華創策略：周期行情結束了嗎？

投資摘要

一、核心推薦：環保供改雙擎，周期前行中繼

由於被關停的「環保不達標」企業短時間內不會復產，因此每一輪督察都成了強周期品價格的晴雨表。隨著經濟韌性逐步成為市場共識，環保無疑成為影響周期行情持續性的關鍵變數。從「7-26」主席對環保的定位和雄安新區生態環境建設目標來看，此番環保限產戰略定位可謂史上最高。不同於以往治污責任人僅為企業，本次環保督察督政督企兩手抓，大幅提高督察威懾力。三批督察以來，中央督察組已跨22省區市、輻射15個行業，「2+26」抽調人員5600人次。由於中央環保督察以過剩產能為主要督察對象，環保限產助攻供給側改革，周期行情遠未結束。

有色：首批環保督察所涉省份錫產量佔全國72%。督察期間，停產或減產冶鍊廠總產能約佔國內總產能45%。第四批環保督察主要涉及鋁銅大省。

鋼鐵：環保限產的加碼使得當前高爐開工率難以攀升。目前石家莊、唐山等7城已明確要求採暖季鋼鐵限產50%或以上。

煤炭：17H1國內共退出煤炭產能1.11億噸，已完成全年目標的74%。河北、山西紛紛出台限產措施，鐵腕治污，環保限產。目前焦化企業開工率呈下滑趨勢，而動力煤和煉焦煤依然供給偏緊。

化工：第四輪督察覆蓋的8個省市涉及環氧丙烷、染料等19種產品佔全國產能比在30%以上，其中10種化工品產能佔比在50%以上。上述化工品種目前大多供需緊平衡，第四輪環保督察的整治意見有望推升化工品價格。

二、行業復盤：有色鋼鐵強勢依舊，食品飲料異軍突起

近兩周8個申萬一級行業收漲，鋼鐵(+ 4.37%)、有色(+ 2.64%)和食品飲料(+ 2.24%)漲幅居前。房地產、銀行和建築跌幅超3.5%，排名居末。本期僅微利股指數(+0.47%)翻紅。PE水位方面，食品飲料當前PE為33X，處於2012年以來69%水位，居於首位；農林牧漁當前估值為25 X，處於2012年以來1%水位，位於最末。從PE band來看，食品飲料、銀行和非銀位於正二倍標準差附近；房地產、化工、電子和紡服處於負兩倍標準差附近。

三、中觀數據：有色化工齊漲，發電航運回暖

SHF鋁、SHF鉛、SHF鋅價格分別上漲10.9%、4.9%、4.3%。大商所PVC期貨結算價和南華PVC指數較上期分別上漲8.7%和9.5%，甲醇期貨價格上漲11.2%，天然橡膠期貨價格大幅上漲29.0%。7月全社會總發電量大幅增加16.2%，火電、水電分別上漲16.8%、19.4%。航運方面，BDI指數報收1138點，延續上期回升態勢大幅上漲20.3%。

報告正文

一、核心觀點

2013至2015年相繼出台的《大氣污染防治行動計劃》、《水污染防治行動計劃》和《土壤污染防治行動計劃》拉開了史上最嚴環保整治行動序幕，而自去年開啟的三批中央環保督察和今年4月啟動的「2+26」城大氣污染防治強化督查則將此番環保行動推向一個新高度。背後的推動力不僅僅是日益突出的環境問題，更是經濟新常態下實現科學發展的必然選擇。由於被關停的「環保不達標」企業短時間內不會復產，因此每一輪督察都成了強周期品價格的晴雨表。二季度以來，在經濟韌性得到進一步確認的背景下，環保無疑成為影響周期行情持續的關鍵變數。關於周期板塊的後續走勢，我們堅持樂觀的判斷，調整之後再出發。總體看，周期產業鏈基本面健康運行，全產業庫存處在低位，原材料成本從上游向下游的傳導順暢。當前還未到供暖季，河北、山東、河南等地已經開啟了限產，實體企業方面預計後期環保限產將進一步嚴格執行，因此對於價格的推動還將繼續。供給端達到當前產能極限，而政策性影響還將進一步削減供給，全產業鏈普遍對於價格有向上預期，周期產業鏈利潤繼續擴大。本篇報告繼續從環保限產視角梳理主要受影響的周期行業，剖析環保疊加供給側改革這一組合拳的演繹路徑。

「行業配置雙周報組合」投資收益展示：從「行業配置雙周報」構建初(2017/3/5)至今，絕對收益37.40%，相對上證綜指超額收益36.80%，年化收益率103.82%，最大回撤-5.81%。(組合構建標準：雙周報推薦標的，按一級行業等權建倉，持有至下期報告，若下期中提示繼續持有，則進行組合再平衡，否則以當日收盤價賣出。)

