誰是快遞之王，順豐、申通、圓通、中通、韻達？

【編者按】2016年五大快遞企業發展情況到底如何，誰毛利多，誰凈利潤多，這五家快遞把錢花到了哪裡......本文梳理了梳理了五大快遞企業各種公開資料，試圖從中發現行業脈絡。進入17年，行業增速放緩，但集中度提升，企業走向分化，各方的競爭能力究竟如何？本文共分為三篇，這是第二篇，著重分析了快遞企業走向分化的趨勢，從各快遞企業市場規模、運轉中心、員工結構、運營能力等多方面分析及快遞企業的主要競爭能力。

本文發自「招商交運」，作者：常濤/陳卓袁/釘王哲，億歐轉發，供業內參考。

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誰是快遞之王，順豐、申通、圓通、中通、韻達（一）？

快遞企業：走向分化

針對快遞企業競爭力，招商交運認為應當從市場規模、營銷能力及效率、企業規模、經營優勢、資金優勢、技術優勢、內部組織結構七個維度進行分析。

1、市場規模：中通>圓通>申通>韻達>順豐

2016年，順豐、圓通、申通、韻達、中通業務量分別為25.8（+31%）、44.6（+47.1%）、32.6（+27%）、32.14（+50.8%）和44.99（+52.7%）億件，中通成為五大快遞企業中唯一一家增速超過行業均值（51%）的企業，市佔率躍居行業首位。

2013-2016年，由於小快遞企業通過價格戰搶佔市場份額，行業集中度持續下降，五大快遞企業件量市佔率從13年的66.1%下降至16年的57.6%。

進入2016年下半年後，由於長期的價格戰，小快遞企業嚴重虧損被擠出市場，大型快遞企業增速開始達到甚至超過行業增速，市場集中度進入拐點。

2、企業規模：順豐>中通>圓通>申通>韻達

從資產規模上看，順豐總資產遠大於三通一達。由於中通快遞在美股IPO募集資金14億美元，加上收購加盟商形成41億元商譽，其總資產和凈資產規模僅次於順豐，韻達借殼上市未配套融資，總資產和凈資產規模最小。

通過增發融資后，主要快遞企業資產負債率都處於較低水平，存在較大加槓桿空間，融資不成問題。

從固定資產規模上看，順豐>中通>韻達>圓通>申通。由於「三通一達」普遍採用輕資產模式運營，固定資產主要是總部、轉運中心以及運輸車輛。

中通快遞併購了較多加盟商，其固定資產規模大於韻達、圓通和申通，而韻達、圓通和申通固定資產差異源於轉運中心直營比例，和我們前文的分析一致。

3、經營差異：質量為主導的直營VS成本導向的加盟

除順豐控股和EMS採用直營模式外，「三通一達」均採用加盟商模式。在直營模式中，公司自行投資、建設、運營整個快遞網路，該模式前期投入較大，但後期容易實現服務的標準化以保證服務質量。

快遞行業加盟模式創造性地解決了快遞跨區域服務的問題，也解決了中小民營企業內源性和外源性融資難的問題。

據我們推算，06-07年以後，以淘寶為代表的電商產生的快遞量才大幅超過傳統快遞業務，極大的刺激了快遞需求，促進了行業的加速發展。

而電商對於成本比較敏感，讓「三通一達」為代表的電商快遞發展更快，市佔率不斷提升，延續至今。

未來單一加盟模式和直營模式向「自營、加盟、代理混合模式」轉型是必然趨勢。實際上，加盟制快遞紛紛推進轉運中心和幹線運輸的直營化，甚至收購部分加盟商；而順豐也在末端網路採用更加靈活的運營模式，例如夥伴計劃。

4、運營能力：網路+轉運+路由規劃

1）網路覆蓋率

從網點數和覆蓋率上看，順豐略遜一籌，截止16年底末端網點數為13000餘家，縣級城市覆蓋率為91.58%，符合順豐商務件為主的業務特點。

而「三通一達」末端網點數均在2萬個以上，縣級城市覆蓋率在95%左右，比較接近。

2）轉運中心

截止目前，順豐、圓通、申通、韻達和中通轉運中心數據為158個（不含簡易中轉場）、82個、82個、57個和75個。

順豐轉運中心數量遠高於通達系，以保證其服務質量和效率。圓通、申通、中通轉運中心數量較為接近，韻達則通過路由優化，將轉運中心數量從13年的80餘家優化調整至目前57家。

對加盟制快遞企業而言，轉運中心直營率越高，表明總部對轉運中心和全網的管控力越強。

直營制的順豐顯然網路管控力最強；加盟制快遞中，韻達和中通轉運中心直營率較高，分別為96%和92%；圓通和申通轉運中心直營率較低，分別為73%和59%。

轉運中心自動化程度越高，表明轉運中心處理效率越高。

順豐作為業界最先進行自動化改造的企業，其自動化程度也是業界最高。在加盟制快遞企業中，轉運中心自動化程度由高到低排序，依次是：韻達〉圓通〉中通〉申通。

3）幹線樞紐比

幹線樞紐比主要用于衡量網路連通度。幹線樞紐比越高，表明網路連通度越高，可視為網路評價的中性指標。

韻達股份幹線樞紐比為73.7，遠高於其他4家快遞企業，轉運路由結構最扁平。

韻達全網轉運中心僅有57個，採用一級路由轉運形式；其他四家快遞企業平均轉運中心數量在70個以上，採用多級路由轉運形式（軸輻式）。

從轉運結構上來看，一級路由轉運形式由於較多的採用點對點直發形式，其車輛裝載率更高、幹線運輸效率更高，有利於降低單位幹線運輸成本，但對信息化水平和路由規劃的要求較高。

