教育資產證券化「快進」 8家企業謀IPO

940萬考生參與，萬千家長矚目的聯考催生出一批「聯考概念股」。6月7日，聯考概念股發力，全通教育、皖新傳媒、秀強股份、中泰橋樑、立思辰均有不同幅度拉升。

儘管上述個股曇花一現，但教育資產證券化方興未艾。數據顯示，近三年來，國內教育資產證券化已按下「快進鍵」：併購案例逐年翻倍遞增，去年併購額151億；獨立IPO，野心已在8家企業中燃起，其中7家為新三板教育公司。

這些教育資產離A股「鯉魚跳龍門」還有多遠？

併購是「證券化」主流，去年併購額151億

據6月2日桃李資本（國內首家專註於教育行業資本服務的投行）發布的《教育行業融資併購報告》（以下簡稱「報告」）顯示，繼2015年國內教育行業併購進入快速增長期之後，2016年A股教育行業併購案例數量達到近5年來的「頂峰」：全年發生併購案例31起。

這一數據標誌著A股教育「生意」2016年正式進入「旺年」。在此之前的2012年至2015年，A股發生的教育行業併購案例分別為1起、2起、13起和28起。

據記者粗略計算，在過去一年中（2016年6月9日至2017年6月9日），A股發生的教育併購案總數同樣超過30起。

儘管近兩年來教育資產證券化出現「井噴」之勢，但與A股其他行業相比，教育行業仍然相對「小眾」。記者注意到，截至目前，在各大財經數據平台所進行的A股行業分類中，尚無專屬於「教育」的整體行業板塊。

東方財富網數據顯示，擁有「在線教育」概念的上市公司為53家，同花順數據顯示，擁有「職業教育」概念的上市公司為25家……這些有著「教育」血統的上市公司，其共同之處表現在大多是通過跨界併購涉足教育行業的，許多公司直到現在的主營業務都並非教育。

中信證券認為，對於教育企業而言，「無論上市與否，以併購形式作為發展路徑的教育資產證券化正處在高峰階段。」今年2月，申萬宏源預計，「現金收購將成為短期教育資產證券化的主流形式」。

桃李資本所發布的報告統計，2016年不光是教育併購案例數量最多的一年，也是併購金額最大的年份，全年A股市場教育類資產併購金額總計約151.34億元，與2014年時的水平相比，翻了7倍；平均每起併購案的金額為5.04億。

併購監管趨嚴，有的耗時8個月失敗

從A股公開可查的信息來判斷，教育行業的「併購熱」也延續到了2017年。上述報告的圖表顯示，僅2017年前4個月，A股教育併購案已達到11起。

而近期也不斷有新的教育併購計劃傳出。5月9日，三壘股份公告稱，公司正在籌劃重大事項，內容涉及收購重大資產，「交易標的為教育行業資產」；5月16日，長方集團公告稱，公司正在籌劃涉及教育行業的對外投資；本月初，百洋股份公告，擬以9.7億元收購職業培訓機構火星時代。

在併購重組監管趨嚴的現實下，並不是所有的資本狂熱都能得到滿足，其中不乏失敗的例子。

去年6月初，松發股份宣布與精銳教育進行重大資產重組。然而不到一個月，這項重大資產重組即宣告終止，理由是雙方在交易價格及支付方式等條款上不能達成一致。

同樣在去年6月，四通股份曾公告，通過發行股份的方式，購買啟行教育100%股權，交易作價45億。假如交易順利達成，啟行教育將借道實現登陸A股。時隔8個月後，四通股份在今年2月份公告宣布終止該事項。

據報道，2016年7月1日，四通股份發布重大資產重組預案。7月16日，上交所發來的重組問詢函，該問詢函關注的首要問題就是本次重組是否存在規避重組上市認定標準的風險。對上述交易，上交所關注到「本次交易購買資產啟行教育的資產總額、營業收入等指標均超過同期上市公司相應指標的100%」，但公司以控制權未發生變更為由認定本次交易不構成重組上市。而為保證上市公司控股股東、實際控制人對公司的控制權不變，交易對方承諾無條件且不可撤銷地放棄所持上市公司股份表決權、提名權、提案權，且不向上市公司提名、推薦任何董事、高級管理人員人選。

