國產化率50%的C919首飛在即 能否與波音、空客競逐藍天

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作者 國信證券 李君海

國產大飛機C919，首飛在即，商飛有望並肩波音、空客

C919是自主研製的中型窄體客機

C919是自行研製、具有自主知識產權的中長途商用幹線中型窄體客機。C919總長38.90米，翼展35.80米，高度11.95米，座級158-174座，最大起飛重量72.5噸。在標準配臵和標準旅客商載下基本型航程為4075公里，延程型航程可達5555公里。巡航速度0.785馬赫，最大使用速度0.82馬赫。最大使用高度為12131米。經濟壽命達9萬飛行小時。

C919在研發上採用「主製造商-供應商」的研製模式。C919的主要研製單位為商用飛機公司，為了控制成本，形成合力，商飛公司在製造C919時，採用了國際主流的「主製造商-供應商」的研製模式——以商飛為大飛機主製造商，發動機、機載設備、材料等部件全部外包，建成了「以商飛公司為核心，聯合中航工業，輻射全國，面向全球」的民機產業體系，以市場化和國際化的方式運作，最大限度地聚集和利用國內外優質資源，打造民機產業「生命共同體」。在國內市場上，有22個省市、200多家企業、36所高校、數十萬產業人員參與了C919大型客機研製，包括寶鋼在內的16家材料製造商和54家標準件製造商成為大型客機項目的供應商或潛在供應商；在國際市場上，C919在擇優選擇GE、Honeywell、CFM等16家跨國公司作為大型客機機載系統供應商的同時，還推動國際供應商與國內企業開展合作，組建了航電、飛控、電源、燃油和起落架等機載系統的16家合資企業。

國家強力支持，C919孕育11年即將迎來首飛

2006年2月9日，大型飛機被列為國家16個重大科技專項之一，2007年2月26日，國務院批准大型客機C919正式立項，讓大飛機翱翔藍天的夢想上升為國家意志。2014年5月，習近平總書記來到商飛明確指出，大型客機研發和生產製造能力是一個國家航空水平的重要標誌，也是一個國家整體實力的重要標誌，力爭早日讓自主研製的大型客機在藍天上自由翱翔。C919前期立項研究耗時3年，又歷經2年的設計工作和2年的製造過程,於2015年11月正式總裝下線，之後進行一系列試飛準備，現已通過機載系統安裝、機載系統集成試驗和全機靜力試驗。2017年3月19至20日，商用飛機有限責任公司在上海組織召開了C919首飛技術評審會，對C919設計結果、製造狀態、試飛和客服工程準備工作進行確認，評審會一致通過C919首飛技術評審。2017年4月18日，來自工程院、科學院、民航局、中航工業、商飛等單位的25位專家，對C919大型客機首飛前飛機準備狀態、試飛機組準備狀態和首飛保障準備工作等進行了質詢、討論和全面審議，經過嚴格評審，評審委員會一致同意，C919大型客機首架機通過首飛放飛評審，待完成後續全部高速滑行測試后，可擇期開展首飛。這標誌著C919大型客機首架機的首飛又邁出了重要一步。

C919可與波音和空客主流窄體客機同台競爭

C919競爭對手是空客A320系列音和波音737系列，具體來說，是其中主流的737max8和和A320neo機型。。C919市場定位是150座級窄體客機，從總體來說，它要爭奪的是原來屬於美國波音公司的737系列和歐洲空客公司的320系列客機的市場。而從航程、座位數量和發動機等具體性能參數來看，C919主要對應的競爭機型是波音737max8和空客320neo，而這兩種機型是波音、空客窄體客機乃至民航客機的主流機型。

C919主要瞄準在經濟與舒適性，技術媲美音波音737max8和空客320neo。舒適性方面，C919比同類競爭機型座位更寬、客艙空間更大，可以為航空公司提供更多布局選擇；經濟性方面，C919比波音和空客同等機型的價格低20%左右，C919的單機報價僅為7000-8000萬美元，而另外兩家的單機報價則為9000萬美元到1.06億美元不等。雖然C919的主要競爭力在於經濟與舒適，但其技術方面和同類競爭機型相比也毫不遜色。和波音737max8採用的LEAP-1B發動機相比，C919採用的LEAP-1C發動機在外形、風扇尺寸、涵道比等方面更優；和空客A320neo採用的LEAP-1A發動機相比，LEAP-1C發動機的燃油消耗及二氧化碳排放量可減少16%，其他方面性能基本持平。這款成熟的發動機有助於C919順利進入市場。

