上市公司擁抱期貨市場邁進一大步

企業有需求 市場給機會

引言

當前，在經濟全球化、貿易網路化、資產證券化和商品金融化等四個新趨勢下，擁抱和牽手金融衍生品市場成為市場經濟發展中企業的必然選擇。越來越多的國有企業和上市公司逐漸開始關注並參與到了金融衍生品市場，意識的轉變使得上市公司入場期市的腳步也在漸漸加快，與期貨市場已成功「牽手」的上市公司也在將這份「愛」繼續傳遞下去。

A 上市公司積極「充電」

金融衍生品業務

7月28日，在大商所50樓的會議室里，國內近80家上市公司的高管一邊認真聆聽著講師關於大宗商品衍生品的專題講座，一邊仔細地記著筆記，遇到疑問，時不時還與講師們進行著互動。由上市公司協會與大商所共同舉辦的「上市公司高管大宗商品衍生品研修班」27日在大連開班，這是國內上市公司高管首次集中對衍生品業務進行專項學習。為期兩天的緊張培訓，並沒有讓這些上市公司高管們感到疲憊，會場充滿了學習、交流與思辨的氣氛。

「對於衍生品市場，每個實體企業都要走出這一步，特別是上市公司，帶有『國』字型大小的企業能夠走出這一步非常困難。」宜賓天原集團的副總裁李劍偉向期貨日報記者坦言，就生產企業來講，只要涉及價格波動，就必須要選擇一種方式把風險管理住。

作為生產企業，產品在價格上漲時不可能把壓力全部放給下遊客戶，下遊客戶不賺錢，必然影響上游企業可持續經營。期貨市場提供了非常好的風險管理工具。

正是認識到了這一點，他們堅定了參與期貨市場的決心。雖然最初有很多不同的意見，但是最後公司董事會還是通過了套期保值議案。目前，天原集團的期貨業務已進入實戰階段。「培訓這種活動對於我們來講，可以鼓勵企業更快、更流暢、更便捷地去開展套期保值業務。」李劍偉稱。

作為國內鋼鐵行業領軍企業之一，參與此次培訓的寶鋼股份相關負責人表示，早先公司在金融衍生品市場參與的主要是外匯遠期和掉期，2009年經歷了鐵礦石價格的暴跌，寶鋼股份開始逐漸開展鐵礦石套期保值研究。

「公司基本上做的是基礎套期保值，目前主要對與客戶簽訂長單合同，對原料礦石進行價格鎖定。」寶鋼股份的相關負責人表示，往往處於虧損邊緣時對於套期保值需求更強烈。「因為本身毛利空間很窄，價格波動敏感性更強。」

「寶鋼的大部分原料來自於進口，通過美元結算，有礦石本身價格變化以及匯率變化雙重影響，所以當時選擇OTC交易。」上述負責人解釋說，這兩年焦炭、煤炭價格上漲，包括鐵合金對公司成本影響較大，寶鋼會考慮逐步涉足場內市場。

去年下半年開始接觸期貨的內蒙古鄂爾多斯電力冶金集團股份有限公司在期貨市場中是一名「新兵」，公司是鄭商所鐵合金期貨交割庫，PVC產品是大商所PVC期貨交割品牌。通過這段時間的參與，他們意識到，期貨市場有紅海也有藍海。

公司相關負責人戴國強表示，借鑒市場的經驗很重要，要多取長補短，讓行業良性互動起來。同時，他也希望尿素能夠早日作為期貨產品服務於農牧民。

從一開始的套保到後來的點價以及一些跨期套利、場外期權，億利潔能的期貨操作也更加多樣化。億利潔能總經理助理馮國卿介紹，2014年以後，公司越來越主動地參與到期貨市場中。「在這個過程當中，從最開始由期貨公司作指導，到後期我們逐步建立自己的團隊去操作，包括到現在還跟一些大期貨公司合作。」他稱，此次培訓為企業提供了學習平台，給產業客戶提供了更多的指導，有利於逐步讓上市公司參與進來，且能加大參與深度。