7家新三板公司謀求獨立IPO

與火爆的併購市場形成鮮明對比：教育行業在A股IPO市場上的境遇，可用「慘淡」來形容。

從公開數據來看，在過去一年中，尚無一家主營業務涉及「教育」的公司在A股順利完成獨立上市。而在此之前獨立上市的全通教育、立思辰等公司，上市時的主營業務實質為提供教育領域相關的信息和技術，並不直接掌握教育資源。2014年登陸A股的昂立教育，則是通過借殼新南洋完成上市的。

而且就上市這件事而言，教育類公司與其他行業公司相比，顯得「大器晚成」。根據桃李資本統計，從公司成立到申報IPO輔導，其中的7家公司走過10年以上。

究其原因，長期以來國內教育、培訓機構被定義成「公益性、非營利性機構」，而一定的盈利要求則是IPO的前提條件。換句話說，無法「光明正大賺錢」的身份尷尬，讓教育企業難以通過IPO進行證券化。

不過這一尷尬正在遠去。據報道，去年11月，第十二屆全國人大常委會第二十四次會議表決通過了關於修改民辦教育促進法的決定。上述決定明確對民辦學校進行分類管理，除義務教育階段外，允許企業設立「營利性」學校。據媒體報道，相應條例將於今年9月份得以實施。

這為教育類資產獨立IPO清了障礙。在衝刺IPO盛宴中，已經有公司搶先「入席」。

5月26日，新三板公司華圖教育發布公告，宣布再闖IPO。這已是這家公司關於上市的第4次嘗試了。此前，作為考試培訓領域的知名公司，華圖教育再三「備考」都沒能進入A股大門。

2012年，華圖教育首次衝擊IPO遭遇市場停擺；兩年後，華圖教育成功轉戰新三板，卻始終心繫A股；2015年和2017年初，華圖教育先後欲借殼*ST新都和揚子新材，但這兩次資產重組計劃皆以失敗告終。

在行業人士看來，華圖教育此次IPO與之前相比「勝算更大」，「一個是IPO整體提速，另外教育政策放開了口子。」

除了華圖教育，還有更多教育類企業候在「門口」，希望在併購、借殼之外尋求獨立IPO的可能性。

目前，包括華圖教育在內的中教股份、億童文教、頌大教育、銳取信息、住一教育、中公教育、行動教育等8家公司，均放棄曲線上市路徑，選擇直面IPO挑戰。除了中公教育外，其他7家均是新三板上市公司。

儘管政策為IPO開了口子，但不意味著併購作為教育資產證券化主流的情況會發生改變。「國內能夠獨立IPO的公司畢竟佔少數，證監會的審核比較嚴格，盈利門檻也限制了很多企業。」桃李資本合伙人郭西凡認為，至少短期來看，一些符合條件的公司隨著二級市場併購退出，仍然是一條明確和便捷的路徑。

【延展】

教育資產的A股「生態」：多數完成對賭

據統計，目前已經跨界教育的上市公司，其併購的觸角分別伸向幼兒教育、職業教育、培訓輔導、國際教育等行業中不同的細分領域。

桃李資本統計數據顯示，近三年來教育資產併購PE大多在12到15倍之間，其中，早幼教和國際教育作為市場熱門，相對估值略高。

2015年12月18日，秀強股份公告，欲以支付現金方式購買轉讓方持有的杭州全人教育集團有限公司（簡稱「全人教育」）100%股權，交易對價為2.1億元。這家公司致力於幼兒教育。投資者曾質疑標的業績承諾難以實現。

而從目前的業績數據來看，秀強股份轉行進入的這門「生意」，其「吸金」能力超過市場預期，今年4月，秀強股份宣布全人教育2016年業績承諾完成105%。

4月26日，盛通股份發布2016年度報告。報告期內，盛通股份以4.3億元收購的北京樂博教育超額完成業績承諾。

桃李資本統計稱，2017年以前完成的教育行業併購中，共有38家進行過業績對賭，對賭完成率為89%，「對賭確定性較高」。

對於教育行業「錢景」體現在何處，郭西凡認為，教育培訓行業是「現金很牛」的行業，經營方式基本上都是預收學費、提供服務，然後財務再確認收入。模式註定了這個行業整體的現金流情況較為良性。（記者 張泉薇）