(一)環保限產的戰略定位高：寧要綠水青山，不要金山銀山

環保攻堅，中央參與威懾力強。「7-26」主席對省部級領導幹部的講話，特別提到三大攻堅戰，防範風險、精準脫貧和污染防治.從今年2季度監管層不遺餘力整頓金融秩序、嚴控金融風險的情形來看，與之同列為「攻堅」目標的環保力度毋庸置疑。主席曾經指出：「我們既要綠水青山，也要金山銀山。寧要綠水青山，不要金山銀山，而且綠水青山就是金山銀山。」黨的十八大以來，環保被提到了空前的高度。4月初設立的雄安新區，區別於深圳、浦東新區經濟為先的定位，雄安新區的重點任務之一是「打造優美生態環境，構建藍綠交織、清新明亮、水城共融的生態城市」。這一具有「千年大計」定位的新區將生態環境建設作為目標之一，足以可見高層態度之鮮明。

(二)環保限產的督察力度嚴：督政督企兩手抓，治污不力一刀切

「督政」和「督企」兩手抓。此次督察組由環保部牽頭，中紀委、中組部的相關領導參加，直接代表黨中央、國務院態度，對地方黨政機關和企業開展督察。「督政」和「督企」兩手抓，「督政」方面突出縣級黨委、政府污染防治工作的責任落實情況，「督企」方面緊盯大型企業的達標排放情況，認真督促落實排污許可制度和全面達標排放計劃，同時嚴查「散亂污」企業整治和取締情況。近日，天津市東麗區副區長李洪艷和津南區副區長陳波雙雙被免職，因其所轄範圍內「散亂污」企業整治取締工作進展推進緩慢，環保部督辦問題未能有效解決。由於此次督察實行黨政同責，隨著督察對象從企業擴展為地方黨政機關和企業，督察力度更為強勁。上周末新聞報道，被定為千年大計的河北雄安新區出現嚴重環境污染，河北省公安廳、保定市公安局駐雄安新區聯合工作組迅速展開調查，至今已查破79宗污染環境個案，抓獲102人，並對其中15人處以刑事拘留及87人行政拘留，疑犯中包括國家工作人員。此次打擊行動拘逾百人，政府對貫徹此次環保行動「督政」和「督企」的決心和力度可見一斑。「五步法」強力監管「散亂污」企業。2017年5月底新上任的環保部長李干傑提出「五步法」，即督查、交辦、巡查、約談、專項督察。在京津冀及周邊地區大氣環保督查中，督查組已檢查了38000多個企業，約57%的企業存在各式環境問題。對於無法升級改造達標排放的「散亂污」企業，2017年9月底前一律關閉。京津冀及周邊的不達標企業9月底前全關停，將斷電、斷水、清場地。問責範圍廣，處罰力度嚴。7月29日至8月1日，第三批7個中央環保督察組交辦的31000餘件環境問題已經基本辦結，合計立案處罰約8700家，拘留400餘人，約談近6700人，問責人數超過4600人。

(三)環保限產的輻射範圍廣：22省區市、15行業

不同於旨在查看下級工作情況及政策落實情況的「督查」，此番兼顧督政與督企的環保督察從兩條線鋪開：一為中央環保督察，二為京津冀大氣污染防治強化督查。中央督察跨22個省區市，輻射多個行業。自2016年6月11日公布首批中央環保督察方案開始，中央環保督察已經完成三輪督察，第四輪督察也於本月7號啟動。前三批督察已覆蓋內蒙古、黑龍江、江蘇、江西、河南等22個省區市，輻射範圍跨越有色、焦化煤氣、化肥、電解鋁、化工、水泥、火電等多個行業。「2+26」抽調人員5600人次。由4部委、2市和4省聯合發布《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》，核心則為加強京津冀大氣污染通道治理力度。為實現國務院大氣十條規定的目標，環保部將從全國抽調環境執法人員對北京、天津、河北、河南、山東、山西等6省市進行不間斷督查，一組8人、三周輪換。截至目前全國各地抽調人員達5600人次，而隨著這一督查活動持續推進至明年3月底，其影響深度將進一步加大。

(四)影響程度深：助力供給側改革

2016年4月，環保部印發《關於積極發揮環境保護作用促進供給側結構性改革的指導意見》。「強化環境硬約束，推動去除落後和過剩產能」的主要任務把環保和供給側改革結合到了一起。中央環保督察以過剩產能為主要督察對象，在環保限產的助力下，有色、鋼鐵、煤炭、化工諸多品類價格均持續沖高，下文一一分析。

