餘額寶「限額」10萬元，5萬億貨基難逃強監管

餘額寶「限購」背後：5萬億貨基難逃強監管

作者 | 謝丹敏

來源 | 第一財經日報

近日最大貨幣基金——天弘餘額寶持倉上限下調至10萬份一事引起業內廣泛關注，也向市場傳遞了強監管思路在貨幣基金領域運用的信號。

截至目前，5萬億貨幣基金佔據了基金市場逾半壁江山，一旦遭遇短時間內集中贖回等極端現象，其潛在的流動性風險不言而喻。很快，有關貨幣基金的監管政策或將逐一落地。

規模突破5萬億

公募基金市場誰主沉浮？

基金業協會數據顯示，截至2017年6月30日，325隻貨幣基金累計資產凈值為51056.69億元，佔10萬億公募資產的比重逾50%。5.1萬億的體量相較3月末40314.22億元的資產凈值，一個季度資產凈值增長逾萬億，增幅26.6%。若與1月份36053.04億元的低點做比較，5個月間貨幣基金資產凈值增長了41.6%，增幅超過四成。

中金公司固定收益分析員陳健恆稱，貨基規模在去年四季度到今年年初，曾因為債市大幅調整導致短期利率的快速上行引發機構贖回，疊加春節等因素出現階段性的規模下降，規模從去年9月末的4.4萬億一度降至1月份的3.6萬億。此後，在絕對收益率較高、可T+0支取、銀行自查等帶動下，貨基規模6月末升至5.1萬億元。

公開數據顯示，截至3月末，3841隻基金公布了一季報;到了6月末，4136隻基金公布了二季報，截至目前公募基金總數超過了4000隻。這也意味著數量佔比約7%的貨幣基金佔到了半壁以上的基金江山。平均下來，單隻基金平均規模157億元。若剔除天弘餘額寶的14318.05億元部分，則單隻貨幣基金的規模為113.4億元，顯然百億貨幣基金絕非稀缺品。

貨幣體量的快速增長離不開收益的變動因素。2016年11月底，貨幣基金的平均7日年化收益率不足2.5%，而到了今年的6月20日貨幣基金的整體收益率突破4%。

財富證券研究員皮輝娟稱，貨幣收益率的迅猛上漲與銀行MPA考核有直接關係。特別是每年到了6月份，銀行就開始對「錢荒」產生周期性的隱憂，提款變現以應付短端資金供需失衡已成常態，但這無疑推高了資金周轉成本。

以2017年6月末為例，國有五大行二季度各期限利率上浮幅度較一季度變化較大，其中銀行在一年期、兩年期、三年期的最高定期存款利率較一季度分別上漲了7.69、3.85、12.5個百分點，較基準最高上浮40個百分點，貨幣基金因此收穫機遇。

陳健恆表示，二季度貨基收益率較一季度上行40個基點。大類資產表現來看，貨幣基金的表現僅次於權益類資產、理財、短端信用，考慮其流動性、安全性，無論對於機構還是個人，都是不錯的配置資產。尤其是二季度銀監會要求銀行自查，對銀行委外等資金有負面影響，而貨基因流動性好、收益率相對穩定、更加透明，監管層面的態度相對溫和。且對銀行而言，貨幣基金免稅、風險資本佔用較低的優勢，深受機構青睞。

躍進背後的風險

金融市場時常流行著「物極必反」的規律，比如2016年如火如荼的委外業務進入2017年引發了一系列大額贖回現象，其風險效應亦被市場所正視。

據安信證券統計，截至2017年6月30日，貨幣基金共計持有債券1.47萬億，其中同業存單9992億，環比增加1872億，佔67.73%。在利率高企的時候，無論個人還是機構的資金，購買餘額寶等貨幣基金之後，貨幣基金再通過同業存款的形式存回商業銀行，其資金成本發生了較大的變化，從活期利率的0.35%或定期利率的1.5%變成4%甚至更高的同業存款或同業存單等。但一旦貨幣收益發生顯著變化，這種無風險生意似乎也將難以為繼。

