【中銀 大類資產周報：2017.7.24-7.28】市場預期面臨修正

市場預期面臨修正

大類資產配置周報 2017.8.1

摘要

6月工業企業利潤增速超預期，再度印證製造業復甦，經濟內生增長動力強勁。銀監會半年工作座談會透露金融嚴監管仍將延續，或改變市場此前的樂觀預期。調整大類資產排序：股票>大宗>債券>貨幣。

宏觀要聞回顧

經濟數據：6月份，規模以上工業企業利潤同比增長19.1%，增速比5月份加快2.4個百分點；1-6月份，利潤同比增長22%，增速比1-5月份放緩0.7個百分點。

要聞：IMF第三次上調2017年GDP預期0.1至6.7%；政治局會議強調金融防風險，加強金融監管協調；中財辦指出對存在的「灰犀牛」風險隱患，如影子銀行、房地產泡沫、國有企業高槓桿、地方債務、違法違規集資等問題，要摸清情況，區分輕重緩急和影響程度，突出重點，採取有效措施，妥善加以解決；國務院印發進一步推進大眾創業萬眾創新深入發展的意見；央企改革下半年將在混改、員工持股方面有所推進。

資產表現回顧

大宗商品需求好於預期。本周滬深300指數下跌-0.18%，滬深300股指期貨下跌-0.33%；焦煤和鐵礦石期貨繼續領漲大類資產，鐵礦石期貨上漲2.32%，焦煤期貨上漲2.54%；股份制銀行理財預期收益率上行4BP，達到4.65%，餘額寶7天年化收益率繼續下行-4BP至4.05%；十年國債收益率上行2BP至3.60%。

資產配置建議

資產配置排序：股票>大宗>債券>貨幣。大宗商品需求好轉或超預期，金融監管壓制債券利率下行空間。我們認為在工業的帶動下，應該開始關注三季度經濟增速超預期的可能，經濟增長可能從需求端對大宗商品價格形成支撐，加之供給側改革，我們上調對大宗商品的配置建議至標配。金融監管力度超預期和貨幣市場資金利率短期走高的背景下，債券利率下行空間或有限，我們下調對債券的配置建議至標配。

目錄

一周概覽

大宗領漲大類資產

要聞回顧和數據解讀（新聞來源：萬得資訊）

大類資產表現

A股：周期品中報逆襲

債券：十年國債收益率震蕩

大宗商品：本周普漲，非金屬建材領漲

貨幣類：收益率繼續下行

外匯：本周人民幣匯率以調整為主

港股：本周普漲

下周大類資產配置建議

正文

一周概覽

經濟內生增長強勁支撐大宗商品需求

大宗商品需求好於預期。本周滬深300指數下跌-0.18%，滬深300股指期貨下跌-0.33%；焦煤和鐵礦石期貨繼續領漲大類資產，鐵礦石期貨上漲2.32%，焦煤期貨上漲2.54%；股份制銀行理財預期收益率上行4BP，達到4.65%，餘額寶7天年化收益率繼續下行-4BP至4.05%；十年國債收益率上行2BP至3.60%。我們上調了大宗商品的配置建議至標配，下調了債券的配置建議至標配，大類資產配置建議如下表。

對金融監管放鬆的樂觀預期或將修正。本周餘額寶的收益率繼續下行，工業企業6月收入利潤率為6.11%，較5月上升0.06%，連續兩個月回升，說明工業盈利能力持續上升，資產負債表有望持續修復。受到創業板反彈、權重股下跌的影響，大盤股估值有所下降，小盤股估值上升。6月以來為維持銀行和金融市場平穩度過季末時點，央行在流動性供給上較為充足，市場對於下半年貨幣政策放鬆的預期上升，但從金融工作會議到銀監會半年工作座談會透露出的跡象顯示，下半年金融監管放鬆的空間或較為有限，預計市場的樂觀預期將有所修正。

