私募大咖秀 | 淺湖投資：秉承價值投資，無懼市場牛熊

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淺湖投資：秉承價值投資，無懼市場牛熊（上）

主持人：

李帆先生您好。我之前有了解到，李帆先生您之前是從事IT行業，像IBM、Intel等知名企業。那是出於什麼原因，讓您從IT轉型到金融這塊呢？

李帆：

對，確實您說的，我之前是在IT行業，從事研發類的工作。那其實進入金融行業，也是一個機緣巧合。因為在2007年的時候，大家都知道我們的股市有一波大牛市，而在大牛市當中呢，我也是受朋友的影響，開始自己進入這個市場，自己做一些投資。但是因為不巧的是進入市場之後就是一個市場的高點，然後之後呢，做為一個剛剛進入市場的投資者，也虧損了不少。而在這個過程當中呢，我就在想，為什麼人家可以做好這樣一件事情，我做不好。所以就花了很多的時間和精力，自己去學習一些投資方面的東西。比如說會計、財務，這些東西。然後在接下來的幾年的市場當中，自己做的還不錯，而在這過程當中發現 。第一我好像這件事情能做好，第二我好像很感興趣。所以就決定把這樣一件事情，是不是能夠作為以後自己的一個職業來從事。這樣的話，我就在接下來就去讀那個MBA，然後接受了一下系統的金融的訓練，然後MBA畢業之後，就進入了我們的國泰君安資產管理中心，做權益的投資。然後在2015年的時候，自己再出來創業我們的淺湖投資，這其實也是一個機緣巧合，所以進入了這個金融的領域。

主持人：

淺湖投資成立於2015年6月，在當時的股市市場情況下是連創新高，之後卻是斷崖式地下跌。在創業之初就遭遇這樣的情況，當時您是面對怎樣的挑戰呢？

李帆：

其實在市場不好的時候成立這家公司 ，固然在早期的時候，可能會在投資方面，還有這個募資方面，有積累一定的壓力和考驗。但是回過頭來，從這長期的投資或者長遠的盈利來看，那一開始的時候我們經歷一個比較艱難的一個市場，經歷一些挫折，然後如果你能夠應對，得當的應對，然後把投資能力在這種不好的市場當中體現出來，那麼接下來對於我們一個長期的一個投資，對於我們的公司的成長，其實是非常好的一件事情。那其實在整個股災當中，從2015年的年中開始，一直到現在，整個市場都不怎麼好。但在這一兩年的時間當中，我們整個公司的業績，還是非常的亮麗的。包括在我們最早的產品，現在凈值已經做到二點多了。然後我們呢，在2016年的整體的收益，和2015年的整體的收益，在市場裡面都是非常地領先，也拿了很多的這個獎，包括最佳股票策略、最佳股票型基金經理這些獎。那為什麼能夠做到這一點呢，我覺得我們最關鍵的是在整個市場不好的時候，對於風險的規避，和我們公司的投資的標的挑選，這一塊做的不錯。那在風險規避這一塊，其實是因為我們，我們的投資理念，是把這個主動管理和量化投資相結合的。那麼在我們的量化模式裡面，有一個模塊，它是可以對這個市場的整體的系統性風險，做一定的評估。那麼通過這個量化模塊的評估，在幾次大的下跌當中，我們都做了很好的一個風險規避。比如說我通過股指期貨來做一個風險的對沖，或者是，當你不能做一個完全的風險對沖的時候，我就把倉位降下來，這樣也可以把風險敞口降低。那麼通過這樣的一些措施，在幾次大的股災當中，我們的回撤都非常得小，然後業績也非常的穩定。那麼市場好的時候呢，我們又是一個多頭的組合，這樣的話，就可以拿到一個不錯的盈利。所以在風險控制這一塊，我們做得還是不錯的。另外就是在選股這一塊，因為我們的團隊裡面很多都是MBA的同學，包括我自己，包括我團隊其他三位成員，都是交大的高級金融學院的MBA。那麼我們的特點呢，就是大家都有一定的實業的經驗。因為我們是一個價值投資的一個理念，對於價值投資來說，要有一些能夠對行業，比較深刻的一些了解，才能夠產生一些前瞻性的一些觀點。那麼這種前瞻性的觀點，最終才會對整個價值投資，對於一個組合的投資，產生一些正向的一個效益。所以如果整個團隊，有比較強的一個實業的背景，能夠深刻的了解，這個行業的一些內在的邏輯和它發展的方向的話。那麼，映射到我們投資的業績上，就會有不錯的一個結果，這也是我們做的還不錯的一個原因。