1、有色：環保限產改善供需格局

環保覆蓋有色大省，對有色金屬價格形成短期支撐。自2016年6月11日公布第一批中央環保督察方案開始，中央環保督察已完成三輪督察，所覆蓋省區市大多為有色大省，各地政府接連出台相關環保政策，中央對有色行業環保督察力度可見一斑。從環保督察省份有色金屬產量的佔比來看，第一批環保督察涉及的省份錫產量佔全國的比重最高，為72.07%，其中52.77%來自雲南。鉛、鋅的產量佔比次之，但仍分別高達55.48%和45.44%。受此次環保督察政策影響，雲南、江西、廣西地區錫冶鍊出現大面積暫停生產。其中，雲南地區箇舊自立、雲新電解有色、箇舊金冶、箇舊凱盟工貿等全面停產，箇舊有色金屬加工粗煉部分暫停生產；江西地區南山錫業電爐、煙化爐、迴轉窯暫停生產，精鍊程序暫時維持生產；廣西地區華錫集團來賓冶鍊廠暫停錫錠生產。根據「我的有色網」統計，第一次環保督察期間，所有涉及停產或減產的冶鍊廠的總產能接近11萬噸，佔國內總產能的45%左右。

第二、三批環保督察基本覆蓋所有生產鉛、鋅、錫的省份。從環保督察期間期貨價格走勢來看，鉛鋅錫的價格均受到一定的短期影響.SHFE錫價在2016年底第二批環保督察結束前夕創歷史新高，而後出現回調，而今年四月隨著第三輪環保督察的展開，錫期貨價格迅速反彈，鉛鋅期貨價格出現同樣的變化趨勢。庫存方面，鉛鋅錫LME庫存均處歷史低位。由此可見，環保督察期間，相關企業暫時停產導致的供給端收縮，短期內會對價格形成一定程度的支撐。

第四批環保督察主要涉及「鋁、銅」大省。最後一批環保督察涉及的省份鉛產量僅佔全國的0.90%，鋅錫分別佔5.74%、1.08%。而此次環保督察名單中的山東是產鋁產銅大省，鋁、銅產量佔全國的比重分別為26.07%、15.33%，同為產鋁大省的新疆也在督察名單中，其鋁產量佔比僅次于山東為19.92%。從當前期貨庫存和期貨價格來看，自第一次環保督察以來，鋁的LME庫存減少46.81%，接近2008年以來的最低水平，SHFE鋁價格和LME鋁價格分別上漲32.03%、38.77%，均處於歷史中位，仍有上漲空間。而LEM銅庫存依舊在歷史中部震蕩，SHFE銅價格大幅上漲至5.09萬元/噸。此次環保督察主要涉及鋁銅大省，相關廠商在督察期間停產帶來供給端短期內的收縮將助力於電解鋁供給側改革，此外疊加在明年年底將禁止廢五金製品進口帶來銅供應進一步短缺的預期，銅價也將獲得一定支撐。

2、鋼鐵：環保限產持續發力+需求端淡季不淡

環保政策密集出台，鋼鐵煤炭易漲難跌。今年以來，從中央到地方環保限產政策密集出台，環保督察持續加碼，鋼鐵再成重點關注對象。環保部等四大部委聯合六大省市政府共同於2017年2月發布了「關於印發《京津冀及周邊地區2017 年大氣污染防治工作方案》的通知」，明確要求重點城市要加大鋼鐵企業限產力度，其中石家莊、唐山、邯鄲、安陽等重點城市，採暖季鋼鐵產能限產，以高爐生產能力計，採用企業實際用電量核實；7月末，山東印發《2017年環境保護突出問題綜合整治攻堅方案》；8月初山西太原啟動「鐵腕治污」大氣環境整治百日攻堅大會戰，提出以鋼鐵、火電、煤炭和焦化等行業的違法排污問題為重點，對不能實現穩定達標排放的工業企業一律依法實施停產治理；河北省環保廳於8月4日發布《河北省重污染天氣應對及採暖季錯峰生產專項實施方案》，明確表示石家莊、唐山、邯鄲等重點地區，採暖季鋼鐵產能限產50%；緊接著，第四批中央環境保護督察將全面啟動，並將組建8個中央環境保護督察組，實現對全國督查全覆蓋。隨著中央環保督查力度的加大，以及各省近期出台採暖季環保限產方案或大氣污染整治專項行動，鋼鐵、煤炭供給端收縮效果將逐步顯現，價格上漲預期強烈。

在環保高壓之下，鋼鐵產能釋放將受到大幅限制。首先，環保力度持續加碼導致高爐開工率走低。上周鋼廠高爐開工率為77.21%，周環比下降0.28個百分點，同時也明顯低於去年同期的79.70%。但是我們發現，重點企業粗鋼日均產量從2017年1月下旬的162.07萬噸/天持續增加至2017年7月中旬的185.78萬噸/天，盈利改善刺激粗鋼產量不斷增長的同時，高爐開工率已難以持續提升。一方面鋼鐵供給側改革的深入推進使得落後產能不斷出清，使得整體高爐開工率逐年下行。另一方面，行業競爭格局的優化也使得留存產能具備較高生產效率。隨著環保持續加碼，環保成本的增加與行業門檻的提高迫使競爭力較差的企業退出市場，行業供需格局有望繼續改善。

