你知道怎麼做原油期貨嗎？

怎麼樣去自我學習、錘鍊，成長成一個專業的交易員？

我們決定專訪數十位頂級的操盤手和名師，探尋他們的交易成長之路，為期貨人提供參考的模板。

不同的交易風格，不同的成長環境，相信總有一位適合您。

重要的是，我們希望通過這些專訪引起業內的大討論，大家一起來總結「怎樣成為一個真正專業的交易員」。

這是《專業交易員的成長之路》系列專訪第六篇。

今天，我們專訪了富察理盛老師。

富察理盛——美國Blenheim Capital基金公司亞洲宏觀和商品策略資深主管

清華大學深圳研究所院高級講師。

現任職美國Blenheim Capital基金公司亞洲宏觀和商品策略資深主管。1993年畢業於對外經濟貿易大學，獲經濟學學士。美國哥倫比亞大學MPA、紐約福坦莫大學MBA。曾在東南亞、大洋洲和非洲長期派駐，熟悉國際基礎設施和礦山項目投資融資運作，了解國際大宗商品投資和交易策略。

核心觀點：

1、大宗商品的投資、交易變得越來越宏觀，從原來的微觀供需基本面驅動越來越受全球宏觀的影響，受央行貨幣政策的影響，受匯率和利率的影響。

2、程序化交易和量化策略對大宗商品投資交易的影響越來越大。隨著資金量越來越大，大數據、人工智慧越來越發達，越來越多的基金不看基本面，只是用程序化做交易。量化這些年占的比重越來越大，一些小眾行業信息比較有優勢的品種都已經做到百分之四五十了，而一些大的品種則佔到百分之六七十。基本面出身的也越來越依賴量化的工具或策略來做交易。所有你除了要看供需還要看資金的流向、技術指標、以及系統化或量化信號。

3、基本面的研究需要強化提升，更趨向於多種專業、多種渠道、多種工具。信息時代，信息泛濫，市場上有很多噪音，只有通過多種專業協作、多種渠道獲得、多種工具加工才能真正地建立起基本面研究的優勢。

4、目前全球宏觀經濟的狀況是增長和通脹比較低，利率比較低，川普行情的預期也被證偽，但總體還是處在一個再通脹的大環境下，這是有利大宗商品的。從周期的角度，無論是從比較長的周期還是從短的周期（長周期就是康波周期，中的周期就是所謂的投資周期，短的周期就是庫存周期），最近都發生了一些向好的變化。

5、上海原油期貨醞釀已久，合約設置合理，國際化屬性強，上市后國內外的參與度比較高，給投資者和產業客戶一個比較好的投資和風險管理的工具。從歷史經驗和合約設計的狀況看，上市初期可能會更有利於多方。

以下是專訪正文：

期惑講堂01：富察老師，您好！作為全球著名的資本管理公司高管，目前主要負責事務，也曾在世界各地長期駐紮，您對國內外大宗商品市場有著深刻的認識和理解。投資者尤其關注您的職業成長經歷，請您談一談您的這些經歷以及在這個過程中對大宗商品市場是如何理解和把握的？

富察老師：

我之前在國企，從國企到外企的轉型在工作上有一些延續性，但總的來說文化、工作環境等還是很不一樣的。我原來在的國企正像經歷顯示的那樣，還是比較國際化的，因為原來的工作更多的是在全世界各地長駐，做很多與走出去相關的工作。這些走出去的工作也很有意思，一開始是想賺外匯的，所以更多的是國際工程承包。

加入WTO以後，對大宗商品的需求增加得很快，而且很多的一些發展家需要幫助投資大量的基礎設施，他們又沒有外匯，所以和這些發展家創造出一個工程換資源的模式——我們給他們建基礎設施，他們就把礦產資源，還有一些大宗商品的投資開發交給公司來實施。所以我原來從事的工作還是和大宗商品的相關性還是很高的，不過從公司的文化還有體制的一些特點和外企比還是不太一樣的，但是我覺得國企這個體制還是很培養人的。前些年因為要在國外搞投資開發，因此很注重學習，比如說一些EMBA以及一些實戰班之類的在職培訓我也要參加過。