採訪中記者了解到，參加此次研修班的一部分上市公司中已經介入金融衍生品，另一部分則尚未進入到期貨市場。座談會上，與會代表還對繼續進行期貨知識培訓和期貨市場發展提出了意見建議。

「我們很期望能夠多參加這樣的活動，通過學習解決我們的困惑。」北大荒股份的相關負責人坦言，近些年政策上的調整讓他們很是犯愁。糧食價格還是存在一定的風險敞口。

「衍生品能幫助企業穩定經營，同時使當地種植結構、產量、成本得到有效的控制。銷售端國家雖然有最低限價進行保護，但是長期來看越來越難做到。」該負責人表示，希望大商所能夠積極引導，協會創造條件，同時也呼籲大米期貨能夠早日上市。

B 產業鏈共生共榮，企業講好期貨故事

按原來傳統教科書，企業利用期貨市場的操作無非就是對原材料、成本以及產成品之間比較系統地保值。但目前部分上市公司已將行業比較流行的基差點價以及場外期權逐步引入到期貨的操作模式中，探索出適合企業發展，有助於產業鏈共生共榮的模式。

培訓班講師、南京鋼鐵股份有限公司證券部投資室主任蔡擁政介紹，南鋼股份今年上半年凈利潤預計為11.5億元左右，遠超預期。這份「優異成績單」離不開企業多年來的期現結合。

據了解，自2009年螺紋鋼期貨上市后，南鋼成立了投資決策小組以及操作團隊，正式開始涉足期貨市場。經歷了實踐摸索、規範套保、體系建設，形成了穩健運作。

目前，南鋼套期保值業務交易品種僅限於與公司現有生產經營相關的鋼材、鐵礦石、焦煤、焦炭、鐵合金、鎳等境內外商品交易所或銀行制定的標準合約及金融衍生品。整個套期保值業務規模不超過年度預算採購和銷售計劃的30%，業務交易保證金最高金額不超過1.5億元。

套期保值原理講起來簡單，但就鋼廠運用以及多年的實操來講，套保其實是一項非常繁雜的工作，是一個系統工程。

蔡擁政表示，企業做期貨套保要做期現評價，要做稅收方面的調整和會計處理，包括期貨和現貨部門的協調統一機制，套保實際運用當中比預想的要繁雜。「企業往往鎖定的是鋼材價格，為了鎖定成本而是去買礦石和焦炭，在套保的時候根據價格波動區間做比例配置，靈活進行套保。」

據他介紹，南鋼前幾年是百分之百的比例套保，結果發現存在缺陷——基差損失遠遠超過現貨對衝風險。從去年開始，南鋼逐漸轉為靈活套保。「比如說我買鐵礦石和焦炭，在年初對全年鐵礦石和焦炭價格做區間判斷，如判斷鐵礦石價格是60—90美元/噸，現在跌到50—60美元/噸，鐵礦石就百分之百比率進行套保。如果價格上漲更高的話，判斷有更多回調風險，可能把比例從50%降到20%。」蔡擁政稱，在中軸線往下增加套保比例，中軸線往上減少套保比例。企業的這個操作取決於戰略套保對於單品種的市場分析，他們每年年初會花大量的精力向外部取經。

記者了解到，在整個期貨業務里，南鋼主要圍繞基礎套保、戰略套保、虛擬鋼廠三個層次進行期貨套保的操作。其中，虛擬鋼廠是今年用的最多的策略操作。

據介紹，虛擬鋼廠的策略主要是通過對期貨市場螺紋鋼產品和原料端鐵礦石、焦炭的對沖買賣，鎖定市場出現的正向毛利收斂套利機會。通過做空鋼廠利潤的對沖操作，鎖定和延續市場高毛利，通過與礦山、貿易商簽訂固定價原料遠期採購合同以及成品材遠期銷售合同，支付定金，鎖定遠期生產利潤。鋼廠通過遠月現貨鎖定方式獲得穩定的加工利潤。

至於基差交易，南鋼會通過觀測兩個市場做出判斷，基差不合理的時候會保持觀望。「當期貨市場價格比現貨市場價格低，基差合理且雙向的基差回歸時對企業講就是機會，我們會抓住這樣的機會進行期貨買入套保。」 蔡擁政說，鋼材也如此，如果期貨價格跌，現貨價格高，包括交割成本上去，期貨價格出現溢價，會優先在期貨上進行賣出套保，鎖定後面利潤。