倫銅創出階段新高。股市方面，本周A股市場創業板反彈，權重股下跌，滬深300本周微跌-0.18%，創業板則領漲2.6%。本周恒生指數上漲1.02%，AH股溢價指數上升1.44。美股方面本周略有調整，納斯達克本周下跌-0.2%，VIX指數本周則大幅上升9.94%至10.29，仍處於較低水平。NYMEX原油期貨本周上漲9.19%，收於49.79美元/桶，LME銅本周上漲5.79%，盤中創出階段新高，COMEX黃金則繼續區間震蕩，本周上漲1.15%至1275.6美元/盎司。本周美元指數繼續疲軟，下跌-0.66%收於93.35，十年美債上行4BP回到2.3%。

2017年6月份，規模以上工業企業利潤同比增長19.1%，增速比5月份加快2.4個百分點；1-6月份，利潤同比增長22%，增速比1-5月份放緩0.7個百分點。

【評：受生產銷售增長加快、購進價格漲幅回落等影響，利潤增速加快】

IMF：將2017、2018年經濟增長率預估分別上調0.1、0.2個百分點至6.7%、6.4%，這是該組織今年第三次上調2017年經濟增長預期。

【評：IMF第三次上調2017年GDP預期】

中共中央政治局召開會議，要求實施好積極的財政政策和穩健的貨幣政策，確保經濟平穩健康發展；確保供給側結構性改革得到深化，推動經濟結構調整取得實質性進展；確保守住不發生系統性金融風險的底線；積極穩妥化解累積的地方政府債務風險，有效規範地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務增量。會議強調要深入紮實整治金融亂象，加強金融監管協調，提高金融服務實體經濟的效率和水平；穩定房地產市場，堅持政策連續性穩定性，加快建立長效機制；穩定外資和民間投資，擴大外資市場准入，增強營商環境對投資者的吸引力。習近平在黨外人士座談會上表示，經濟社會發展基本面是好的，但還存在不少問題，經濟仍處在結構調整的過關期，需堅定不移抓好供給側結構性改革，妥善化解重大風險隱患；要更好把握穩和進的關係，穩是主基調，要在保持大局穩定的前提下謀進。

【評：政治局會議強調金融防風險，加強金融監管協調】

2017年人民銀行分支行行長座談會召開：繼續實施穩健中性的貨幣政策，保持貨幣信貸適度增長和流動性基本穩定；嚴格規範金融市場交易行為，加強互聯網金融監管；圍繞實體經濟全面提升金融服務效率和水平；繼續深化金融體制改革；穩步擴大金融對外開放。

【評：下半年流動性難回全面寬鬆】

楊偉民：下半年將限制地方債風險，將深入紮實整治金融亂象，穩定外商和民間投資，穩定房地產市場。煤炭行業過剩問題已經緩解。王志軍：對存在的「灰犀牛」風險隱患，如影子銀行、房地產泡沫、國有企業高槓桿、地方債務、違法違規集資等問題，要摸清情況，區分輕重緩急和影響程度，突出重點，採取有效措施，妥善加以解決。

【評：「灰犀牛」指影子銀行、房地產泡沫、國有企業高槓桿、地方債務、違法違規集資等】

國務院印發進一步推進大眾創業萬眾創新深入發展的意見，要求完善債權、股權等融資服務機制，為科技型中小企業提供覆蓋全生命周期的投融資服務，穩妥推進投貸聯動試點工作。

【評：進一步支持兩眾兩創，完善融資服務】

國務院國資委副秘書長、改革辦主任、新聞發言人彭華崗表示，中央企業二級子企業的混合所有制佔比超過50%，超過2/3的中央企業引進了各類社會資本，重點行業領域兩批19家混合所有制改革試點紮實推進，中央企業10家子公司員工持股試點全面實施。

【評：央企改革下半年將在混改、員工持股方面有所推進】

發改委：確定44個重大市政工程領域重點PPP項目，包括北京市通州中心城區停車場項目、大連市大連灣跨海交通工程項目等；將組織專家對重點PPP項目進行指導支持，打造精品案例，形成可複製、可推廣的經驗。