C919非常契合市場需求，國產替代化空間巨大

截至2016年底，國內航空公司現役民航飛機2933架，其中窄體客機2493架，佔比85%，而在窄體客機中，波音客機1158架，佔比47%，空客客機1177架，佔比47%。在2016年引進客機中，波音B737系列和空客A320系列等窄體客機佔比79%，波音737max8和空客320neo作為中型窄體客機，又是窄體客機的主流機型。C919可與波音737max8和空客320neo媲美，非常契合市場需求，未來國產替代化空間巨大。

C919已收穫國內外23家客戶共573架訂單

目前，C919獲得來自全球21家客戶共573架客機訂單，國內客戶包括國航、東航、南航、海航等航空公司，以及工銀租賃、建銀租賃公司等航空租賃公司，國內訂單總計536架，佔比93.5%。國外客戶包括美國GECAS和德國普仁航空等，總計37架，佔比6.5%。這些訂單將加快C919產業化進程、促進C919更好參與市場競爭。

目前空客、波音形成雙寡頭格局，壟斷商業大飛機市場

商業大飛機製造行業壁壘森嚴，空客波音雙寡頭壟斷

技術難度高、資金需求大、風險係數高、研製周期長成為商業大飛機製造業高壁壘。國際上所生產的民用飛機多為噴氣式飛機，研發製造技術複雜、集合度高，涉及機體結構設計、機身材料、發動機等多個領域。目前，僅有美、歐、中等少數國家或地區擁有完整的工業體系和相應的技術基礎支撐飛機產業。飛機機體規模十分龐大複雜，空客等公司的飛機零部件高達數十萬件。技術壁壘方面，大飛機對於航空發動機、新材料特別是複合材料技術、系統集成等關鍵技術的要求很高。能研製大飛機使用的大涵道比渦扇發動機的基本由羅爾斯〃羅伊斯、普拉特〃惠特尼、GE三大巨頭壟斷。製造大飛機要解決結構輕量化、耐久性、可靠性等一系列問題，需要使用新型材料和工藝技術，傳統的鋁合金無法滿足。系統集成對主製造商是一個很大的挑戰，無論是波音還是空客，在系統集成方面都遇到過很多問題。資金需求方面，製造飛機離不開巨額的資金投入。依照波音和空客的經驗，一種新型號的飛機從頭開始做需要120億-150億美元的投資，波音777研發費用高達30多億美元。波音和空客目前年交付訂單均接近700架，低端窄體飛機價格都超過5000萬美元，飛機製造過程中對資金的需求十分強烈。飛機研發的巨額投資還面臨高風險，飛機研發和製造周期漫長。研發的機型若不被市場認可，前期巨額的研發投入將很難收回，西歐各國在空客成立之前曾多次遭遇失敗。大型客機國外研製周期大約需要8年左右時間，空客A380從立項到交付耗時7年，研發資金超過250億美元，然而由於市場需求遠遜預期，2018年開始該機型產量將削減至每月1架，該項目依然處於虧損狀態，無法及時償還政府貸款，項目前景難言樂觀。

商業大飛機製造業已形成空客、波音雙寡頭壟斷的市場格局。來自歐洲的空客公司和美國的波音公司壟斷了大型商用飛機絕大多數市場，對相關產業具有絕對支配權。2016年全球機隊規模增長4%，交付飛機總數超過1600架，其中空客與波音分別交付688架和748架，佔全部交付量86%。2016年波音新增飛機凈訂單688架，按目錄價格計算價值941億美元，空客新增凈訂單731架。截至2016年，空客和波音手持訂單分別為6874架和5715架。與此同時，許多國家致力於發展商用飛機產業，希望能分享全球飛機製造業的巨大市場蛋糕。加拿大龐巴迪宇航公司是世界領先的創新型交通運輸解決方案供應商，生產範圍覆蓋支線飛機和公務噴氣機等；巴航是世界第四大飛機製造商、第二大支線飛機製造商，佔120座以下飛機生產量約45%。2008年，商用飛機有限責任公司在上海成立，成為實施國家大型飛機重大專項中大型客機項目的主體。目前，該公司生產的ARJ21支線飛機已經在國內民航市場獲得採用，自主研發的首款幹線民航客機C919也已進入最後的試飛檢測階段，預計將於2020年前交付使用，有望參與全球窄體飛機市場競爭。圖圖121314：空客、波音球聯手完成了全球2016年總交付量的86%

