新金薈|張軍：中國資本市場進入「發展」時期

3月19日下午，由新金薈、第一財經成員機構金磚傳媒和浙江大學互聯網金融分院聯合打造的「2017全球視野，機會——變局中的全球資產配置趨勢」論壇在寧波舉行，泰然集團作為首席戰略合作夥伴再次受邀出席了峰會。

「新金薈」旨在打造全國範圍一流的、專屬於高凈值人群的高端財富管理交流平台，論壇圍繞「變局中的全球資產配置趨勢」主題，目前正在新一線城市展開全國巡演。復旦大學經濟學院院長、復旦大學經濟研究中心主任張軍，國泰君安首席經濟學家林采宜，浙江大學經濟學院院長黃先海，泰然集團副總裁金宇峰，小蜜蜂金服首席財務策劃顧問陳智勇，寧波銀行私人銀行總經理黃凡等十多位學者嘉賓匯聚一堂，就全球資產配置相關議題進行了深入探討。

（張軍）

以下為主題演講嘉賓復旦大學經濟學院院長、復旦大學經濟研究中心主任張軍的部分演講實錄：

今天我想和各位分享，關於全球和經濟的情形。昨天參加發展高層論壇的經濟峰會，我可以和大家傳遞這樣一個信息，現在全球經濟的狀況主要看美國,而現在美國的情形，我覺得是一個長期現象。

如果把這句話推廣到全球的話，整個全球的經濟，像昨天美國前財長薩默斯講的，將進入一個長期的蕭條。為什麼強調是長期呢，因為美國的經濟目前還是佔世界最大份額。為美國經濟沒有解決一個根本的問題，財富的增長雖然很快，技術的進步非常快，但是貧富差距沒有縮小。如果全球化不能夠很好的解決財富和收入的貧富不均問題，那全球化就必然會慢下來。

有人做過研究，說美國在過去貧富差距當中有相當一部分是和自動化有關係，和技術進步有關係。現在美國勞動的參與率是下降的，技術的進步很可能對收入的差距也會帶來影響。從這個意義上講，從川普上台，我覺得它是一個標誌性的事件。

歐洲也在經歷類似的過程，背後一個共同的原因，是過去20年，中低收入階層的收入沒有提高。財富更多的被創造了出來，但卻被極少數頂尖，人口結構當中所謂TOP1，就是前1%的人佔據了國家一半以上的財富。

在這種情況下大家可以想像，全球貿易的自由化，整個全球化的進程實際上會受到很大的影響。川普提出要美國優先，把更多的工作崗位留給美國人自己。

我和大家再來談談經濟今年和接下來幾年的情形，接下來的資本市場應該是進入到一個發展的時期。

從投資角度來講，最重要的要理解經濟接下來有什麼變化。經濟有什麼變化呢，跟這個國家到底有多少貨幣有關係。

我告訴大家，今天經濟下行的壓力很大程度上是跟貨幣過多是脫不了干係的。貨幣過多在怎麼造成的，兩件事情：第一件事情，是因為匯率的機制比較受到政府的干預，不靈活。從2002年以後整個貨幣狀況就開始慢慢發生變化。當時央行資產當中80%以上是持有的海外資產。所以人民幣的發行在長期以來，至少在2014年、2015年以前，都是靠所謂外匯占款，不斷增持的外匯資產。外匯資產不斷增加以後，人民幣就需要不斷的投放。因為外匯太多了，央銀外匯儲備高達四點幾萬億。這些錢背後都是人民幣在不斷的發行。一直到2015年8月份才開始要進行徹底的調整，特別到去年年底最後一天做了更大的調整。今天，央行開始更多在用人民幣資產來去替換外匯資產，因為外匯現在流入少了，過去一兩年外匯在不斷的流出，還因為人民幣自從2015年8月份開始貶值了。更多的錢要出去，這時候央行持有的外匯資產越來越少了，外匯占款越來越少，人民幣發行的規模和速度也就越來越慢。廣義貨幣的存量儘管很大，但是它的增量部分會越來越小。

最近老看到央行在公開市場上進行操作，其實是在給經濟投入所需要的流動性。未來貨幣超發的可能性已經沒有了，更多是央行通過公開市場的操作來解決流動性的問題，這是一個基本面的變化。第二個變化，大水漫灌的經濟刺激已經不再可能。換句話說，2008年4萬億的經濟刺激的計劃其實在未來不太可能發生。

總結來說，第一，貨幣發行的方式要發生巨大的改變；第二，人民幣總體上不能讓它升值，只能貶值，取決於我們和美國能不能在這個問題上形成一個基本的共識；第三，信貸增長必須放緩，不可能再像過去十年15%，17%的增長速度，所以現在需要有更慢的信貸增長。而更慢的信貸增長只能支持比較慢的經濟增長，所以未來五年我相信這個格局都不會有大的改變。

在這個背景下今天我們談財富配置的問題，需要清楚的是，財富的增長最快十年已經結束了。因為面臨貨幣存量和實體經濟總量之間落差太大，實體經濟吸納不了這麼多的信貸，錢一定會找新的出路，會衝擊資產部門，會推高房價，會到海外去投資。

全球經濟進入新常態，這句話是有道理的。美國必然要更多的發展實體經濟，才能逐步解決收入差距過大的問題。在這種情況下，如果不去搞實體經濟的話，同樣的問題，收入差距也不會縮小。對我們的影響，相信大家可以去好好思考一下。這是一個全球的現象，所以值得我們更深入的思考這個問題。