四大報點評IPO：為大盤背黑鍋不合宜 常態化發行應有定力

證券報：保持定力增強韌性 推進IPO市場化

股市一旦連續調整，市場上關於暫停新股發行（IPO）的聲音就會增多，視IPO常態化為洪水猛獸。對此，證券報認為，不宜將新股發行常態化與市場漲跌直接掛鉤，切不可重走所謂「暫停IPO以救市」的老路。新股發行體制改革是資本市場改革的重要環節，新股發行市場化是A股走向成熟的標誌之一，也是資本市場發揮創業創新「孵化器」功效的基本保障。

主張暫停IPO的直接理由是新股發行過多造成股市失血，以致市場連續走低。從歷史數據來看，IPO籌資額上升與股市下跌並不存在一一對應關係，過去數次暫停IPO也並未扭轉股市下跌勢頭。市場調整是一個向基本面回歸的過程，個股估值必須與實實在在的業績支撐相匹配，而且資金流向也受市場風險偏好的影響。

實際上，相對於IPO融資，上市公司再融資和重要股東減持被認為是A股的兩大「出血點」。數據顯示，2013年以來，再融資規模開始大幅超過IPO募資規模，前者在2016年是後者的10倍以上，對市場資金的整體影響更大，且帶來過度融資、灰色地帶甚至非法套利等問題。對此，證監會今年2月發布再融資新政予以規範，優化資本市場融資結構。5月底，針對無序減持、任性減持、違規減持等問題，證監會封堵制度漏洞，進一步規範上市公司股東減持股份行為。

在IPO常態化進程中，監管層對新股發行審核是從嚴從緊的。統計顯示，截至5月19日，今年證監會共審結IPO企業257家，其中，已核准的IPO企業188家；未通過發審會（被否決）的IPO企業24家；終止審查（申請撤回）的IPO企業45家。IPO審結通過率約為73.15%，未通過（包括終止審查和否決）率約為26.85%。

暫停IPO能不能救市是個未知數，但暫停IPO對新股發行市場化改革以及實體經濟的傷害是可預知的，最直接的傷害是一些優質公司難以獲得上市融資機會，一方面將使上市公司資源稀缺性加劇，增加殼資源炒作的可能性；另一方面加劇實體經濟面臨的融資難、過度依賴間接融資等難題。作為配置資源最有效率、風險承擔最為分散的市場，資本市場將喪失創業、創新「孵化器」功效。更嚴重的是，資本市場的發展預期將再次被擾亂。

2015年11月，習近平總書記在中央財經領導小組第十一次會議上指出，要防範化解金融風險，加快形成融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者權益得到充分保護的股票市場。從過往來看，在融資功能方面，股市主要面臨兩大痼疾，一是多層次體系不完善，「倒金字塔」式的體系不能有效滿足實體經濟資金需求；二是股票發行機制不夠市場化，且股票發行經常因為市況不好而被叫停。「融資功能完備」內在地要求新股發行常態化、市場化，激發A股市場「孵化器」功效，像美國資本市場一樣培育出世界領先的科技型企業。

新股發行不宜也不能再糾纏於要不要暫停以救市的窠臼中，更應聚焦於如何進一步市場化。就新股發行本身而言，哪些公司可以上市、如何定價、什麼時候發行等問題都需要交給市場來回答，並最終向註冊制過渡。在這一個長期過程中，證券報認為，監管部門應堅定市場化改革的定力，增強改革韌性，積極搭建新股市場化發行的制度框架，夯實市場化改革的法治基礎，穩定資本市場的發展預期。（來源：證券報）

上海證券報：常態化發行應有定力 動態平衡尋求改革更優解

證監會9日公布了今年以來第21個批次的IPO核發情況，8家企業獲得批文，籌資總額不超過25億元。近3周以來，證監會核發IPO批文數量打破了「周10家」的節奏，分別為7家、4家、8家，這顯示監管部門正在綜合研判改革力度與市場可承受程度，在新股發行常態化的基礎上，進一步尋找新股發行的動態平衡。

適度調整和變動新股發行的節奏，體現了監管層呵護市場的用意，推行改革的過程中，綜合考慮改革力度和市場可承受程度，也更有利於市場平穩運行。然而，IPO並不是決定市場走勢的核心因素，「每周發幾家」不應成為投資者決策的根本依據。