7月以來貨幣基金的收益出現了明顯的下滑。7月初貨基平均年化收益達4.18%，收益中位數4.24%，七成貨基年化收益高於4%。到了7月28日，貨幣基金平均年化收益下降至3.89%，且近五成的貨基年化收益不足4%，正式進入了「破4」時代。而截至8月10日，貨幣基金整體收益率仍為3.89%。

貨幣收益率的沖高回落，一定程度緣於央行MLF等公開市場工具的超量投放，市場流動性壓力隨之得到緩解。7月24日，央行開展逆回購操作3500億元，創下近半年來的單日逆回購投放量新高。

華創證券分析師周冠南表示，貨幣基金收益率小幅下行並不會對貨幣基金快速發展造成明顯影響，貨幣基金作為高收益的貨期理財產品主要分流銀行存款，儘管潛在的限制存單投資會導致貨幣基金收益率小幅下行，但是相較於銀行活期存款依然有明顯優勢，因此貨幣基金的規模並不會受到顯著影響。

實際上，貨幣基金正為機構所用。自今年以來，單一投資者持倉佔比20%的基金已在季報中進行信息披露。而從二季報的情況來看，貨幣基金的機構化趨勢較為明顯，且截至目前已經發生了一些機構等大資金撤退的情況。據Wind資訊統計，在剛剛過去的二季度48隻(A、B等份額分別統計)貨幣基金資產凈值贖回比例超過50%。從絕對額衡量，工銀瑞信安盈B、中銀貨幣B以475.8億份、213.2385億份凈贖回份額居首。

陳健恆表示，在機構佔比明顯提升，而個人申購貨基更加往餘額寶等其他互聯網平台接入的貨基聚集背景下，意味著機構資金在行業中其他貨基的佔比是提升的(個人資金在貨基行業分佈不均)，若市場變動較大時機構集中贖回，則會蘊含一定的流動性風險。

皮輝娟認為，過快的增速及過大的規模蘊藏著流動性風險，存在類似存款「擠兌」的可能。例如2013年6月，市場資金面特別緊張時期銀行間市場利率飆升至10%左右。而此時貨幣基金收益率只有3.5%左右，巨大的利差使得機構立刻從貨幣基金贖回，投到銀行間市場。在贖回浪潮下，由於貨幣基金投資的部分債券尚未到期，基金公司不得不虧本出讓底倉，並用自有資金墊資應對贖回，面臨巨大的流動性壓力。

政策調控或逐一落地

貨幣基金潛在的流動性風險或許已經是一個無法迴避的問題，在強監管時代相關的監管政策或將逐一落地。

2017年3月，證監會發布《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定(徵求意見稿)》，擬加強貨幣市場流動性的管理規定，其要求：單一投資者持有比例超過基金份額50%，需採用公允價值估值，不得采攤余成本法，且要求80%投向高流動性資產(利率債等)；貨幣基金規模與風險準備金掛鉤，限制隨意新發貨幣基金以及單隻貨幣基金規模過大的現象；對機構持有份額較大的貨基投資組合平均剩餘期限、平均剩餘存續期有嚴格要求；採用攤余成本法核算的貨基信用債比例投資者嚴格限制(信用類債券、ABS、同業存單等合計不超過凈值的40%等等）。

7月11日，惠譽評級認為，貨幣市場基金高資產集中可能會影響市場流動性或價格走勢。市場規模佔比1%以上的貨幣基金總共有10隻，以不到2.67%的市場總數量，佔有市場份額的40.92%。據中金公司統計，截至目前大的貨幣基金很多都降低了同業存單的持有比重，以餘額寶為例，二季度末，同業存單在其資產凈值佔比從一季度的12.9%降至8.86%。

然而，中金統計同時顯示，在311隻貨幣基金中，有78隻存單佔比超過40%。陳健恆稱，這意味著如果貨基新規徵求意見稿執行，若嚴格執行信用類+同業存單在資產凈值佔比這一條，則較多基金面臨資產配置結構調整壓力。

值得注意的是，近日有市場人士透露，貨幣基金監管新規或將限制對於同業存單的投資，未來貨幣基金投資同業存單或將參考債券和非金融企業債務融資工具的相關規定進行管理，評級需要AA+及以上，AA+的存單還需要遵守「雙十限制」，未來存單不再參考存款相關規定。

