美國的「老周期」，中國的「新周期」

【財新網】（專欄作家 胡偉俊）最近一段時間，新周期在資本市場上討論得如火如荼。有趣的是，與此同時，美國市場熱議的卻是，這一輪周期是不是已經快到盡頭了。是的，美國本輪的經濟擴張從2009年6月開始，馬上就要100個月了。美國國民經濟研究局（NBER）的數據顯示，自1854年以來，僅有兩輪上行周期超過這一次。一次是發生在上世紀60年代的肯尼迪和約翰遜擔任總統期間，那一輪上行周期持續了106個月。另一次發生在上世紀90年代，持續了120個月。

本文的主題並非要討論這一輪周期究竟是早晨七八點鐘的太陽，還是已經日薄西山。讀者很容易看出，上面說的新周期老周期，並不是一回事情。美國的經濟周期很容易描述。雖然NBER負責確定周期長度的10位專家，個個是宏觀經濟學領域的知名教授。但就算是一個國小生，也可以根據下圖中的失業率來確定每輪周期的長度，最後的結果和NBER的專家不會有很大差別。但在這邊，有多少經濟學家，就有多少經濟周期。筆者自問無法對的周期下一個為大家所共同接受的定義，更沒法找出一個國小生也能分辨的標準。所以，討論周期是新還是老，不是本文的目的所在。

筆者更有興趣討論經濟周期這個話題，並且探討其與經濟的關係。原因在於，經濟周期發源於西方的語境，應用到今天發展加轉軌的背景，固然有其啟發性，但也有相當大的局限性，值得仔細討論。

談周期，首先要區分趨勢和波動。美國經濟的最大特點，在於它的增長率趨勢，從長期來看是相當穩定的。過去100多年裡，基本圍繞3%的中樞波動。不過本世紀以來，這個中樞慢慢降到了2%。所謂周期，簡單地說就是增長率偏離這個中樞。為什麼會偏離這個中樞？主要是三個原因。

第一個原因，也就是最常見的，是企業投資的波動。經濟周期是一個現代經濟現象，因為工業社會之前，企業投資並不是經濟中一個重要的驅動因素。1776年出版的《國富論》，其中並不討論經濟周期。但進入工業社會之後，企業投資的波動使得經濟出現周期，也出現對經濟周期的研究。

美聯儲成立之後，企業資本開支的周期，慢慢變成了美聯儲的政策周期。當美聯儲看到失業率升高到一定水平，就會放鬆貨幣政策，但一段時間后通脹也開始上升，等通脹升高到一定水平，美聯儲又會開始收緊貨幣政策。可以說，二戰之後美國經濟每一次的上行周期，除了2008年金融危機，都是被美聯儲的緊縮貨幣所扼殺的。

對於這種經濟周期，不論是經濟學界還是中央銀行，都積累了豐富的經驗。1994到1995年，美聯儲在格林斯潘的領導下，成功地實現了貨幣緊縮的軟著陸，從而成就了美國歷史上最長的經濟擴張。到了本世紀初的時候，經濟學界的共識是，經濟周期的問題已經被解決了。當然，我們都知道接下來發生了什麼。這就牽涉經濟周期的第二個原因，金融衝擊。

1929年到1933年的大蕭條，以及2008年的大衰退，都不是由於企業投資的變化，而是由於金融體系的崩潰。兩次衰退相望超過70年，可見金融危機並不常見。所以主流的經濟周期理論並不包含金融部門，而所謂金融周期，直到2008年危機之後，才在學界和業界得到更多的重視。指出金融體系存在內在不穩定性的明斯基，直到死後才爆得大名。美聯儲主席耶倫更是在今年6月大膽預言，在「我們的有生之年」，美國將不會再次發生金融危機。

