如果連這些理論都沒搞明白，你活該是窮人。

股市大牛的時候，股民老王狠賺了一把，全款在市區買了一套150平的大三居。老王嘗到了甜頭，把在教育局的鐵飯碗辭掉專心在家看K線，一看就是好幾年，現在你看見他，還像紅了眼的鬥牛一樣，頭髮蓬鬆凌亂，每天都心心念念著那幾條陰線、陽線的，如圖：

只是隨後的這幾年，除了賺得的那套房，老王再也沒添置過任何東西，天天入不敷出，原來的房子和車子被賣掉投了進去，僅剩下的大三居是老王媳婦拼了老命要留給小王才沒又掉進股市裡。

老王很是鬱悶，炒股難道不是技術活？

於是乎四處學習參加討論班，終於發現「消息」的至關重要性。他心裡想，是啊，情報很關鍵啊，要不然巴菲特何以能成為股神呢！

四處打探莊家消息，可仍然落敗……

小王實在不忍心老父如此頹敗下去了。雖說當年做公務員沒啥大的進項，可精神狀態一直飽滿，眼前的這個天天唉聲嘆氣又神經緊張的老王，跟小王的關係越來越遠。

很多人說炒股就是玩命，難道股市真的如此飄搖不定無跡可尋？既然如此，為什麼還有巴菲特之類的股神？

小王開始鑽研各種巴菲特、查理·芒格、格雷厄姆著作，《巴菲特之道》、《滾雪球》《證券分析》《聰明的投資者》等等，小王發現老王之前的投資與投機並無二致，甚至連理論都算不上。股神之所以能成為股神，除了他是個天才，也與其讀了一個圖書館的書有莫大關係。在巴菲特的理論中，影響最大的是他老師格雷厄姆的價值投資。

巴菲特眼中的投資大師，當之無愧的「華爾街教父」，本傑明·格雷厄姆，他的投資哲學禁得住時間的考驗，後人鮮有超越。身為價值投資的鼻祖，格雷厄姆的確具備足夠的勇氣和創造力，運用他的數字分析能力，發展出自己獨有的投資選股法。

格雷厄姆認為，投資者可以分為兩大類：防禦型投資者和進取型投資者。前者關心的主要是降低風險，以及不必花太多時間和心力，就能獲得可接受的回報；後者沒有風險規避意識，願意投入大量時間和心力，獲取更豐厚的收益。

這就是為什麼格雷厄姆提到，防禦型投資者也可被視為「被動型」投資者，而進取型投資者則可被視為「主動型或積極型」投資者。由於防禦型投資者和進取型投資者的目標及能力均有顯著的差異，因此格雷厄姆分別為這兩類投資者設計了一套量化選股指標。基本原則是，如果你每周不打算花超過兩三個小時的時間在投資上，那麼你可以採取防禦型策略。相反地，你可以採取積極型投資者那種比較冒險和耗時的方法。

防禦型投資者的選股指標

• 營收規模。投資者考慮投資的企業，其年度營收至少得達到5.5 億美元（相當于格雷厄姆生前在 1973 年最後一版《聰明的投資者》中所建議的 1 億美元的現值）。然而，值得注意的是，根據著名的價值投資者茨威格在最新版（2003 年）《聰明的投資者》中的評論，現代的防禦型投資者「應該避免投資總市值低於 20 億美元的（公司）股票」。茨威格還建議現在的防禦型投資者可以藉由「買入專門投資小型公司股票的共同基金」，來設法避開格雷厄姆對於投資小型公司股票的限制。

我個人比較偏愛茨威格提出的第一個修正版本，不過，對防禦型投資者而言，是絕對遵守格雷厄姆原始的規模篩選條件（經通貨膨脹調整后），還是採用茨威格的修正版本，或是兩者都採納，留給投資者自行判斷。

• 財務狀況。資產負債表上的流動資產（指這一家公司可以在一年內轉換成現金的全部資產，包括現金、庫存、可變現有價證券等），至少應該是流動負債（指這家公司一年內到期的所有短期負債，包括短期銀行貸款、應付賬款等）的兩倍以上。

另一個財務健康狀況的重要測試，是確保其資產負債表上的長期負債（指這家公司全部超過一年以上的債務負擔，包括各式各樣的應付票據、債券等）並沒有大於營運資本（又稱為凈流動資產，計算方法是用流動資產的數值減去流動負債的數值）。例如某家公司的長期負債金額為 9.5 億美元，比該公司的營運資本 18.77 億美元的半數多一點兒。因此，該公司通過了防禦型投資者的兩項財務指標測試。

• 盈利穩定性。公司在過去 10 年中每一年都必須有盈餘（即在過去 10 年不能出現虧損）

• 股利支付記錄。公司在過去 20 年必須有穩定且未間斷的股利支付記錄。

• 收益增長率。在過去 10 年當中，每股收益應該至少增加1/3（33.33%）。為了調和收益數字異常年份的影響，格雷厄姆主張開始及結束的數字（選股指標使用的數字）必須分別是第 1 年至第 3 年的三年平均數字，以及第 8 年至第 10 年的三年平均數字。