發行體制是資本市場綜合改革的重要一環，它與其他基礎性制度一道標記著市場成熟度的成色。「騏驥一躍，不能十步，駑馬十駕，功在不舍」，市場化、法治化之路需要一步接著一步才能走穩、走遠，其中關鍵不僅在於各項改革要步調一致，更在於哪項改革也不能止步不前，甚至開倒車。

近日，市場上有觀點提出，目前資本市場還不成熟，尤其表現為包括退市、投資者保護、對違法違規行為的懲戒在內的一系列基礎性制度還不夠完善，因此應當嚴控IPO，新股的常態化發行也應當等其他各方面條件都具備了之後再行推出。

這種觀點，把作為資本市場重要基礎性制度組成部分的發行制度與其他制度割裂了開來，把資本市場複雜的綜合改革簡化成了發行改革和為發行改革鋪路的改革。

2009年，證監會正式啟動分階段、分步驟實施的新股發行體制市場化改革。八年來，退市制度改革、再融資制度改革、投資者保護制度改革、上市公司監管改革、稽查執法體制機制改革、多層次資本市場建設等一系列工作也在同步推進。這些工作是相互聯繫、相輔相成的，它們既無法「單兵突進」，也無法在其他改革按兵不動的情況下「獨善其身」。

一個「只進不出」的市場是不健康的，一個「不進不出」，或者「只出不進」的市場呢？資本市場基礎性制度的「木桶原理」應該無需贅言，先待其他制度木板補齊，最後再來修繕發行的短板，這顯然是不切實際的。

歷史上，新股發行因二級市場低迷而9次暫停，又9次重啟。每次IPO暫停后，市場趨勢都並未就此扭轉；每次重啟，又都因為一級市場開閘的心理影響，使市場短期承壓。市場源頭之水時斷時續，為殼溢價、殼炒作提供了土壤，上市公司「久病不退」也成了A股市場的一大痼疾。

去年四季度以來，新股發行漸至常態化，其間二級市場雖有波動，但各方對「IPO不是影響市場走勢的根本因素」、「暫停IPO於市場發展無益」也形成了較為廣泛的共識。

申萬宏源(5.720, 0.02, 0.35%)首席分析師桂浩明認為，IPO融資是市場的基礎性功能，應該得到正常發揮，近期IPO的節奏調節是監管層為了緩解市場憂慮，儘可能維護市場穩定，短期內適度進行節奏調整是必要的，但未來的出路還是得加快推進改革。

前海開源基金首席經濟學家楊德龍提出，IPO是資本市場正常的輸血機制，IPO常態化表明市場是正常化運行的。

而在武漢科技大學金融證券研究所所長董登新看來，IPO核發節奏可快可慢，關鍵是不能停。暫停IPO不僅不能改變市場的基本走勢，反而會進一步強化投資者的熊市預期。

當前的新股發行體制尚未達到市場之手遴選企業、市場博弈形成價格、市場決定發行節奏的資源配置的「理想狀態」。對於監管層和市場都十分期待的這一「理想狀態」來說，保持正常的新股發行是前提而不是結果。新股發行體制的市場化改革，不可能通過停止IPO進程來實現；包括發行體制在內的資本市場整體改革，也不應因為二級市場的價格博弈而動搖或反覆。

行百里者半九十。在「加快形成融資功能完備、基礎制度紮實、市場監管有效、投資者權益得到充分保護的股票市場」的要求下，只有常態化的新股發行才能保證市場基本融資功能正常實現，才能幫助市場形成明確預期，才能使包括退市、投資者保護、上市公司監管等在內的一系列綜合改革得到統籌推進。

而在常態化新股發行的基礎上尋找動態平衡，也更有利於優化新股發行節奏的彈性，在當前市況、當前資本市場發展階段，求得市場化改革的更優解。（來源：上海證券報）

證券日報：繼續讓IPO為大盤調整「背黑鍋」已不合時宜

長期以來，市場上對新股發行（IPO）的機制、節奏和規模的存在一些爭議。最典型的一種說法就是IPO規模大會導致市場調整，進而要求暫停IPO。那麼，暫停IPO真的能讓大盤扶搖直上嗎？顯然，這種想法太「高估」IPO了。

先來看看新股發行的速度和融資規模。今年5月27日之前，新股發行的節奏是保持著每周10家的速度，此後三周分別是7家、4家和8家。雖然看似每周都有發行，但是，從融資規模來看，其實並不大。今年以來拿到IPO批文的207家企業，籌資總額不超過1039億元，平均籌資額在5億元左右。