波音：軍民融合塑造先發優勢，雄主地位堅如磐石

波音公司是全球最大的航空航天業公司，下設兩個業務部門：波音民用飛機集團（BCA）和波音防務、空間與安全集團（BDS）。波音民用飛機集團是全球民用航空領域的領袖，目前，波音民用飛機集團主要製造737系列、777系列以及787「夢想飛機」等大型民用客機，在世界各地由航空公司、租賃公司、政府以及私營企業運營的波音民用飛機超過12,000架。2016年，波音交付748架飛機，民用飛機銷售額650.69億美元，獲得凈訂單668架。波音公司一直致力於擴大產品線和服務，滿足客戶的最新需求，包括開發更高效的新機型，研發先進的技術解決方案，制訂創新型的客戶融資方案。1972年，波音公司進入市場，並與各航空公司，航空工業界，民航總局及政府建立了持久穩定的合作關係。波音致力於幫助發展安全、高效和盈利的航空體系，以適應經濟發展的步伐。

作為目前全球最大的航空航天公司，波音的成功離不開于軍民融合策略、美國政府支持、領先的技術研發、全球供應鏈、面向市場等因素。

波音公司是軍民融合的典範。波音早期主要生產軍用飛機，藉助二戰及之後美國空軍地位的提升，波音公司生產規模迅速擴張。戰後，波音公司將業務重心轉向商用飛機，軍用技術向民用領域轉化。目前，波音仍是美國主要軍用飛機製造商之一，領先的軍用飛機技術為波音商用飛機提供了堅實技術支撐。

美國政府的支持對波音的發展十分重要，美國航空航天管理局（NASA）和美國國防部（DOD）通過研發項目對波音公司提供補助，美國政府還提供補貼鼓勵波音和空客競爭。政府同樣在訂單方面為波音提供支持，美國總統乘坐的「空軍一號」充分展示了政府對波音的支持。

波音的發展離不開對技術研發的重視，美國科技的領先為波音提供了堅實的技術支撐，2016年度波音投入27.97億歐元用於航天、防務研發，位列全球研發投入100強企業45名。

波音已將其產業鏈擴張至全球，通過採用全球化大範圍的外包+設計並生產的供應鏈合作模式，降低研發成本，系統集成的商業模式讓共擔風險的供應商參與到飛機主要部件的設計、研發、製造過程中。

波音積極面向市場需求，建立全球銷售網路，始終保持對市場動態的敏感度。產品研發時注重燃油經濟性、環保等方面需求，提供各種類型的飛機來滿足客戶的需求。

空客：政府力推整合優質資產，後起之秀成功趕超

歐洲多國政府聯合扶持空客整合優質資產，與波音有效競爭。起源於上世紀60年代歐洲內部的「聯合研製飛機計劃」，其創建的初衷是使歐洲飛機製造商能夠與強大的美國對手有效競爭。1970年，空客成立於法國。通過克服國家間的分歧，分擔研發成本，合作開發更大的市場份額，空客公司改變了競爭格局，為航空公司、旅客和機組帶來了真正競爭的效益。自1974年交付A300以來，空客已先後研發十餘款民用客機，所交付飛機數量超過一萬架。2001年，歐洲航空防務航天公司和英宇航將其所有的原空客集團資產全部過渡到新合資公司，空客公司成為一家獨立整合的企業。目前，空客在產民用飛機包括五個系列、近10餘種型號，涵蓋從窄體客機到超大型寬體客機等多種產品。2016年，空客向全球客戶共交付688架飛機，營業收入高達665.8億歐元，同時，公司獲取731架凈訂單。早在1985年，空客公司即與華東民航局簽訂協議，向其銷售A310客機，進入市場。目前，已成為空客全球供應鏈的一部分，多家航空企業向空客供應零部件。2008年，空客位於天津濱海新區的總裝廠正式投入生產。