• 合理的股價與凈資產比率。考慮買入的股票，其市場價格不應該超過其每股賬面凈值（指公司的全部有形資產減去全部負債）的 50%以上。某公司的股價是 27.83 美元，而它的每股賬面凈值是 7.71 美元；因此，它的股價與凈資產比率是3.61，比格雷厄姆要求的最高值 2.0 還多出 80%。

• 合理的市盈率。市盈率不應該超過 15 倍。換言之，一隻股票的股價不應該超過其每股收益的 15 倍。舉例來說，有一家特別的公司其每股收益是 1 美元，那麼該公司的股價不應該超過 15 美元。

這套選股機制的設計，是用來過濾受到下列任何一個或全部弱點拖累的股票：盈餘不足、財務不健康（如缺乏流動性、負債比例過高等），以及市價相對於內在價值過高。如同格雷厄姆在《聰明的投資者》所指出的，這個選股模型要求嚴格且具有排他性，「它會剔除投資組合中的大多數普通股」。即便是在上述測試中只有一項沒過而其他全數過關，防禦型投資者也會認為這隻股票的安全性不足。

進取型投資者的選股指標

進取型投資者的選股指標不但比防禦型投資者少，也沒有那麼嚴格。對於進取型投資者而言，也許最主要的指標就是營收規模，該指標允許這類投資者投資規模更小、組織更不完善的公司。不過，即便對於進取型投資者，向來小心謹慎的格雷厄姆仍然堅持必須做一些重要的安全、強度及價值測試。我將這些選股指標羅列如下：

• 財務狀況。資產負債表上的流動資產至少是流動負債的 1.5 倍以上。關於負債部分，所有的長期債務數字不應超過營運資本的 110%。某公司的長期負債是 13.54 億美元，相較於它的營運資本 16.49 億美元，比率僅為 82%。顯而易見的是，ITT的財務健康狀況可以讓進取型投資者放心。

• 盈利穩定性。公司在過去 5 年中的每一年必須都有盈利。

• 股利支付記錄。這家公司目前必須有股利支付行為，但是不用考慮該公司過去的股利支付記錄。

• 收益增長率。最近一期的年度盈餘數字必須大於（不論是多大百分比）7 年以前的盈餘數字。

• 股價。考慮買入的股票，其市場價格必須少於該公司每股賬面凈值的 120%。以ITT公司的例子來看，它的股價是 19.50 美元，遠低於其每股賬面凈值 36.87 美元。

必須注意的是，雖然進取型投資者的風險承受能力較高，格雷厄姆建議此類投資者使用的選股模型，仍能確保投資者的行為保持在投資範疇內（相對於他們可能會嘗試的投機行為來說）。

在格雷厄姆看來，不論是防禦型投資者還是進取型投資者，都必須「願意放棄對未來的不切實際的幻想」，也就是人們通常過度自負和貪心地希望某個投資可以「大賺一筆」。相反地，通過連續謹慎地買入價格具有吸引力且成長潛力大的股票，進取型投資者便可獲利。

選擇「最好」的股票這件事，實際上非常具有爭議性。我們給防禦型投資者的建議，就是專註於分散風險而非選擇個股的工作。

在 2003 年版的《聰明的投資者》的評論中，茨威格建議現代的防禦型投資者將其 90%的資金配置在指數型基金（根據標準普爾 500 指數這類大盤指標成立的基金）上，用剩下 10%的資金投資自己中意的個股。這種做法對於大部分的防禦型投資者來說是合情合理的，儘管並非所有的指數型基金都符合格雷厄姆的選股標準。

然而，由於標準普爾 500 指數包含的股票大多是大型股而且公司經營穩健，因此指數型基金通常可作為測量安全性及分散風險的有力指標。此外，作為一個「被動」型的基金［就某種層面而言，一隻指數型基金僅是複製既有市場指數（例如標準普爾 500 指數）的成分股，無須聘用專業人士來進行獨立的資金配置決策］，與主動型共同基金不同的是，指數型基金經理的傭金相對較低。

然而，防禦型和進取型這種二分法，其實比較像投資光譜的分佈屬性，而非嚴格的「非此即彼」分類法。因此，經過一段時間之後，防禦型投資者可以考慮提高個人直接投資的資金比例至10%以上。畢竟，隨著防禦型投資者透過價值投資選股流程積累了更多經驗（而且可能也獲得了信心），這種謹慎的循序漸進的投資方式，將為他帶來更多收益。

本文摘編自《一個聰明的投資者：本傑明•格雷厄姆》，了解更多格雷厄姆的人物生平和投資理念，請閱讀原文。

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