周冠南稱，這將對貨幣基金投資存單的整體規模和集中度造成約束，進一步加強貨幣基金的組合流動性。而天風證券稱，新規確實會對超大型貨幣基金(公司)的發展產生一定的約束。由於凈資產比例的限制，當基金公司旗下的貨幣基金總規模達到4000億~5000億時產生的配置壓力會顯著增加。

近日，天弘餘額寶個人交易賬戶持有額度上限由原來的25萬份調整為10萬份，亦被業內認為這是應對潛在的後續新規要求適時做出的業務調整。

央行咄咄逼人,餘額寶謹小慎微,你的錢包呢?

作者 | 蔡凱龍

來源 | 零壹財經

一方面是央行把同業存單納入MPA,另一方面是餘額寶調降個人額度至10萬，兩個看似無關的公告之間有什麼聯繫？難道僅僅是時間的巧合？這對我們有什麼影響？

央行和MPA

MPA即宏觀審慎評估體系，是央行2016年開始推行的防範系統性風險的重要工具。簡單說，MPA是央行考核金融機構的「成績單」。

央行通過不斷完善的全面考核指標，每季度對金融機構打分。根據打分結果把金融機構分為「優秀、正常和不達標」三檔。央行以此為標準區別對待：對優秀的金融機構執行最優檔的激勵，給予比較優惠的準備金利率；對不達標的給予適當的約束甚至懲罰，比如限制其金融市場准入等。因此MPA成為拴在金融機構身上的「韁繩」，確保其無法演變成引發系統風險的脫韁的「野馬」。

由於MPA的重要性，央行對MPA考核指標的任何調整，都能體現出央行的監管重點和方向。最近一次重要調整，是在2017年一季度MPA考核中，央行首次把表外理財納入MPA,體現出央行抑制理財規模過快增長，防範「影子銀行」風險的決心。

而如今，央行準備把同業存單納入MPA,這意味著什麼？

同業存單和餘額寶

所謂同業存單，是由存款類金融機構（主要是銀行，還有一些農村合作社等）在全國銀行間市場上發行的定期存款憑證，是一種貨幣市場工具。其實就是銀行和銀行之間短期借錢的一種憑證。居民在銀行存定期存款，相當於銀行跟居民借錢，發給居民一張存摺作為憑證。而銀行跟銀行短期借錢，發的就是同業存單。

同業存單發展迅猛。隨著利率市場化的推進，同業存單產品在2013年問世，在短短4年內，同業存單的餘額已經突破了8.46萬億。相比之下，投資人熟悉的貨幣市場基金，首次出現於2003年，至今發展14年，規模為5.1萬億，其中單餘額寶的貢獻三分之一，達1.43萬億。

央行關注的不僅僅是同業存單過快增長的規模，更重要的是其用途。央行推出同業存單的本意在於幫助存款機構補充其流動性，但很多銀行卻用它來對接一些金融理財產品，主動加大了槓桿和風險，甚至利用央行給予同業存單的特殊優惠進行套利。央行此次把同業存單納入MPA考核,為的是更全面地反映金融機構對同業融資的依賴程度，遏制濫用同業存單所積累的風險，引導金融機構做好流動性管理。

同業存單跟餘額寶什麼關係？

因為同業存單的期限短，流動性好，風險低等特點，符合貨幣市場基金的投資要求，因此包括餘額寶在內的250家貨幣市場基金都會持有相當一部分同業存單。根據中金公司研究報告顯示，2016年，貨幣市場基金里持有資產中有22%是同業存單。

巧合引發猜想

央行劍指同業存單，而餘額寶同時公告，不免讓人猜想，兩者的因果關係：可能受到同業存單監管加強的影響，餘額寶因此調降額度。

然而，真實數據一舉推翻了我們的猜想。

餘額寶2017年2季度報告顯示，在6月30日，餘額寶只有2.37%資產持有同業存單340億元，只佔整個同業存單市場0.4%的微小體量。央行加強對同業存單的監管，對餘額寶本身影響微乎其微。