《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》中明確指出，石家莊、唐山、邯鄲、安陽等重點城市在採暖季鋼鐵產能限產50%。而京津冀及周邊地區是產鋼重地，環保限產對於鋼鐵總體產能將產生重要影響。目前來看，石家莊、唐山、邯鄲、安陽、淄博、長治、焦作等7城已明確要求採暖季鋼鐵產能限產50%或以上(不排除其他17城市採取限產50%措施的可能)。如果採暖季連續4個月限產50%，這將極大的利好鋼鐵基本面。

從庫存方面來看，冷軋、熱軋、線材等主要鋼材庫存較上周繼續走低，庫存去化不斷加深。主要鋼材品種庫存自今年2月中旬高位持續走低不斷減少，冷軋、熱軋、線材、螺紋鋼分別降至105.57、217.76、108.46和404.71萬噸。從需求方面來看，7月份鋼鐵行業PMI指數為54.9%，月環比上升0.8個百分點，連續三個月超過50%，達到2016年5 月後的新高點；同時，新訂單指數大幅回升，購進價格指數顯著上漲。

從價格走勢表現來看，疊加清除「地條鋼」、2+26城市大氣污染防治計劃影響鋼鐵價格堅挺，市場對鋼鐵板塊預期較高，看漲情緒濃厚。現貨方面，螺紋鋼(25mm)、熱軋卷板(5.5m)、冷軋普通薄板(1mm)上海含稅價分別上漲至4100、4120及4600元/噸；商品期貨方面，上海螺紋鋼活躍合約昨日(8月9日)大漲115元/噸，報收於4006元/噸，熱卷則收於4098元/噸，創歷史新高；而股市方面，鋼鐵板塊近十日漲跌幅達13.45%，領漲其他行業。

3、煤炭：供給側改革持續催化+環保督察不斷加碼

自供給側改革以來，煤炭行業去產能不斷深化，國家發改委統計數據顯示，2017年1月~6月，國內共退出煤炭產能1.11億噸，已完成全年1.5億噸目標的74%。除行政化去產能以外，隨著環保標準日趨嚴格，各地區大規模的市場化去產能行動也在持續推進。8月，第四批環保部環保督察再度來襲，各地紛紛出台限產措施。其中，河北省已明確發文指出採暖季「鋼鐵產能限產50%，焦化企業限產30%左右」。山西太原也啟動「鐵腕治污」大氣環境整治百日攻堅大會戰，提出以鋼鐵、煤炭和焦化等行業的違法排污問題為重點，對不能實現穩定達標排放的工業企業一律依法實施停產治理。如果鋼鐵等企業在取暖季無法正常生產，或許會提前備貨，導致短期煤炭需求增加。同時，從供給端來看，對焦化、煤炭企業在採暖季限產也將影響煤焦炭總體產能。我們認為，基於供給側改革持續催化與環保督察不斷加碼雙重因素，短期煤炭產量釋放受限，供需關係依然偏緊。

從開工率方面來看，環保壓力持續加大導致焦化企業開工率依舊不高，尤其影響小型焦化企業開工情況。據WIND統計，產能低於100萬噸的焦化企業開工率72.74%，環比下降3.95%。從供需缺口方面來看，6月份動力煤、煉焦煤供需缺口分別達到658.0萬噸、16.09萬噸，並呈現擴大趨勢。

期貨價格方面，動力煤、焦煤與焦炭的期貨活躍合約高位繼續上漲，勢頭兇猛；現貨價格方面，環渤海動力煤價格指數與秦皇島動力煤價格也經過前期高位回調之後再度上揚。從庫存狀況來看：動力煤方面，由於天氣炎熱，8月11日六大發電集團日均耗煤量持續增高至84.56萬噸，較上周環比增加12.7%，而六大發電集團煤炭庫存也持續減少至1144萬噸。煉焦煤方面，六港口煉焦煤庫存為273.6萬噸，周環比下降8.9%。另外，根據煤炭資源網數據來看，2017年6月煉焦煤全社會庫存1605萬噸，僅為去年同期的51.5%。從近幾年同期狀況與絕對量方面來看，煉焦煤均處於歷史低位。

4、化工：新一輪「環保風暴」壓縮供給，化工迎來投資新機會

隨著環保政策文件的不斷完善和督查行動的常態化，環保已成為影響化工部分高污染子行業供需格局的重要因素。相比於其他行業，化工行業整體三廢排放較高，同時存在氮氧化物排放與部分有毒物質排放，因此治理化工行業污染一向是環保政策和行動的重點。自《大氣污染防治行動計劃》、《水污染防治行動計劃》和《土壤污染防治行動計劃》拉開了史上最嚴環保整治行動的序幕之後，包括核發排污許可證、重化工企業「退城入園」規劃等多項涉及化工行業的全國性政策逐步落地，覆蓋農藥、碳素、石化等多個子行業的停產、限產及淘汰落後產能的區域性政策也在陸續跟進。