【評：PPP推進落地樣板工程】

大類資產表現

A股：創業板領漲，主題活躍度上升

TMT發力，創業板領漲。本周A股市場伴隨證金買入崑崙萬維等創業板股票，開展了創業板持續去估值后的首次反彈，其中創業板指上漲2.6%、中證1000上漲1.84%、中證500上漲1.46%，反之權重股有所下跌，中證100下跌-0.52%、上證紅利下跌-0.44%、滬深300下跌-0.18%。行業方面，TMT行業領漲，本周傳媒行業上漲3.53%、計算機上漲3.05%、餐飲旅遊上漲2.42%，漲幅居前的則是煤炭、建築、家電，本周跌幅分別為-2.47%、-1.5%、-0.95%。主題方面，本周漲多跌少，其中稀土永磁指數上漲7.83%。

內蒙本地股 | 7月21日，以「開放的：壯美內蒙古誠邀五洲客」為主題的外交部第九場省區市全球推介活動在外交部藍廳舉行，外交部長王毅表示，今年是內蒙古自治區值得紀念的重要年份。同日，慶祝建軍90周年主題展覽開幕，中央領導出席參觀。

PPP | 國務院法制辦日前公開了由國務院法制辦、國家發展改革委、財政部起草的《基礎設施和公共服務領域政府和社會資本合作條例（徵求意見稿）》，並開始公開徵求意見。這標誌著，備受業界關注的政府和社會資本合作（PPP）立法獲得實質性進展。

新電改 | 7月25日，從國家發改委和國家能源局召開的電改吹風會上獲悉，電力體制改革試點已經覆蓋除西藏以外的所有省（區、市），形成了以綜合試點為主、多模式探索的格局。其中，第三批14個省級電網輸配電價核定工作已基本完成，近期將由各省級價格主管部門向社會公布，這意味著輸配電價改革將實現省級電網全覆蓋。

水泥建材 | 《2020年水泥行業去產能行動計劃》指出，到2020年水泥行業壓縮熟料產能3.927億噸，關閉水泥粉磨站企業540家；力爭在10個省區組建水泥投資管理公司，運用去產能專項資金，形成市場化的去產能長效機制，計劃2017年試點，2018年正式啟動。

證金概念 | 截至昨7月28日，共有64家公司披露2017年半年報，其中23家公司前十大流通股股東中出現證金公司或匯金公司等國家隊的身影。另外，出版傳媒股權變動公告也顯示，截至二季度末，匯金公司持有該股993.42萬股，為其第二大流通股股東。

債券：資金面偏緊，債券利率下行遇阻

國債收益率震蕩上行。十年期國債收益率本周在3.58-3.62%間窄幅震蕩，周五收於3.60%，一年國債收益率持續下行-2BP，收於3.38%，期限利差繼續小幅擴大。本周信用債利率上行，其中AA評級3年期企業債上行11BP。

貨幣市場資金面持續偏緊。本周央行通過公開市場操作共計向市場凈投放資金1415億，投放量超出市場預期，但資金面仍偏緊，周五7天逆回購利率較上周上行21BP，周內一度上行至3.80%。下周公開市場操作到期7500億，以7天和14天逆回購為主，預計央行仍將保持對沖操作。本周美聯儲公布會議紀要保持利率不變，繼續關注通脹的變化趨勢，符合市場預期。

證監會債券部主任蔡建春表示，債券部要加強規則體系建設、強化事中事後監管，完善信息披露制度，加快推動REITs等具有重要意義的創新產品儘快落地，進一步加強完善對PPP等重點領域的支持力度。

重工：擬通過重大資產重組的方式實行市場化債轉股，標的資產為債轉股過程中投資人取得的公司子公司大船重工和武船重工的股權；重組潛在交易對方包括信達、國有資本風險投資基金等等機構投資者；股票繼續停牌。