5、員工規模與員工結構：窺測技術實力？

上市前，四大快遞企業均有大批勞務派遣員工，韻達勞務派遣員工佔比超過80%。出於規範經營的考慮，上市公司大幅削減了派遣員工，目前基本控制在5%以下；同時加大了勞務外包比例，使得「在冊」員工總數下降。

從員工規模上看，順豐>圓通>韻達>申通，口徑存在一定差異。

順豐作為直營體系，員工數為全口徑，考慮外包因素，「真實」員工數在20萬左右。通達系總部「真實」員工數在2萬左右，全口徑（含加盟商）員工總數應該在30萬左右，高於順豐，符合「三通一達」件量高於順豐的特徵。

從韻達員工結構看，韻達的技術人員更多，能從側面看出其更重視內在技術的積累。

6、組織結構：強總部or弱總部？

從指標上看，申通加盟商數量最少為1600個，規模也最大，單個加盟商平均快遞量為204萬件。中通加盟商數量最多，為3600家；韻達加盟規模最小，單個加盟商平均快遞量為107萬件。

得益於大加盟商策略和先發優勢（申通最早成立），申通在行業發展初期能夠佔有20%左右的市場份額。而隨著行業競爭加劇，採用小加盟商策略的中通和韻達後來居上。

7、資本運營

（1）投融資

2016年，順豐+三通一達均已完成上市計劃（順豐配套融資推進中）。除中通快遞在紐交所IPO外，其他四家均在A股借殼上市，韻達由於借殼時間較晚，未進行配套融資，已經披露定增預案。

從一級市場估值的角度，電商快遞（圓通、申通、韻達和天天）對應15/16件量估值的中位數為6.2/4.6X。天天快遞估值相對較低，意味著規模效應下小快遞企業的估值折價。

根據上市公司披露的數據，快遞企業募集資金主要投向運輸網路（包括機隊、車輛和轉運中心）、信息化系統等方向。隨著電商對快遞服務品質需求提升，預計主要快遞企都將加大資本開支的力度。

（2）利潤承諾和限售股解禁

由於順豐、圓通、申通和韻達均為借殼上市，上市之初和殼公司簽署了業績補償協議，且補償對價基於購買資產的交易對價，補償成本非常高。

1）利潤補償：以圓通為例，圓通原股東承諾其16/17/18年扣非后歸母凈利不低於11/12.33/15.53億元。

若業績承諾期內，圓通速遞累計扣非凈利潤未能達到累計承諾扣非凈利潤，則圓通速遞原股東需要補償上市公司，具體金額如下：

當期應補償金額=（累計承諾扣非凈利潤－累計實際扣非凈利潤）÷盈利補償期限內各年的承諾扣非凈利潤總和×擬購買資產交易作價－累計已補償金額。

2）減值測試補償：業績補償期滿后，上市公司應當對標的資產進行減值測試，如擬購買資產期末減值額＞已補償現金金額+已補償股份總數×本次發行股份購買資產的股票發行價格，則業績補償義務人將另行補償，金額如下：

減值測試應補償的金額=擬購買資產期末減值額—（已補償現金金額+已補償股份總數×本次發行股份購買資產的股票發行價格。

根據四大快遞企業16年報，均超額完成了16年業績承諾，順豐和圓通扣非后凈利潤超過業績承諾近20%。

在快遞企業借殼上市過程中，相關股份均存在鎖定期。快遞公司大股東鎖定期限為36月（觸發相關條件后延長6個月）；小股東鎖定期則有所差異，圓通和韻達鎖定期為12月，順豐小股東所持股份12/24/36月分別解鎖30%/30%/40%，申通快遞上市前無小股東。

配套融資方面，順豐為一年期定增，圓通和申通為三年期定增。比較特殊的是韻達股份，原新海股份控股股東承諾鎖定36月，艾迪西、大楊創世和鼎泰新材原大股東無相關承諾。

8、公司風格與戰略：打上創業者烙印

如前文所述，順豐和EMS（未上市）基本壟斷商務件市場；通達系則佔據電商件市場主要份額，其中尤其著名的是民營快遞桐廬幫。

圓通董事長喻渭蛟、申通董事長陳德軍、韻達董事長聶騰飛、中通董事長賴海松均為浙江桐廬人，俗稱民營快遞「桐廬幫」。

截止目前，5家快遞上市企業控制權均較為牢固，賴海松（通過AB股權結構）控制權甚至達到86.9%，意味著各家公司在不喪失控制權的條件下，均存在較大融資空間。

五大上市快遞企業戰略各有側重，但網路布局優化、快遞周邊產品以及信息化和自動化建設是行業努力的共同方向。