環保督查保持高壓的態勢，化工頻出整改措施。2015年7月，中央深化改革組審議通過了《環境保護督察方案(試行)》，明確建立環境保護督察制度。隨後，以河北省為起點，開啟了全國性的環保督查行動。2017年4月環保部又啟動了「史上最大規模」環保督察，對京津冀及周邊地區保督察，對城市開展為期一年、共計25輪次的大氣污染防治強化督查。從反饋結果來看，三批中央環保督察始終保持高壓的態勢。前三批辦理案件數分別達11871件、15631件和31457件，問責人數均在3000人以上。而從相應的整改方案來看，化工仍是關注重點，各地提出了包括取締和停產整改排污不達標的化工企業、化工企業入園進區、控制化工產能和削減排放量在內的多項壓制化工供給端的具體措施。

環保繼續加碼，眾多化工品類供給受限。17年8月7日，第四批中央環保督查行動全面啟動，覆蓋吉林、浙江、山東、海南、四川、西藏、青海、新疆(含兵團)8個省市，其中浙江、山東、四川等省份均為化工大省，涉及到的燒鹼、MDI、環氧丙烷、草甘膦等19種化工產品產能超過全國產能的30%，R134a、印染、山梨酸及山梨酸鉀、R22、染料、碳酸二甲酯、環氧丙烷、滌綸長絲、MDI、乙醯乙酸甲酯、雙乙烯酮等10種產品產能佔比超過50%。這些化工品種目前大多處於供需緊平衡狀態，因而環保督察的整治意見極有可能使得相關化工品類供給承壓，從而推高化工品價格。此外，環保部8月3日公布的《固定污染源排污許可分類管理名錄(2017年版)》，明確了農藥、印染、氮肥等化工行業的排污許可證核發工作均將在下半年進行。行業內違規產能出清疊加化工品價格的攀升將利好行業龍頭。

(五)中觀巡航：有色化工齊漲，發電航運回暖

高溫天氣拉升全社會發電量：受高溫天氣影響，7月全社會總發電量較6月大幅增加16.2%，其中火力和水力發電均大幅增加，增幅分別為16.8%、19.4%。各行業用電量環比齊漲，其中製造業用電量增幅最大，上漲5.6%。

外貿回暖帶動航運持續復甦：在內外需轉好的帶動下，外貿回暖態勢明顯。BDI指數報收1138點，延續上期回升態勢大幅上漲20.3%。

環保督察推動化工品價格上漲：本期PVC價格持續上漲，大商所期貨結算價和南華PVC指數較上期分別上漲8.7%和9.5%；甲醇期貨價格繼上期下降5.4%后，本期反彈上漲11.2%；PTA期貨價格延續上期上漲趨勢微漲0.7%；天然橡膠期貨價格繼上期有所回落後，本期大幅上漲29.0%。

供給側改革疊加環保趨嚴，有色金屬價格普漲：SHF鋁價、SHF鉛價、SHF鋅價較上期分別上漲10.9%、4.9%、4.3%；LME鋁、鉛、鋅3個月期貨官方價較上期均出現小幅上漲。貴金屬方面，黃金、白銀小幅波動，較上期分別上漲1.6%和1.7%。

(六)行業復盤：有色鋼鐵強勢依舊，食品飲料異軍突起

市場回顧：本期28個申萬一級行業有8個行業實現正收益，鋼鐵(+ 4.37%)、有色金屬(+ 2.64%)和食品飲料(+ 2.24%)位列漲幅前三。從一個月的維度來看，有色金屬、鋼鐵和食品飲料也表現突出，引領其他行業。房地產、銀行和建築裝飾跌幅超3.5%，排名居於後三位。本期除微利股指數(+0.47%)外，其他風格指數均有所下滑。低市盈率指數(-2.80%)、低市凈率指數(-2.68%)和新股指數(-2.66%)跌幅超2%，在各風格指數中墊底。

估值分析：與上月同期相比，有色金屬的PE上漲幅度為13.72%，繼續領漲其他行業，而汽車、紡織服裝和家用電器PE漲幅排名居於後三位。從PE的水位來看，食品飲料當前PE為33.17 X，處於2012年至今的69%水位，在全行業中排名第一；銀行當前PE為7.19 X，水位在63%，位於第二位；建築材料當前PE為34.39 X，以58%的PE水位居於行業第三位。農林牧漁的當前估值為25.34 X，處於2012年以來的1%水位，位於最末位。鋼鐵(7%)與傳媒(9%)的PE水位也在10%以下，水位相對較低。從PE band來看，申萬一級行業中食品飲料行業市盈率已超正二倍標準差；二級行業中飲料製造、保險和計算機設備行業PE超過正二倍標準差；一級行業中的房地產和綜合行業PE低於負二倍標準差，化工、電子和紡織服裝PE接近負二倍標準差；二級行業中房地產開發、綜合Ⅱ、紡織製造和儀器儀錶等行業低於負二倍標準差，漁業、飼料、塑料、景點、通用機械、汽車零部件、電子製造和農產品加工行業市盈率接近負二倍標準差。