大宗商品：走勢分化，能源化工領跌

能源化工領跌，煤鋼有色領漲。本周大宗商品走勢分化，商品期貨指數下跌-0.46%，貴金屬本周繼續上漲0.57%；本周煤焦鋼礦和有色金屬領漲，周漲幅分別為1.05%和2.38%；化工和能源則跌幅較大，一周跌幅分別達到-4.23%和-3.11%。各期貨品種中，本周漲幅較大的有滬鎳（5.19%）、滬銅（4.25%）、滬鉛（3.27%）等，跌幅居前的品種是甲醇（-4.11%）、鄭糖（-3.26%）、動力煤（-3.11%）等。

大宗商品一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

有色金屬協會再生分會確認明年底廢7類禁止進口。上海有色網與再生分會證實已接到通知，明年底廢五金包括廢電線、廢電機馬達，散裝廢五金將禁止進口，即所謂的廢七類。

大商所：8月1日交易時起，焦炭、焦煤品種的1、5、9月份合約日內交易手續費標準由成交金額的萬分之3.6調整為成交金額的萬分之1.8。

中央財經領導小組楊偉民：2016年煤炭去產能2.9億噸，今年以來又去了1.11億噸，整個煤炭市場的過剩狀況有明顯緩解；所以整個市場的供求關係出現了比較積極的、實質性的變化。

因市場復甦，全球最大鋼鐵廠商安賽樂米塔爾提高了全球鋼鐵需求前景預估，預計2017全球鋼鐵表觀消費量將比去年增長2.5-3.0%，該公司之前預計市場今年會下滑。

6月進口鋁土礦689萬噸，同比增97.15%，環比增27.32%，續創兩年來新高。在市場強烈需求拉動下，主要進口來源國供應大幅增長。

證券日報：近段時間，持續的高溫天氣讓電力需求不斷增加，煤炭供應處於偏緊狀態。發改委等有關部門不斷強調要增加產能，隨著新增產能的釋放以及內蒙古等煤炭產地的復產，煤價或將迎來一輪向下調整階段。

貨幣類：收益率繼續下行

貨幣類資產收益率本周繼續下行。截至本周五，餘額寶7天年化收益率達到4.05%，較上周五下行-4BP；人民幣3個月理財產品預期年化收益率達到4.65%，較上周上行4BP。我們維持對貨幣類資產的判斷，認為貨幣類產品已經過了收益最好的時點，預計未來貨幣類產品收益率將逐步下行至4%以下。理財產品的收益率或受到資金面較為緊張的影響，下行趨勢有所反覆。

銀監會召開年中工作座談會，金融監管放鬆預期或有反覆。7月28-29日銀監會召開年中工作座談會，提出下半年銀監會的工作重點有四個方向：一是服務實體經濟要有新貢獻，而是防範銀行業風險要有新舉措，三是深化改革要有新進展，四是加強監管要有新作為。從銀監會表態看，下半年預計仍將有監管制度逐步出台，並將嚴格落實監管責任。市場此前預期的下半年金融監管放鬆或有反覆。

外匯：本周人民幣對主要貨幣匯率微跌

人民幣兌美元匯率本周升值42BP，至6.7373。本周人民幣匯率以下跌調整為主，同時美元繼續走弱，因此人民幣兌美元匯率略升值0.06%。主要發達國家貨幣匯率中，人民幣對瑞郎走勢較為堅挺，本周上漲1.39%，對英鎊則下跌較多。對金磚國家匯率也以小幅貶值為主，僅對盧布升值1.06%。本周美聯儲7月議息會議決議顯示利率按兵不動，關注通脹走勢，符合市場預期，預計接下來美聯儲的重點在於縮表和抬高長端利率。