從發展經驗來看，空客的成功得益於政府扶持、市場策略、技術研發和全球合作等因素。

政府扶持方面，空客初期啟動的資金、研發、製造、市場都得到了歐洲國家的全面支持。美國表示，數十年以來空中客車已從歐盟得到了價值相當於1000億美元以上的補助金。歐盟對空中客車的研發資助已使該公司成功開發了一系列大型民用飛機，其規模之大、開發速度之快，是在沒有補助金的情況下所無法做到的。

市場策略方面，空客針對波音在雙發中短程寬體客機領域的空白，推出A300和A310等機型，滿足了客戶成本低、載客多的需求，最終大獲成功。空客還採取一對一的壓制競爭策略，即它推出的每一款新飛機幾乎都是針對波音的傑出機型特別研製的，從中獲得了某種程度的后發優勢，如A318/A319/A320/A321的座級範圍從107座到220座，直接與波音737、717和一部分757進行競爭；透過「技術創新」，A330/A340系列產品對波音產品形成全面挑戰，直接與波音遠程客機波音767，甚至與747爭奪市場。

技術研發方面，空客注重飛機操控和材料等方面的研發。空客A310率先採用了數字電子控制的輔助飛行控制系統，A320是全球首款具備完整的電傳操縱和側桿控制系統的飛機，最新推出的A350飛機70%的機體結構採用了新型材料（其中複合材料53%）。目前，空客每年用于飛機研發和改進方面的投資近10億歐元。

全球合作方面，空客由法國、德國、英國、西班牙四國聯合製造，發揮各自的優勢分工合作，共擔風險、擴大市場並減少競爭。目前，空客還著手與、俄羅斯建立長期合作關係，共同承擔研發成本、共享研發資源。這一點，可以從空客天津A320總裝廠的投入運營得到佐證。

到2035年，9C919全球市場規模有望接近千億美元

2016~2035年，全球民航新機市場規模超超5萬億美元

2016~2035年，預計全球商用飛機市場年均複合增長率為4%~6%。2016~2035年，全球預計將新增商用飛機3~4萬架，市場規模超過5萬億美元。其中，波音737系列和空客A320系列窄體客機將成為市場主流，預計該類型飛機需求量超過2萬架，市場規模2.4~3萬億美元。

2016~2035年，民航新機市場規模約約1萬億美元

2015年，國內民航客運量增速超過10%。得益於經濟穩定增長和空權的進一步開放的預期，預計2016~2035年，民航客運量年均複合增長率將超過6%。到2035年，將新增商用飛機6000餘架，市場規模1萬億美元左右。其中，窄體客機是主流機型，按照波音預測，2016~2035年，新增窄體客機數量5110架，佔比75.0%，新增窄體客機市場規模5350億美元，佔比52.2%。

到2035年，9C919全球市場規模有望接近千億美元

2016年民航旅客量4.8776億人次，民航客機數2933架，假設到2035年，現役2933架客機有30%退役，那麼到2035年，現役客機尚且剩餘2053架。假設到2035年民航旅客量年均複合增長率為6%，那麼以現有的旅客量與客機數之比，到2035年需要民航客機數8874架，需要新增民航客機6821架。這與波音預測非常接近，如果按照波音預計的窄體機在民航客機總數中的佔比，則到2035年新增窄體客機數5118架。假設到2035年，C919在國內民航市場份額為1/4~1/3，實際單價為5000萬美元，則到2035年，C919國內市場空間640~853億美元。從目前C919訂單來看，國外訂單佔比6.5%,假設到2035年C919國外訂單佔比10%,則C919全球市場空間711~948億美元。