二、行業復盤

本期28個申萬一級行業有8個行業實現正收益，鋼鐵(+ 4.37%)、有色金屬(+ 2.64%)和食品飲料(+ 2.24%)位列漲幅前三。從一個月的維度來看，有色金屬、鋼鐵和食品飲料也表現突出，引領其他行業。房地產、銀行和建築裝飾跌幅超3.5%，排名居於後三位。微利股指數、低價股指數和虧損股指數是近兩周漲幅前三的風格指數，而低市盈率指數、低市凈率指數和新股指數漲幅墊底。與上月同期相比，有色金屬的PE上漲幅度為13.72%，繼續領漲其他行業，而汽車、紡織服裝和家用電器PE漲幅排名居於後三位。

(一)市場回顧：有色鋼鐵強勢依舊，綜合化工異軍崛起

近兩周28個申萬一級行業有8個行業實現正收益，其中鋼鐵本期再度上漲4.37%，近一月累計漲幅達9.52%，有色金屬緊隨其後，本期漲幅達2.64%，近一月累計漲幅11.06%。無論是從月份的維度還是從本期來看，鋼鐵和有色金屬均領漲其他各行業。食品飲料(+2.24%)、國防軍工(+2.22%)漲幅在2%以上，分別位列第三和第四位。房地產(-3.93%)、銀行(-3.75%)和建築裝飾(-3.66%)跌幅超3.5%，位居本期后三位。從一個月的維度來看，周期仍然表現突出。

從申萬風格指數走勢來看，本期除微利股指數(+0.47%)外，其他風格指數均有所下滑。其中，低價股指數(-0.14%)、虧損股指數(-0.29%)和小盤指數(-0.47%)等7個指數較上期小幅下調，跌幅小於1%。低市盈率指數(-2.80%)、低市凈率指數(-2.68%)和新股指數(-2.66%)跌幅超2%，在各風格指數中墊底。中盤指數(-1.12%)、績優股指數(-1.41%)、大盤指數(-1.96%)和高價股指數(-1.97%)跌幅均逾1%。

(二)估值分析：有色金屬PE繼續領漲，農林牧漁PE處2012年以來低水位

從絕對水平上看，國防軍工、有色金屬、通信、機械設備、計算機和綜合的PE較高，均在50倍以上。與上月同期相比，有色金屬的PE上漲幅度為13.72%，是PE上漲幅度最大的行業。鋼鐵(+ 9.14%)、食品飲料(+ 5.03%)的PE漲幅緊隨有色之後，分別排名第二、第三。而家用電器(-6.67%)、紡織服裝(-4.33%)和汽車(-4.25%)排名居於後三位。

我們選取2012年以來申萬一級各行業市盈率PE(TTM)的周數據，並回溯計算出最近兩年的均值水平以及上下兩倍標準差，繪製成PE Band圖，從而直觀展示各行業的估值水平變化。

市盈率水平高位行業：申萬一級行業中的食品飲料行業目前市盈率已超過正二倍標準差，而銀行和非銀金融非常接近正二倍標準差；申萬二級行業中飲料製造、保險和計算機設備行業PE超過正兩倍標準差，銀行、白色家電、通信運營、航空運輸、採掘服務、農業綜合、林業、鐵路運輸、機場、房屋建設、電力與券商PE處於正一倍和正二倍標準差之間。

市盈率水平低位行業：申萬一級行業中的房地產和綜合行業PE低於負兩倍標準差，化工、電子和紡織服裝PE接近負二倍標準差，鋼鐵、輕工製造、採掘、汽車、機械設備、傳媒、農林牧漁、休閑服務、國防軍工PE處於負一倍和負二倍標準差之間。申萬二級行業中房地產開發、綜合Ⅱ、紡織製造、儀器儀錶低於負兩倍標準差，漁業、飼料、塑料、景點、通用機械、汽車零部件、電子製造和農產品加工行業PE非常接近負兩倍標準差，園林工程、地面兵裝、家用輕工、黃金、環境工程及服務、工業金屬、鋼鐵Ⅱ、煤炭開採、玻璃製造、化學纖維、光學光電子、橡膠、半導體、商業物業經營、化學原料等行業市盈率處於負一倍和負二倍標準差之間。

PE水點陣圖：食品飲料當前PE為33.17 X，處於2012年至今的69%水位，在全行業中排名第一；銀行當前PE為7.19 X，水位在63%，位於第二位；建築材料當前PE為34.39 X，以58%的PE水位居於行業第三位。農林牧漁的當前估值為25.34 X，處於2012年以來的1%水位，位於最末位。鋼鐵(7%)與傳媒(9%)的PE水位也在10%以下，水位相對較低。