我覺得這種在職的學習讓人非常受益，一方面如果你做的工作接觸的面比較窄，通過學習會拓寬你的眼界，英文水平、國際化的這種理念相對來說提高就比較容易。

然後到美國上學也是當時一個比較重要的決定。也是機緣巧合，到了美國后運氣好剛好趕上大宗商品牛市，對大宗商品的影響也日益明顯，國外的基金需要加強對以及公司的理解和認識。這是偶然的成分，但也有必然的成分。必然的成分就是之前雖然沒有到美國加入到金融行業，但是因為在實體行業的工作和大宗商品一直很相關，而且也在不斷地學習，去的那些國家雖然是發展家，相比美國比較落後，但是它們的語言和法律體系等還是比較接近英美的。

原來在國企的時候偏向於從一個用戶的角度、偏實體投資的角度去看大宗商品，但到了美國后更多的偏向於金融，偏向於二級市場，偏向於期貨市場。個人最大的感受就是華爾街有很多人從大學一畢業就直接從事金融行業，沒有實體行業的經歷。這一點，有它的優勢，但也有很大的劣勢。優勢就是對於金融市場可能比較了解，劣勢就是對於實體經濟的投資比較陌生。我在國企的時候更多的是從供給的角度來看，但到了華爾街之後就增加了對金融市場、二級市場、需求以及全球宏觀的了解，意識到不管是油氣行業還是農產品還是有色金屬...除了供給和需求的基本面之外，還受到其它的比如外匯、政治等很多方面的影響。最大的轉變就是從一個偏實體的，接觸了很多金融方面的東西，並把這兩種結合得比較好。反過來這讓我和美國同事相比有一些優勢。我有在實體行業工作的經驗，有在大宗商品生產過長駐的經歷，而美國大部分的專業投資者更熟悉歐美國家和以矽谷為代表的新興行業的股票，對亞非拉等新興市場國家和大宗商品行業相對缺乏了解。

另外有在體制內工作的經驗是很有優勢的。有很多數據不像國外那麼透明，不會定期發布，而且的政策解讀也需要對的體制和政治有一個比較深的把握。從這個角度來講有國企工作的經驗是很有好處的。

期惑講堂02：隨著時間的推移和世界格局的變化，您對大宗商品市場特別是市場的投資策略的演變和進化如何看待？

富察老師：

這些年的變化主要體現在三個方面。

第一個方面就是的影響力越來越大。無論是從需求還是從供給還是從基金對市場的影響，或者政策對市場的影響，或者是本身期貨市場對全球期貨市場的影響，的作用變大了，而且是越來越大。

一開始在加入WTO后，所謂的大宗商品牛市更多的是從需求衝擊來講的，後來由於商品價格上來后，本身也產不少商品，有些商品也是有比較優勢的，主要產量來自，變成了邊際的供應方，所以說除了需求之外，從供應層面也對全球市場發生了很大的影響。另外的基金以及一些國企的資金對國際大宗商品市場的投資、交易、兼并和收購也產生了重大影響。第三點的宏觀經濟和行業政策對全球的大宗商品市場產生了重大影響。

第二個變化是大宗商品的投資變得越來越受宏觀驅動，從原來的微觀供需基本面越來越受宏觀政策的影響，受央行貨幣政策的影響，或者說受全球宏觀經濟政策的影響，受匯率和利率的影響。這就是為什麼許多大型基金開始用大宗商品表達它的宏觀的觀點。

第三個變化是期貨和金融對現貨市場或實體行業的影響越來越大。期貨市場對現貨市場的帶動甚至有一些矯枉過正的地方，或者說金融投機炒作有一點過，把現貨價格推得過高，對現貨市場和實體行業造成衝擊，現貨商不得不花更多的時間和精力去關注金融資本或者是期貨市場對現貨行業的影響。當然這是挑戰也是機遇，挑戰就不用說了，機遇就是說也給現貨商帶來一些金融和期貨方面的投資和交易機會。

而投資策略的制定也發生了很多變化。投資策略的變化原來更多側重供應層面，更多側重非之外的因素，更多側重基本面之類的因素，但現在越來越側重需求層面，越來越側重宏觀層面，越來越關心方面的變化。這是從驅動行業的因素來講。

從驅動的工具和方法來講，原來是以基本面為主，但現在隨著資金量越來越大，大數據、人工智慧越來越發達，越來越多的基金不看基本面，只是用程序化做交易。我們這些基本面出身的也越來越依賴這些量化的工具或策略來做交易。所有說現在要看的東西也很多了，你除了要看供需還要看資金的流動性、政策、技術、包括一些系統化或者量化的信號，這些你要綜合來決定。一些大的基金還會開發出一些子策略，在基本面為主的同時，會增加一些非主觀的策略比如量化和高頻等。

