港股房企估值梳理：融創中國為何被看好？

$融創(01918)$ $恆大(03333)$ $萬科企業(02202)$

恆大和融創，許家印和孫宏斌你方唱罷我登場，總是他地產大佬的翻雲覆雨手。對比港股136家地產發展商，融創PE為29.30倍，排在第22名，高於萬科的10倍、碧桂園的18倍，遠高於行業平均PE 8.67倍。

當然，跟收入過2000億市盈率為50倍的恆大相比，融創還是個孩子，但市場並不掩飾對它的偏好，並給予其較高的估值水平。本文將從估值分析的角度找出原因。

一、融創同行業企業估值概況

財務分析提到的比較一般都是橫向縱向兩個維度，橫向跟同行比，縱向跟自己的歷史比。

根據港交所行業分類，融創屬於地產建築物——地產——地產發展商。

3級行業分類地產發展商中，共有136家上市公司，除了融創，恆大、碧桂園、綠地、世貿等我們熟悉的地產發展商均是在港交所上市的。

從銷售規模看，融創排在第12位；有5家房企的銷售規模過了千億，從高往低依次是萬科企業、恆大、海外發展、碧桂園以及華潤置地。

從成立時間看，恆大、碧桂園、長實地產、龍湖地產、融創、遠洋集團以及新城發展，當屬成立較晚的後起之秀。

融創成立雖晚，銷售規模只有353億不到萬科的八分之一，但是在這16家企業中，去掉市盈率最高的保利置業和最低的富力地產，融創的PE僅次於恆大，為29.30倍。

2016年年報數據顯示，港交所136家地產發展商企業市盈率的平均值約為25.38倍，中位數為8.67倍。

融創PE＞行業中位數＞行業平均＞銷售規模top16中的大部分房企。

二、融創估值的理論與實踐

在給公司估值時要先解決兩個問題：

一是，估值指標那麼多，我們選哪個；

二是，市盈率分三種，我們選哪個。

1、市盈率估值法

市盈率適合對處於成長期的公司進行估值。但由於市盈率與公司的增長率相關，不用行業的增長率不同，所以不同行業的公司之間的市盈率比較意義不大。

市盈率的對比，要多和自己比（趨勢對比），多跟同行企業比（橫向對比）。

根據市盈率＝股價/每股收益，根據每股收益選擇的數據不同，市盈率又可分為三種：靜態市盈率；動態市盈率；滾動市盈率。

舉個栗子。今天是2017年8月1日，我們要計算融創的市盈率。

①如果我們選用融創2016年年報中的每股收益，得出的就是靜態市盈率；

②如果我們選用融創2017年的預測每股收益，得出的就是動態市盈率；

③如果我們選用的是融創最近四個季度每股收益的加總，即2017年第一二季度的每股收益+2016年第三、四季度的每股收益，得出的就是滾動市盈率。

滾動市盈率，又稱為TTM市盈率，Trailing Twelve Months（最近12個月），所以滾動市盈率就是最近四個季度每股收益的加總。

預測股價、對股價估值時一般採用動態市盈率；

判斷持股風險時，如果是在年初，可採用靜態市盈率；下半年通常採用動態市盈率或滾動市盈率。

下面是5年來融創滾動市盈率的走勢圖，2016年以來一路上漲翻了4倍多，達到了當前的29倍。

2016年融創的每股收益為0.71元/每股。

根據股價=每股收益×市盈率，其股價=0.71×29.30＝20.80元

截至今日，融創的收盤價為20.15港元，摺合17.33元RMB。

2、市凈率估值法

每股凈資產=凈資產/普通股股數（期末凈資產，不取平均）

市凈率=股價/每股凈資產

市凈率適用於那些擁有豐富的有形資產，如房屋建築物和機器設備的企業，在計算市凈率時一般要剔除商譽等無形資產。一般來說，市凈率越低，投資越安全。

融創市凈率有3.02倍，在136家公司中排名第11;

恆大市凈率有5.56倍，排名第5；

行業平均市凈率時1.18倍，行業中值為0.78倍，融創的市凈率不低。

再將融創與恆大單獨拿出來作對比。

融創PB除了2014年年末接近1.5倍，2016年之前其PB都在1附近；

恆大的市凈率走勢與融創相近，但是PB的數值要高於融創。

市凈率和市盈率的差別在於，市凈率的分母是每股凈資產，表示的是每股股票有多少資產；

市盈率的分母是每股收益，表示的是每股股票能賺多少錢。由於資產以歷史成本計價以及存在減值風險，所以該指標並不能實時反映企業當下的經營情況。

3、市銷率的適用範圍

市銷率=年營業收入/公司市值；或者每股股價/每股銷售額

營業收入是公司報表的驅動力。

一般情況下，市銷率等於1比較合適。也就是說，如果企業銷售收入1億元，企業市值也是1億元，這樣可能比較合理。

市銷率小於1，表明公司估值低。但市銷率不適用於那些業績虧損或者利潤前景不好的公司。

根據2016年年報數據，這136家企業中，除去虧損的和數據缺失的，還剩下106家地產發展商。近70%的企業的市銷率在0~2之間。

融創和恆大的市銷率都小於1，但恆大的市銷率更低。

4、市現率

市現率=每股股價/每股現金及現金等價物

市盈率適合於那些持有較多現金的公司，市現率越小，表明上市公司的每股現金增加額越多，經營壓力越小。

136家地產發展商，去掉市現率為負數的86家，最後只剩下了50家。

融創的市現率為7.41，恆大因市現率為負數，並不在下面的榜單中。

估值也要現金流為王。這些市現率為負數的企業，我們該怎樣看呢？

5、總結

總結一下融創的估值數據。

我們選用的是滾動市盈率，最新報告期內的市凈率，以及滾動市銷率和市現率，盡量避免使用歷史數據的滯后性。另外，各家券商對每股收益等指標的預測值有所差異，故本文選取的是預測值的平均值來減小誤差。

①從市盈率PE看，市場給了融創較高倍數的估值；

②從市凈率PB看，相比於恆大，每股融創的股票對應著更多的資產，所以其市凈率要小於恆大。一般來說，市凈率越低，投資越安全。所以融創更合適。

③從市銷率PS看，相比於融創，每股恆大的股票對應著更多的銷售收入，所以恆大的市銷率要小於融創。兩家的市銷率都小於1，但恆大更合理。

④從市現率PC看，每股恆大的股票對應的現金流為負數，但融創的現金流較好，沒有出現有利潤沒現金的情況。

末了，想起一句，願你出走半生，歸來仍是少年。

that's all~

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崔小北