C919產業鏈相關標的長期有望整體受益

C919產業鏈中機體結構、發動機、機電、航電系統價值佔比較大

從飛機結構來看，大飛機主要由機體、發動機、航電系統、機電系統組成。機體包括機體結構（機身、機翼、尾翼）、起落架和內裝飾等部件，這部分佔整機價值量的50%左右，其中佔比最大的是機體結構（38%），機體的生產過程相對分散，生產技術相對簡單，沒有很高的技術壁壘，國內廠商如西飛、哈飛、沈飛等公司通過與空客、波音公司長期合作，已掌握了部分技術，能對機體結構及相關機體零部件進行生產，因此國內廠商能在這一生產環節受益；發動機為飛機提供動力，是飛機性能的主要決定者，其生產製造的技術門檻高，核心技術主要掌握在歐美製造業發達的國家手中，美國通用電氣航空集團、英國羅爾斯〃羅伊斯公司和美國普拉特〃惠特尼公司形成寡頭壟斷，但高技術壁壘也帶來了高附加值，一般而言其價值占整機價值的20-30%；機電系統和航電系統約佔整機價值量的25%，其中機電系統是保證飛機離開地面及完成各類飛行任務的系統，包括電力系統、環控系統、燃油系統、液壓系統等，航電系統主要包括通信與導航系統、雷達系統、GPU及圖形顯控產品、核心處理系統等模塊化系統包，這兩部分的設計和生產技術也主要掌握在歐美國家手中，例如通用電氣，羅克韋爾等國際著名航空製造企業。

重點標的：中航飛機、中航機電、中航電子、中航動力、航新科技

中航飛機：軍民飛機製造龍頭，新機型拉動效應可期

航空產品業務營收進一步增長，軍民飛機兩大產業體系穩步推進。公司航空產品營業收入253億元，同比上漲9.93%。據媒體報道運-20已列裝空軍航空兵部隊，中航飛機作為其主承製造商有望從軍用大型運輸機日益擴張的市場需求中充分受益，不斷提升公司業績。飛豹、轟-6K等軍機業務發展符合國家發展戰略，而未來對遠程轟炸機的需求也將進一步提高公司業績預期。民機方面，公司繼續承擔國產大飛機C919及支線飛機ARJ21核心部件的生產任務，同時自主研發的新舟700飛機項目推進順利。目前ARJ21已經正式進入商業運營階段，C919和AG600也將在年內首飛，民機業務有望為公司打開更為廣闊的成長空間。

運輸機與轟炸機研發生產平台。公司是中航工業集團旗下飛機資產龍頭公司之一，集中軍機和民機的設計、研發、製造。2008年公司第一次重大資產重組，從國際轉包業務生產升級為軍民機研發生產製造。2012年公司實施第二次資產重組，成為中航工業集團唯一的運輸機與轟炸機研發生產平台。2014年西飛集團划轉其持有的中航飛機40%股權給中航工業，由此中航工業集團成為中航飛機控股股東和實際控制人。

中航機電：軍民用航空機電系統龍頭，資本運作持續可期

軍民航空工業市場前景廣闊，公司將核心受益。。公司作為軍民用航空機電系統的主承製商，在軍用航空裝備領域佔據絕對優勢。民用航空領域，2016年公司完成了C919大型客機承研各系統AC101架機裝機件交付，配合商飛完成全機通電、發動機點火等重大任務節點；按期全部完成AG600水陸兩棲飛機01架機裝機件的交付任務，保障了AG600飛機的成功下線。「十三五」期間隨著航空裝備的加速列裝以及大型客機、支線飛機、通用飛機的蓬勃發展，整個航空工業市場潛力巨大，公司主營業務發展前景廣闊。

電中航機電4.4億收購兩軍工企業，中航系資產整合頻頻。2016年12月，中航機電以4.4億分別與貴航集團、蓋克機電簽署了附生效條件的《股權轉讓協議》，收購貴航集團持有的風雷公司100%股權、蓋克機電持有的楓陽公司100%股權。本次收購獲得國防科工局批准，風雷公司、楓陽公司將成為公司的全資子公司。兩家公司2015年分別實現凈利潤1997萬元和887萬元。完成籌劃的收購后，預計將可增厚上市公司凈利潤約2億元，將有力提升公司業績。這次資產重組將進一步提高公司的產業協同效應。

核心團隊持股方案獲國資委通過，員工持股借道資管定增成業內典範。2014年11月，公司進行非公開發新股票不超過1.377億股，集資金總額不超過26億元；2015年6月實行每10股轉增3股等權益分派方案實施后均獲得國資委改革局通過，其中公司核心員工團隊出資約1.5億以資管形式參與定增的員工持股計劃亦成為具備改革導向性意義的核心央企員工持股方案。