在美國歷史上，金融危機的爆發的確非常罕見，所以每次都對經濟學研究產生極其深遠的影響。原因在於金融危機所導致的衰退，比起由於企業投資造成的衰退，復甦的時間要長很多。而在現代民主政治下，選民很難忍受政府在衰退面前長期無所作為。為了論證政府干預的合理性，凱恩斯主義在20世紀30年代大蕭條后應運而生。

簡單地說，古典學派和凱恩斯主義都同意供需始終應該是平衡的。但古典學派認為供給決定需求，而供給是經濟的生產能力決定的，所以政府做不了什麼。而凱恩斯主義認為恰恰相反，是需求決定了供給，所以，當需求不足的時候，政府就應該介入。戰後凱恩斯主義的興起，與其說是因為其理論有多精巧，倒不如說它迎合了大政府的時代精神。但無論如何，政府的刺激政策都不能解決長期的結構性問題，這就牽涉到經濟周期的第三個原因，技術衝擊。

在20世紀另一位偉大的經濟學家熊彼特看來，經濟周期就像波浪一樣，就像19世紀的鋼鐵和鐵路，20世紀的電力和化工，以及最近的信息革命。這種技術的衝擊，對人類社會的影響，比金融衝擊的影響更加深遠。比如信息革命，它不僅深刻了改變了人類的生活和生產方式，而且使得發達國家貧富差距的擴大，而這又導致全球民粹政治的興起。在這個意義上，社會科學，包括經濟學，社會學，政治學，都是互相聯繫的，本質上都是在書寫歷史。

在熊彼特看來，經濟發展本質在於技術發展的浪潮。面對未知的技術進步，當然有人悲觀，有人樂觀。這些對立的觀點，在近年出版的《美國增長的起落》和《第二次機器革命》這兩本書中分別有所體現。有趣的是，雖然熊彼特和凱恩斯彼此敵對，但他們的理論合在一起卻構成了一個閉環。熊彼特解釋了需求衝擊從何處來，而凱恩斯解釋了需求衝擊發生後會怎樣。

需要指出的是，這裡所說的技術衝擊是廣義的，並不限於科學技術。比如，1973年贖罪日戰爭之後，石油輸出國組織（OPEC）宣布石油禁運，油價從不到3美元跳升至12美元，這就是一個負向的技術衝擊。高油價使得西方被迫減少能源消耗，調整生產結構，從而出現了滯脹的現象。而二十一世紀以來的全球化浪潮，由於把發展家的數億勞動力納入了全球化的分工體系，可以說是一次正向的技術衝擊。

這種技術衝擊一旦發生，就會對經濟學理論產生巨大的影響。傳統凱恩斯主義的基礎是菲利普斯曲線，也就是通脹和失業之間存在此消彼長的關係。而70年代的滯脹，出現了通脹和失業同時上升的現象，構成對傳統凱恩斯主義的致命一擊。之後新凱恩斯主義興起，對傳統凱恩斯主義進行了一系列的修正，但仍然認為菲利普斯曲線是存在的，而這也是過去幾十年中央銀行的政策基礎。近年來美聯儲之所以急於退出量化寬鬆政策，正是因為擔心失業率下降之後，通脹就將開始上升。

但是，這幾年來全球宏觀領域最重要的現象，就是通脹率長期低於預期。一種可能的解釋是，全球化和自動化降低了工人的議價能力。即使勞動力市場已經非常緊張，但工資依然很難上漲。這也是為什麼越來越多人認為，菲利普斯曲線已死。這對於宏觀經濟學和中央銀行的政策實踐，都提出了新的挑戰。假以時日，宏觀經濟學必將再一次發生巨變。

上面就是筆者對於西方語境下經濟周期的一些理解。在這裡，筆者更強調理論背後的驅動原因和時代背景，而非具體的一些波動規律，比如坊間常說的基欽周期、朱格拉周期或者康波等。原因在於，第一，這些規律都是在20世紀30年代之前總結出來的，第二都是發生在沒有中央銀行的時代，第三是都是發生在技術前沿的國家，而非這樣的趕超型國家。因此，這些規律的歷史意義要遠大於現實意義，並不適合直接套用到現實。