PB水點陣圖：家用電器和食品飲料的當前PB位於2012年以來的相對高位，均超過了60%水平。其中，家用電器以3.67 X的PB，處於2012年至今的62%水位，居於28個行業中第一名。傳媒則以3.29 X的PB位於2012年至今的9%水位，排名在各行業中墊底。

三、中觀數據

(一)上游：煤炭量價齊升，有色價格普漲

原油：截至8月11日Brent原油現貨價報收51.5美元/桶， WTI原油期貨結算價為48.8美元/桶，較上期均有所回落，降幅分別為0.6%、2.7%。此外，根據報告期內最新數據，8月4日EIA全美商業原油庫存4.75億桶，API原油庫存4.78億桶，較前期繼續回落，降幅分別達7.4%和5.3%。

煤炭：本期動力煤期貨價持續震蕩，較上期有所回升，上漲2.1%，現貨價與上期基本持平；焦煤期貨價與上期相比上漲1.3%，達1330元/噸，現貨價上漲2.1%至825元/噸。原煤產量7月同比增速8.5%。焦炭現貨價較上期上漲4.6%至1820元/噸，期貨價與上期持平。6大發電集團煤炭庫存繼續減少，較上期減少4.3%，其中秦皇島煤炭庫存減少2.4%。電廠日均耗煤量有所回調，減少1.7%。

有色：SHF銅價與上期基本持平，略降0.8%，而SHF鋁價、SHF鉛價、SHF鋅價較上期分別上漲10.9%、4.9%、4.3%；庫存方面有所調整，本期除鉛下降7.2%外，處於歷史庫存低位的銅、鋅較前期均大幅回調，分別上漲14.2%、15.7%。而鋁期貨存貨自去年年底持續上漲至40萬噸。LME鋁、鉛、鋅3個月期貨官方價較上期均出現小幅上漲。貴金屬方面，黃金、白銀小幅波動，較上期分別上漲1.6%和1.7%。

(二)中游：機械水泥量價齊跌，發電航運持續回暖

鋼鐵：DCE鐵礦石期貨價自6月末跌至階段性底部后持續反彈，本期上漲8.4%。新交所鐵礦石1個月掉期價較上期小幅回調，當月掉期價大幅上漲11.0%。螺紋鋼期貨價持續走高，較上期上漲6.7%，現貨價格持續上漲至3798元/噸。高爐開工與上期基本持平。7月份生鐵和粗鋼產量同比增速分別為5.1%、10.3%，較6月份增速加快。庫存方面，主要品種之間有所分化，螺紋鋼庫存自上期超跌反彈后，本期微漲0.9%，冷軋庫存本期也有所回升；熱卷、和線材庫存本期均大幅減少，降幅分別為4.5%、6.2%。

建築建材：本期水泥價格除東北地區基本持平外，其他地區均持續下降，降幅最大的主要有華北、中南以及西南地區。本期玻璃綜合指數、價格指數和信心指數與上期基本持平，仍在高位小幅波動。二季度房屋建築施工面積累計值達到97億平方米，同比增速為3.5%，較一季度有所增加。

機械：6月份挖掘機產量、銷量延續5月份下滑趨勢，降幅分別達11.7%、20.7%；7月份金屬機床產量基本持平，金屬切削機床減少1萬台；重卡6月產、銷量分別為2.07萬輛與2.16萬輛，同比增速分別為56.2%、46.7%。履帶起重機銷量6月銷量環比大幅下滑，幅度達26.9%，推土機、汽車起重機銷量也有所下降。

電力：7月全社會總發電量較6月大幅增加16.2%，其中火力和水力發電均大幅增加，增幅分別為16.8%、19.4%。分行業來看，採礦業，製造業和化學製品行業的6月用電量相比上月分別增加1.1%、5.6%、2.7%。

交通運輸：7月31日BDI指數報收1138點，延續上期回升態勢大幅上漲20.3%。CCFI較上期回落2.0%。6月鐵路客運量、貨運量剪刀差走闊，客運量較5月下降75.8%，貨運量較5月上漲16.4%。同時，航運方面6月民航客運較5月下降6.5%、貨運環比增加2.4%。6月規模以上快遞業務較5月增加3.1%達到419.9億元，同比增長29.6%。

化工：本期PVC價格持續上漲，大商所期貨結算價和南華PVC指數較上期分別上漲8.7%和9.5%；甲醇期貨價格繼上期下降5.4%后，本期反彈上漲11.2%；PTA期貨價格延續上期上漲趨勢微漲0.7%；天然橡膠期貨價格繼上期有所回落後，本期大幅上漲29.0%；滌綸價格指數繼續回落；純鹼價格、鈦白粉價格和粘膠短纖價格本期基本走平。