這樣的融資規模大嗎？顯然不大。所以，把IPO視為洪水猛獸，認為是造成市場調整的原因，認為會造成市場大量「失血」，這種想法顯然是不對的。

再者，如果我們從過往的數據來看，也無法得出暫停IPO就能讓股市扶搖直上這樣的結論。兩者沒有必然聯繫。有分析認為，從公司籌資的角度看，往往是股市上漲時更容易籌集資金，因此公司在牛市中籌資意願增強，熊市裡籌資意願減弱。IPO籌資量上升與股市下跌並不存在一一對應的關係，過去數次IPO暫停的時期股市也未出現上漲。

與此同時，有市場人士指出，IPO暫停后資金是否流入股市仍取決於市場的風險偏好。以2015年7月份IPO暫停為例，當月貨幣基金規模激增8077億份，股市並沒有出現期待中的上漲，投資者的情緒尚處於股市異常波動后的恐慌階段，IPO的暫停難以改變市場風險偏好的改變。

顯然，所謂「IPO批量供應造成了市場供求失衡，導致市場下跌」的說法有失偏頗，這早已經被眾多有識之士明確指出。在資本市場深度已經發生質變，早已擺脫早期那種「低級別供給平衡」的今天，再舊調重彈，讓IPO來為大盤調整「背黑鍋」，已不合時宜了。

需要指出的是，相比於IPO，定向增發的融資規模對市場整體資金的影響要來得更大。以2016年為例，A股增發募集資金量為16918.03億元，是IPO融資規模的11.31倍。由此可見，跟定增市場比起來，IPO市場融資規模仍然較小，不足以對A股造成下行壓力。鑒於此，我們看到，監管層分別於今年2月份和5月份對再融資和股東減持予以進一步規範。

市場需要新鮮血液，需要「活水」，發行新股就是為市場補充新鮮血液、補充「活水」。一些優秀的、新鮮的「血液」進入市場，可以提高市場的廣度和深度，有助於推動實體經濟發展和拓展投資者的選擇範圍。

那麼，這些「活水」質量如何？監管層是否從源頭上把好了關？來看一組數據：根據統計，截至2017年5月19日，今年證監會共審結IPO企業257家，其中，已核准的IPO企業188家；未通過發審會（被否決）的IPO企業24家；終止審查（申請撤回）的IPO企業45家。IPO審結通過率約為73.15%，未通過（包括終止審查和否決）率約為26.85%。

應該說，從目前IPO企業終止審查和否決情況看，從嚴監管工作取得了一定成效。這離不開監管層的嚴審核。

我們看到，今年以來，證監會繼續嚴把審核質量關，採取多種措施和手段，嚴格實施IPO各環節的全過程監管，通過反饋、檢查、初審、發審等審核流程和審核機制的有機配合，有效遏制問題苗頭和「帶病申報」情形，凈化審核環境，強化中介機構責任，嚴厲打擊利潤操縱、欺詐發行、包裝上市、虛假披露等行為，以從嚴監管促進優質企業上市，發揮資本市場資源配置功能，促進供給側結構性改革，切實服務實體經濟。

當然，在為市場輸送「活水」的同時，也要將「死水」和「臭水」清理出去。這就必須進一步健全退市制度，加大退市力度。我們既要讓優秀的公司登陸資本市場，也要對走不動、跟不上或者有重大違法的上市公司採取退市措施。這樣既使得股市投資標的實現「優勝劣汰」，提升市場整體的投資價值，也減少了IPO加速對市場情緒造成的負面衝擊。

業界人士推斷，IPO常態化之後，接下來的當務之急就是退市制度的嚴格執行。可以預期的是，在「嚴監管」模式下，未來退市將成為A股市場的一種常態。（來源：證券日報）

證券時報：頂住壓力 扭住依法監管牛鼻子不放鬆

上周五，本報發表評論員文章「保持定力咬住市場化改革不放鬆」，認為在眾聲喧嘩的當下，應該排除干擾，堅定推進證券市場的市場化改革。文章發表后，引發各界熱議。有觀點認為，不能就市場化論市場化，提升市場法治化水平同等重要，甚至更為迫切。對此，我們完全同意。我們認為，市場化與法治化是引領證券市場行穩致遠最關鍵的兩條腿，必須都使得上勁。否則，一條腿長，一條腿短，必然走不穩，走不快，走不好，甚至還會摔跟頭。