源於西方的周期理論，對現實當然有借鑒意義。例如，這兩年大宗商品價格的快速上漲，很多人擔心上游盈利的上升，將導致下游盈利相應的下降。這種類似零和博弈的看法，從經濟周期的角度看就不一定正確。原因在於，成本上升固然會影響下游企業的毛利率，但下游企業整體的盈利狀況，還受到產能利用率的影響。當需求旺盛的時候，產能利用率也會上升，從而部分抵消成本上升的影響。

從下圖就可以看出，當美國經濟處於上升周期，產能利用率也在上升。很多人奇怪為什麼去產能的情況下，經濟增長反而在上升。其實，因果關係應該是，房地產和出口的需求，帶動了整個經濟的復甦，產能利用率上升，從而抵消了上游去產能的負面影響。雖然去產能讓蛋糕的分配更向上游傾斜，但下游拿到的蛋糕仍然可能比原來的大。但另一方面，也不能根據產能利用率的改善，來預判周期的走勢。原因很簡單，產能利用率不是周期的驅動因素，它就是周期本身。周期的趨勢，關鍵還是其背後的驅動因素，比如出口和房地產的景氣度。

在應用西方周期理論的同時，也不能忘了的特殊之處。

首先，周期的本質是圍繞趨勢的波動。美國經濟存在明顯的經濟周期，原因在於過去100年裡，它的增長存在一個3%左右的中樞。但是，經濟並不存在一個很明確的增長中樞。的確，經濟在20世紀80年代，90年代和21世紀00年代出現過三次經濟增長的上行。但這三次都不像是圍繞著趨勢的波動，而更像是趨勢本身發生了變化。而影響趨勢變化的因素，更多的是自上而下的制度變化。例如80年代是對內改革，對外開放；90年代是社會主義市場經濟；而00年代是全球化和城市化。

第二，經濟當然也存在波動。其中房地產的作用，要遠遠大於其他國家。這既因為房地產投資本身體量的巨大，也因為土地和房產是重要的融資抵押品。一個簡單的觀察是，如果房地產好，經濟就不會太差，比如2013年和過去兩年。如果房地產不好，經濟也不會太好，比如2012年和2014年。而且，的房地產周期要遠遠短於其他國家，因為房地產政策的變化速度非常快。一言以蔽之，談經濟的波動，很難離開房地產。

第三，是一個趕超型的國家，而不是一個處於技術前沿的國家。如果美國的瓶頸是技術進步的速度，的瓶頸是學習的速度，而且這種趕超的速度在行業之間是不一樣的。所以，不同產業間的差距會很大，產業周期和宏觀周期差異可以很明顯。比如2014-2015年，宏觀的數字不好看，傳統產業遇到許多困難，但不少新興產業仍然欣欣向榮。話說回來，也很難僅從微觀上一些產業的向好，就推斷宏觀層面的增長趨勢發生了改變。

第四，作為全世界最大的出口國，以及除石油外最大的大宗商品生產國，受國際因素影響的程度，要遠遠大於美國經濟。2008年之後經濟的下行，受到外圍因素的影響很大，包括2008-2009年的美國金融危機，2010-2012年的歐債危機以及2014-2015年的新興市場危機。而今年以來不錯的表現，也受到了全球經濟復甦的帶動。美國仍然是全球最大的經濟體，所以討論的「新周期」，也不能忘了美國的「老周期」。

現在看來，本輪房地產周期，應該已經走到了秋天。但微觀層面的產業升級消費升級，將仍然是一個長期的趨勢。美國這一輪上行周期，已經垂垂老矣，但目前也看不到結束的跡象。如果要考慮未來十年的經濟前景，那麼趨勢遠遠比周期重要。而目前討論趨勢的改變，似乎言之尚早。■