主觀和量化的策略各有利弊。主觀比較靈活，轉向比較快，但在紀律方面因為人性的問題比較難以做到。量化與之相反，死板、機械，但在紀律執行方面就做得好。量化這些年占的比重越來越大，一些小眾行業信息比較有優勢的品種都已經做到百分之四五十了，而一些大的品種則佔到百分之六七十。

期惑講堂03：基本面的研究在對沖基金的策略制定中怎樣發揮它的作用的？

富察老師：

簡單來說就是多種專業、多種渠道、多種工具。

多種專業就是說我們這樣的基金它會跨專業，會把不同專業的人放在一塊互通有無，鼓勵大家互相交流，互相溝通。比如說做量化的有一個基本面方面的參數要修改，你總得知道一點關於這個參數的基本面知識吧，這就是跨專業的作用。

第二個就是多種渠道。多種渠道就是說你了解信息和加工信息這個渠道要是多種的。現在是信息時代，信息泛濫，包括有很多噪音，有些東西你如果僅僅看報紙、電視之類就會顯得太窄了，容易產生羊群效應。所以說你必須有自己獨特的渠道。渠道可以是多種多樣的，可以是從政府這個層面，你對政策的研究把握，你對國別的把握；可以是來自行業的，比如說從現貨市場上我知道供應需求買賣的情況，我知道訂單的情況，我知道發貨的情況、庫存的變化...這個是屬於傳統的，傳統的也需要，但現在光是依賴傳統的遠遠不夠了，還要依靠各種渠道，包括政府的、世界銀行的、金融機構的、公司層面的等等，這些都要考慮。

第三個多種工具就是說你從行業研究得到的信息和結論可能並不適用於你熟悉和慣用的金融工具或品種的，這個時候你就要用其它的工具和品種來達到你的目的。對期貨和現貨市場的研究和理解有助於把握行業上市公司的投資機會。或者反過來。

期惑講堂04：目前國內外的宏觀經濟和政治格局您怎麼看？對大宗商品的投資策略有哪些影響？

富察老師：

先談一下背景，我們再去談問題。

首先大的背景就是前幾年被動投資表現比較好，主動投資表現比較差；股票投資比較好，商品行業比較差；美元比較強勢，非美貨幣比較弱。

主要的原因一個方面是歐美經濟危機之後央行一直量化寬鬆，把市場的波動率壓得特別低，同時全球增長不怎麼樣，通脹也沒起來，這個時候大類資金配置會比較傾向做多股票和債券，而這種環境對大宗商品投資非常不利。

另外一個方面是的因素。從快速增長到比較快的增長下了一個台階，雖然對來說並不是一件壞事，但全球的大宗商品也好和其它相關資產對這個轉換也必然會做出一個調整和適應。

第三個是全球都向左轉。全球經濟一體化造成了貧富分化比較嚴重，這之後造成全球政治反彈都向左轉，變得趨向民粹主義、貿易保護主義。這種環境對大宗商品市場也很不利，但是現在我覺得拐點已經過了。第一是像川普上台、英國退歐之類的政治反彈已經發生了；第二是全球的政治貨幣政策也都已經開始轉向了，進入升息的通道了；第三是的轉型期衝擊影響基本上已經結束了，目前處於比較穩定的時期。

目前全球宏觀經濟的狀況是增長和通脹比較低，利率比較低，川普行情的預期也被證偽，但總體還是處在一個再通脹的大環境下，這是有利大宗商品的。從周期的角度，無論是從比較長的周期還是從短的周期（長周期就是康波周期，中的周期就是所謂的投資周期，短的周期就是庫存周期），最近都發生了一些向好的變化。這些周期的變化對大宗商品也是比較有利的。大宗商品經過前幾年的價格下跌，產能已經開始調整，供應層面發生了一些積極的變化。主導的供給側給革則進一步加速了市場供需的再平衡。與此同時大宗商品的需求側相對比較穩定。