而且，作為擁有3億用戶的餘額寶，任何調整都要經過系統反覆全面測試，因此不可能因為央行公告而隨即調整額度。餘額寶在5月份已經調降過一次：從100萬降為25萬。有理由推測此次餘額寶的調降是幾個月前就規劃好的，是有計劃有步驟的推進。

變謙卑的大麥克

單單從同業存單影響餘額寶的角度，我們不得不相信周末的兩個公告只是個時間的巧合。然而，如果我們放在大背景下研究，央行擴大MPA和餘額寶主動降低額度，其中有著千絲萬縷的聯繫。

就在一周前，也是在8月4日周五晚上（可憐的金融研究員，又毀了一個周末），央行發布的《區域金融運行報告（2017）》，首次提出正在探索將規模較大、具有系統重要性特徵的互聯網金融業務納入宏觀審慎評估的可行性。

7月，全國金融工作會議上提到：「加強互聯金融監管，強化金融機構防範風險主體責任」。

3月，政府工作報告提出「互聯網金融等累積風險要高度警惕」。

從金融大環境上看，金融監管進一步趨嚴，把互聯網金融逐步融入金融監管體系是必然趨勢。

而餘額寶擁有3億用戶，管理的資產相比2016年年末快速增長了80%達到1.41萬億，超過招商銀行所有個人儲蓄用戶餘額。這樣一個龐然大物，必然是央行未來擴大MPA考核的重點對象。

未雨綢繆，餘額寶最近動作頻繁。

從公開數據來看，餘額寶從2016年第2季度開始大幅減少持有同業存單，即使總資產額大幅增加，同業存單佔比反而從高峰的18.6%降低到目前2.4%。

與此同時，餘額寶在三個月間，連續兩次主動調降最高限額至10萬，符合餘額寶作為「個人小額現金管理工具」這一定位，避免部分用戶把餘額寶當成主要投資工具，進一步分散了持有人的資金集中度。

餘額寶通過開放貨幣基金代銷渠道，將博時合惠等同類貨幣基金產品納入餘額寶代銷通道，意在打造多個「類餘額寶」產品，避免把雞蛋放在一個籃子里。

這些都是為了控制餘額寶過快的增長速度，降低基金管理壓力，減少行業過於集中帶來的風險。

從這些舉措看出，餘額寶也意識到作為領頭羊所帶來的責任，積極配合監管，主動加強風控和合規性，為未來納入央行MPA體系做好準備。

投資人如何應對？

目前央行精心呵護貨幣市場，人民幣重新回到上升通道，流動性繼續改善，貨幣市場基金的回報率整體持續走低。

而央行計劃把同業存單納入考核，必將大幅抑制同業存單的供給，造成價格上升，利率下降。同業存單最大的持有者貨幣市場基金，因此同業存單的利率下降自然會傳導到貨幣市場基金市場，導致其回報率也相應降低。

用戶買貨幣市場基金，除了關注回報，也看中其方便性。但是餘額寶這次調降額度，將會對閑置資金較多的用戶產生較大的影響。

以前可以通過餘額寶管理大量閑置資金，做到投資和消費兩不誤，現在處置10萬以上的閑置資金就得斟酌利弊。如果大額資金早就已經在餘額寶，就要考慮8月14日新規后只能移出沒法移入的問題，比然使投資者增加持有時間，減少把投資轉換成消費的次數。如果還沒有買入餘額寶，就要考慮是否選擇其他同類貨幣市場基金。

在目前利率下行的環境中，建議有大量閑置資金的用戶，將隨時要用的資金分散在包括餘額寶在內的多個貨幣市場基金，剩下的轉而投向銀行固定收益的短期理財產品，這樣可以達到回報最大化。

回歸本源

金融「回歸本源」是全國金融工作會議提出的四大重要原則之首。

在這個原則指導下:央行把同業存單納入MPA,使其回歸流動性管理的功能，防止其成為加槓桿和套利工具；餘額寶進一步調降額度，讓餘額寶真正成為「餘額」的管理工具而不是大額投資渠道。

央行「咄咄逼人」，餘額寶「謹小慎微」，為的都是讓金融產品回歸其本質。

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