主持人：

的確，在大浪淘沙的市場中能夠留下來的，都是真正的強者。我們知道「股神」巴菲特，他的價值投資，一直是被大家所追捧的。那我也知道淺湖投資，也是一直秉承著這樣的價值投資理念。那麼什麼是價值投資？我們又是怎樣在實際中來運用的呢？

李帆：

的確，市場裡面關於價值投資，其實有很多種不同的看法，或者是定義。那我粗淺的說一下我們的一個理解好了。我認為價值投資呢，就是如果你做這樣一筆投資，是基於對這樣一個企業的價值的判斷，來做這樣一筆的投資。也就是說，你覺得這家企業，經過它的在實業當中的一些運營，或者是他本身的一個成長，可以讓作為股東的投資人，能夠在伴隨著它的成長，或者它的創造的價值，拿到作為投資人的一個回報。那麼這種理念呢，就是一個價值投資的一個理念。那與之對應的呢，是在市場裡面，可能有很多的投資人，他去做這樣一筆投資，他並不是基於這樣一個企業價值的一個理念，而是認為，我可能可以以更高的價格，把這一支股票賣出去，通過這種價差來獲利。或者是基於一些博弈的一些出發點，來做這樣一筆投資的話，那可能就是跟價值投資，不一樣的另外的一些投資邏輯。那總體來講呢，我們覺得只要是基於公司價值的，這樣的一個出發點的投資，都可以納入到價值投資的一個範疇。可能在市場裡面，也會有一些投資人，他把價值投資就理解成為，對於一些低估值的藍籌股，或者是大盤股的一些投資，而與之對應的成長類的股票的投資，他就認為這就不是價值投資。其實我們並不這麼理解，因為一個公司的價值的衡量，歸根結底其實就是它的未來的現金流的一個折現，就是未來價值的一個折現。所以在這個層面上來說，我們低估值的藍籌類股票，它確實是符合價值投資的一個理念的。另外一方面，如果這樣一家公司，是一家成長類的公司，但是一家好企業，它是在實實在在做事情的，那麼它未來能夠給股東帶來的一個效益就會很大，那也就是說它的未來價值折現到現在，可能相對說現在價格也是低估的。那麼基於這樣一種，基於公司的價值來說，判斷類投資它也是屬於價值投資的一個範疇，這是我們的一點例子。

主持人：

2017年以來，A股市場行情最主要的特點是「分化」。價值股和成長股之間出現比較顯著的走勢差異，您是怎樣看待市場所謂的「漂亮50 」和「要命3000」的分化，對下半年來講，它們的走勢是趨同還是進一步的分化。