這些格局對大宗商品是有利的。

期惑講堂05：基於基本面、技術面、宏觀面等各個方面的因素，對沖基金會如何去制定它的大宗商品投資策略？

富察老師：

針對大宗商品市場，最優秀的對沖基金應該在三種情況下都能賺錢。

第一種是尋找趨勢性機會。趨勢性機會的情況下市場情緒、資金、宏觀、技術層面包括量化指標這些比較重要，而基本面不是那麼重要。

第二種是類似價值投資或者均值回歸。比如有些商品偏離成本比較厲害，不管是高估還是低估，這個時候基本面比較重要。

第三個是套利的機會，比如期現套利和品種套利，這要求對現貨市場的運行和期貨市場的變化都比較熟悉和了解。

價值投資比較適合周期比較長的投資，趨勢機會一般是三到六個月，套利則每天都可以做。

圖片來源：富察老師在《清華大宗商品班》授課

期惑講堂06：美國總統川普不久前做出了一些不利的貿易措施，這一系列措施的影響您怎麼看？

富察老師：

美國用301從WTO的角度來講是一種退步，但從歷史上看301的使用並不是為了解決貿易爭端或者貿易問題，而是作為一種談判的籌碼。所以這次美國提301更多的是一種策略，對中美貿易的影響應該是可控的。另外在地緣政治方面美國是需要的合作和協調，在貿易上也不會走得太遠。

期惑講堂07：不久前國內原油期貨上市，成為國內投資者關注的焦點。當然，不僅僅是國內，它的上市也會影響到整個世界的大宗商品格局。對此，您有哪些看法及對投資者的建議？

富察老師：

原油期貨的合約設計已經很久了，在海外跟華爾街也徵求過意見，總的來說個人對這個合約的看法是三句話。

第一，這個合約是在目前的環境和條件下能夠設計出的最好的一種版本，充分考慮現貨和期貨、國內和國外、監管和市場、產業和金融等各個方面的利益和訴求，工作做得很細緻，體現了最大公約數。就我目前掌握的情況看，國外投資者無論是產業還是金融都對上海原油期貨表現了較大的興趣，預計日後的參與度會比較高。

第二，對於的投資者和相關產業來說是個很好的機會。為什麼這麼說呢？因為原油是商品之王，有了原油期貨后，投資者也好，產業也好，多了一個投資或者套保的工具。另外一點，對全球大宗商品的影響力更加提升了。的市場這些年雖然在國際上影響很大，但更多的是體現在黑色上，而黑色在海外並不是主流品種，原油在海外則一直是一個很成熟的主流品種，通過原油期貨可以更好地和國際接軌。

第三，個人感覺原油期貨的設計對多方相對有利一些。基於滬銅和倫敦銅的經驗，原油期貨上市初期上海需要支付一個溢價以吸引全球原油東流，並逐漸在亞洲建立貼近需求端的庫存水平。所以初期外盤的錨定和指引作用更大一些，但經過一段時間后隨著上海原油期貨市場交易量增加，影響力變大，內盤會逐漸發展成為亞洲的原油定價中心，反過來影響外盤。

期惑講堂08：談到原油，不得不提黃金。對黃金您的看法是？

富察老師：

黃金也有一個所謂的估值，但黃金既是商品也是貨幣，不能完全從成本來估，還得看主要發達國家比如美國的實際利率。從實際利率看，黃金目前的價格比「估值」貴50到100美金，因為這裡面有一個地緣政治和安全溢價的因素在裡面。這一個地緣政治和安全溢價從今年年初一直有，更多和川普當選后的國際政治的不確定性有關。

對一個高凈值的投資者來講，從資產組合、分散投資風險的角度來看，放總資產的百分之五左右在黃金里是合理的。

在目前人民幣比較穩定的情況下，黃金受到壓制。但從後面人民幣和地緣政治的情況來看，黃金還是值得擁有的。

期惑講堂09：近一段時間，金屬商品市場特別是小金屬火熱，對這一輪的行情，您如何看待？

富察老師：

這個很簡單，小金屬或者說有一些金屬用一句話說它的供給即使沒有的供給側改革從全球礦山的情況來看它的產能也是下行的，疊加了的供給側改革以後，對於它供應層面的衝擊就會比較大。這是在假設需求沒有變的情況下，如果再加上有些小金屬比如鋰、鈷等有結構上的需求亮點如新能源汽車，矛盾就會更激烈，加速更厲害。

期惑講堂10：很榮幸邀請到您來清華授課。9月17日的授課，您會與大家分享哪些內容？

富察老師：

個人的想法可能是三大塊。第一大塊先簡單的介紹全球宏觀和大宗商品基金的一些歷史淵源、現在的發展狀況包括投資的一些特點以及演化。第二部分會花點時間探討一些目前處在一個什麼樣的全球宏觀經濟形勢下，目前大宗商品市場有一些什麼焦點或交易機會，以及對市場的一些行情或者說一些品種的觀察和展望。第三部分更多的是結合學員的行業談談和國外有什麼機會，比如說的基金在國外有什麼機會，外國的基金在有什麼機會等等。

最後感謝富察老師接受我們的專訪！