中航電子：軍民用航電系統龍頭，平台地位明確受益於混改

航電系統領域龍頭，軍轉民持續推進。公司致力於航空機載照明與控制系統產品的製造，擁有完整的產業鏈研發和製造體系，是航電系統領域絕對龍頭企業。公司航電技術具有軍民通用性強的優勢，在軍民融合上升為國家戰略的背景下，公司將在民品領域不斷發力。民用航空電子方面，隨著國產幹線客機C919、支線客機ARJ21以及通用航空的發展，公司有望不斷擴大民用航空市場份額；在非航空民品方面，公司專門成立了商業中心，並將打造汽車電子、感測器、電機等領域的產業平台，創新商業模式，努力成為具有航空電子技術特色的民用產品供應商。

航電系統平台地位明確，受益於混改及研究所改制。公司上市之後經過三次重大資產重組整合了航電系統公司旗下大部分航空電子資產，又於2014年託管了航空電子系統公司下屬企事業單位，對其經營管理和發展具有充分的決策權，作為中航工業航電系統板塊上市平台的地位基本明確，體外的資產進一步注入值得期待。未來科研院所改制完成之後，作為優質資產的5家科研院所將有希望注入中航電子，顯著增厚公司業績。

中航動力：航空發動機龍頭，國家戰略推動，航發鼎力支持

國家戰略推動，航空發動機龍頭迎來風口。2016年08月，航空發動機集團正式掛牌成立，成為第十二大軍工集團，這是國家加快推進航空發動機產業自主創新發展、實施「兩機」專項的重大舉措，體現了做大做強航空發動機產業的強大國家意志，航空發動機產業迎來了迎來蓬勃發展的歷史機遇期。公司是為航發核心子公司，具備渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞全種類軍用航空發動機武器裝備科研生產許可資質，是三代主戰機型發動機國內唯一供應商。作為航空發動機龍頭，隨著國產發動機愈發成熟，公司將率先分享行業發展的黃金機遇。

航發大比例參與公司增發，體現發展信心和支持力度。2016年11月，公司非公開發行募集資金總額不超過100億元，其中公司實際控制人航發認購45億元，其他參與方也基本屬於國家資本。本次非公開發行A股股票募集資金將用於償還金融機構借款和補充流動資金，償還有息負債將有效降低資產負債率，減少財務費用，優化資本結構，提升經營穩健性，有利於公司經濟效益的持續增長和可持續發展；補充流動資金將滿足公司在新形勢下業務發展對流動資金的需求，進一步保障航空發動機事業長期發展的資金需求。

航新科技：機載設備研保領域龍頭，乘民航維修業大發展東風

國內機載設備研製及保障第一梯隊，未來市場空間巨大。機載設備研製及保障業務主要包括檢測產品研製和機載產品生產。航新科技是國內最大的自動測試設備(ATE)研製基地以及少數掌握飛參系統核心技術的企業之一。目前民航ATE設備超過大部分來自於美、日企業，自主替代空間巨大。當前國內軍用直升機僅為每萬人8.8台，美軍是我軍的11.3倍，缺口量約為2000台。出於安全考慮，軍用飛機一般安裝國產飛參系統。公司的飛參系統相對國內其他飛參系統相比優勢巨大，預計在國內軍用直升機加大生產獲批后，公司將會核心受益。

乘市場東風，迎民航維修業務大發展。近年來，國內民航飛機數量大幅增長，僅在2015年，民航運輸機就從2564架增加至2933架，增幅超過10%，大幅度增加的民航飛機數量大大刺激了民航維修市場的發展。2010-2015年，的航空維修行業產值已從150億元增長至457億元，年均複合增速超過20%。同時，由於新飛機的老化以及民航機載設備維修外包率的持續增長，使國內民航維修市場的前景愈發光明。航空維修服務占公司2016年營業收入的60.5%，是公司的絕對主營業務，公司有望隨著市場的勢頭大幅度擴張主營業務規模。

風險提示：

大飛機研製測試進展低於預期。（完）

股市有風險，投資需謹慎。本文僅供受眾參考，不代表任何投資建議，任何參考本文所作的投資決策皆為受眾自行獨立作出，造成的經濟、財務或其他風險均由受眾自擔。