期貨工具不僅為企業提供了套保對沖，也增加了企業的商業信用。據了解，去年南鋼鎖價倉單21單，今年到目前已28單。「今年上半年我們大幅度增益，下面還準備考慮利用場外期權做訂單管理。」他表示，現在很多期貨公司都在做場外期權，待市場有了一定規模及充足的流動性，南鋼也會願意積极參与，用小的保險封住期貨的風險敞口。

當然，他們也會將這種新模式引導給下遊客戶。「客戶與鋼廠簽了訂單付10%的預付款，企業可以用10%的款項做期權管理。如果客戶擔心價格下跌，就在期權市場買入看跌期權，如果價格沒有跌下去無非損失權利金。鋼廠通過期權、合作套保可以增加客戶的黏度。」蔡擁政稱。

C 識別關鍵風險和重視內控機制缺一不可

值得一提的是，企業在參與期貨的過程中，即便方向看得再准、策略做得再好，但是少了識別風險和內控環節，依然可能「翻船」。尤其是對上市公司來講，在操作流程方面，信息披露和財務處理要求較為規範，識別關鍵風險和重視內控機制缺一不可。

對國有企業和上市公司來講，參與衍生品最可怕的風險不僅來自於市場敞口，更多來自於合規。披露是否準確及時，上級單位審批是否合格，如何把資本盈利不基於資本項下而是基於主營業務這些都是企業應該考慮的問題。

據了解，目前國企和大型企業參與期貨基本上是兩種架構，一種是跟營銷、採購、銷售結合在一起，沒有成立單獨期貨部，把每一單期貨計入經營利潤，而沒有計入資本利潤去。還有一種集團公司就有期貨部。

「無論場內、場外，只要是衍生品，一定是服務公司的戰略，且它的風控一定是全員全流程。」培訓班上，國投安信期貨董事長高傑表示，除了敞口的市場風險外，政策風險、管控風險、政治風險、政策風險等都是衍生品容易給企業帶來的風險。

對於一般性企業來講，所面臨的技術風險、人事風險、法律風險等一般性風險均可通過規範的管理流程和制度來進行規避，只有市場風險是企業很難有效掌控的，是關鍵性風險。

對於集團公司來講，其所面臨的關鍵風險主要來自於下屬企業的風險連帶或風險疊加。如何對下屬企業所面臨的關鍵風險進行有效整體管控是集團公司運營管控的核心環節。

談及之前在集團公司的操作經驗，高傑介紹，企業風險識別和定位要聚焦於集團整體風險敞口的管控。「我們的管控主要圍繞著怎樣控制業務敞口，減少敞口來進行。集團公司財務管理、風險管理、架構設計都是緊緊圍繞著國資委和證監會信息披露和准入制度規定的。」

集團公司的風控在於對整個集團各個單元現貨、期貨、庫存和銷售環節，包括對速度的掌控和整個風控的管控，不管市場如何，在中價位和高價位區間一定要保持敞口。

「如果把期現兩個市場同時納入敞口頭寸管理的話，期貨市場的商情研究極為重要。」在高傑看來，集團風險控制部一個很重要的任務就是商情研究，期貨市場的商情研究包括期貨市場的持倉、日成交量、月間差等，甚至主要席位大體能了解的（它的參與者，主要交割者是誰，交割庫每天倉單變化情況）都應該了解到，只有掌握這些情況才能夠對集團層面進行風險控制。

而聚焦於集團市場敞口的管控，應該把集團下面所有敞口現貨期貨都納入集團，統一管理。「集團風控還有一個重要環節就是制定集團統一運營風控制度和流程。這個流程要細到對於交易員、風控員的招聘以及任職資格、任職考試、任職升級等。」高傑稱。

