周小川會見美國財長姆努欽 就人民幣匯率提出意見

資本外流趨勢減弱

鑒於美元在全球貨幣體系中的核心地位，美聯儲無論是加息還是縮表，人民幣匯率都勢必承壓。

不過對於美聯儲加息的適應能力已大幅提升，美聯儲逐次加息對跨境資金流動的影響在減弱。進入2017年，人民幣和美元的穩定關聯程度達到前所未有的水平，而且美國上周五沒有將列為匯率操縱國，消除了人民幣保持穩定可能面臨的一個障礙。

數據顯示，今年以來人民幣的流出壓力進一步減輕，特別是2、3月份，外匯供求趨向基本平衡，外匯儲備餘額連續兩個月回升。局面的大幅改善，讓監管部門也開始給銀行「鬆綁」：央行日前通知各金融機構，處理跨境人民幣支付時不必再保證流入大於流出，不再要求跨境人民幣結算收付款執行1:1限制規定。這被視為近來第一項放鬆資本管制的舉措。

渣打集團的最新預測顯示，由於美元前景更趨中性、以及中美貿易戰風險消退、再加上川普對態度越發溫和，不再認為在岸人民幣兌美元今年將跌破7的整數位關口;全面上調今年人民幣匯率預測，預計年底在岸人民幣兌美元匯率將達到6.99。

姜超認為，短期來看，美國川普新政推行受阻，預期落差導致美元指數回落，人民幣保持相對穩定。但美聯儲的緊縮政策對美元指數仍有支撐，如果美聯儲加息、縮表襲來，人民幣對美元匯率仍將承受壓力。

央行縮錶行動已開始

美聯儲的縮錶行動尚未開始，央行的縮錶行動已經悄然展開。

3月央行資產負債表數據顯示，央行已經在快速縮表。3月份，央行總資產較上月下降8000億，雖然當月外匯占款僅減少500億左右。3月央行公開市場凈回升流動性1330億，同期央行對存款類金融機構債權減少7750億，為近5年以來最大規模的收縮。

從總資產規模來看，1月末央行的總資產是34.8萬億元，2月末下降到34.5萬億，3月末則下降到了33.7萬億，短短兩個月下降1.1萬億，降幅達到了3%。

不過，表內信貸低速增長的同時，表外信貸增量仍然較為突出。2017年3月末，廣義貨幣(M2)同比增長10.6%，增速回落0.5個百分點，但是M2總量仍然高達159.96萬億元，除以3月末的「儲備貨幣」30.24萬億，可以計算出目前的貨幣乘數為5.29。而在去年9月末的時候，貨幣乘數是5.22。

國際貨幣基金組織(IMF)在近日的《金融穩定報告》中強調，這是因為「很多金融機構高度依賴批發性融資，同時資產和負債之間存在嚴重的期限錯配問題。」其實，這也是近期一行三會要求改進金融監管的最重要原因：過去幾年，一些金融機構通過「金融創新」不斷突破監管邊界，創造出模糊地帶，讓央行的調控工具從高效變得低效，甚至有失效的危險。

錢荒發生頻率將提高

面對中美兩國加息、縮表的不斷演進，國內銀行間資金利率走高，不斷給資本市場上演著「壓力測試」，而傳導至實體經濟的步伐也在緩慢推進。

央行對銀行系統性風險的容忍底線到底在哪裡?市場對於這個問題也是討論不已。值得注意的是，央行首席經濟學家馬駿近日曾公開表示，現在是一個比較難得的較好的宏觀環境，這個環境為加快結構性改革創造了條件。

從央行的近期公開市場操作來看，市場心態緊繃，則央行放鬆口袋;市場心態鬆弛，則央行收緊口袋。最近兩次上調政策利率分別發生在春節之後的第一工作日和兩會結束及美聯儲加息之後的第一工作日。

這說明央行的行動窗口，不僅有備而來，而且比美聯儲的動作更快。所以上調政策利率只是開始，未來可能會繼續選擇在合適窗口期的最早時點行動。也就是說，二季度的去槓桿節奏可能比預想的更快，流動性可能比預想的更緊，錢荒發生的頻率可能更高。

姜超認為，如果把貨幣「關到籠子里」，其實也就意味著資產泡沫到了尾聲階段，未來應該轉向真正安全和提高效率的資產，而遠離一切泡沫資產。