滬鋅近強遠弱格局將現 把握買近賣遠套利機會

庫存將逐漸累積，打壓遠月價格

目前滬鋅跨期價差已回歸至合理區間，預計在鋅錠供應逐漸回升的邏輯主導下，滬鋅近強遠弱格局將再度顯現。

近期滬鋅期貨市場回顧

當滬鋅1706合約為現貨月合約時，鋅現貨對滬鋅期貨，以及滬鋅期貨近月合約對遠月合約的升水均出現大幅上漲，同時1706合約持倉量明顯高於以往的現貨月合約持倉量。原因如下：其一，3月底至5月國內冶鍊企業集中檢修，推動了鋅錠加速去庫存，社會庫存降至較低水平。其二，前期進口鋅錠對國內市場補充不足。其三，隨著5月河北、天津等地環保督查的結束，下游鍍鋅行業開工率環比上升，補庫性需求增加。與此同時，部分貿易商囤貨控售，並在期貨市場進行買近賣遠操作，對滬鋅期貨的近強遠弱格局起到了推波助瀾作用。

隨著滬鋅期貨現貨月合約轉為1707合約，鋅現貨對滬鋅期貨的升水幅度逐漸收窄，滬鋅期貨BACK結構也明顯緩和。主要原因為：其一，5月國內冶鍊企業集中檢修結束后，6、7月整體冶鍊開工提升至相對高位，加上鋅進口盈利窗口一度打開，6、7月鋅錠進口量環比5月有進一步的提升。其二，7月處於消費淡季，下游採購跟進力度乏力，畏高情緒明顯。因此，儘管整體鋅錠庫存仍處於相對低位，但貿易商並未複製滬鋅1706合約交割前的操作行為，此階段鋅現貨市場也呈現緊而不缺的態勢。

供應緩慢回升概率較大

從下半年供需格局來看，我們認為國內鋅錠供應缺口將趨於收窄，並有望轉為供需平衡態勢。

從國內鋅錠供應端看，一方面，隨著國內鋅礦新增產能的釋放以及國外礦山的復產，鋅礦原料保障度將進一步提升，同時鋅礦加工費將維持上漲趨勢，這對於下半年冶鍊企業高開工形成支撐；另一方面，國內冶鍊企業在上半年集中檢修后，在鋅礦保障度進一步上升的基礎上，預計下半年主動性大規模檢修的可能性較小。因此，下半年鋅錠供應回升趨勢較為明確。

從需求端來看，儘管6月國內宏觀經濟表現超出預期，顯示出國內經濟增長韌性較強，但隨著新增信貸增長的下滑，預計下半年國內經濟環比將溫和放緩。同時，下半年國內基建投資繼續擴張的空間較為有限，房地產銷售面臨同比基數提高的約束。因此，下半年國內鋅市場初端消費和終端消費增速均面臨逐步放緩的壓力。

策略建議

從滬鋅期貨合約間價格來看，6月中旬以來，滬鋅期貨BACK結構大幅放緩后，滬鋅期現價差和滬鋅跨期價差已回歸合理區間。至7月24日收盤時，滬鋅1710與滬鋅1712的價差為175元/噸。基於前文判斷，預計短期該價差將逐漸擴大。操作上，建議近期把握買滬鋅1710賣滬鋅1712的跨期操作，價差止損參考位為60元/噸。

綜上分析，我們認為，一方面，從未來一兩個月來看，國內鋅錠庫存仍將維持於相對低位，因此短期偏低的庫存水平，對於滬鋅近月合約仍形成一定支撐。另一方面，由於未來鋅礦和鋅錠供應回升的確定性高，加上下半年消費增速或穩中放緩，中長期來看，鋅錠庫存將逐步累積，從而打壓滬鋅遠月價格。