港股：地產領漲

恆指本周繼續上漲，地產領漲。本周恆指上漲1.02%，恆生國企指數下跌-0.29%，恆生AH溢價指數上漲1.44至128.35。行業方面，地產建築業本周領漲（1.79%），資訊科技業緊隨其後（1.06%），本周跌幅居前的行業為工業（-0.97%）、電訊業（-0.84%）、消費品製造業（-0.51%）。本周港股通凈買入24.44億元，內地資金依然南下，但期中已經出現單日凈賣出的情況。

香港財政司長陳茂波：上半年香港經濟發展向好，預料8月公布香港全年經濟預測值時，會比財政預算案時的預測值高，估計會上調0.5個百分點。

美聯儲：維持聯邦基金利率在1%-1.25%不變，符合市場預期；將相對迅速地縮表，目前仍然會對所持資產進行再投資；基礎/核心通脹率下滑，目前保持在2%下方；重申通脹率將回升至2%；家庭開支和固定投資繼續擴張；預計美國經濟將保證FOMC循序漸進地加息。

穆迪：將銀行系統前景展望從負面上調至穩定，預計不良貸款率穩定在當前水平，系統資產風險將在未來12-18個月內下降；受政府政策支持，銀行系統運作環境正在穩定。

美國財長努欽：美國的GDP增長率將能達到3%；希望稅改能夠獲得兩黨支持；美國外資投資委員會必須進行明顯改變；美國外資投資委員會的改變包括處理合資企業；希望在北美自貿協議中加入匯率操縱的相關規定；計劃很快會推出基建計劃。

下周大類資產配置建議

工業企業利潤好於預期。6月工業企業利潤同比增長19.1%，增速較5月加快2.4個百分點，1-6月累計同比增長22%，比前5個月略放緩0.7個百分點，6月份工業企業主營業務收入利潤率為6.35%，同比提高0.29個百分點，延續了同比上升的趨勢；負債率為55.9%，同比下降0.8個百分點；應收賬款回收期繼續縮短，產成品周轉繼續加快。從行業結構來看，6月份全部規模以上工業企業新增利潤中，裝備製造業佔40.7%，比5月份提高11.3個百分點，高技術製造業佔19.3%，提高0.6個百分點，而採礦業佔22.1%，比5月份下降13.4個百分點，已連續兩個月下降。裝備製造業對工業利潤增長的貢獻率已超過採礦業。說明製造業回暖進程延續，經濟內生增長動力仍然強勁。

嚴監管延續，市場預期或將修正。目前市場反彈的樂觀情緒，主要源自對金融監管下半年將放鬆的預期，認為上半年的金融監管高壓難以持續，下半年為維持市場穩定，貨幣政策將邊際放鬆。但從金融工作會議至今一行三會的表態看，特別是周末銀監會半年工作會議的表述來看，下半年銀監會的工作仍將以金融防風險、處置不良資產、防控房地產風險、處理地方政府債務、嚴控類金融業務的負面影響和非法集資為主，同時繼保監會之後也提到「監管姓監」，並要求落實監管責任、下半年爭取出台新修訂監管制度等問題。預計市場將開始修復此前的樂觀預期。

大宗商品需求好轉或超預期，金融監管壓制債券利率下行空間。我們認為在工業的帶動下，應該開始關注三季度經濟增速超預期的可能，經濟增長可能從需求端對大宗商品價格形成支撐，加之供給側改革，我們上調對大宗商品的配置建議至標配。金融監管力度超預期和貨幣市場資金利率短期走高的背景下，債券利率下行空間或有限，我們下調對債券的配置建議至標配。貨幣市場基金的7天年化收益率仍維持破4%的趨勢。A股在證金的帶動下，本周創業板領漲，但權重股下跌。調整后的資產配置建議：股票>大宗>債券>貨幣。

本文為中銀國際證券宏觀固收研究系列報告。中銀國際證券宏觀固收研究團隊致力於以翔實的數據、縝密的邏輯為基礎，發現價值，匹配收益與風險，願我們的研究服務能為您的投資成功盡一份力量。

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