細心的投資者都注意到，去年2月份證監會主席劉士余上任以來，A股市場監管全面加強，依法監管、從嚴監管、全面監管立體展開。針對內幕交易、市場操縱、財務造假、信披違規、中介失職等違法違規問題頻頻重拳出擊，常態化監管與重點監管相結合，既逮鼠又打狼，除了批量處理常規案件外，也查處了徐翔、鮮言、馮小樹等不少大案要案。同時，針對市場上各種痼疾和新的不良苗頭，如忽悠式重組、跟風式重組、利用高送轉進行設局式減持等問題，創新監管手法，及時予以遏制。在退市方面，加大了執行力度，加快了退市步伐，創業板出現了退市第一股。

依法從嚴全面監管一年多來，A股市場秩序得到改善，市場各方比以前守規矩多了，對法治多了一分敬畏感，整體風氣有所好轉，成績有目共睹。同時，也必須認識到，A股市場長期存在的種種醜惡現象，有著複雜的歷史和現實原因，必須刮骨療毒。進行這樣的治療，需要智慧、勇氣和耐心，要能頂得住壓力、持之以恆。

加大力度治理各種吃相難看的市場亂象，是監管回歸本位的題中應有之義，是對廣大中小投資者實實在在的保護，也獲得了大多數市場參與者的支持。當然，也有一些人，對從嚴監管新形勢、新規則不適應，感覺交易不如以前自由了。還有一些人認為，水至清則無魚，監管太嚴，影響了市場活躍度，因此希望監管可以適當體現彈性。

我們認為，一方面，投資者守法合規的交易自由都應該得到保護，證券市場應該發揚「買者自負，賣者有責」的契約精神。基於此，監管的重點應該放在「抓壞蛋」上，盡量避免對交易環節進行直接干預。

另一方面，對於各種踐踏三公原則、違法違規的所謂「交易自由」，監管要敢於動真格，敢於觸動既得利益者的乳酪。監管應該保持一致性和嚴肅性，絕不可為了維持所謂的「市場活躍度」，時緊時松。總體上來看，證券市場的監管不是太嚴厲了，而是太仁慈了。因此，依法從嚴全面監管這個牛鼻子還得牢牢抓住，不能放鬆。至於具體的監管手法，有些看上去可能行政色彩偏重，個別的或許隨意性偏大，技術上確有斟酌改進的空間，我們相信，監管部門未來也會聽取市場各方建議，從善如流，進一步加以完善。

建設一個高度市場化、法治化的證券市場，離不開依法從嚴全面監管，但僅靠監管部門單打獨鬥還不夠，因為監管手段和監管資源終歸是有限的。它需要證券市場相關法律法規的進一步完善，需要監管任務和監管資源的合理匹配，需要執法和司法水平的進一步提高。

環顧海外一些推崇自由交易原則的成熟市場，行政處罰、刑事懲罰和民事索賠構成了證券市場事後懲戒和投資者保護機制的三大支柱。相比之下，A股市場懲戒證券違法犯罪運用最多的手段是行政處罰，刑事處罰和民事救濟制度短板明顯。有些案子開出的罰單金額不小，但刑責輕微，難以起到震懾作用。

現行證券法、刑法對於內幕交易、市場操縱、財務造假、信息披露違規等證券違法犯罪行為，相關處罰多數輕於海外成熟市場。有些行為在海外成熟市場屬於觸犯刑法，在A股市場只算行政違法違規；有些行為A股市場列入犯罪，但法律規定的最高刑期也大大低於海外成熟市場。另外，受地方保護、執法者專業水平不高等影響，國內有些案件即便進入刑事程序，最終仍然給人高高舉起輕輕落下的感覺。違法犯罪成本太低，難免「前罰後繼」。

為進一步提高證券市場法治化水平，維護三公原則，有必要參照海外成熟市場經驗，結合實際，與時俱進修改證券法和其他相關法律法規。我們建議，抓住全國人大對證券法進行修訂的契機，全面鬆綁各種過時的管制限制措施；完善證券市場懲戒機制，加大對各種證券違法犯罪行為打擊力度；研究成立不受地方力量干預、專業性強的專門證券法院；積極探討建立集團訴訟制度的可行性；賦予各級證券監管部門足夠的許可權，充實監管力量，保障依法從嚴全面監管落到實處。（來源：證券時報）

來源 / 新浪網

編輯 / 武兵