李帆：

整體來說，經歷了之前的幾年，比如像2015年之前的一些成長股的大牛市。我們所有的市場裡面，這些成長股的估值，相對還是比較高的。那從2014年2015年開始，隨著我們在政策方面，逐步推進一個實質上的註冊制，也就是說，我們的這個市場的整體的成長股的估值的中樞，它是有一個比較強的一個壓力。那從合理的一個角度來說，這個估值的中樞是要做一個下移。因為當我原來是一個審批制的一個市場的時候。這些已經上市的，這些成長股的企業，它本身是有一個類似於像稀缺標的的，這樣一個估值溢價議價，覺得它估值相當於都很高。那當我們的這個逐步實行註冊制之後，那我們這個估值中樞，就要向合理的中樞做一個回歸。那由於這個原因，再加上本身因為在2013年、2014年我們整個的實體經濟也不是那麼得好，到頭來就整個市場裡面，就體現一個很明顯的一個風格偏移，也就是價值類的股票，沒怎麼跌反倒可能還在漲。因為漲的原因，其實某種程度上，可能也有一個在市場裡面，這些風險偏好比較低的投資者，抱團取暖的一些因素。那成長股一直在下跌，那就導致了很明顯的一個剪刀差。但從剛才說的這個角度，它有一定的合理性。那麼回過頭呢我們看，到現在這個時候，它是不是還會持續這種現象，也就是說，是不是還持續是「漂亮50」在漲，其它大多數股票在跌。那我覺得呢，做這樣一個判斷，最根本的一個依據，還是應該從我們整個市場的估值來看，我們回過頭來看看現在的一個估值水平，可能我們整體的價值類股票估值在十八九倍。這樣我們跟美股市場做一個對比，美股市場的現在的標股500的一個估值水平，可能也是在二十倍出頭。那從這個角度來看，價值類的股票，雖然已經漲了很多，但它估值並不是非常得高，可能還是一個相對合理的一個水平。那麼成長類的股票，跌了這麼多之後，我們看看它大概是一個什麼樣的情況呢。那我們的中小板，大概是在五十多倍的一個估值，創業板是接近六十倍的一個估值。我們對比一下，納斯達克的市場來看，納斯達克其實現在的它的成長類的公司很多，它的估值大概在四十倍左右的一個水平。表面上看起來，我們的成長類股票估值，還是比國外要高的，但這並不意味著它就是一個虛高，因為我們還得看這個業績的一個成長，從業績成長這個角度來看，納斯達克它可能整體是一個個位數的業績成長。但是我們的A股的這些成長類的公司，那從2017年的一季報和2016年的年報來看，我們還是有一個大概百分之三十左右的一個業績成長。那麼使它內生性的增長，還是有百分之二十幾。所以對應一個這樣高的一個業績成長來說，我們的現在的成長股的估值並不是那麼的不合理，因為回過頭來我們看，哪怕就是一個六十倍的估值，那麼百分之三十的業績成長，一年之後也只有五十倍不到了。兩年之後就會跟納斯達克差不多。然後我們的實體經濟，現在又經歷一個拐點，現在開始往上走了。所以整個的宏觀經濟會越來越好，整個產業的情況也會越來越好。這種情況呢會使得我們企業的業績增長，它是有一定的可持續性的。如果有一個可持續性的高增長，那麼現在估值又不是特別的高，比如說像牛市的頂點的時候，我們成長股的估值可能都能達到一百倍。所以這種情況下，我們覺得成長股，其實也是有一定的支撐的。所以我們對後面的判斷，會是一個什麼樣的情況呢。我們並不認為這種風格的偏移，還會再這麼極端的持續下去，而是會進入一個相對均衡的一個市場。也就是說我們並不認為，價值類的股票也會暴跌，因為他畢竟估值還是合理。那麼成長類的估值也是合理的，所以他會相對的比較均衡，這是我們對後市的一個判斷。

最近債券通，A股入摩等事件，預示著金融市場的開放程度正逐步提高。您是如何看待金融市場的全球化，它會給國內的投資者帶來怎樣的機遇與挑戰。

李帆：

對，這其實是我們最近的市場一個比較新的，或者是比較好一個情況。就是我們現在市場在對外開放這一塊是做得越來越好了。那麼從機遇和挑戰這個層面來說，當然首先我們看到的肯定是機遇，因為對外開放意味著可以有更多的海外的資金，當你有配置的價值的時候，他會投入到我們內地的市場裡面來。也就意味著在我們的市場當中，這些有投資價值的合適的這些資產，它的價格能夠得到認同，能夠更快地在價格上得到反應。所以這肯定是比較好的一個方面。那麼反過來是不是全部都是機會呢，其實我們應該也會，要看到一些，應該有一些也是有考驗的一些東西。為什麼這麼說呢，其實我們對外的開放，也意味著一個自由的流動，那麼當你的資金可以自由流動的時候。如果我們的企業是有投資價值的，那麼海外的資金會流過來。但是反過來說，如果我們原來整個市場裡面的估值都偏高，或者是本身這些資產的質地一般的話，那也就意味著，有可能我們內地的資產會往外流。那導致我們的這些虛高的資產價格會做理性的回歸，所以從這個層面上來說，這樣一個開放的市場，給了投資人更大的一個自由度，也給了我們優質的資產一個更好的發揮的空間。所以從這個層面上來說，作為一個投資者，我們在接下來這樣一個開放型的市場當中，更加應該秉持一個價值投資的理念，去投一些真正有價值的值得投的這樣一些公司。