘主要大宗商品產量同比增速均較上月有明顯回落，其中水泥回落至0.5%（上月2.4%）；生鐵回落至-0.1%（上月5.4%）；粗鋼回落至1.8%（上月4.9%）；有色金屬回落至2.4%（上月5.0%）；但原煤和原油產量同比增速較高。5月發電量同比增速從4月的5.6%繼續回落至5.0%，與6大發電集團耗煤量表現一致。

  此外，出口交貨值4月繼續保持在10.7%高位，反映外需仍然較好。目前來看，6月份6大電廠耗煤同比增速和鋼鐵高爐開工率較5月份有所回升，預計6月份工業增加值仍將保持平穩。

  2、基建、地產投 資均放緩，資金來源收緊是關鍵

  5月城鎮固定資產投 資累計同比8.6%，單月同比降至7.8%（前值8.1%）；扣除價格因素，實際固定資產投 資增速處於歷史低位。

  具體來看，房地產開發投 資單月同比7.3%（前值9.6%），儘管商品房銷售在三四線城市銷售、棚改等影響下，增速小幅回升，但考慮4月高基數后5月其實反彈有限，未來銷量或有所回落；新開工面積同比也從前期的10+%降至5.2%，預計後續開發投 資或將進一步回落。

  民間固定資產投 資單月同比6.7%（前值5.3%）。製造業投 資亦有所回升，單月同比5.9%（前值3.2%）；一方面，有一定的低基數影響；另一方面，從行業來看，重卡和工程機械等銷售不錯，支撐其投 資增速。考慮5-8月，去年製造業投 資基數較低，對後續同比有一定支撐；不過工業品價格下降、盈利回落之後，製造業投 資改善的空間相對有限。

  基建方面，5月單月同比降至13.1%（前值17.4%）；受制於財政收支放緩以及金融去槓桿導致城投平台融資放緩，後期基建或將放緩。同時，財預50號文、87號文對地方政府融資、購買服務等具體規範從嚴后，基建投 資也將受到更多制約。

  3、房地產銷售略有反彈，房地產投 資受到資金來源限制有所放緩

  5月商品房銷售面積單月同比從4月的7.7%回升至10.2%，跟基數也有一定關係，但房地產企業的投 資意願發生下降，房地產開發企業土地購置面積當月同比降至1.4%，新開工面積當月同比由10.1%降至5.2%。

  資金來源的下降可能也壓制了房地產企業進行資本開支的意願，5月當月房地產開發資金來源中自籌資金與其他資金來源分別由上月的4.5%和7.5%下降到1.8%和1.7%，國內貸款由47.5%回落至19.3%。

  中短期來看，受到貨幣政策調控以及金融去槓桿政策影響，地產銷售回落與融資收緊的趨勢難以發生改變，資金來源可能進一步下行，進而壓制地產投 資。但未來關注點在於房地產企業對後期銷售的預期，由於當前庫存水平較低，銷售和投 資可能發生一定程度的背離。

  從當前情況看，監管政策分化與棚改可能仍對三四線城市的銷售形成一定支撐，短期內投 資仍有可能隨著開發商的補庫意願發生反覆。

  4、消費平穩，未來可能小幅走弱

  5月份消費增速與4月數據持平，為10.7%。分項來看，汽車基本與前期持平（當月同比7%，上月為6.8%），建築裝潢小幅回落（當月同比11%，上月同比13.4%），傢具類微幅下降 （本月同比13.9%，上月同比13.5%），石油製品下降比較明顯（當月同比9.1%，上月同比12.1%）。食品，衣著，日用品類同比增速有所回升（糧油食品，飲料，煙酒，化妝品，金銀珠寶等）。

  展望未來，我們認為油價回落可能進一步帶動石油製品消費下行，而汽車消費的同比在去年6月開始上行比較明顯（6月同比9.5%，7月同比9.2%，8月同比13.1%），結合當前我們了解到的乘用車產銷情況，未來這一分項可能繼續回落，另外從房地產銷量的情況看，房地產產業鏈其他分項可能也將繼續走弱（傢具，裝潢等），因此，我們認為未來一段時間消費仍可能小幅回落。