據介紹，套期保值的風險控制一個最重要的步驟就是資金。國有企業需要對國資委預報參與期貨市場套期保值方案，國資委現在不是批複而是備案制。有幾項重要東西必須備案，包括企業的經營規模是多少、準備套期保值匹配百分比是多少、準備動用多少資金、管控流程是什麼。在高傑看來，資金頭寸管理需注重六大環節，確定可用資金、確定資金使用比例、開倉條件及比例，加倉節奏、建倉節奏以及清倉條件設定。

此外，集團公司在運營風控時要動態跟蹤各個業務單元（或利潤點）的敞口風險情況。「集團層面能夠準確了解集團整體及單一下屬企業所處的風險狀態，能夠對可能出現的風險事件或違反總體風控要求的下屬公司進行及時管控。」高傑稱。

D 堅定不移服務實體經濟，提供專業化支持

實體企業參與期貨市場是市場經濟發展的必然選擇。大商所理事長李正強在研修班的主題演講時也提到，隨著經濟轉型發展速度加快、供給側結構性改革的深入推進、市場化程度的不斷提高以及對外開放、國際貿易帶來新的機遇和風險，產業企業利用衍生品市場管理風險的需求強烈且潛力巨大。

當前，越來越多的企業利用期貨市場管理價格波動風險，維護穩定的生產經營環境；一些行業企業利用市場發現遠期價格功能，改進貿易定價模式，節約成本，改善收益。

以大商所為例，據統計，豆粕、焦炭、焦煤、鐵礦石等品種期現貨價格相關係數均在0.95以上；70%的棕櫚油、豆粕以及40%的豆油現貨貿易採用大商所有關期貨品種價格進行基差定價；大豆、玉米、雞蛋等農產品價格保險也開始使用期貨價格作為定價依據。

在談到產業企業參與衍生品市場的關鍵點時，李正強提出了以下五方面建議：一是深化對於衍生品市場的理解和認識，堅持以期現結合的視角，審視套期保值結果；二是堅持套期保值、對衝風險的根本定位，杜絕投機炒作；三是建立嚴格內控制度和工作流程，嚴控風險、科學決策、規範運作；四是充分利用市場專業化團隊服務；五是抓住轉型發展的歷史機遇，早啟動、早參與、早積累經驗。

期貨工具用得好不好、會不會用，一方面需要企業「自學」，另一方面還需要藉助「外力」的輔導。

「現在已經不是比資源、比物權了，而是比誰能給下游產業鏈提供更多選擇權、誰有更好的通道的時代。」 培訓班講師、永安期貨副總經理石春生表示，期貨公司是一個專業機構，要賦予它幫助企業實際操作的許可權。

在他看來，期貨機構服務實體經濟已走過了三個階段，服務模式也從1.0升級為3.0。「2007年之前，期貨機構服務實體主要是提供傳統通道業務，是理念普及階段；2007—2013年，進入了培訓輔導階段，期貨機構提供基差套利、套期保值；2013年期貨公司成立了風險管理公司之後，服務進入了3.0時代。」石春生介紹，當前，期貨公司服務功能已經不僅是搭建一個通道，而是把風險管理產品化，提供靈活多樣的服務模式，滿足實體企業個性化需求。

在他看來，風險管理公司可以和企業進行合作套保，根據企業的訴求進行原料鎖定、遠期報價等，這已不是傳統意義上的套期保值。「期貨機構通過專業技能將風險在期貨市場進行對沖，實現了價格流和物流的分離，不因價格預期影響貿易流轉，擁有點價權的一方掌握了定價的主動權。」石春生稱，未來越來越多的企業會選擇這樣的確定性，不僅遠期定價，還可以一單多價，可以先交貨後點價。

此外，他表示，那些當前生產利潤尚可但對未來一段時間利潤不看好的生產企業，可以藉助期貨機構鎖定未來一段時間的原料採購價和成材的銷售價，從而鎖定生產利潤。期貨機構將未來的不確定性變為確定性，便於企業安排生產經營。

將風險管理產品化后，期貨機構給企業也提供了利潤的保值。這一過程中，期貨機構成了一個新型配貨商，把未來的原料鎖定，保證企業的利潤根據期貨市場來報價。「現在很多企業越來越追求確定性，這就像投資者去買基金產品一樣，交給專業人士來操作。」石春生說。