(三)下游：房地產成交面積回落，新能源汽車銷量增加

房地產：百城住宅價格指數依然呈現一二線城市分化格局，一、二線城市70大中城市新建住宅價格指數價格有序回落，三線城市價格指數緩慢上行；從成交面積與銷售面積來看，8月份30大中城市成交面積與7月份相比大幅回落，商品房銷售面積7月86351萬平方米，同比增速14.0%；房地產投資完成額同比增速持續減緩，7月投資完成額達59761億元，同比增速7.9%，環比增速18.1%；7月房屋新開工面積10.0億萬平方米，相比6月增長17.1%；另外，二季度個人銀行住房貸款餘額增速繼續放緩至30.8%，6月新增人民幣中長期貸款10611億元，環比增長21.7%。

汽車：乘用車7月產、銷量分別為175.9萬輛，167.8萬輛，產量的同比增速回落至2.0%，而銷量的同比增速持續上升至4.3%。新能源汽車7月銷量延續上行趨勢，銷量為5.6萬輛，同比增加55.6%，作為上游核心原材料的碳酸鋰和電解鈷的價格高位微調。公路貨運量6月同比增速略有上升至12.4%。5月進口轎車數量同比大幅增加，達34.4%。

農林牧漁：本期除玉米、水產品、商品棉、與白糖的價格基本保持上期水平外，其他商品價格均有不同幅度的調整。蔬菜均價繼上周大幅上漲后，本期繼續微漲1.3%。豬肉方面，豬肉平均批發價上漲1.7%至20.3元/公斤，自繁自養生豬和外購豬仔養殖利潤本期大幅上漲，漲幅分別高達51.2%、101.6%；雞禽方面，本期雞肉價格上漲1.2%至10.7元/500g，雞蛋價格大幅上漲14.4%至4.5元/500g.CME三級牛奶期貨結算價(活躍合約)延續上期趨勢漲至17.1美元/英擔，漲幅達3.01%。

食品飲料：中高端白酒部分品牌提價，其中洋河夢之藍提價30元，水井坊提價40元。飛天茅台、五糧液價格一號店零售價分別維持在1299元/瓶和899元/瓶水平。乳製品方面，奶粉價格持續上行，國產品牌嬰幼兒奶粉價格達到173.1元/公斤，國外品牌嬰幼兒奶粉達到221.6元/公斤；中老年奶粉價格本期在高位繼續小幅上漲至94.2元/公斤。全國牛奶和優格的零售均價基本保持穩定，分別為11.5元/升和14.3元/公斤。

家用電器：家用空調銷售從去年四季度開始季節性回暖，今年5月銷售量創新高，6月有所回落，環比下降9%；變頻空調銷量微漲2%。廚電方面冰箱和洗衣機6月銷量差走闊，冰箱銷量增加1.8%達719萬台，洗衣機銷量減少4.3%達446萬台。吸油煙機出口數量大幅下降，6月減少10.3%。小家電方面，空氣凈化器銷量在6月銷量為92萬台，同比增加12%。

輕工製造：華北、東北、江浙滬、山東的木漿均價自去年四季度以來一路上漲，紛紛於3月中上旬創下歷史新高，至3月漲價趨勢才見放緩。本期華北、東北、江浙滬、山東地區木漿價格均大幅上漲，紛紛再創歷史新高，分別達5250元/噸、5133元/噸、5475元/噸、5379元/噸。造紙協會紙漿價格指數亦是自去年4季度以來快速上漲，直到4月漲勢方見放緩，6月總指數、漂針木漿和本色漿價格指數相比上月均小幅下調，分別為105.30、101.03、104.96。漂闊木漿價格指數略有上升，達110.40.

紡織服裝：柯橋紡織品生產景氣指數去年下半年以來穩步上行，外貿景氣指數也呈震蕩上行的態勢。今年一季度以來柯橋紡織品景氣指數開始回落而外貿景氣指數持續上升。6月持續分化，柯橋紡織總景氣指數、柯橋紡織總市場景氣指數和柯橋紡織總生產景氣指數均下滑2%左右，而柯橋紡織外貿指數上升3.5%。紡織品價格指數2015年下半年開始震蕩上行，近期雖有所調整，但仍處於相對高位。本期柯橋紡織品價格指數維持在105.6。坯布、服裝原料、家紡及服飾輔料類價格指數均有所上升。

醫藥生物：飼用維生素價格指數本期繼續上漲至246.6，同比上漲20.1%。抗生素方面，6-APA本期單價上漲至210元/千克。而7-ADCA、青霉素工業鹽的價格較上期出現較大幅度的上漲，截止8月7日，上述產品價格分別達到480元/千克、72.5元/千克，而7-ACA價格下降至370元/千克。GCLE出口價為52.5美元/千克，較上期上漲9美元/千克。

TMT:本期電影票房收入大幅上漲31.7%至20.0億元。費城半導體指數有所回落，本期繼續下降1.7%。台灣電子指數下降2.2%。華強北綜合指數向上微調1.0%，達97.2.MCI指數本期持續回落至4822.4，較上期跌幅達2.5%。

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